1999 年台灣發生九二一大地震，生命與財產均發生嚴重的損失，在此 巨災過後，我國政府希望藉保險機制來分散住宅地震危險，故在2001 年立 法院通過增訂保險法第138 之 1 條，並在 2007 年加以修正。其中第 1 項規 定：「財產保險業應承保住宅地震危險，以主管機關建立之危險分散機制為 之。」第2 項規定：「前項危險分散機制，應成立財團法人住宅地震保險基
43 殘留風險是指現有風險控制措施無法消減，或不實施風險緩和而願意去接受的風險。
44 IAIS (International Association of Insurance Supervisors), Disclosure and Analysis of Finite Reinsurance, 2005, Basel: IAIS, (Oct. 2005), at 34
金負責管理45，就超過財產保險業共保承擔限額部分，由該基金承擔、向 國內、外為再保險、以主管機關指定之方式為之或由政府承受。」此條文 之增訂乃引發我國保險業向資本市場尋求保障，巨災債券乃保險市場結合 資本市場後發展較成功的一種ART 商品。
我國住宅地震危險分散機制，主要仰賴「台灣住宅地震險共保集團」
（Taiwan Residential Earthquake Insurance Pool，簡稱 TREIP）之風險分擔 機制（詳見表三）。其中涉及發行巨災債券是在第二層之二，此分層之任務
或資本市場分散
住宅地震保險基金承擔 第二層之三 200 億元台幣 政府承擔，損失發生時由
主管機關編列經費需求 報請行政院循預算程序 辦理。
第二層之四 100 億元台幣
四 層 承 擔 損 失。
資料來源：改編自張澤慈，住宅地震保險理賠作業，地震保險基金簡報檔，2009 年 5 月5 日。
在海外成立SPV 發行巨災債券，所涉及我國法令限制較少，況且已有 成功發行之經驗，為現今我國發展具災債券較可行之方式。我國尚未針對 巨災債券之發行為專門立法，若在國內業者在國內設立SPV，並由該 SPV 在國內發行巨災債券，首先將面臨轉投資之法令限制，我國法律對於轉投
表四：TREIP 第二層之二額度分配及累積額度顯示圖
國內再保20%
（NT＄20 億元）
國外再保80%
（NT＄80 億元）
第一層再保（NT＄66 億元）
巨災債券（NT＄34 億元）
NT＄400 億元
NT＄300 億元
NT＄234 億元
NT＄200 億元
（累積額度）
安排於國內外再保市場或資本市場分散
資之限制頗多，發起人46（originator），為成立SPV 所做的轉投資將因法律 而受限制，如此，將降低業者在我國境內成立SPV 發行巨災債券之意願，
故在2003 年，我國選擇在海外發行首宗巨災債券，發行的流程如下：第一 步驟：台灣之直接簽單保險人簽發住宅地震險的保單後，轉向中央再保險 公司投保再保險，住宅地震風險因此而納入TREIP 風險分擔機制。第二步 驟：中央再保險公司在開曼群島（Cayman Islands）成立一特殊目的機構
（Special Purpose Vehicle；以下簡稱 SPV）稱為福爾摩沙再保險公司
（Formosa Re Ltd），此 SPV 由中央再保險公司負責經營管理。第三步驟：
中央再保險公司將TREIP 第二層之二中發行巨災債券的額度向福爾摩沙再 保險公司為轉再保險（retrocession）；第四步驟、福爾摩沙再保險公司在海 外發行年期總價1 億美元 3 年期之巨災債券47，以保障TREIP 之部分住宅 地震風險。
一、特殊目的機構參與之主要契約
巨災債券性質頗為複雜，一完整巨災債券交易流程參與之當事人可能 位於不同國家或地區，巨災債券最重要的步驟是建立海外特殊目的機構
（off-shore SPV），然後向世界各國投資人發行巨災債券，故 SPV 行為在 法律上主要涉及兩種契約關係：一是SPV 與發起人（SPV 之設立人）間的 契約關係；另一是SPV 與債券投資人（bond investors）間的契約關係，此 兩種契約關係之目的均為風險之移轉與分散，與保險有類似之功能，然而 依其法律性質究竟是否為保險契約或為其他種契約，分析如下：
(一) 特殊目的機構與發起人間之契約關係
46 巨災債券之發起人即是避險者，亦為 SPV 之設立人。
47 此巨災債券在 2003 年，由開曼群島之福爾摩沙再保險公司委託瑞士再保資本市場（Swiss Re Capital Markets）、怡安資本市場（Aon Capital Markets）、馬修麥克倫南證券公司（MMC Securities Corp.）負責發行。
SPV 或特殊目的再保險人（Special Purpose Reinsurer, SPR48）與發起人 間是何種契約關係？此問題需視巨災債券之起賠基礎（trigger base）而定，
起賠基礎可為多樣性，亦可為發起人量身設定，然而，現今之運作主要分 為兩大類型：第一、以實際損失金額為準之「損害填補型」（indemnity type）； 第二、將損失金額化為參數或基於參數而運算所得之指數為準之「指數或 參數型」（index or parameter type）。
就 以 損 害 填 補 為 起 賠 基 礎 之 巨 災 債 券 而 言 ， 發 起 人 需 支 付 費 用
（premium）給 SPV，而 SPV 在巨災發生後，支付發起人實際損失之金額，
發起人亦得於實際損害金額確定後向SPV 請求此金額之給付；無疑地，此 種型式完全符合保險之要件，故SPV 與發起人間之契約為保險契約。
然而，指數或參數為起賠基礎之巨災債券，在巨災發生後，SPV 並不 按照發起人之實際損失支付賠償金額，而係根據具公信力之官方或非官方 機構所發布之指數或經計算得出的參數為支付金額之指標，儘管發起人仍 需支付類似保險費之權利金（premium）給 SPV，然而，在指數或經計算 所得出的參數之下，SPV 支付之金額無法與實際損失完全一致49，所以發 起人必須面臨基差風險50（basis risk），故 SPV 與發起人間存在一種非定型 化之避險契約（hedging contract）。
(二) 特殊目的機構債券發行人與債券投資人間之契約關係
48 基本上，巨災債券之發行人若非保險業者，發行者與特殊目的機構（SPV）間可能存在保 險契約關係；若發行人若為保險業者，此時特殊目的機構將成為特殊目的再保險人（SPR）， 兩者間可能存在再保險契約。在後者之情形，SPR 此專門用語或許較精確，然而實務上，
SPR 仍然以 SPV 稱之，故本文將繼續沿用 SPV 之名稱。
49 保險契約為損害填補之契約（contract of indemnity），被保險人不得因保險事故之發生而取 得較實際損失為高之金額。
50 基差風險是避險標的物價值與避險工具價值間所產生的差異，當避險者利用組成指數作為 避險標的物價值時，避險者之損失卻不一定和指數完全一致，此時即產生基差風險。基本 上，保險得完全填補避險者之實際損失，所以幾乎無基差風險存在。
特殊目的機構債券發行人（以下簡稱SPV bond issuer）與債券投資人 間是否存在保險或其他種契約關係？首先必須釐清巨災債券之償付條件類 型；巨災債券依償付條件可分為本金沒收型（principal at risk）與本金保證 償還型（principal protected）。
所謂本金沒收型之巨災債券，係指約定之巨災損失超過起賠條件時，
所超過的損失直接從本金中扣除，作為SPV bond issuer 對發起人賠付之補 償，直到債券本金全部扣除殆盡為止，若債券期間屆滿後本金尚有剩餘，
SPV bond issuer 須將剩餘部分退還給債券投資人。
在本金沒收型且以損害填補為起賠基礎之巨災債券運作下，SPV bond issuer 與債券投資人間之關係與傳統超額巨災保險契約當事人關係相當類 似。當SPV bond issuer 進行巨災債券之發行時，多數投資人為取得債券持 有而繳納債券本金（bond capital）給 SPV bond issuer，此可比擬債券投資 人預先支付「保險金」給SPV bond issuer。而 SPV bond issuer 定期支付債 息給債券投資人，此可比擬為定期給付之「保險費」。若在巨災債券期限 屆滿本金尚有剩餘，可比擬為保險期間發生之實際損失比原先預估之損失 來得少，所以SPV bond issuer 必須退還本金之剩餘部分給債券投資人，可 比擬為被保險人將溢收之保險金退還給保險人。然而，與保險契約最大不 同乃在於SPV bond issuer 與債券投資人之間的現金流（cash flow）。保險 契約乃先交付保險費，事故發生後才進行保險金之給付，若事故發生前即 取得「保險金」，雖然具有損失填補的功能，然而已脫離保險契約正常程 序之運作。此種契約，充其量只能認為是一種類似保險的契約，而並非法 律上所稱之保險契約。
在本金沒收型且以指數或參數為起賠基礎之巨災債券運作下，扣除本 金之原因並非由於發起人遭受事故所致之實際損害已達到約定的額度，而 是指數或參數已達起賠條件所定之數值。此種契約並非確實地、完全地根 據事故之實際損失進行損害填補，故SPV bond issuer 與債券投資人間並非
存在保險契約關係，而是一種投資性質的契約。
所謂本金保證償還型之巨災債券，係指於約定期間內不論有無起賠條 件發生，皆須返還本金，只是返還之時間不同；若期間無起賠條件發生，
則須於債券到期時返還債券本金給債券投資人，若期間內起賠條件發生，
SPV bond issuer 則依契約所約定的時間償還本金給債券投資人，其間無須 支付利息，此時，SPV bond issuer 即保有一筆資金可供融通51。
本金保證償還型無論是以損害填補、指數或參數為起賠基礎之巨災債 券，從法律角度觀之，SPV bond issuer 和債券投資人間的關係與消費借貸 契約52（contract of loan for consumption）當事人關係頗為相同，SPV bond issuer 可比擬為借用人而債券投資人可比擬為貸與人。再者，此種消費借 貸契約係以金錢為標的物，並以啟動起賠機制為停止條件，一旦條件成就，
無息及延長還款期間之事先約定即生效。
另外，無論是本金沒收型或本金保證償還型，SPV bond issuer 與債券 投資人間是否為證券交易的契約關係？依我國證券交易法第6 條第 1 項規 定：「本法所稱有價證券，指政府債券、公司股票、公司債券及經主管機關 核定之其他有價證券。」故我國證券交易法並無具體明文巨災債券為該法
另外，無論是本金沒收型或本金保證償還型，SPV bond issuer 與債券 投資人間是否為證券交易的契約關係？依我國證券交易法第6 條第 1 項規 定：「本法所稱有價證券，指政府債券、公司股票、公司債券及經主管機關 核定之其他有價證券。」故我國證券交易法並無具體明文巨災債券為該法