5.1 結論
本研究將基金區分成組合型基金與一般共同基金，其中此兩類基金又各細分成股票型、債 券型以及平衡型基金，使用 2006 年 1 月到 2009 年 12 月國內跨國投資之基金作為樣本，探討組 合型與一般共同基金在相關特性上之差異，以作為投資者決策之參考。
本研究首先探討一般共同基金與組合型基金之風險差異，藉此了解組合型基金風險分散的 程度是否優於一般共同基金。本文分別使用系統風險 β 及總風險 σ 衡量基金風險，估計結果 發現組合型基金風險小於一般共同基金，支持組合型基金分散投資於各基金具有進一步分散風 險之作用。研究亦顯示組合型與一般共同基金之風險差異主要來自於債券型基金，即債券組合 型基金風險小於債券一般共同基金風險，股票組合型基金與股票一般共同基金之風險並無明顯 之差異。
在探討兩類型基金績效特性之差異時，本文發現一般共同基金績效優於組合型基金，符合 風險與報酬具正向關係之預期。不論是組合型基金或一般共同基金，基金規模與基金績效呈現
表 8 基金費用率迴歸分析
此表為驗證基金是否存在規模經濟，並探討其他相關變數對基金費用之影響效果，迴歸式為：𝑆𝑆𝑆𝑆𝑆𝑆𝑝𝑝𝑖𝑖,𝑡𝑡= 𝛼𝛼 + 𝛽𝛽1𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝐹𝐹𝑖𝑖,𝑡𝑡+ 𝛽𝛽2𝐴𝐴𝐵𝐵𝑆𝑆𝑅𝑅𝑙𝑙𝑁𝑁𝑖𝑖,𝑡𝑡+ 𝛽𝛽3𝐺𝐺𝑖𝑖,𝑡𝑡+ 𝛽𝛽4𝐹𝐹𝐹𝐹𝐹𝐹𝑖𝑖,𝑡𝑡+ 𝛽𝛽5𝐴𝐴𝐵𝐵𝑆𝑆𝑅𝑅𝑙𝑙𝑁𝑁𝑖𝑖,𝑡𝑡∗ 𝐹𝐹𝐹𝐹𝐹𝐹𝑖𝑖,𝑡𝑡+ 𝛽𝛽6𝐺𝐺𝑖𝑖,𝑡𝑡∗ 𝐹𝐹𝐹𝐹𝐹𝐹𝑖𝑖,𝑡𝑡+ 𝜀𝜀𝑖𝑖。其中𝑆𝑆𝑆𝑆𝑆𝑆𝑝𝑝𝑖𝑖,𝑡𝑡為 i 基金在 t 期標準化後之基金費用率＝基金經理費率+基金保管費率+基金其他費率 +基金手續費。自變數𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝑅𝐹𝐹𝑖𝑖,𝑡𝑡代表 t 期之市場超額報酬；𝐴𝐴𝐵𝐵𝑆𝑆𝑅𝑅𝑙𝑙𝑁𝑁𝑖𝑖,𝑡𝑡代表 i 基金在 t 期之基金淨資產取自然對數；𝐺𝐺𝑖𝑖,𝑡𝑡代表 i 基金在 t 期之基金資產成長率；
虛擬變數𝐹𝐹𝐹𝐹𝐹𝐹𝑖𝑖,𝑡𝑡若為 1 代表基金為組合型基金，若為 0 則代表基金為一般共同基金；𝐴𝐴𝐵𝐵𝑆𝑆𝑅𝑅𝑙𝑙𝑁𝑁𝑖𝑖,𝑡𝑡∗ 𝐹𝐹𝐹𝐹𝐹𝐹𝑖𝑖,𝑡𝑡為基金淨資產取自然對數與組合型基金虛擬變數 的交乘項；𝐺𝐺𝑖𝑖,𝑡𝑡∗ 𝐹𝐹𝐹𝐹𝐹𝐹𝑖𝑖,𝑡𝑡為基金資產成長率與組合型基金虛擬變數的交乘項；εi為殘差項。*、**及***分別表示在 10%，5%及 1%之顯著水準下具顯著 性。
變數 模型 1 模型 2 模型 3 模型 4 模型 5 模型 6
Intercept 0.290*** 0.224*** 0.286*** 0.279*** 0.222*** 0.274***
(11.012) (58.417) (10.416) (9.119) (57.996) (8.657)
RMRF -0.0004*** -0.0004*** -0.0004*** -0.0004*** -0.0003*** -0.0003***
(-5.508) (-5.603) (-5.417) (-5.501) (-4.910) (-4.735)
lnSize -0.003** -0.003** -0.003* -0.002*
(-2.557) (-2.301) (-1.831) (-1.645)
G -0.021*** -0.021*** -0.098*** -0.097***
(-7.861) (-7.780) (-14.605) (-14.537) FOF -0.126*** -0.125*** -0.125*** -0.093** -0.123*** -0.106**
(-17.374) (-17.269) (-17.314) (-2.099) (-16.948) (-2.338)
lnSize*FOF -0.002 -0.001
(-0.756) (-0.385)
G*FOF 0.091*** 0.090***
(12.492) (12.457) Adj. R2 0.4643 0.5011 0.5041 0.4424 0.5421 0.5256
N 6,859 6,859 6,859 6,859 6,859 6,859
組合型基金是否優於一般共同基金？風險與報酬及基金特性之探討 389
負向關係，即大規模基金績效表現不如小規模基金績效；前期基金流量與基金績效呈正向關係；
基金費用率愈高時，其績效表現反而較差。
有關基金績效持續性之研究顯示，組合型基金正向持續比率大於一般共同基金，且組合型 基金負向持續比率亦大於一般共同基金。將一般型與組合型再細分為股票型、債券型及平衡型 基金時，估計結果顯示，組合型基金中之平衡型及債券型正向持續比率皆大於一般共同基金，
股票型一般共同基金之正向持續比率則大於股票組合型基金。相同的情況亦出現在負向持續比 率，組合型基金中之平衡型及債券型負向持續比率皆大於一般共同基金，股票型一般共同基金 之負向持續比率則大於股票組合型基金。在一般共同基金中，正向及負向持續比率皆以債券型 最大；而在組合型基金中，正向持續比率以債券型最大，負向持續比率則以平衡型最大。因此 以投資策略而言，應買進前期具正報酬之債券組合型基金，贖回平衡組合型基金。
本文依前期基金報酬率及前期基金流量建構四個組合：(Winner，High)、(Winner，Low)、
(Loser，High) 及(Loser，Low)，用以驗證動能－聰明錢策略是否可使投資者獲利。全部樣本之 研究發現前期為 Winner 時，不論前期基金淨流量為 High 或 Low，當期的績效皆不顯著；過去 是 Loser 的基金不論其淨流量為何，在未來仍延續過去不佳的表現。由組合型基金所構成的四個 組合其當期績效皆為顯著負值，前期為 Winner 的二個組合，其當期績效差異不大。一般共同基 金所構成的四個組合，前期為 Winner 時，不論前期基金淨流量為何，當期的績效皆不顯著，前 期為 Loser 的組合在當期則有顯著的負績效。此外，本文發現對一般基金而言，前期報酬及前期 淨流量皆對當期報酬有解釋能力，存在動能與聰明錢效果，其中動能效果大於聰明錢效果；而 對組合型基金而言，並不存在單獨的動能與聰明錢效果，但合併使用前期報酬及前期基金淨流 量資訊，買進贏家且為高基金流量之投資組合，同時賣出輸家且為低基金流量之投資組合，仍 有獲取超額報酬之機會。
最後，本文探討基金費用率是否具有隨著基金規模的增加而遞減之規模經濟現象，結果顯 示組合型基金之基金費用低於一般共同基金，同時組合型基金之規模經濟效果小於一般共同基 金，其原因可能在於組合型基金收取之費用率小於一般共同基金，在費用不高的情況下，費用 隨著規模增加而遞減的情形當然亦不明顯。
5.2 未來研究方向
投資於國外之基金可細分成投資於全球、單一區域或單一國家，本文以投資於國外資產之 基金為樣本，受限於可取得之樣本數，並未詳加細項分類，未來研究可比較不同投資地區之基 金差異性。另一方面，本文因研究樣本之限制，研究期間恰處於景氣不佳時期，隨著時間推移，
未來研究可將組合型基金數量及時間拉長，細分比較各種類型基金之優劣及探討多空環境是否 對研究結果具有影響。此外，組合型基金由數個子基金組合而成，未來研究可探討不同的子基 金資產類別及集中投資於自家基金對研究結果之影響。