第二章 文獻探討
第三節 企業社會責任與企業財務績效相關文獻
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第三節 企業社會責任與企業財務績效相關文獻
有多個研究探討了企業社會績效與財務績效之間的關係，然而至目前並無 一致性的結論。如 Friedman(1970)認為企業不應將資源投入到非股東財富極大 化之活動；Bragdon & Marlin (1972)則指出企業投入社會責任行為會使得成本提 高，進而影響產品的發展、競爭力降低等。反之， 有部分學者提出企業在營運 的過程中應當要承擔社會責任，例如 Parket & Eibert (1975)與 Soloman &
Hanse(1985)等學者提出企業在承擔社會責任其效益是高過於成本的付出，對於 公司之績效有正向性的影響。
其中德意志銀行資產管理部門（Deutsche Asset Management）與漢堡大學
（University of Hamburg）於 2015 年合作之研究，揭露了企業的 ESG 永續指標 與其財務績效具正向關聯，這份研究涵蓋 2,200 個案例，更能貼近當前實際的 現況。該研究結果為大約 90％針對 ESG 與財務績效的研究呈非負向相關，其 中以傳統投票法（vote counting）的研究結果中有 47.9％為正向關係與 6.9%的 負向關係；而以整合分析法（meta-analysis）的研究結果則有 62.6％為正向關係 與 8.0%為負向關係。而根據 Vallentin & Spence(2017) 的研究整理出，有 63％
的研究表明企業社會責任和財務績效之間存在正相關，而 15％的研究則表明存 在負相關和 22％的研究結果為中立或混合關係。
一、企業社會責任與財務績效為正向關係
利益相關者理論(stakeholders theory)已經成為解釋企業社會責任揭露的最廣 泛採用的理論之一，並被認為是評估企業社會責任報告的關鍵框架。Freeman (1984) 為最早在管理學領域提出利害關係人觀點的學者，該文作者認為企業的 利害關係人是指對公司有利益、要求和利害關係的個人或團體，並認為企業若
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Preston & O’Bannon (1997)主張的社會衝擊假說(social impact hypothesis) 者 認為，良好的企業社會責任，在能滿足企業各種利害關係人情況下，將提升企 業的聲譽，並帶來更好的財務績效。Hillman & Keim (2001) 與 Babiak (2010)認 為，企業競爭優勢(Competitive Advantage)來源應該是無形的(Intangible)和有價
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Jo & Harjoto (2012)一文指出，公司治理(Corporate Governance)對企業社會 責任有積極影響，企業社會責任則可提高企業價值。這些研究的結果，支持衝 突解決假設(Conflict-Resolution Hypothesis)，因此支持利害關係人理論。而 Hsiao (2019)則是以企業價值最大化為目標，推導出企業在社會責任支出與管銷
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古典經濟學家 Friedman（1970）認為企業唯一的社會責任就是為股東賺取 利潤，若企業從事其他社會責任行為，將對企業財務績效產生負面影響。沈中 華與張元（2008）以英國 FTSE 社會責任指數 （FTSE4Good Index）為例，發 現公司社會責任行為與財務績效呈現負向關係。而 Barnea & Rubin (2010)以及 林文玲與傅鍾仁(2011)認為， 這些支出可能會被轉嫁到權益成本上，造成股東 的權益受損。再者，Cheng et al. (2014)以美國大型企業為樣本，提出公司經理 人從投資 CSR 中獲得私人利益、名聲的情況下，CSR 將破壞公司本身的價 值。Brammer & Pavelin (2005)也發現，綜合企業社會責任分數(SRI)與股票收益 有著顯著負相關，但該文作者認為這些財務績效表現不佳的企業，主要肇因於 該文在聘僱條件和環境措施方面的良好表現。該文的認為對於善盡社會責任的 英國公司，CSR 對其股票收益產生負面影響，而這樣的負相關與該文需要履行 的額外措施所產生的成本增加，存在著明顯的關聯性。實際上，社會責任行為 的成本可以解釋為這種關係的負面信號，這一論點與新古典理論學派的觀點相 一致。 Brammer & Pavelin (2005) 驗證了 Vance (1975)與 Aupperle et al. (1985) 之研究結果，發現較優秀的企業之社會績效未能為企業帶來較佳的獲利性。
Brammer & Pavelin (2005)一文亦發現，支持企業社會責任企業戰略對股票 表現的負面影響，並將這一發現與企業社會責任支出引發的競爭劣勢聯繫起 來。而 McWilliams & Siegel (2001)、Hillman & Keim (2001)、Lantos (2001)、池 祥萱等人(2014)的研究結果，也都證實了這一觀點。Stellner et al. (2015) 探討企 業社會責任績效是否會降低信用風險，以及 ESG 相關績效對它們之間的關係有 怎麼樣的影響。研究結果發現在高 ESG 的國家，CSR 透過建立良好的利害關係 人關係、內部關係、無形資產的建立來達到降低風險；而在低 ESG 國家，CSR 反而被視為過度投資，因此提高風險。
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Henriksson et al.(2019)以 2008 年至 2015 年羅素 3000 指數及 S&P 500 指數 之公司為樣本，依 SASB 準則來衡量並重新計算 ESG 分數。 研究發現僅採用
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l C h engchi U ni ve rs it y 第三章 研究方法
第一節 研究樣本
本文研究樣本考量 ESG 資料之完整度1，在 ESG 資料的選取上採用了 Bloomberg 資料庫之資料，選取 2012 年至 2018 年具有 ESG 揭露分數以及其揭 露項目的台灣公司，資料頻率的單位為年。而財務數據主要取自臺灣經濟日報資 料庫(簡稱 TEJ)。
一、 Bloomberg 資料庫
Bloomberg 資料庫的資料涵蓋了來自 102 個國家 11700 多家上市公司，
其資料依 E、S 及 G 進行分類，其所有 ESG 揭露資料皆具透明性，有可以用 於追查資料來源的公司原始檔案。目前 Bloomberg 資料庫中存有約有近 500 家台灣公司的 ESG 揭露資料。
二、
TEJ 臺灣經濟日報資料庫
本研究所使用之財務績效以及控制變數皆取自其 IFRS Finance 資料庫。
TEJ 資料庫具相當完整之財務資訊，包括了總經及金融資訊、公開發行以上 企業營運資訊、證券市場交易資訊、衍生性金融商品等資料，且其資料具至 少 20 年的台灣公司的歷史資料，並保存了各公司原始檔案。
1 Bloomberg 在 2018 年共收錄了 462 家公司之 ESG 資料；Thomson Reuter 則收錄了 124 家公 司；MSCI 收錄了 156 家。
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第二節 研究假說
本研究可分為二個部份：第一個部份探討 CSR 揭露和財務績效之關係；第 二個部份則是探討在 ESG 重大性議題投入較多的企業，其財務績效是否會優於 ESG 重大性議題投入較少的企業，並根據前面的文獻提出下列假說：
假說一：CSR 揭露與財務績效具正向關係。
假說二：ESG 重大性議題與財務績效具正向關係。
第三節 變數衡量
本節將介紹本文所運用之自變數及應變數。Griffin & Mahon(1997)整理了過 去 51 篇探討企業社會責任與財務績效關係之研究中發現有超過 80 種不同的 衡量方法，但其中有 57 種衡量財務績效方法只使用過一次，亦即有 70％只使 用過一次。而該文作者認爲相同的財務績效應該被頻繁的使用，以增加檢測的 穩健性以及可比較性。此外該文亦提到，在一篇研究中應至少使用一種或兩種 以上的方法來衡量財務績效。
因此，本文使用 ROA、ROE、ROS 以及 Tobin’s Q 為財務績效之衡量指 標。而自變數的部分則包括了 ESG 揭露分數、SASB 分數、公司規模（Size）、
負債比率（Leverage）、流動比率（Current Ratio）及波動度（Volatility）。
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一、 應變數
（一）
資產報酬率(ROA)ROA 為資產報酬率，用以衡量公司之獲利能力，ROA 越高 就表示該公司資產的利用效率佳，透過資產獲利之能力越佳。在 在過去的文獻中， ROA 一直被用作企業財務績效的指標，其公 式如下：
ROA =稅後淨利 資產總額
（二）
股東權益報酬率(ROE)ROE 為股東報酬率，亦為衡量企業經營績效的指標之一。
Yeganeh & Barzegar (2014).中亦採用了 ROE 作為其衡量財務績效 之指標，本文衡量 ROE 之公式如下：
ROE = 稅後淨利 股東權益
（三）
營業利益率營業利潤率也稱為營業利潤率，營業利潤率或銷售回報率
（ROS）, 是企業一定時期營業利潤與營業收入的比率。營業利 潤率越高，意味著企業的市場競爭力越佳，發展潛力越大，獲利 能力越強。本文衡量營業利益率之公式如下：
營業利益率 = 營業利益
營業收入淨額 ∗ 100
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（四）
Tobin's Q本研究使用 Tobin’s Q 衡量公司績效之指標之一，主要是用 來判斷一企業的投資決策是否值得在學術上亦常作為衡量公司價 值之變數，其公式如下：
Tobin′s Q =(股市價值 + 負債帳面價值) 資產帳面價值
二、 自變數
本文之自變數包括了 ESG 揭露分數、SASB 分數、公司規模
（Size）、負債比率（Leverage）、流動性比率（Current Ratio）以及波動 度（Volatility）。
（一）ESG 揭露分数
本文 ESG 揭露分數取自 Bloomberg 資料庫，Bloomberg 資料 庫所提供的 ESG 揭露分數之數據是根據所有可用的公司資訊（包 括了網站，CSR 報告書，年報以及 Bloomberg 之調查）所彙編而 成。ESG 揭露的綜合評分（即 ESG 揭露分數）是根據總共 120 項 指標計算得出的，涵蓋了三個方面：環境（E），社會(S)以及公司 治理(G)。其分數範圍是 0.1（最小揭露值）至 100。Bloomberg 之 ESG 揭露分數在學術界（例如 Baldini et al., 2016）、專業人士和業 界中皆被廣泛使用。
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（二）SASB 分數
為重新計算重大性項目之品質分數，本研究參考 Henriksson et al.(2019)之方法，依照 SASB 準則來分析個別產業之重大性項目。SASB 根據其永續行業分類系統（SICS）創建了一個重大性地圖，該地圖將 30 個議題集映射到 11 個產業中的 77 個行業。附錄二顯示了 SASB 在產業 級別的重大性地圖，此外亦可以通過訪問 SASB 網站獲得更詳細的行業 地圖。
本研究針對各公司行業別之分類參考了 TEJ 之產業別之分類標準。
本研究最終資料包括了 12 種行業：半導體業、水泥業、基本金屬、原 物料、汽車組件、油脂飼料、通訊設備、硬體設備、飲料乳品、零售批 發、餐飲飯店及罐頭加工食品業。部分行業如成衣業及金融業因其 Bloomberg ESG 項目與 SASB 行業準則書中較少或無相對應之項目，故 在本研究中未選入上述行業。部分行業之樣本數較少，如娛樂業以及汽 車生產買賣行業皆僅有 2 家，因此在本報告中將其排除。此外，部分行 業類別中，因 SASB 就其部分分類較少，或 SASB 目前尚未對該產業進 行更詳細之分類，故由幾個行業合併而成，如原物料行業中包含了預拌 混凝土、樹脂、及橡膠原料，以及電子設備行業中包含了硬體設備、網 絡設備、通訊設備以及光電/ IO。下表為本文從 Bloomberg 資料庫中取 得之最終樣本之數量（依照行業分類）：
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表 1 樣本分佈狀況表（依行業）
資料來源：本研究整理
由於各行業之重大性議題皆有所差異，故本研究先至 SASB 官網下 載了各行業之 SASB 準則書，用以識別各行業之重大性議題，並將其與 Bloomberg ESG 項目對應及分類。由下例子可以看到各行業間之重大性 項目皆會有所差異：
行業別 樣本數
水泥 4
半導體 45
石化 15
油脂飼料 10
原料 15
基本金屬 11
基本金屬 11