國立宜蘭大學經營管理研究所 碩士論文
Graduate Institute of Management National Ilan University
Master Thesis
我國上市公司治理評等系統之建立
The Rating System for Corporate Governance of Listed Companies in Taiwan
指導教授：溫育芳博士 Yue-Fang,Wen Ph. D.
研究生：吳鴻毅 Houng-Yi,Wu
中華民國九十五年六月
中文摘要
本論文以國內上市公司為研究對象，研究期間為民國 93 年 1 月 1 日至 12 月 31 日，為避免實證分析上的偏誤，本論文將金融產業的樣本排除在外，樣本公司 總計 637 家上市公司。
目前國內所建立之公司治理評等系統，其構面權重與變數之設定較為主觀，
為使評等系統更臻完備，本論文之研究目的，在於建立一套可客觀評估台灣企業 公司治理機制的公司治理評等系統，藉此協助投資者了解投資標的公司治理的好 壞，以降低股東及投資者遭受管理者傷害的程度。
透過公司治理文獻的回顧，發現與公司經營績效有關的公司治理變數，計有 董監事結構、股權結構及關係人交易等構面之變數。而本論文有別於現存公司治 理評等系統之處，除考量董監事結構、股權結構及關係人交易構面的變數外，亦 將公司資訊揭露構面變數納入評等系統中，並運用因素分析萃取公司治理的因素 以茲驗證。
此外，在公司治理變數的給分準則方面，有鑑於過去公司治理評等系統的研 究，對公司治理變數的給分方式，大多採取主觀之方法給定其得分，但本論文則 運用集群分析法進行公司治理變數得分之給定，方法為先進行相關分析，再將與 公司經營績效關係顯著的變數，依集群分析所歸類集群的優劣順序，而給予不同 的等級分數。其中，某些變數與公司經營績效存在顯著負向關係，如最大股東佔 董事席位比率、最大股東佔監察人席位比率等變數，其比率越高，則公司經營績 效越低，其得分亦應越低。最後，本論文利用主成份分析，將與公司經營績效顯 著相關的公司治理變數建構成一線性組合，以求得評等系統之權重，並建構出公 司治理評等的綜合指標系統。
關鍵字：公司治理、評等系統、經營績效
Abstract
TITLE：A Study on the Behavior and Satisfaction of the Internet Telephony Customers NAME：Houng-Yi,Wu MONTH/YEAR：JUNE, 2006.
ADVISER：Professor Yue-Fang Wen
The research object of this thesis is the listed company in Taiwan with the research duration from January 1 , 2004 to December 31 , 2004. To avoid bias in empirical analysis, samples from financial industry are excluded, and there is a sample of 637 listed companies.
Existing corporate governance rating systems in Taiwan are subjective in the constructs and variables. To modify rating systems, the purpose of this research is to establish a corporate governance rating system that objectively evaluates Taiwan listed companies, which assists investors to realize the merit/defect in the governing of corporate they invested, and reduce the extent of injury caused by administrators.
Through the review of governing literature, the variables that are related with the operating performance are constructs of director board, ownership structure and related party transaction. The major contribution of this paper is that the construct of information disclosure is included in the rating system. To verify the constructs of corporate governance, factor analysis is adopted to extract the factors of corporate governance that include: director board, ownership structure, independent director and information disclosure.
Furthermore, by using cluster analysis, the ranking scores are given to the variables that are significantly correlated with the operating performance according to the analysis of correlation. In which some variables are significantly negative correlated with the operating performance, such as percentage of seat for director supervisor held by the largest shareholder. When the percentage is higher, the operating performance is lower and corporate governance is rated lower as well. Finally, to establish the comprehensive rating index of corporate governance, principal component analysis is applied to construct a linear combination of corporate governance variables that are significantly correlated with the operating performance.
Keywords：Corporate Governance, rating system, operating performance
謝 詞
本論文之完成，首先衷心感謝恩師溫育芳教授的悉心指導與鼓勵，吾師 整整一年以來，對於學生之包容與無私的奉獻，學生永銘五內。從文獻的 探討、研究方向的選擇、觀念架構之建立、研究方法，以迄本文之撰寫，
吾師不斷地予以指導與啟迪，更對初稿逐字斧正，使得本論文得以順利完 成。此外，承蒙口試老師吳中峻教授、廖世仁教授許多寶貴的建議與指正，
謹致以最深的謝意。
然而，家人及同學(益松、啟昭、依婷、芝嫻)的鼓勵與支持是功不可 沒的，沒有他們的悉心照料與打氣，我肯定是無法撐過去的。最後，衷心 感謝我的父母，對我無所求的付出。
吳鴻毅 謹識
于宜蘭大學經營管理研究所
目 錄
中文摘要 ...I Abstract ... II 謝 詞 ... III 目 錄 ...IV 表目錄 ...VI 圖目錄 ...VII
第壹章 緒論... 1
第一節 研究背景與動機... 2
第二節 研究目的... 4
第三節 論文架構... 6
第四節 研究限制... 9
第貳章 文獻回顧 ... 10
第一節 公司治理之介紹... 11
第二節 國內外公司治理評等系統之介紹 ... 18
第三節 股權結構... 25
第四節 董事會組成... 28
第五節 關係人交易... 31
第七節 相關文獻評述... 36
第參章 研究設計 ... 40
第一節 研究架構... 41
第二節 研究期間與研究對象... 43
第三節 研究變數的操作性定義... 44
第四節 公司治理評等系統之建構... 50
第肆章 實證分析 ... 53
第一節 敘述統計分析... 54
第二節 相關分析... 58
第三節 因素分析... 62
第四節 公司治理評等系統之建立... 66
第伍章 結論與建議 ... 75
第一節 結論... 76
第二節 建議... 78
參考文獻 ... 81
附錄一 各產業公司治理變數之敘述統計量... 86
附錄二 各樣本公司之公司治理評等分數... 100
表目錄
表 2-1 里昂證券公司治理評分項目... 19
表 2-2 標準普爾公司之公司治理評分標準... 21
表 2-3 公司治理變數彙整表... 38
表 4-1 樣本產業分佈表... 55
表 4-2 公司治理變數之敘述統計量... 56
表 4-3 公司治理變數相關係數表... 61
表 4-4 因素分析特徵值... 63
表 4-5 因素分析之轉軸後矩陣與獨特性分析... 65
表 4-6 公司治理變數集群分析結果... 69
表 4-7 主成份特徵值... 70
表 4-8 主成份分析... 71
表 4-9 成份分數表... 72
表 4-10 各產業公司治理分數平均值... 73
表 4-11 ANOVA檢定 ... 73
圖目錄
圖 1-1 本論文架構圖... 7
圖 2-1 世界銀行的公司治理架構... 12
圖 3-1 本論文研究架構圖... 42
圖 3-2 評等系統建構之流程圖... 52
第壹章 緒論
公司治理係指一種指導及管理並落實公司經營者責任的機制與過程，
公司經營管理階層與股東間之相互制衡，甚至包括公司其他利害關係人
（Stakeholder）間之制衡，並在兼顧其他利害關係人利益下，藉由加強公司
績效，以保障股東權益。本章主要針對本論文之背景與動機、研究目的及
論文架構做一陳述。
第一節 研究背景與動機
2001 年底，美國出現經濟大恐慌以來，最大的投資信心危機。從恩龍
（Enron）、世界通訊（Worldcom）的操縱盈餘、做假帳風波，投資大眾蒙 受巨額損失，投資人信心為之潰散，使得公司治理（Corporate Governance）
議題在國際間受到高度重視。
1997年東亞金融危機，雖然台灣未受危機波及，然而，自1998年下半 起台灣上市上櫃公司陸續發生財務危機。從國產汽車、東隆五金、國揚實 業、瑞聯集團、新巨群集團、廣三集團等一連串的「地雷股」事件，主要 肇因於公司或關係企業買進母公司股票、母子公司交叉持股，利用子公司 護盤、炒股票，使得股東、債權人、員工等利害關係人遭受重大損害，連 帶造成金融機構逾期放款及呆帳的攀高，引爆本土性金融危機。企業從事 多角化經營，母子公司交叉持股是必然的趨勢，如何在不妨礙企業的多角 化經營發展下，落實公司治理，實為一重要課題。
柯承恩（民89）針對我國公司治理體系所產生的問題與改進提出建議，
並指出目前我國公司治理特性與問題：(1)家族經營、股權集中，所有權、
經營權不分；(2)快速擴張，經營焦點模糊，董監事制度功能效果不彰；(3)
內部缺乏有效監控機制，整體社會體系亦不健全。葉銀華等人（民91）則
在「公司治理與評等系統」一書中，分析這些爆發財務危機的公司的共通
原因如下：
1 公司治理不佳
這些公司大多存在不良的公司治理機制，導致管理當局不當挪用公司 資金、交叉持股、偏離一股一權及大股東股權質押借款護盤等行為。
2 經營決策不當
企業本業過度擴張，負債比率過高，跨業多角化經營失敗而拖垮本業。
3 連鎖效應
這些集團或企業彼此資金往來及調度都有些相關性，以致當金融機構 實施信用管制時，各家公司紛紛引爆成為地雷股。由此可知，導入健全的 公司治理機制，維護資本市場健全的運作、保護投資人利益，至關重要。
2004 年 6 月起博達、衛道、訊碟、皇統相繼發生財務危機，造成大小 股東哀鴻遍野；這些企業主要以虛增業績美化財報、隱匿財務操作、發行 海外轉換公司債涉虛偽不實、內線交易等行為，發生這些弊案主要原因是，
公司掌握在少數大股東中手裡，公司缺乏專業的監督者，讓「公司管理階 層」有機會從事不法舞弊行為。例如，訊碟公司董監事中有高達三分之二 都是自家人，董事會形同虛設，董、監事功能毫無作用 ，大股東隻手遮天，
公司資產淪為私人財產。企業經營的誠信問題再度引起熱烈討論，「公司
治理」的議題也再度引起關注。
第二節 研究目的
我國企業主要以中小企業為主，絕大多數企業對於公司治理觀念仍相 當陌生；另外，大多數經營者仍以家族心態在經營公司，其董事與監察人 常屬同一血親或有裙帶之關係，造成嚴重的資訊不對稱，使家族企業之管 理與監督常淪於黑箱作業，因此有漠視股東權益之虞。然而，我國的股票 市場的投資人結構以散戶為主，亦不重視公司資訊揭露的品質；綜合上述 觀之，台灣在公司治理機制上出現嚴重的缺失，必須進行全面的改造與檢 討。
公司治理主要著重於透過制度的設計，降低公司經營者與股東間資訊 不對稱的程度，減少股東與經營者間之利益衝突，並且有效監督企業的組 織活動，健全企業組織運作，以防不法之經營弊端發生，皆為實施公司治 理之主要的範疇。
由於國外已有相關機構針對公司治理進行評等分析，例如，里昂證券 公司、標準普爾以及麥肯錫顧問公司等，依據這些機構之調查結果顯示，
台灣企業公司治理的評價並不高。這些機構主要是採用問卷式的調查，受
訪公司只能選擇以是或否的回答方式來評鑑公司治理機制，並且以主觀的
方法來決定公司治理構面的權重，這種調查方式，是否能公平、公正地呈
現台灣企業公司治理機制之良窳，值得我們進一步商榷。
由於目前國內所建立之公司治理評等系統，其構面權重與變數之設定
過於主觀，為使評等系統更臻完備，本論文之研究目的在於建立一套能客
觀及公正評估台灣企業的公司治理機制，並符合我國經濟、文化背景的公
司治理評等系統，藉此協助投資者瞭解投資標的之公司治理好壞，以降低
股東及投資者遭受管理者傷害的程度。
第三節 論文架構
本論文分三個階段進行：（1）確認研究背景、動機與研究目的，相關
文獻回顧；（2）確定研究架構、決定研究對象、統計分析方法之說明與公
司治理評等系統之建構；（3）進行實證研究分析、提出結論與建議。本論
文架構如圖 1-1 所示。
圖 1-1 本論文架構圖
緒論敘述本論文之背景與動機、研究目的、研究架構與流程等
研究設計
提出研究架構，陳述研究變數的操作性定義，說明研究對 象與期間、統計分析方法以及公司治理評等系統之建構
實證研究分析
利用統計分析方法，包括描述性統計分析、相關分析、集 群分析、及主成份分析等，針對公司治理評等系統進行實 證分析與結果彙整
結論與建議
針對本論文結果及發現，提出相關建議，供後續研究者之 參考。
文獻回顧
探討公司治理之意義、原則及架構、各評等系統、及影響 公司績效的公司治理關聯因素等相關文獻，以延伸出本論 文之研究架構
本論文之架構共分為五章，茲分述如下：
1. 緒論（第壹章）
此章乃敘述本論文之背景與動機、研究目的、研究流程等。
2. 文獻探討（第貳章）
本章針對公司治理相關文獻進行探討，如公司治理之意義、原則及架 構、各評等系統之介紹、股權結構、董監事組成、關係人交易、資訊揭露 與透明度等相關文獻進行探討，延伸出本論文之研究架構。
3.研究設計（第參章）
根據文獻探討後，本章將提出本論文的研究架構，並對研究變數的操 作性定義與衡量做一陳述；並且針對本論文所採用的統計分析方法進行介 紹，本論文採用的統計分析方法包括相關分析及集群分析，並以主成份分 析建構公司治理評等系統。
4.實證研究分析（第肆章）
本章旨在針對所建構之公司治理評等系統，進行實證分析與結果彙整。
5.結論與建議（第伍章）
本章將針對本論文結果及發現，進一步提出相關建議，供後續研究者
之參考。
第四節 研究限制
台灣上市公司的股權資料中，存在許多的名目投資公司，而這些名目 投資公司大都非公開發行公司，故無法找出其真實的控制權與現金流量權 資料，僅能依其公開說明書、年報、經濟新報網站來判斷最終控制家族成 員身份之認定，並且假設控制股東持有名目投資公司50%的股權；因此有關 控制股東之控制權與現金流量權之計算，難免有疏漏之處。
此外，本論文以2004年637家上市公司為樣本，其研究期間僅有一年，
故只能進行橫斷面分析，未能研究縱斷面的效果。最後，部份公司治理變
數無法取得或量化，如資訊揭露程度等，因此只能儘量將投資人重視或得
以量化的公司治理變數納入評估。
第貳章 文獻回顧
本章內容首先針對公司治理的理念與原則及國內外相關評等系統作一
概括介紹；其次，針對公司治理評等系統領域中的股權結構、董監事會組
成與關係人交易、資訊揭露與透明度等文獻進行探討，試圖找出建構公司
治理評等系統所需之相關變數。
第一節 公司治理之介紹
近來公司治理的相關議題備受矚目，本節主要探討公司治理的原則與 架構、公司治理的意義與功能。
一、 公司治理原則與架構
世界銀行(World Bank)在 1999 年針對公司的角度與公共政策的角度來 探討公司治理，就公司的角度而言，公司治理係指如何設計一套公司治理 機制，使外部股東能夠監督公司經理人；而在股權集中的情況下，如何防 止大股東只照顧自己的利益，建立最適的公司治理機制極大化公司的價 值，並且兼顧股東以及各種利害關係人的利益。
從公共政策的角度而言，公司治理係指公司在社會各種資源支持下的 同時，企業應善盡其對社會應有的責任。例如，如何建立市場規範機制，
提供公司誘因與紀律，並且提供公司負責經營人員合理的報酬，另一方面
並保障利害關係人的權益。圖 2-1 為世界銀行為協助其會員國建立健全的公
司治理制度所提出的架構：
圖 2-1 世界銀行的公司治理架構
資料來源：World Bank,1999,Corporate Governance：A Framework for mplementation-Overview,p.5
內部 外部
股東大會
董事會
管理當局
中層管理
（核心功能）
利害關係人
專業標準 法律 行政規範
資金部門
◆債務
◆權益
市場機制
◆競爭因素與產 品品質
◆外國直接投資
◆公司控制權 聲譽機構
（專業機構）
◆會計師
◆律師
◆評用評等機構
◆投資銀行
◆財經媒體
◆投資顧問
◆研究機構
◆公司治理分析 人員
民間（團體） 規範（機制）
任命 報告 監督
（一） 公司治理內部機制
在公司治理的內部機制方面，其核心為董事會，其責任為確保公司永 續經營並監督管理階層。此外，由於所有權與經營權的分離，在股權分散 的情況下，如何設計一套制度，使外部股東能夠監督公司經理人；而在股 權集中的情況下，如何防止大股東只照顧自己的利益。
（二） 公司治理的外部機制
至於公司治理的外部機制，泛指各種法律規章與組織制度的建立，強 化公司負責人與管理階層為公司盡職的紀律，包括公司法、證券交易法、
行政管理法規、會計審計準則、金融與資本市場體系、市場競爭機制等；
另外，尚包括會計師、律師、信用評等機構、投資銀行、財經媒體、投資 顧問、研究機構等民間團體的參與。推動公司治理是改善經營效率、提升 競爭力的重要因素，健全的公司治理可確保股東權益的「最大化」 ，以及保 障公司利害關係人的合法權益。
欲建立一完善公司治理機制，外部董監事制度確實有其推行的之必要
性，然而，公司只要設立外部董監事，公司治理績效就能水到渠成。尚須
在企業家觀念成熟、法令健全、市場發展等環境俱備下，才是政府全面推
動施行「公司治理」制度的最佳時機。以目前國內的現況而言，政府不宜
躁進，而應著手制定「公司治理」之法規取代行政命令，強化實施外部董
事制度的法制環境，釐清外部董監事的權利義務等，如此外部董事制度才
能在台灣真正發揮公司治理的預期效益。
另外，經濟合作暨發展組織 (Organization for Economic Corporation and
Development，以下簡稱 OECD)於 1998 年提出五項公司治理原則供各國作 參考:
1. 公司治理架構應保護股東的基本權利和決策參與權。
2. 公司治理架構應確保公平對待所有的大小股東及外國股東。
公司治理架構應鼓勵公司，就利害關係人之法定權益與角色在創造財 富、工作及健全財務等方面積極合作。
3. 公司治理架構應能確保公司財務狀況、績效、所有權及其他重大 資訊之正確揭露及透明性。
4. 公司架構應確保公司董事會的策略性指導及有效性監督。
5. 公司治理架構應確保董事會善盡指引公司策略、有效監督管理者之責，
並善盡公司及股東應負的責任。
上述原則係作為檢測並發展各國公司治理法規與管制的參考方向，各 國仍應依各國不同的經濟、法律、社會及文化環境而制定之。茲將上述五 項原則的內涵及重點彙整如下：(葉銀華等人，民 91)
1. 股東權利
一般股東的權利包括股權登記與過戶的安全性、股權的自由移轉、及
時與定期取得公司相關營運與風險的資訊、出席股東大會與投票選舉董
事、分享公司的剩餘利潤等。為使股東能公平及透明地行使其權利，公司 須即時與定期公開其資本額與股權結構的資訊。
2. 公平對待股東
公司任何股東的權利被侵犯時，應有機會得到有效的賠償與救濟，即 公司治理機制應要確保能公平對待所有股東。故公司應要求董事會及高階 管理者不得洩露任何影響公司重大利益的交易或事件訊息，並嚴格禁止內 線交易行為。
3. 利害關係人的角色
公司的利害關係人除股東外，尚包括債權人、員工或供應商，公司治 理機制應尊重法律所賦予利害關係人的權利，當利害關係人的權益受到侵 犯時，應有權尋求有效之救濟。
4. 資訊揭露與透明度
公司治理機制應確保公司相關的資訊能正確及有效地被揭露，須揭露 的資訊包含公司目標、績效、財務與業務狀況、股權結構、風險管理政策 及公司治理機制等。
5. 董事會責任
董事會的責任包括高階管理者的遴選、監督與獎懲；檢視公司重大營
運計畫、整體策略、風險管理政策、年度業務計畫與預算；設定公司整體
績效目標，並監督其執行情形，以及監督重大資本支出、購併與撤資；監
督管理者、董事會成員與股東可能的利益衝突(包括在關係人交易中，公司 的資產被誤用、濫用及傷害)；確保公司會計與財務報告系統的真實性(包括 獨立的審計及適當控制系統的執行)；監督資訊揭露及溝通的程序；監督公 司治理實務運作的有效性，必要時加以修改。
葉銀華等人(民 91)依標準普爾和里昂證券關於公司治理的評比，認為
「公司治理評等可分為國家層級與公司層級，國家層級主要涉及相關法規 對投資人的保護，及其執行成效。公司層級則針對最大股東現金流量權、
董事會獨立性與資訊透明度」。
二、 公司治理的意義及功能
中華公司治理協會準則委員會於91年7月11日決議：「公司治理是一種 指導與管理之機制，並落實公司經營者責任的過程，藉由加強公司績效且 兼顧其他利害關係人利益，以保障股東權益」 。中華公司治理協會並認為，
公司建立公司治理應依下列原則為之：(1)遵守相關法令; (2)保障股東權益;
(3)強化董事會結構; (4)發揮監察人功能; (5)尊重利害關係人權益。另外，王 文宇（民 91）認為公司治理之課題不外是：如何建立一合理之監督機構，
使股東得受到合理之對待，且經營者能善用其經營權限，以謀求股東全體
和公司本身之利益。
1999 年經濟合作暨發展組織將公司治理定義為： 「分配公司內各個參 與者（包括經理人、股東、董事會及其他利益相關者）的權利和責任，以 及管理公司經營事務所訂定的一套制度及程序」 。葉銀華等人(民 91)將公司 治理定義為： 「公司為提升企業的經營效率與監督管理者的行為，所設計的 規範制度，且得以保障外部股東（如小股東、機構投資人、政府）應得的 利潤，並兼顧相關利害關係人（如員工、債權人、供應商、股東）的利益」 。
Shleifer and Vishny（1997）認為，公司治理機制是「資金供給者如何確保 獲得其應有的投資報酬」。
財團法人中華民國證券暨期貨市場發展基金會認為，公司治理定義可 從三個角度來看：(1)由法律觀點來說，著重企業所有權與經營權的分離，
透過法律與制度的設計、控管，有效監督企業組織的活動，以健全企業組 織運作；(2)以經濟觀點來看，追求股東、債權人、員工及其他利害關係人 間報酬與利益的最大化；(3)就財務觀點來看，是指資金的提供者－投資人，
如何確保公司經營者能以最佳的方式運用其資金，而賺其應得的報酬。綜 合上述，吾人可知「公司治理 」著重於公司的管理與監控機制，其目標在 於確保公司營運的健全，追求公司最大的利益。
由上述文獻可發現，完善的公司治理機制，能夠確保公司的經營策略
能妥善規劃、有效地監督執行，提升企業營運的績效，確保相關利害關係
人的權益、獲取應有的報酬，提升投資人的信心。
第二節 國內外公司治理評等系統之介紹
本節針對國外的里昂證券公司治理評分系統、標準普爾公司治理評分 系統，及國內 4 篇公司治理評等系統，做一概略性陳述。
一、國外之公司治理評等系統
(一) 里昂證券公司治理評等系統
里昂證券在 2001 年 10 月，針對 25 個新興市場中 495 家公司進行公司 治理評分，評分標準主要分為 57 個主要項目，分屬於七個準則之下：管理 紀律、透明度、獨立性、問責性、責任性和社會責任性（見表 2-1 里昂證券 公司治理評分項目與構面）。其特色在於不僅權重公司內部管理紀律及對 待股東之公平性，亦將公司對社會的責任性列入考量之中，並給予每個準 則不同的權數，前六項準則為 15％，社會責任性為 10％。
葉銀華等人（民 91）在公司治理與評等系統一書中提到，2001 年里昂
證券亦針對東亞九國的 282 家公司進行公司治理評分，其研究發現，台灣
所得到的公司治理平均分數在東亞九國中排名第 5，優於中國、韓國、菲律
賓與印尼，劣於馬來西亞與泰國。相較於新加坡與香港的公司，台灣上市
公司最需要針對責任性與公平性進行改進，而此二項改進均需仰賴法規的
修訂與執行。
表 2-1 里昂證券公司治理評分項目
原則 項目
◆ 詳盡公開描述其公司治理，並將之置於優先的地位
管理紀律
◆ 管理者被鼓勵以更高的股價為目標（朝向極大化公司價值）
◆ 清楚地定義核心事業
◆ 對權益成本有適當的評估
◆ 對資金成本有適當的評估
◆ 對會稀釋股東權益工具的發行採保留態度
◆ 合適的負債管理，僅針對有適當報酬的計劃舉債
◆ 過多的現金歸還給股東（股利政策與股票購回）
◆ 在年報中討論公司治理
透明度
◆ 財務目標的揭露，例如 3 年及 5 年的資產報酬率（ROA）或 股東權益報酬率（ROE）
◆ 即時發佈年報
◆ 即時發佈半年報
◆ 季報的即時發佈
◆ 迅速揭露經營成果，且在宣布前無事先洩露
◆ 明確及有資訊內涵的成果揭露
◆ 根據國際一般公認會計原則來編製財務報表
◆ 立即揭露重大資訊
◆ 投資者有管道能夠接觸到高階管理者
◆ 立即更新網站上的公告
獨立性
◆ 董事會和高階管理者公平對待股東
◆ 董事長由獨立董事擔任
◆ 高階管理者較少擔任董事，且未受大股東所支配
◆ 審計委員會由獨立董事組成
◆ 薪酬委員會由獨立董事組成
◆ 提名委員會由獨立董事組成
◆ 會計師（外部審計人員）與公司無任何關係
◆ 在董事會無銀行代表或其他債權人
問責性
◆ 董事會扮演監督而不是執行的角色（高階管理者擔任董事席
位比率須小於一半）
◆ 非執行董事具有明確的獨立性
◆ 獨立的非執行董事占董事會至少要超過一半
◆ 董事會有外國人且其能提高董事會獨立性的可信度
◆ 每季至少舉行一次全體的董事會議
◆ 董事會成員能夠有效地執行監督
◆ 審計委員會可任命和評估會計師的表現
◆ 審計委員會可監督內部審計人員和會計程序
表 2-1 里昂證券公司治理評分項目(續)
責任性
◆ 當有人傷害公司價值時能有效制裁與處罰（特別是針對董事
會與高階管理者）
◆ 有錯誤管理之有效處理方法與紀錄
◆ 有保障小股東利益的方法
◆ 有處罰高階管理者的機制
◆ 董事會成員的股票交易以公平且完全公開的方式進行
◆ 董事會小而有效率和效能
公平性
◆ 大股東公平對待小股東
◆ 所有股東有權力要求召開股東大會
◆ 容易取得投票權（例如：透過委託書投票）
◆ 在開會前提供股東大會的資料
◆ 指引市場反應公司的基本價值（透過股票購回與投資人會議）
◆ ADR 的發行或股票的配置對所有股東皆公平
◆ 控制股東所擁有的股份少於 40％
◆ 機構投資人至少擁有 20％的投票權
◆ 重視投資人關係
◆ 所有董事會的薪酬上升幅度不得超過淨利
社 會 責 任 的認知
◆ 清楚的政策強調嚴格的道德行為
◆ 無雇用未成年人
◆ 清楚與公平的雇用政策
◆ 在原料來源方面遵守明確產業規範的指引
◆ 對環境責任有嚴格的政策
◆ 避免在政局不穩定的國家投資
資料來源：公司治理與評等系統，葉銀華、李存修、柯承恩 著（2002）
(二) 標準普爾公司治理評等系統
根據葉銀華等人（民 91）在公司治理與評等系統一書中提到，美國標
準普爾公司（S&P）的信用評等在全球金融市場上一直扮演著相當重要的角
色，其在 2001 年針對全世界 1,600 家上市公司之所有權與投資者關係的 28
項問題、財務透明度與資訊揭露的 35 項問題以及董事會結構與運作過程的
35 項問題等來評估公司治理得分，其後才又提出財務利害關係人第四個構
面，使該評分系統更趨完整。
表 2-2 標準普爾公司之公司治理評分標準
A.所有權結構 標準
1.所有權結構的透明度 ◆ 必須要有足夠的公開資訊來判斷
公司所有權結構，包括隱藏在法 人名目帳戶（例如投資公司的持 股）實際受益人是誰的重大資訊。
◆ 公司實際的所有權結構必須透明
化，且不能被交叉持股、管理者 所控制的法人持股、名目帳戶持 股者所模糊。
2.所有權的集中度與影響 ◆ 假使存在大股東，他們不能行使對
其 他 利 益 關 係 人 利 益 有 害 的 行 為。小股東應被保護而免受到價 值損失與股權稀釋（例如，透過 股 本 增 加 而 排 除 某 些 股 東 的 認 購，或透過關係人的移轉訂價來 傷害公司價值）。
◆ 母公司／控股公司的大股東，不應 透過控制主要顧客與供應商來影 響 公 司 獨 立 董 事 與 管 理 者 的 行 為。
◆ 股東是應受保護的，而不應遭受管 理者與大股東的損害。
B.財務透明度與資訊揭露 標準
1.公開揭露的品質與內容 ◆ 財務報告與揭露的明確與完整度
應達到高標準。
2.公開揭露的時間與管道 ◆ 投資大眾與股東應可免費且立即
取得所有的公開揭露資訊。公開 揭露是內部透明化及有效內部控 制政策的功能。
◆ 公司的章程規定應明確且股東可
立即取得。
◆ 公司應架設網站並用本國語言及
英 文 使 投 資 者 能 取 得 公 司 的 年 報、摘要報告與／或其他投資者 有關的訊息。
3.審計人員的獨立性與立場 ◆ 審計人員（會計師）必須與董事
會、管理者、公司績效與目標獨 立，且必須具良好聲譽。
C.董事會結構與運作程序 標準
1.董事會結構與組成 ◆ 董事會結構應能公平客觀地代表
所有股東的利益。
表 2-2 標準普爾公司之公司治理評分標準(續)
2.董事會的角色與有效性 ◆ 董事會須承擔公司績效全部責任。
◆ 董事會必須負起公司內部風險控制的
最終責任。
3.外部董事的角色與獨立性 ◆ 外部董事中絕大比例必須確實具獨立
性，獨立或外部董事必確保所有股東 的長期利益，並應考慮到其他利害關 係人的利益。
◆ 董事必須在不被干預且透明的體制下
被選出。
4.董事與 CEO 薪酬、評估與繼任政 策
◆ 董事與 CEO 必須有公平合理的報酬和 動機確保公司的成功。
◆ 公司對於所聘用的董事有明確的績效
評估與繼任政策。
D.財務利害關係人 標準
1.投票與股東大會 ◆ 代表 10％以上投票權的股東可召開臨
時股東大會，且股東有機會在會議中 詢問董事會，且預先訂好議程項目。
◆ 股東大會應透過確保所有股東參與的
程序，來做成決議。
◆ 用以通知股東大會的過程應提供所有
股東皆可取得的管道，並提供股東足 夠且立即的資訊。
2.所有權 ◆ 必須有股票安全確認的方法，並容許
完全自由移轉股份。
◆ 公司的股權結構須明確，且屬於同一
種類股份的控制權須一致且易於明 瞭。
◆ 股東大會必須可以在企業主要領域內
執行決策權，確保小股東免於遭受股 權稀釋或其他損失（例如，透過非常 規關係人交易）。
◆ 所有股東須享有相等的財務待遇，包
括每股享有相同的利潤。
3.反接管措施 ◆ 公司應建立一個公司控制權可運作的
機制，而且應該對於增加股東價值之 經營權與所有權變動，採開放的態度。
◆ 反接管措施其本質不應該降低股東價
值，這種措施必須著眼於穩定當前的 股權結構，而且是為了瞭解敵意或善 意的程度。
資料來源：公司治理與評等系統，葉銀華、李存修、柯承恩 著（2002）
二、國內之公司治理評等系統
由於台灣上市公司的股權結構普遍較為集中，其經營型態大多是家族 企業，造成最大股東及其成員控制公司董事會，進而左右公司經營決策。
葉銀華等人(民 91)將董事會組成、關係人交易、股權結構、介入股市與管 理型態等 5 個構面，納入公司治理評等系統加以考量，總計 17 個衡量變數。
葉銀華等學者所建立的公司治理評等系統，其公司治理變數之決定、評分 標準、及構面之權重係以主觀方式決定，且未將資訊揭露與透明度納入評 等系統中，其為該評等系統未臻完備之處。
闕玎倚(民 93)以台灣百大集團為樣本，為檢驗董(監)事的監察效能，作 者針對台灣公司的企業特性歸納出 27 個公司治理衡量變數，透過因素分 析，萃取出公司治理構面，並將其和公司績效作主成份分析，以取得各構 面的權重，最後得到公司治理評等指數。
林尚志（民 93）以 2002 年國內 523 家非金融業上市公司為樣本，利用
LISREL 方法(線性結構關係模式統計方法)建構台灣公司治理評等指標。分 析結果共獲得 3 個構面及 9 項衡量指標：股權結構構面(盈餘股份比、專業 機構投資者持股率)；董事會職責構面（盈餘席次比、外部董事席次比率、
外部監察人席次數與外部董監持股率）；財務透明度構面（盈餘管理幅度、
損益平穩化程度與財報重編率）。
賴棚煌（民 92）以 11 家所選定之金融控股公司，依循葉銀華、李存修
及柯承恩（民 91）所發表之台灣公司治理評等系統為主要架構；並以董(監)
事組成、股權結構、管理型態等三個構面，總計 10 個公司治理變數，建構
出台灣金融控股公司之公司治理評等系統。
第三節 股權結構
根據 Jensen and Meckling(1976)所提出的利益一致假說(Convergence of
Interest Hypothesis)，管理者會隨著股權的提高，降低與公司整體目標不一 致的情形，而產生努力工作的誘因。Shleifer and Vishny(1986)發現即使是美 國的大公司，股權仍是呈一定程度的集中於家族與富有者。爾後，一些跨 國性研究也證實，在許多美國以外的國家，上市公司的股權並非分散，而 是普遍集中於最終控制者(或稱為控制股東，且主要是家族)的手中。
La Porta et al.(1999) 首先採用最終控制(Ultimate Control)觀點進行 27 國上市公司股權結構的研究，利用全球 27 個富有經濟體的上市公司為樣 本，調查各國上市公司的股權結構型態，他們以 20%的投票權水準，作為 劃分存在控制股東的公司與股權分散公司的標準。研究結果發現，在全部 樣本公司中僅 36.5%為股權分散的公司，63.5%為存在控制股東的公司。
Claessens et al. (2000)探討東亞 9 國上市公司的最終控制型態；Yeh et al.
(2001)則發現，台灣上市公司的股權集中程度與世界各國很類似；La Porta et
al. (1999) 及 Claessens et al.(2000)檢視東亞 9 國上市公司的股權結構，並以
5%投票權作為分類股權分散公司的標準，研究結果顯示所有東亞國家的上
市公司僅有 12.4%為股權分散的公司，87.6%則為存在控制股東的公司。由
相關文獻可發現，國內外上市公司的股權集中程度高，且普遍存在控制股
東(最大股東兼管理者)的現象。
Shleifer and Vishny(1997)認為當公司股權集中程度高時，控制股東與小 股東間會存在利益衝突，可能藉由侵佔公司資產等方式而損害小股東的權 益；國內的研究者，如葉銀華等人(民 91)、蔡信夫等人(民 92)、林玉霞(民
91)等研究，也發現過半數以上的國內上市公司是由控制股東所掌控。由於 控制股東多身兼公司的管理當局，擁有較多公司的內部資訊，並且實際參 與公司的經營，而外部股東並未參與公司的經營，兩者之間容易發生資訊 不對稱。
葉銀華等人(民 86)認為，控制股東會安排不適任的家族成員擔任管理 要職或高價向控制股東所掌控的公司購入土地，造成公司的資金流向控制 股東的情況。Cronqvist and Nilsson (2003)認為，當公司存在控制股東(最終 控制者)時，控制股東與外部股東的目標並不一定會一致，此取決於法令限 制與控制股東個人的財務誘因。法律制度對於外部股東權益的保護，會影 響控制股東的財富侵佔行為。La Porta et al.(2002)發現，在對少數股東的權 益保護較弱的國家，控制股東對於外部股東剝奪財富的情形會較普遍。
Lemmon and Lins(2003)的研究獲得控制股東股權偏離的證據，在此種
情況下，控制股東通常只需負擔相對較少的成本，就可以享受控制權背後
的大部分私有利益。Claessens et al. (2002)、La Porta et al. (2002)認為，持有
現金流量權比率較低的控制股東會利用職務之便，藉由特殊交易的安排以
剝奪外部股東的權益，包括低價出售公司的產品、資產售予控制股東所掌 握的其他公司。而當公司控制股東所持有的現金流量權比率增加時，公司 的價值會提升。
為衡量股權結構對控制股東正面及負面的影響，Clasessens et al. (2002) 提出「正的誘因效果」，認為最大股東的現金流量權(盈餘分配權)愈高時，
其利益與公司趨於一致，因此公司的價值愈大；反之，最大股東的投票權 偏離現金流量權愈大，其傷害公司價值的可能性愈高，公司的價值會降低，
此即所謂的「負的侵佔效果」。
此外，Fan and Wong(2002)研究東亞8個國家後發現，公司治理較佳的 公司 (最大股東現金流量權愈大，或投票權偏離現金流量權幅度愈小者)，
盈餘與報酬的關係愈強，即公司治理機制較佳者，投資人較相信財務報表
的透明度，因此當盈餘宣布增加時，股價上漲幅度較大。Fan and Wong(2002)
的實證結果支持了控制股東所掌握之投票權比率與現金流量權比率的偏
離，會降低會計盈餘的可靠性，並弱化了會計盈餘與股價之間的相關性。
第四節 董事會組成
美國董事會成員大都由獨立董事組成，並沒有設立監察人，董事會負 責公司業務的執行與監督權。然而，我國的董事會為公司業務執行單位，
主要職責包括監督經營績效、防制利益衝突並確保公司遵循各種法令；至 於監察人，其主要職責為負責監督董事會業務執行與財務之審計。我國企 業家族色彩濃厚，董事會往往由家族成員或控制股東所把持，根據葉銀華 等人(民 91)發現，許多控制股東普遍利用成立「殼」公司來持有上市公司 股權，當這些「殼」公司當選董事與監察人時，使得控制股東成員擔任更 多席次的董事、監察人，大幅提高控制股東對小股東財富侵佔的動機，監 察人的監督功能也受到質疑。
根據哈佛商業評論針對董事會的組成、功能和績效，董事會與執行長 以及高階經營團隊的關係，歸納出董事會應有的四大功能：
1. 董事會應獨立於公司例行經營管理之外，行使獨立監督權。
2. 董事會應負考核高階主管之責任。
3. 董事會應負責公司策略及財務績效的稽核監控。
4. 企業價值和倫理的維持，以防操弄股價、掏空公司資產。
Kose and Lemma(1998)認為，公司治理議題興起的原由為經營權和所有
權的分離，及其所引發的代理問題。而董事會所扮演的監督角色則取決於
董事會組成、獨立性和規模上，董事會的組成和其獨立性有明顯的相關。
翁淑育(民89)研究指出，控制股東擔任董監事的席位比率越高或擔任經 理人時，發生財務危機的比率越高。當控制股東的現金流量權與控制權偏 離的幅度越大，公司價值(採用Proxy Q 衡量，即為流通在外普通股總市值 除以帳面資產價值)會越低，核心代理問題越嚴重。因此強化公司監理機制，
讓董事會中存在能夠質疑或牽制控制股東的力量(如外部董監事)，才能舒緩 核心代理問題 (Central Agency Problem)，防範財務危機於未然。 Mette
Lausten(2002)以丹麥公司為研究對象，論述公司執行長(CEO)替換率、公司 績效和公司治理間的關係，實證結果顯示執行長離職率和公司績效呈現負 相關。
根據彭筱倩（民93）的研究發現，若以家族成員擔任董監事的比率來 衡量家族對於公司的控制力(即席次控制權)，則可發現控制家族的控制權與 現金流量權之間會呈現較大的偏離。Semkow and Brian Wallace (1994)發 現，台灣企業非控制股東成員擔任董事的比率有增加的趨勢。根據林明謙(民
90)的研究發現，當控制股東成員擔任董事席次增加時，將會削弱監察人的
監督獨立性與成效，而且控制股東對於公司決策的影響力愈大，也愈有能
力及意願侵佔公司的財富。葉銀華等人（民91）認為非最大股東擔任董監
事席次比率越高，有助於增加公司的價值。這個結果也證實董事會獨立性
的重要性，若董事會大都是最大股東成員時，最大股東幾乎控制整個董事
會和公司所有重大的決策，監督的功能受到質疑。
Schellenger and Woodand Tashakori(1989)與 Prevost et al. (2002)的研究 顯示，獨立董事的比率與公司的績效有正向關係。Fama and Jensen (1983) 指出，獨立董事相較於內部董事較能發監督功能，對企業提出建議，但仍 肯定內部董事存在的價值。其認為董事會應該是由熟悉公司內部運作的董 事組成，在聘任其他專家學者或退休的執行長來擔任獨立董事下，共同建 構最佳的董事會機制。
Claessens et al.,（2002）發現，東亞各國之控制股東成員通常擔任董事
長或總經理來增加控制股東對公司的影響力，如此一來，公司重大的經營
決策幾乎完全掌握在最大股東手裡，造成缺乏制衡的力量，故其與公司績
效呈現負相關。另外，Yeh et al. (2001)認為當大股東、董監事、經理人股權
質押比率愈高時，介入股市會越深，公司績效越差。其亦發現，台灣許多
上市公司大股東通常都會成立投資公司，買回母公司股票，導致公司績效
愈差。
第五節 關係人交易
葉銀華等人(民 86)審視台灣關係人交易案件後發現，利益輸送的管道 主要有：(1)將關係企業的股票低價移轉給關係人；(2)關係人將土地以高價 轉賣公司。葉銀華、蘇裕惠、柯承恩及李德冠(民 93)利用股權結構與董事 會組成的公司治理變數進行實證發現，當控制股東成員擔任董事、監察人 席位的比率愈高時，可能會進行較多的關係人交易。此外，當現金流量權 佔投票權比率愈高時，關係人交易比率愈低。
在控制股東之「負的侵佔效果」方面，除侵佔公司資產外，La Porta, et
al. (2000)認為，亦可透過利害關係人交易進行利益輸送或財富移轉等危害小
股東權益的行為。
第六節 資訊揭露
Sandeep et al. (2002)亦使用標準普爾透明度評比標準，以1998-2000年樣 本公司之年報為評比依據，針對四大新興市場中六個具有代表性之國家(巴 西、波蘭、南非、印度、泰國、南韓)針對資訊揭露與透明度評比(Transparency
& Disclosure Score,T&D Score)進行調查。作者認為資訊透明度對於公司治 理是一項不可或缺的重要因素，代理問題亦可透過公司治理中的幾個方式 來解決：（1）董事會的監督；（2）即時和適當的財務資訊揭露；（3）股 權結構透明度。另外，除南韓外，資訊揭露透明度評比(T&D Score)和交叉 持股(Cross-holdings)呈反向關係，顯示出資訊透明度越高，公司交叉持股情 況越少；除南非外，資訊揭露透明度評比(T&D Score)和每股市價/每股帳面 價值比率(price-to-book ratios)呈正向關係，顯示資訊揭露程度越高，越會獲 得股市投資人之青睞。
由於公司管理當局是公司財務資訊的生產者，倘若公司治理機制設計
的不夠完善，最大股東可透過控制管理階層的方式，美化財報、操縱會計
盈餘，以達到操縱股價、從事不當財富移轉之目地。由於近年台灣發生眾
多地雷股事件，更加凸顯出公司治理機制是否健全與資訊揭露、透明度之
間似乎存在某種程度的關聯性。許崇源、陳瑞斌、林政衛與翁慈青(民94)
曾探討公司治理結構與財務報告透明度之關聯性，研究發現公司治理結構
良窳確實會影響財務報告的透明與否。
Healy and Palepu (2001)指出，若公司自願性揭露私有資訊，可使資本 市場對其發行的證券有較正確的評價，解決控制股東與外部股東之間的資 訊不對稱與代理問題，最主要的方法之一即為資訊揭露；黃寶漳(民93)的研 究則支持董事會規模愈大時，公司的資訊揭露水準會提升。El-Gazzar(1998) 認為當機構投資人持股比率提高時，其監督公司管理當局的誘因會提高，
而為了能強化其監督的能力，機構投資人會要求管理當局揭露較多的資 訊，以致於管理當局自願性揭露的水準會提升；而Ho and Wong(2001)的研 究顯示，當家族成員佔董事席次比率提高時，公司的自願性揭露水準會下 降。
Ho and Wong(2001)認為，獨立董監事會力促管理當局揭露更多的公司 資訊，以提高公司的資訊透明度。Forker(1992)的研究發現，獨立董事比率 愈大時，會改善公司管理當局遵行管制單位對於年報揭露之規範(強制性揭 露)，提高揭露的品質，並降低管理當局隱匿公司資訊的可能性。許崇源等 人(民94)在探討企業的公司治理架構與財務報告透明度之間的關係時，也獲 得加入獨立董事有助於提升財務報告透明度的結論。李亭誼(民91)亦認為透 過獨立董監事之監督，有助於提昇企業資訊揭露的程度。
股權結構對資訊揭露的影響，Fan and Wong(2002)認為控制股東不僅掌
控公司的經營決策，也能影響財務報導的政策，並且當控制股東所掌握的
控制權與現金流量權發生偏離的情況時，控制股東提供會計資訊之目的可 能不是為了反映真實的交易，而是基於自利目的來報導；換言之，控制權 與現金流量權的偏離，誘使控制股東利用管理盈餘的方式來掩飾財富侵佔 對於盈餘的效果，或降低揭露對外部股東攸關的資訊，造成會計資訊的可 信度降低。
Faccio and Lang(2002)對於西歐5國的研究，顯示股東權益保護較差的國 家，控制股東的控制權與現金流量權會呈現較大的偏離。而企業的資訊揭 露水準也會受到公司層級及國家層級因素的影響，不同的公司可能因本身 的特性、國家法令規範的強制力或文化的差異性，使得資訊揭露呈現多樣 化的水準。Ball et al. (2000)則發現，採習慣法的國家，因對小股東的保護較 低，因而對會計資訊的需求較大，故盈餘資訊與股價間的關係較強；反之，
Morck et al. (2000)亦發現，法律對投資人保護較弱的國家，股價反映公司資 訊的程度較低。
Brounen et al. (2001)、里昂證券(Credit Lyonnais Securities Asia, 2001)、
標準普爾公司(Standard & Poor’s Company, 2002)分別採用不同的構面進行 公司治理中資訊透明度的評量。在國內方面，葉銀華等人(民91)利用上市公 司網站所揭露的資訊，進行資訊透明度的評分；證基會自2003年起進行上 市櫃公司資訊揭露透明度的評比，主要針對資訊透明度進行評比。此外，
江向才及何里仁(民92)進行資訊透明度與公司經營績效間關係的探討，研究
結果顯示資訊透明度為評核公司經營績效的重要指標之一。許崇源等人(民
94)的研究發現，當控制股東掌握愈多的董事席次、或董事會中獨立董事的 席次增加時，財務報告的透明度會提升。
由上述相關文獻可知，控制股東不僅能有效地掌握企業的經營政策，
當控制股東所握有的控制權比率大於現金流量權比率時，極有可能會發生
「負的侵佔效果」 ，使得小股東的權益受到損害。控制股東主動或公正報導 公司資訊的誘因會下降。相反地，控制股東會利用他所擁有的資訊優勢，
基於自身的利益而報導會計資訊，而非真實反映公司實質的經濟交易情
況、或隱匿及降低對其他股東揭露攸關的資訊，導致公司的資訊透明度降
低。
第七節 相關文獻評述
本節主要目的在於，透過相關的公司治理文獻的回顧，找出與公司經 營績效有關之公司治理變數，有助於確立本論文之公司治理變數。
公司治理機制的主要目的，除了促進管理階層致力於提昇公司之價 值，次要的目的則是防止控制股東或管理階層侵害小股東的權益。透過上 述之相關文獻，本論文發現，目前公司治理評等系統內容，主要包含股權 結構、董監事會、關係人交易、管理型態、介入股市、資訊揭露及透明度；
本節主要目的在於，透過相關的公司治理文獻的回顧，確立本論文建構公 司治理評等系統所需的公司治理變數，茲將過去文獻及本論文擬採用的變 數，彙整如表 2-3 所示。
從上述相關文獻實證發現，控制股東只需負擔相較少的成本，就能掌
控公司大部份的經營權，持有較低現金流量權的控制股東，能利用職務之
便，剝奪小股東的權益。Clasessens et al.(2002)提出「正的誘因效果」 ，認為
控制的現金流量權(盈餘分配權)愈高時，其利益與公司趨於一致，因此公司
的價值愈大；反之，最大股東的投票權偏離現金流量權愈大，其傷害公司
價值的可能性愈高，公司的價值會降低，此即所謂的「負的侵佔效果」 。然
而，負的侵佔效果，亦可能發生於最大股東透過利害關係人交易，進行利
益輸送或財富移轉等危害小股東權益的行為之時。
Claessens et al.（2002）發現，控制股東成員通常擔任董事長或總經理
來增加控制股東對公司的影響力，左右公司經營決策；在國內的實證研究
也發現，控制股東通常安排家族成員擔任董事或監察人，以增加控制股東
對公司的控制力。
表 2-3 公司治理變數彙整表 變數
與公司 經營績 效關係
參考文獻
獨立董事 正相關 Yeh(2001)、本論文探討
獨立董事比率 正相關 Yeh(2001) 最 大 股 東 成 員 佔 董 事
席位比率
負相關 Yeh(2002)、Woidtke(2001)、本論文探討 最 大 股 東 成 員 佔 監 察
人席位比率
負相關 Yeh(2002)、Woidtke(2001) 、本論文探討 非上市（櫃）公司之法
人代表機構持股率
負相關 La Porta 等人(2002)、Claessans et al.等人 (2002)
董監事、經理人與大股 東股權質押比率
負相關 Yeh 和 lee(2002)、Lee 和 Yeh(2001) 上 市 上 櫃 公 司 成 立 名
目投資公司家數
負相關 Yeh 和 lee (2002)
金字塔結構 負相關
交叉持股 負相關
La Porta 等人(1999)、Claessans et al.等人 (1999)
專 業 管 理 者 擔 任 董 事 席位比率
正相關 Yeh、Lee 和 Woidtke (2001)、Yeh(2002) 董事會規模 負相關 Eisenberg, Sundgren, Wells(1998)
最 大 股 東 成 員 擔 任 董 事長、總經理
負相關 Claessans 等人(2000)、La Porta 等人(1999) 、 本論文探討
其 他 股 東 擔 任 董 事 席 位比率
正相關 Yeh(2002)、本論文探討 其 他 股 東 擔 任 監 察 人
比率
正相關 Yeh(2002)、本論文探討
獨立監察人 正相關 本論文探討
監察人數目 正相關 Agrawal(1990)、Knoeber(1996) 董監事、經理人、大股
東質押比率
負相關 Yeh 和 Lee（2002）、Lee 和 Yeh（2001）
最大股東現金流量權 正相關 La Porta 等人(2002)、Claessans 等人(2002) 、 本論文探討
投 票 權 與 現 金 流 量 權 的偏離程度
負相關 Yeh(2001)、Claessans(2002)等人、本論文探 討
控制權 負相關 Claessans 等 人 (2002) 、 La Porta 等 人 (2002) 、本論文探討
金 字 塔 結 構 與 交 叉 持 股
負相關 Claessans(2000)、 La Porta 等人(1999)
關係人交易 正相關 Yeh 和 Lee（2002）、本論文探討
公 司 年 報 與 網 站 上 資 訊揭露的程度
正相關 本論文探討
江向才及何里仁(民 92)的研究顯示，資訊透明度為評核公司經營績效 的重要指標之一。另外，獨立董事、最大股東擔任董事席位的比率、現金 流量權與投票權的偏離程度等，皆會影響公司資訊揭露程度及透明度。
里昂證券與標準普爾所建立的公司治理等系統，主要運用問卷針對大 型企業進行公司治理評分，然而台灣企業大多以中小企業為主，利用問卷 所獲得之公司治理分數，能否客觀衡量出台灣上市公司之公司治理之優 劣，令人存疑。另外，由於葉銀華等人所建立之公司治理評等系統，主要 以主觀之方式進行變數之給分，以及並未將資訊揭露與透明度等變數納入 評等系統之中，顯示該評等系統未臻完備之處。
透過相關文獻之回顧，本論文之研究方向主要著眼於，公司之經營績 效與董監事結構、公司股權結構、關係人交易、資訊揭露與透明度之間是 否存在關聯性。另外，在變數的選取及研究方法之選定，乃有別於國內外 現存的公司治理評等系統之處，如本論文將公司資訊揭露納入評等系統中 加以考量，並且透過集群分析進行公司治理變數的給分，而非由主觀決定。
最後，透過主成份分析，將與公司經營績效顯著相關的公司治理變數建構
成一線性組合，以求得評等系統之權重，建立一套公司治理評等的綜合指
標。
第參章 研究設計
經過文獻探討後，本章將提出本論文的研究架構，並說明研究期間與
對象，並針對研究變數的操作性定義、統計分析方法、公司治理評等系統
之建構流程做一陳述。
第一節 研究架構
根據前面所述的研究動機、研究目的以及影響公司治理的變數與公司 績效關聯性之相關文獻探討後，本論文將影響公司治理的變數建構出公司 治理評等系統，並建構出本論文之研究架構，如圖3-1所示；本論文利用相 關分析將公司經營績效與股權結構、董監事組成、關係人交易及資訊揭露 茲等相關公司治理變數作關連性探討，並運用因素分析驗證公司治理構 面；再運用集群分析給定公司治理變數之分數，最後利用主成份分析建構 公司治理評等系統。本論文所採用的公司治理變數分述如下：
1. 股權結構：現金流量權、投票權、最大股東投票權偏離現金流量 權的幅度、金字塔結構持股與交叉持股。
2. 董監事組成：獨立董事人數、獨立董事佔董事席位比率、最大股東成員 擔任董事席位比率、最大股東成員佔監察人席位比率、最大股東成員擔 任董事長或總經理、其他股東擔任董事席位比率、其他股東擔任監察人 席位比率、獨立監察人。
3. 關係人交易：是否在年報中揭露關係人交易的資訊。
4. 資訊揭露：公司年報與網站上的資訊揭露程度。
圖 3-1 本論文研究架構圖
董監事組成 關係人交易 資訊揭露
公司治理評等系統之建構 股權結構
公司經營績效
因素分析 集群分析
主成份分析
相關分析
產業比較
