根據本研究的研究計畫所列之研究目標，本文現已初步完成理論模型的建 立，歸納出不同資產特性和不同的投資人組合所應制訂的較合適的暫停機制的水 準，然而本文所建立模型為單期模型，本計畫第二年將繼續將模型擴展為多期，
以期更符合實際；此外，本研究將繼續利用股票報酬率的資料，實證上以
GARCH-Jump 模式，估計台灣股市股價跳躍(jump)發生的頻率及幅度，以做為機 械化的規則性穩定措施，訂定標準的參考；最後，比較規則性暫停（每日7﹪停 板限制、瞬間暫停穩定措施）與裁決性暫停（交易管制）何者效果較佳。
4.1 多期模型的發展
在單期的模型下，暫停機制的啟動是當試算出的價格超過某一限定水準時，
市場即被關閉，直到資產的真實價值被公開，這和台灣的瞬間暫停機制較為類 似。然而，一般證券市場的暫停機制啟動是當本期的價格結算後超過某一特定水 準，將使下一期的市場關閉，直到資產真實價值公布。本文將延伸到多期模型，
以使其更符合實際。
4.2 報酬產生過程之實證模型 (1) GARCH-Jump Model
本研究以GARCH-Jump Model描述股票報酬率，以台灣股市個股及加權指數 之日資料進行實證。參考Maheu and McCurdy(2004)的模型，本研究再增加以 ARMA(p,q)配適個股的報酬率，而且為了考慮好消息與壞消息，可能有不同的影 響，再進一步將GARCH模式延伸為TGARCH模式，我們的實證模式如下：
股票的報酬率
r
t ≡ ln (P
t /P
t−1)，假設rt有一機率分配為f r
( |t Φt, )θ
其中，Pt：為t期的股價
Φt：為包含前期股票報酬在內的所有相關資訊 θ：為描述rt特性的參數
rt可表達成下列的函數：
r
t= g ( ; ) Φ θ + ε
1,t+ ε
2,t( ; )
g
Φθ
以ARMA(p,q)描述ε
1,t：殘差項，平均數為零，符合常態隨機過程。
ε
1,t= σ
t tz , z
t~ NID (0,1) ε
2,t：殘差中歸類於jump的部份 我們以Poisson分配描述jump
(
1)
exp( )
| 0,1, 2...
!
j t t
t t
P n j j
j
λ λ−
= Φ = − =
我們認為股價的較大幅度波動，存在自我相關現象，例如連續漲停或跌停，而 Autoregressive conditional jump intensity(ARJI)，就是對於Poisson的平均數λ，做以 下的假設：
0 1 1
t t t
λ
=λ
+ρ λ
− +γξ
−另外以Y表示跳躍的規模(jump size)
2
,
~ ( , )
Y
t kN
θ δ因此，在t-1至t的期間中，屬於跳躍的部份可表示成：
1 ,
nt
t t k
k
J Y
=
=
∑
2 ,
[
1]
, 1| t
n
t t t t t k t
k
J E J Y
ε − θ λ
=
= − Φ =
∑
−對於非屬於跳躍的部份，考慮殘差的變異數，有自我相關的現象，我們以GARCH 模式表示：
2
1 , 1
( | )
t
V a r
t tσ
≡ε
Φ −2 2 2
1 1
t t t
σ
= +ω αε
− +βσ
−為了考慮好消息與壞消息，可能有不同的影響，我們做以下的假設：
2 2
2 1 1 1
* 2 2
1 1 1
; 0
; 0
t t t
t
t t t
if if
ω αε βσ ε
σ ω α ε
−−βσ
−−ε
−−⎧ + + >
= ⎨⎩ + + <
以最大概似估計法估計上述模型中的參數，建立若沒有限制之下的均衡價格 模型，且由GARCH-Jump模式，可估計台灣股市股價跳躍的頻率及幅度，以做為 穩定措施規則中，機械化的限制規則中價格變動幅度訂定的參考。
(2)Extreme value極值理論之應用
因漲跌幅限制，我們以pt* 表示真實均衡價格，而 pt為觀察到的價格，定義 rt*
≡ ln(pt*/pt-1*) 以及 rt ≡ ln(pt/pt-1), 分別代表 true and the observed returns，以Wei and Chiang(2004)提出的方法，採holding period的觀念，將達到停版限制的報酬與 接連其後的報酬合併計算，所以整個時間序列，成為unequally spaced series。
依Smith(1989)提出的極值理論，令rt* ≡x+η，η為門檻值，例如令η=7%，觀 察超過η為門檻的報酬率之時點
{ t ii, =1,...,N
η}
，而{
( , )t r
i ti* }
jointly from a two
dimensional Poisson process，其中Poisson的intensity function定義為
( , ; , , )
t z k
1g z k
( ; , , )λ α β
=T α β
1 1
1 ( )
( ; , , ) 1 k z k
g z k
α β β
α α
− −
⎡ ⎤
= ⎢⎣ − ⎥⎦ if k≠0
以最大概似估計法估計式中參數，經由此方式我們可以比較不同個股之報酬 率，超過一特定門檻值的頻率，作為漲跌幅度制定之參考。
4.3 比較規則性暫停與裁決性暫停機制
交易管制措施在國內實施已久，但國內相關的實証研究卻非常少，除了Ma, Tai(1995)以及葉銀華和鄭文選(1998)曾對這個議題做過探討，然而Ma, Tai的研究 中，交易管制的樣本數太少。葉銀華和鄭文選研究重點在交易管制對平均數復歸 和報酬波動性的影響。整體來說，國內相當缺乏探討交易管制對股價行為影響的 研究，目前也沒有針對瞬間暫停、停板限制和交易管制等三個穩定機制做綜合比 較的研究，所以本研究將以台灣證券交易所公告上市處置股票為標的，樣本期間 自88 年8 月至92 年11 月止，共483 家公告警示處置股票，其中五分鐘分盤交 易樣本共399家公司，十分鐘分盤交易樣本共84家公司，研究裁決性交易暫停對
市場績效的影響。最後再針對這規則性暫停和裁決性暫停兩種機制做一個綜合性 的探討。