第四章 實證結果與分析
第一節 特徵因子與投資績效之評估
表 4.1.1 為所有基金樣本依據1 − R 做四分位的排序，並針對其持有至未來 1 個月、3 個月、6 個月、1 年、2 年、3 年、4 年、5 年的持有期間報酬作一檢定。
我們可以發現在第一群組中，在未來 1 個月、3 個月、6 個月有顯著大於平均的正 報酬；第二群組中，僅在未來 6 個月有顯著大於平均的正報酬，其餘大部分為顯 著低於平均的績效；第三群組中，在未來 1 個月、1 年、2 年、3 年、4 年有顯著 大於平均的正報酬；而第四群組中，在未來 1 個月、1 年、4 年、5 年有顯著大於 平均的正報酬。若比較第四群組相對第一群組的報酬，其顯著在未來一個月、及 所有一年以上的期間都有顯著大於平均正報酬。故由此可推論，越強調選股特徵 的基金其在未來績效持續顯著優於強調選股特徵弱的基金。
表 4.1.2 則以1 − R 與 α 雙層排序來分析其持有期間報酬是否有大於整體平均 持有期間報酬。在未來一個月的報酬強調選股特徵強的基金較強調選股特徵弱的 基金中以較小的 α 群組有顯著的報酬差異。相反地，強調選股特徵弱的基金則在 較大的 α 群組相對有顯著的正績效，而在未來 1 年、3 年、5 年中幾乎在每個 α 子 群組中，強調選股特徵強的基金顯著的打敗強調選股特徵弱的基金，其中唯一兩 次例外是在 3 年和 5 年時 α 次小的子群組顯著低於強調選股特徵弱的基金。這裡 顯示出無論是短期(1 個月)，投資強調選股特徵強但表現暫時落後的基金或是強調 選股特徵弱但表現領先的基金，整體績效會表現得較好；然而，若放眼長期(大於 1 年)，擇投資強調選股特徵強的基金，績效表現會較為出色，尤其是 α 落在較大 群族的基金。
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表 4.1.3 為將基金依照強調選股特徵分群後，分析其影響超額報酬的因素，由 表中可知，淨資產則僅對強調選股特徵最佳和最差的群組的超額報酬有顯著負面 影響；週轉率則是只對強調選股特徵較差的群組績效有顯著的正面影響，顯示出 其強調選股特徵較差的基金，其超額報酬的來源可能為基金經理人積極的換股及 擇時；另外，淨銷售率對於四個群組的績效都顯著有正面影響，其可能同前 Wermers(2003)；Frank et al. (2004) 所提及之共同基金的績效持續性存在處置效應 (disposition effect)，其績效來自新的申購金額所造成的動能投資策略。另外淨資產 對於績效的侵蝕則可能來自於其流動性不佳或是規模不經濟。
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表 4.1.1 強調選股特徵( − )單層排序之持有期間報酬
以 1-R2排序分組
1 2 3 4 高(4)-低(1)
未來 1 個月 報酬-平均報酬 0.09% -0.41% 0.22% 0.17% 0.09%
(t value) (5.25***) (-28.74***) (11.43*) (12.47***) (3.6***)
未來 3 個月 報酬-平均報酬 0.58% -0.19% -0.09% -0.04% -0.62%
(t value) (25.83***) (-12.27***) (-5.82***) (-2.88***) (-18.63***)
未來 6 個月 報酬-平均報酬 0.67% 0.12% -0.23% -0.20% -0.87%
(t value) (17.78***) (4.74***) (-8.63***) (-7.9*) (-14.28***)
未來 1 年 報酬-平均報酬 -0.05% -0.09% 0.18% 0.25% 0.30%
(t value) (-0.93) (-2.49**) (4.67***) (6.8***) (3.68***)
未來 2 年 報酬-平均報酬 -1.31% 0.09% 1.85% -0.49% 0.82%
(t value) (-16.1***) (1.29) (23.38***) (-9.31***) (7.05***)
未來 3 年 報酬-平均報酬 0.02% -0.82% 1.72% 0.15% 0.12%
(t value) (0.16) (-7.01***) (11.3***) (1.17) (0.47)
未來 4 年 報酬-平均報酬 -3.06% -0.71% 1.32% 3.92% 6.98%
(t value) (-20.39***) (-4.28***) (6.77***) (25.93***) (29.04***)
未來 5 年 報酬-平均報酬 -0.21% -1.82% -0.18% 4.22% 4.42%
(t value) (-1.12) (-9.08***) (-0.75) (18.23***) (14.98***) 上標*、**、***分別表示達 10%、5%、1%之顯著水準。
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未來三年報酬-平均報酬
1 2 3 4 高(4)-低(1)
1 -2.53% -1.54% -1.25% -0.90% 1.63%
(-5.68***) (-6.61***) (-13.94***) (-1.85) (6.64***)
2 0.26% 0.25% 1.36% -1.86% -2.12%
(0.87) (0.87) (6.69***) (-5.74***) (-7.67***)
3 -2.78% -5.44% -2.67% 1.22% 4.01%
(-7.57***) (-16.36***) (-6.03***) (5.14***) (15.56***)
4 -3.04% -2.19% 0.37% 1.80% 4.85%
(-10.71***) (-7.52***) (2.15*) (8.88***) (21.78***)
高(4)-低(1) -7.79% 2.68% 1.31% -4.58%
(-2.98***) (2.09*) (5.17***) (-5.67***)
未來五年報酬-平均報酬
1 2 3 4 高(4)-低(1)
1 -1.13% -1.82% -0.52% 0.27% 1.40%
(-2.5**) (-3.4***) (-1.81) (0.38) (3.09***)
2 -1.99% -4.67% 0.00% -6.08% -4.09%
(-4.06***) (-7.61***) (0.01) (-7.06***) (-4.49***)
3 -0.90% -4.45% -4.01% 5.38% 6.29%
(-1.46) (-10.61***) (-5.74***) (15.4***) (10.11***)
4 -4.93% -0.60% -2.17% 5.66% 10.59%
(-15.5***) (-1.48) (-7.78***) (18.75***) (20.9***)
高(4)-低(1) -16.30% 6.95% -4.40% 8.32%
(-2.46**) (5.33***) (-5.48***) (4.08***)
上標*、**、***分別表示達 10%、5%、1%之顯著水準。
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表 4.1.3 影響國內股票型基金超額報酬的因素
1 (t value) 2 (t value) 3 (t value) 4 (t value)
Intercept
0.04 (3.51***) 0.02 (2.05*) 0.04 (2.98***) 0.04 (3.84***)TR
2 0.00 (0.90) 0.02 (3.17***) 0.02 (2.51**) 0.02 (2.86***)Ln(AUM)
0.00 (-2.47**) 0.00 (-1.19) 0.00 (-1.86) 0.00 (-2.51**)Turnover
0.01 (2.18*) 0.01 (1.36) 0.00 (0.09) 0.00 (0.02)NetSalesRate
0.04 (2.48*) 0.07 (4.85***) 0.09 (6.78***) 0.10 (7.35***)Type_OTC
-0.01 (-0.98) -0.01 (-0.92) 0.01 (0.91) 0.01 (0.95)Type_SM
-0.01 (-1.15) 0.01 (1.46) 0.00 (0.21) 0.00 (0.17)Type_CH
0.01 (0.80) -0.01 (-0.61) 0.00 (-0.63) 0.01 (0.82 )Type_TECH
0.00 (-0.30) 0.00 (0.75) 0.00 (0.12) -0.01 (-1.25)Type_SPE
0.04 (1.01) -0.01 (-0.70) -0.01 (-0.84) 0.01 (0.43)Type_VAL
0.00 (0.54) 0.00 (0.24) 0.00 (-0.27) 0.00 (0.24)上標*、**、***分別表示達 10%、5%、1%之顯著水準。
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