緒論

第一章 緒論 第一節 研究背景、動機與目的

台灣自從 2000 年政黨輪替之後，由於國內政治經濟局勢劇變，股市也處於 低迷的情況，為了穩定局勢，立法院修改證交法，將在國外行之有年的股票購回 制度引進台灣，在 2000 年（民國 89 年）8 月 7 日正式實施「上市上櫃公司 買回本公司股份辦法」，而所謂的股票購回是指公司已經發行，但後來因為一些 法規所訂定的特殊原因，由公司收回而且沒再發行的股本。在歐美國家的股票購 回方式為集中市場買回 (Open-market Repurchase) 與公開收購 (Tender Offer) 二種，而公開收購依收購價格方式的不同，又可以分為固定價格收購與 上下限價格收購。在台灣，根據證券交易法第 28 條，進行股票購回大致上可區 分成三個目的:第一個目的是轉讓股權給員工，這是因為公司要激勵員工或者是 要將人才留住，把買回的股票轉發給員工或拿來發行給員工的認股權證或認股選 擇權；第二個目的是要進行股權的轉換，公司為了增加籌措資金的多樣性和方便 性，將股票買回之後發行可轉換公司債或認股權憑證；第三個目的是維護公司信 用以及股東權益，讓公司在發生非財務狀況或其他大環境因素的時候能購買回股 票，避免股價崩跌，藉此維護市場的安定，增加投資人信心。從過去國內外對股 票購回的文獻中可以發現這些研究大部分著重在探討購回的那段期間是否發生 異常報酬，其中像徐佳月(2014)、陳振遠;吳香蘭(2002)以及陳嘉惠、劉玉珍、

林炯垚（2003）的研究則是進一步關注到異常報酬的大小是否會受到某些因素的 影響，像是宣告購回股數占流通在外股數的宣告購回比率，以及實際購回股數占 宣告購回股數的實際購回比率，因為投資人可能會藉由衡量宣告購回比率的大小 來推測公司進行股票購回所要傳遞的訊息強弱。

國內外相關的文獻 (邱垂昌 2006；Ikenberry and Vermaelen 1996；

Comment and Jarrell 1991)探討企業宣告買回股票的數量以及實際買回數量多

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寡是否影響股票的超額報酬，這些研究的結果都顯示當企業在董事會過後宣告的 買回數量越多，其股價的反應顯著為正，亦即有較高的平均異常報酬，而(Liu and Ziebart 1997)也發現宣告購回比率越高的公司，股票的異常報酬越高，但是這 種效果只有短期，長期則不明顯。因此本文將來自於台灣經濟新報(T.E.J)2000 到 2015 進行股票購回的上市櫃公司作為樣本，來觀察董事會宣告的購回數量是 否依舊顯著影響股票的超額報酬，結果顯示將樣本期間增加至 2015 之後，宣告 購回比率對股票超額報酬的影響依舊顯著，和美國的情形一致，究其原因可能是 因為當公司宣告買回較大量的股票時，市場普遍認為這是公司在釋放好的消息，

因此股價方面才會有比較大幅度的變動（Comment and Jarrell 1991；Ikenberry and Vermaelen 1996）。雖然宣告購回比率與平均異常報酬呈顯著正向的關係，

但是實際購回比率與平均異常報酬沒有顯著的關係，這樣的結果代表以台灣的市

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究方法和模型，並將所得到的實證結果彙整成表，再對其結果進行分析與討論。

在最後章節結論與建議中，綜合第四章得到的結果做整合性的歸納與討論，

另外也針對本文研究不足的地方，提出相關建議，作為後續研究的參考依據。

本研究之研究流程如圖 1-1 所示:

研究方法與資料 研究目的與動機

文獻回顧與探討

宣告、實際購回分析 結論與建議

實證結果與分析

平均異常報酬分析

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第二章 文獻回顧與探討

國內外股票購回的文獻中所提及的相關假說中，包含了 Grullon and Michaely 2004 提出的訊號發射假說，其主要的內容是討論公司跟投資人之間存 在資訊不對稱的情形進而發生逆選擇的狀況，也就是當公司管理者對未來的前景 抱持樂觀的態度時，卻因資訊不對稱導致公司股價被低估，公司管理階層為了把 公司真正的價值讓投資人知道，所以會釋放出好消息，以傳達出公司價值被低估 的訊息，使投資人增加對公司的信心與投資，進而使股價回歸到應有的價值，

Vermaelen (1981)檢測公司公開市場買回 (Open-market Repurchase)或者透過 收購股票(Tender Offer)來購回股票之後的股價反應，發現公司在宣告購回股票 之後股價有上升的現象，這種現象以訊號發射假說來解釋最合理。 Netter and Mitchell (1989)的研究結果指出股票購回之後的幾天內股價會顯著上漲，在 1987 年 10 月 19 日美國紐約證券交易所股票市場崩盤之後引發公司購回股票 反彈程度比較大。Lee, Jung, and Thornton Jr. (2005) 研究韓國公司進行股 票購回對股價的影響，結果顯示這些公司的股票在短期有顯著的異常報酬(90 天)，長期而言則沒有顯著異常報酬，因此韓國的股票市場符合效率市場假說，

代表企業宣告進行股票購回之後，短期都會有正向顯著的異常報酬，因此這種 現象可以用訊號發射假說來解釋。Hertzel, Michael, and Jain (1991)，

Bartov (1991)發現公司宣告購回股票傳遞了未來獲利的增加與風險的降低，分 析師們也預測購回股票的公司的每股盈餘會提升，除此之外也發現宣告購回股