Barber, Lee, Liu, and Odean (2008) 從股票的觀點來探討投資人是否可以打 敗大盤，他們的研究指出台灣散戶平均一年損失 3.8%，顯示台灣個別投資人沒 有選擇股票的能力，以 Barber, Lee, Liu, and Odean (2008) 的研究為基礎，本研究 以共同基金為研究對象來探討台灣投資人是否有選擇基金的能力，亦即是否具有 聰明錢效果 (Gruber, 1996)。池祥萱、林煜恩、周賓凰 (2007)的研究證實台灣確 實存在聰明錢效果，但他們研究樣本涵蓋指數型基金與平衡型基金，並無針對股 票型基金來探討聰明錢效果。本研究針對股票型基金的投資人探討聰明錢效應，
在控制了 Sapp and Tiwari (2004) 所提出的動能因子 (Momentum)之後，我們發現 台灣股票型基金中前期績效較好的基金確實存在聰明錢效應，反之，前期表現較 差的基金投資人則不具有選擇基金的能力。
Gruber (1996) 以及 Zheng (1999) 發現有一群投資人會投資於未來績效較好 的基金並從中獲得異常報酬，此現象稱之為“聰明錢效應”，但 Sapp and Tiwari
(2004) 發現如果考慮動能因子 (Momentum) 則聰明錢效應就不再顯著，因此他 們認為聰明錢效應是來自動能因子 (Momentum)，而非投資人有能力去發現績效 表現較好的基金。隨後 Keswani and Stolin (2008) 反駁 Sapp and Tiwari (2004) 的 說法，認為 Sapp and Tiwari (2004) 之所以沒有發現聰明錢效應是因為使用了季 資料且過度著重於 1991 年以前的資料1。
為了證明聰明錢效應，過去的研究多著重在股票型基金的資金流量是否能預
1美國基金總資產 (Total Net Asset, TNA) 的月資料是從 1991 年才開始公開。
測未來的績效。然而，過去的文章在討論市場是否存在聰明錢效應時，都著重在 觀察所有基金投資人對於某檔資金流量的影響，包括了聰明的投資人與不聰明的 投資人，亦即假設聰明的投資人也有可能會去投資前期績效表現不好的基金。換 句話說，先前研究假設在績效差的基金當中可以發現聰明的投資人，這不符合一 般人對於“聰明投資人”的定義，且容易導致聰明錢效應被不聰明投資人所稀 釋。因此不同於之前的研究，本研究根據超額報酬與基金規模做分群探討，來檢 測各群組是否存在聰明錢效應。如果在基金績效好的分組中有聰明錢效應，而在 基金績效差的分組中沒有聰明錢效應，不僅可以證明聰明的投資人會聚集在績效 佳的基金中並獲得異常報酬，也證明了先前研究有稀釋聰明錢效應的可能。
不同於美國基金的資料，台灣基金資料有揭露基金其申購金額及買回金額，
對基金流量可以更精準的衡量，因此本研究使用台灣基金作為樣本。本研究樣本 期間為 2000 年 1 月至 2008 年 12 月，資料來源為台灣經濟新報資料庫 (TEJ)，
總共有 259 檔股票型基金，排除存活偏誤的問題，本研究利用前期的異常報酬與 基 金 規 模 做 排 序 ， 實 證 方 法 上 首 先 利 用 Grinblatt-Titman (GT) 指 標
(Grinblatt-Titman, 1993)，依據基金流量的變化來檢測投資人是否有選擇基金的能 力。值得注意的是 GT 方法在實際上無法被應用，因為大多數基金不能被放空。
因此本研究進一步依循 Zheng (1999) 的方法建構八個交易策略，以標準化的未 預期淨現金流量做權重(Coval and Stafford, 2007)，且採用 Carhart (1997) 四因子 模型來驗證基金投資人是否有選擇基金的能力以獲得異常報酬。
研究結果顯示，績效最好的基金中存在聰明錢效應。根據超額報酬來對基金
做排序，考量了動能因子 (Momentum) 之後，在績效最好的那一組有顯著正的 異常報酬。為了和先前研究做比較，本研究亦參考 Zheng (1999) 的做法，以總 淨資產(TNA)分組，結果顯示在小基金群組中沒有顯著的異常報酬，表示說小型 基金較易有聰明錢效應的說法在台灣不成立。
本研究發現台灣基金市場存在有聰明錢效應，亦證實聰明投資人會集中於績 效表現較好之基金以獲取異常報酬，此發現間接指出了台灣基金市場之不效率。
本研究的文章架構如下：第一章為文獻回顧，第二章說明研究方法，第三章 介紹資料，第四章為檢測投資人是否具聰明錢效應的實證結果，第五章為穩健性 檢定 (Robustness test)，第六章為結論。