本文採用複迴歸模型(Multiple Regression Model)，在控制干擾 變數下，檢視同時提供按中國大陸會計準則與國際會計準則編制的財 報資訊，是否能降低市場資訊不對稱的程度；而市場資訊不對稱的程 度則以買賣價差與市場週轉率兩者加以衡量，反映投資人對不同資訊 的解讀程度。由於觀察樣本資料分布於不同產業，因此為控制不同產 業對買賣價差與市場週轉率的影響，本文再將 式與 式加入產業別 之虛擬變數；同樣地，由於樣本取自不同年分，故為了解股票市場買 賣價差與市場週轉率的時間趨勢，因此亦於 式與 式中加入年度的 虛擬變數，以進一步觀察產業與年分對因變數的影響。本文期間為 2000-2004 年，故以 2000 年為基準年度，以四個虛擬變數表示於模式 中，控制各研究年度對企業買賣價差與股票週轉率的影響。另外，因 考量各企業分布於不同的產業，為控制企業所屬產業不同，對因變數 產生的差異，本文依觀察樣本公司所屬的產業，共分為 15 個產業（請 見表 3）；以機械設備為基準產業，共設立 14 個虛擬變數，當企業屬 於該產業時 Industryj=1，否則為 0。故將 式與 式分別加入虛擬變 數，表達如 式與 式：
BASit＝ 0＋ 1PIAit＋ 2SIZEit＋ 3STOit＋ 4PCit＋ 5AVMit＋ 6INSit
＋ 7TRit＋ 8RKit＋4
y=1 yYEARyit＋14
j=1 jIndustryjit＋ it
STOit＝ 0＋ 1PIAit＋ 2SIZEit＋ 3INSit＋ 4TRit＋ 5RKit＋
4
y=1 yYEARyit＋14
j=1 jIndustryjit＋ it
表 6 為呈現兩種資訊不對稱的衡量標的─買賣價差與股票週轉率，
其與財務報表揭露程度之間的關係。表 6 中 A 為 式之實證結果，表 中顯示有多提供按國際會計準則編製的財報資訊(PIA)之係數估計 值 1，雖與預期符號相符，但並未如預期地顯示出顯著為負的情況，
PIA 與 BAS 間的係數符號並不顯著，如前所述，可能受限於深圳股票 交易所的漲跌幅限制的關係，較不易看出投資人在資訊解讀上的差 異；另一方面，深圳交易所的買賣價差幅度也不如一般具有漲跌幅限 制的交易市場，從表 4 敘述性統計的資料顯示，BAS 的平均值為 3.4214%，而最大值也僅有 10.6571%。以臺灣的市場為例，其漲跌幅 的限制為 7%，但其買賣價差的平均值為 13%左右，而其最大值甚至可 以達到 54.59%，最小值為 2.1733%。39另外，就表 6A 的其他係數符 號來分析，公司規模（以下簡稱 SIZE）的係數估計值的符號與預期相 符，但不顯著；BAS 與股票週轉率、月平均收盤價與月平均成交量的 估計值 3、 4、 5的符號與預期相反，顯著為正，分別達 1%與 5%的 顯著水準，顯見股票週轉率、月平均收盤價與月平均成交量愈高則買 賣價差愈大。本文以為，深圳交易市場有其短線操作的特殊性，並不 同於其他國外股票交易市場對買賣價差的分析與影響因素的討論。因 此，本文擬進一步調整股票週轉率的實證迴歸模型，將市場週轉率視 為內生變數，以二階段迴歸模式，進一步分析買賣價差與財務報表揭 露程度間的關係。此部分的實證結果，容後詳述。
至於其他控制變數對 BAS 的影響，可從表 6A 加以分析，規模與 股票風險的係數估計值 2、 8與預期符號相符，反應出隨著企業規模愈 小、股票風險的增加，則買賣價差的幅度便會擴大。另一方面，如前 所 述 ， 股 票 週 轉 率 、 月 平 均 收 盤 價 與 月 平 均 報 酬 的 係 數 估 計 值 3、 4、 5與預期符號相反，分別達 1%與 5%的顯著水準，顯示週 轉率愈高、平均股價愈高、成交量愈大，反而使得買賣價差愈大；此 與以美國市場或臺灣市場為研究樣本，所得到的結果並不相同，顯示 中國大陸的股市有其風險與投機較高的成分在內。而內部人持股比例 的高低，其估計的係數符號 6，顯著為正，反應出隨著內部人持股比例
吳怡慧，《買賣價差與股權結構─台灣上櫃公司之驗證》（高雄：國立高雄 第一科技大學金融系碩士論文，2003 年），頁 38。
的增加，買賣價差會擴大。至於可流通股比例的估計係數 7，其符號顯 著為正，顯示可流通股比例愈大，買賣價差亦愈大。就各年的情況來 看，相較於基準年 2002 年，各年買賣價差幅度均有顯著的不同，達 1%
的顯著水準。整體而言， 式的模型配適良好，F 值為 233.28，並達 1%的顯著水準，Adjusted R2達 0.8376。
另外，本文引用另外一個衡量資訊不對稱的指標─股票週轉率，
來替代買賣價差分析，表 6B 即是以股票的週轉率來衡量資訊不對稱的 實證結果，在控制了會影響週轉率的重要因素後，PIA 之係數估計 值 1，與預期符號相符，顯著為正，達 1%的顯著水準；此結果表示同 時提供按國際會計準則與中國大陸會計準則編列的財務報表資訊，比 起僅提供按中國大陸會計準則提供的資訊，前者對股票的流通性有顯 著的提升，可以進一步推論多提供一種會計準則資訊的揭露，的確能 提升會計的資訊品質，對市場投資人的資訊解讀是有所助益。
除了說明股票週轉率與財務報表揭露間的關係外，表 6B 亦呈現出 股票週轉率與其控制變數的關係。規模與股票風險的係數估計值 2、 5
與預期符號相符，呈顯著為正的情況（分別達 5%與 1%的顯著水準），
反應出隨著股票風險的增加、企業規模的擴大，則企業的股票週轉率 會 提 升 。 另 一 方 面 ， 內 部 人 持 股 與 可 流 通 股 的 比 例 ， 其 係 數 估 計 值 3、 4皆為負，且達 1%的顯著水準，顯示隨著內部人持股比例與流 通股比例的增加，則週轉率愈低。整體而言， 式的模型配適良好，F 值為 59.72，並達 1%的顯著水準，Adjusted R2達 0.5347。
有鑑於前述 式按市場買賣價差，來檢視多提供一種財務報表資 訊，是否能降低市場不對稱程度時，所得到的結果並不顯著，並不能 夠支持研究之假設。另外，考量到股票市場的價與量是息息相關，股 價與市場成交量、週轉率具有同時決定且相互影響的特性；因此，本 文進一步將買賣價差與市場週轉率視為內生變數，採用二階段迴歸模 式，以 式的實證模型估計出的市場週轉率預測值，代入股票買賣價 差之 式，進而得出表 7 之結果。
表 6 財務報表揭露程度對買賣價差之影響（樣本數＝ 1,215）
表 6A： 式
BASit＝0＋1PIAit＋2SIZEit＋3STOit＋4PCit＋5AVMit＋ 6INSit＋ 7TRit＋ 8RKit＋ 4y=1 yYEARyit
＋ 14j=1 jIndustryjit＋it
變數 參數 預期符號 係數 p 值 VIF
Intercept 0 non 1.1663*** <.0001
PIA 1 － -0.0054 0.4396 1.51157
SIZE 2 － -0.0349 0.1193 2.10267
STO 3 － 0.0107*** <.0001 2.17584
PC 4 － 0.0168*** <.0001 1.66813
AVM 5 － 0.0373** 0.0237 3.11055
INS 6 ＋／－ 0.0161** 0.0417 1.24803
TR 7 ＋／－ 0.0022** 0.0404 1.68617
RK 8 ＋ 0.8247*** <.0001 2.53201
YEAR1 1 ＋／－ -0.6689*** <.0001 2.44307 YEAR2 2 ＋／－ -0.2761*** <.0001 2.14136 YEAR3 3 ＋／－ -0.3357*** <.0001 2.58739 YEAR4 4 ＋／－ -0.3275*** <.0001 3.91452 Industry 略
Adjusted R2 0.8376 F 值 233.28***
表 6B： 式
STOit＝0＋ 1PIAit＋ 2SIZEit＋ 3INSit＋4TRit＋5RKit＋ 4y=1 yYEARyit＋ 14j=1 jIndustryjit＋ it
變數 參數 預期符號 係數 p 值 VIF
Intercept 0 non -14.7945* 0.0660
PIA 1 ＋ 4.0006*** 0.0085 1.49169
SIZE 2 ＋／－ 1.7865** 0.0498 1.46686
INS 3 ＋／－ -1.4632*** <.0001 1.23173
TR 4 ＋／－ -0.1469*** 0.0084 1.65955
RR 5 ＋ 23.0767*** <.0001 1.48283
YEAR1 1 ＋／－ -2.6915 0.1417 2.32684
YEAR2 2 ＋／－ -17.7899*** <.0001 1.83491 YEAR3 3 ＋／－ -12.7112*** <.0001 1.92516 YEAR4 4 ＋／－ -10.4872*** <.0001 1.92721 Industry 略
Adjusted R2 0.5347
F 值 59.72***
預期符號有單一方向者，p 值為單尾檢定，否則為雙尾檢定。
***表示達 1%顯著水準，**表示達 5%顯著水準，*表示達 10%顯著水準。
表 7 為按二階段迴歸模式，視週轉率為內生變數所呈現之結果，40 表中顯示 PIA 之係數估計值 b1，呈現與預期符號相符且顯著的情況（達 1%的顯著水準），顯示出在視股票週轉率為內生變數，以股票週轉率 的預測值代入股票買賣價差的模型後，得以驗證出當公司所提供的財 務報表資訊同時包含國際會計準則與中國大陸會計準則的訊息時，能 夠提升其資訊品質，有效降低市場資訊不對稱的程度，使買賣價差縮 小，故呈現出係數符號顯著為負的情況。表 7 中 SIZE 的係數估計值 b2 的符號與預期相符，顯著水準達 5%；買賣價差與股票週轉率 b3與預期 符號相反，顯著為正，此結果與表 6 相符，顯示股票週轉率愈高，買賣
為區隔複迴歸與兩階段迴歸模型的估計結果，因此，表 7 中 、 式的係數 代號另外加以調整，以茲區別。
價差愈大。月平均收盤價與月平均成交量的係數 b4、b5與預期符號相 反，達 5%與 10%的顯著水準，其顯著程度雖與表 6 有些許差異，但結 果大致相同；顯見股票週轉率、月平均收盤價與月平均成交量愈高則 買賣價差愈大。
彙總其他控制變數對 BAS 的影響，規模的係數估計值 b2與預期符 號相符，呈顯著為負的情況，反應出隨著企業規模愈小，則買賣價差 的幅度便會擴大。另一方面，如前所述，股票週轉率、月平均收盤價 與月平均報酬的係數估計值 b3、b4、b5與預期符號相反，分別達 1%、
5%與 10%的顯著水準，顯示週轉率愈高、平均股價愈高、成交量愈 大，反而使得買賣價差愈大。而內部人持股比例的高低，其估計的係 數符號 b6為正，但不若複迴歸模型時顯著，無法支持隨著內部人持股 比例的增加，買賣價差會擴大。至於可流通股比例的估計係數 b7，其 符號顯著為正，且達 1%的顯著水準，顯示可流通股比例愈大，買賣價 差亦愈大。就各年的情況來看，相較於基準年 2002 年，僅 2003 與基 準年差異不大，其他各年買賣價差幅度均有顯著的不同，達 1%的顯著 水準。
表 7 財務報表揭露程度對買賣價差之影響：二階段迴歸模型
（樣本數＝ 1,215）
表 7： 式 a
BASit＝0＋ b1PIAit＋ b2SIZEit＋ b3STOit＋ b4PCit＋ b5AVMit＋ b6INSit＋ b7TRit＋ 4y=1eyYEARyit＋ 14j=1 j Industryjit＋ it
變數 參數 預期符號 係數 p 值
Intercept 0 non 1.6257*** <.0001
PIA b1 － -0.1711*** 0.0049
SIZE b2 － -0.0953** 0.0385
STO b3 － 0.04642*** <.0001
PC b4 － 0.01769** 0.0135
AVM b5 － 0.05079* 0.0691
INS b6 ＋／－ 0.00057 0.4864
TR b7 ＋／－ 0.00823*** 0.0002
YEAR1 e1 ＋／－ -0.6344*** <.0001
YEAR2 e2 ＋／－ 0.29572*** 0.0024
YEAR3 e3 ＋／－ 0.03950 0.3626
YEAR4 e4 ＋／－ -0.0590 0.3296
Industry 略
Adjusted R2 0.59580
F 值 70.04***
預期符號有單一方向者，p 值為單尾檢定，否則為雙尾檢定。
***表示達 1%顯著水準，**表示達 5%顯著水準，*表示達 10%顯著水準。
a: 為區隔複迴歸與兩階段迴歸模型的估計結果，因此，表 7 中 、 式的係數代號另外加以調整，以茲與表 6 結果區別。