第一項 公開收購規範適用之範圍不明
第一款 強制公開收購規範之不當
證交法第43 條之 1 第 3 項與公開收購辦法第 11 條之規定，似乎已順 理成章的成為我國現行關於強制公開收購之規範條文。2002 年證交法修正
草案說明雖謂：「為避免大量收購有價證券致影響個股市場之價格，爰參 酌英國立法例，納入強制公開收購之規定」168，但實際上我國規定仍與英 國法有些許不同，已如前述。而如此半調式的導入強制公開收購制度，我 國法之規範有以下缺失：
（一）強制公開收購啟動門檻之再檢討
依公開收購辦法第11 條第 1 項之規定，強制公開收購啟動之門檻為
「任何人單獨或與他人共同預定於50 日內取得公開發行公司已發行股份 總額20％以上股份者，應採公開收購方式為之。」。由條文內容觀之，「50 日內」之要件並非採行強制公開收購制度之國家所常見。蓋此要件極易使 有心規避強制公開收購規範者以分段非公開收購之方式取得特定發行公 司之股份。例如公開收購人每次間隔50 日以上，取得小於 20％之股份，
並分次進行，即可免除強制公開收購之義務169。本文認為，上述漏洞之產 生，真正應歸咎原因並非在我國法加上50 日之期間，而係以「預定…取 得…」此種規範方式不當。既然強制公開收購制度目的在於，防止在我國 公司股權型態集中之環境下，控制股東容易利用其控制地位，犧牲其他小 股東之權益。則規範之重點應在於收購人收購後之持股比例是否足以產生 公司支配權之變動，因此以「預定…取得…」之規範方式不妥當，容易產 生脫法行為。
再者，另一個適用強制公開收購之門檻為是否取得20％股份，惟 20
％之持股比例是否足以產生公司控制權之變動尚有疑義。參酌我國公司法 第369 條之 2 及第 369 條之 9 關係企業中的控制與從屬公司以及相互投資 公司分別以50％與三分之一作為認定標準，似乎應將 20％之比例調整為 30％。否則，過低的門檻可能會造成收購人持股達到啟動強制公開收購之 門檻，但卻未處於控制地位之情形。如此一來，將可能增加收購人之資金 負擔，進而產生阻礙市場資源有效配置之反效果170。此一見解，值得贊同。
因此，本文認為公開收購辦法第11 條第 1 項應修正為：「任何人單獨或 與他人共同取得公開發行公司已發行股份，其所持有之股份加計擬收購之 數量達該被收購公司已發行股份總數30％以上者，應對該被收購公司全部 股東為公開收購。」。
168 立法院公報，第 90 卷第 59 期，2001 年 12 月 19 日，頁 17；第 91 卷第 10 期，2001 年 2 月 2 日，頁408。
169 郭大維，我國公開收購制度之探討－兼論英美相關立法例，臺北大學法學論叢，No.65，2008 年3 月，頁 125。
170 郭大維，我國公開收購制度之探討－兼論英美相關立法例，臺北大學法學論叢，No.65，2008 年3 月，頁 125-126。
（二）強制公開收購之「強制」對象
日本於2006 年金商法之修正下導入強制公開收購義務。原本依金商 法第27 條之 13 第 4 項第 2 款之規定，公開收購人可以事先於開始公開收 購公告及公開收購申報書上設定收購數量之上限，如應賣數量超過預定之 上限，公開收購人可決定不收購或部分收購超過之數量。為防止強壓性二 階段收購之情形，2006 年導入強制收購義務，縱使公開收購人事先設定收 購數量之上限，如收購後持股比例超過三分之二時，公開收購人有向目標 公司全部公開收購其股份之義務。
英國法及日本法上之強制公開收購制度，係除了方式強制外，取得一 定比例以上之股份時，強制公開收購人應對全體股東為公開收購。我國當 初修正證交法第43 條之 1 第 3 項之立法理由雖謂參酌英國之立法例，但 我國「強制」公開收購制度係僅要求取得之股份達一定比例以上，取得之 方法強制以公開收購方式為之。然如此之規範雖可強制收購人有遵照公開 收購程序之義務，讓目標公司小股東有參與之機會。但因公開收購人不負 有向目標公司全體股東收購其股份之義務，我國法之規範無法確保小股東 分享控制權溢價之權利。因此我國強制公開收購制度相較於英國及日本強 制公開收購之規範，其對目標公司小股東之保護僅有一半，即僅確保小股 東有參與之機會，但小股東未必能享受控制權溢價而退出公司。
(三)豁免規定之不當
公開收購辦法第11 條規定依證交法第 22 條之 2 第 1 項第 3 款規定取 得股份者，可排除證交法第43 條之 1 第 3 項之規定。而公開收購辦法第 11 條第 4 款謂已依證交法發行股票公司之董事、監察人、經理人或持有公 司股份超過股份總額10％之股東，其向符合主管機關所定條件之特定人為 股票之轉讓不須強制適用公開收購程序。2001 年 11 月 8 日台財證三字第 163991 號函解釋：「公開發行公司董事、監察人、經理人或持有公司股份 超過股份總額10％之股東 (即公司內部人) ，依證券交易法第 22 條之 2 第1 項第 3 款規定向特定人轉讓持股，該特定人包括依同法第 43 條之 1 第2 項及第 3 項規定進行公開收購之『公開收購人』。」
惟我國當初引進強制公開收購制度目的在於賦予目標公司股東在公 司經營權可能發生變動時，能夠以公平之價格退出公司之機會，以防止小 股東因處於少數股東地位而造成其權益受損害之情形。此款規定等於將證 交法第43 條之 1 第 3 項之規定架空，蓋我國公司大多屬股權集中之型態，
而此款豁免規定加上上述主管機關之解釋即是允許公開收購人向目標公 司大股東購買，使得一般小股東無法參與並分享控制權溢價。
第二款 公開收購規範適用之原則與例外
由證交法第43 條之 1 第 2 項及第 3 項觀之，只能清楚明白第 2 項分 有簡易及一般之公開收購程序，以及第3 項強制取得之股份達一定比例以 上，必須以公開收購方式為之，此二件事。則依該條第2 項之規定，不經 由有價證券集中交易市場或證券商營業處所，對非特定人為公開收購公開 發行公司之有價證券者，均須以公開收購方式為之，僅是在手續之繁複上 有差別。而第3 項雖名為強制公開收購之規範，但其實於取得一定比例以 上之股份時，並無對全體股東為公開收購之義務。嚴格而言，第3 項僅是 公開收購的類型之一而已。
透過前述對日本法之說明，再對照我國法之規定，我國目前公開收購 規範之範圍有以下幾點問題：
（一）非特定人之界定困難
我國證交法第43 條之 1 第 2 項謂公開收購為對「非特定人」公開收 購有價證券之行為。因此，收購人若不經由交易所市場或店頭市場，以特 定人為對象收購有價證券，縱其收購目的涉及公司經營權之變動，亦非公 開收購之規範對象171。
惟「非特定人」究應如何界定？證交法上並無定義性之規定。同樣之 用語，除於證交法第43 條之 1 第 2 項及公開收購辦法第 2 條第 1 項關於 公開收購行為定義規定中出現外，尚見於證交法第7 條關於募集之定義規 定、第22 條之 2 第 1 項第 1 款董監事經理人及大股東持股轉讓對象之限 制規定以及第43 條之 7 第 2 項視為公開招募情形之規定。對於「非特定 人」之界定，有認為可自證交法第22 條之 2 第 1 項第 3 款得為董監經理 人及大股東持股轉讓對象之特定人，作反面解釋172。而主管機關認為證交
171 賴英照，證券交易法逐條釋義（四），作者自版，1991 年 7 月，頁 291。惟因我國證交法第 150 條原則上禁止場外交易，故此種情形原則上於我國不會發生。
172 吳光明，證券交易法論，三民書局，1996 年 10 月，頁 86。轉引自林國全，證券交易法研究，
元照出版社，2000 年 9 月，頁 78-79。惟吳光明教授自該書第七版(2005 年 9 月)起，便刪除對非 特定人之論述，是否仍採此一解釋方式不得而知，但仍不失為一可能之解釋方法。
法第22 條之 2 第 1 項第 3 款之特定人包括○1 公開發行公司之股票未在證 券交易所上市且未於證券商營業處所買賣者，其受讓特定人限定為對公司 財務、業務有充分了解，具有資力，且非應公開招募而認購者。○2 公開發 行公司之股票已於證券商營業處所買賣者，其受讓特定人限定為證券自營 商及以同一價格受讓之該發行股票公司全體員工。○3 公開發行公司之股票 已在證券交易所上市者，其受讓特定人限定為以同一價格受讓之該發行股 票公司全體員工。○4 公開發行公司依公營事業移轉民營條例規定移轉股權 者，其受讓特定人除適用前三款外，並包括該條例第5 條及其施行細則第 七條所訂之特定對象。○5 華僑或外國人轉讓公開發行公司之股票，其受讓 特定人除適用前1 至 3 款外，並包括經依華僑回國投資條例或外國人投資 條例報經經濟部或所授權或委託之機關、機構核准轉讓予其他華僑或外國 人者173。○6 證交法第 43 條之 1 之公開收購人174。○7 股權轉讓對象或股權 轉讓對象之資格條件經目的事業主管機關報請行政院核准，並將轉讓所得 價款全數捐贈予國庫或預算法第四條所稱之基金175。○8 依公司法、企業併 購法或金融控股公司法等法律規定辦理「發行新股作為受讓他公司股份之 對價」、「合併」、「分割」、「收購」、「股份轉換」、「概括讓與」
或「概括承受」等情形者，而須將其持有之股票轉讓予他人時，該受讓人
176。○9 內部人以其持有之股票抵繳股款轉讓予發起設立之公司，該受讓之
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