貨幣政策與總體審慎政策的效果與比較

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4.6

貨幣政策與總體審慎政策的效果與比較

在討論政策效果之前，先簡述四大衝擊對變數影響的比較。表 1 為不同衝擊下產出 與股價的變動幅度與持續期間。由表 1 可知，利率衝擊對產出的影響最為顯著，其次則 為情緒衝擊。對股票價格而言，以情緒衝擊的影響最顯著，其次是利率衝擊。雖然利率 衝擊對變數的影響大，但影響的持續期間不長，主因是名目利率即時隨物價調整所致。

情緒衝擊不僅對變數的影響大，持續期間也最長。

表 1 不同衝擊下產出與股價的變動幅度與持續期間

衝擊來源 變動來源

最大變動幅度⁵⁵ 持續期⁵⁶

Y

t

P

t^s

Y

^t

P

^st

技術 供給面 0.078 0.166 46 25 情緒 需求面 0.263 1.584 103 66 利率 需求面 -1.663 -0.685 3 17 金融 需求面 0.024 0.110 57 31

在不同衝擊下，同種類變數間的走勢不一致。如表 2 所述，中間商品的勞動 (

N

_{g t,} ) 與不動產產業的勞動 (

N

_{e t,} ) 對衝擊的第一期反應方向相反；一般投資 (

Iɶ

g t, )、不動產

投資 (∆ ) 與不動產產業的投資 (

E

t

Iɶ

^{e t,} ) 之間則是有正向關係也有負向闗係。在考量不 同的衝擊與不同的時間點下，中間商品的勞動需求與不動產產業的勞動需求的平均相關 係數為 0.8786− (見表 3)，此外一般投資

Iɶ

g t, 與不動產投資 ∆ 也是呈負相關，而

E

t

一般投資

Iɶ

g t, 與不動產產業的投資

Iɶ

e t, 的平均相關係數則是正相關。最後，泡沫主要由情 緒衝擊引起，此時泡沫與一般資本的投資為正相關 (見圖 6)，泡沫並未排擠一般資本的

55 單位為百分比，取衝擊反應函數中的最大值。

56 變動率回到最大值的一半所需的期間，期間單位為季。

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表 4 各衝擊對產出和股價的影響所占比重(單位： % ) 利率衝擊 技術衝擊 情緒衝擊 金融衝擊 產出 44.45 1.98 53.34 0.24 股價 4.18 0.37 95.22 0.23

首先討論在泰勒法則下的利率政策對產出與股票價格的效果，表 5 為不同政策下產 出與股票價格成長率的標準差。⁵⁸從表 5 可觀察到，產出、股票價格與泡沫成長率的標 準差皆降低。若單看政策對單一衝擊的影響，泰勒法則下的利率政策對不同的衝擊皆有 降低波動的效果。⁵⁹但值得注意的是，若為技術衝擊，利率政策反而增加初期股價的波 動。

表 5 不同政策下產出與股票價格的標準差(單位： % ) 產出成長率 股價成長率 泡沫成長率 原始模型 3.22 11.218 47.874 泰勒法則 1.387 8.478 46.184 總體審慎政策 3.297 11.435 45.482

由於衝擊反應函數導自於原始方程式的一階泰勒展開，對於後期的數值必會有所偏 差。再者，因時間單位為季，在投資實務上 1 年內的變動視為短期。故本研究認為前三 季 (一年內) 數值的比重遠大於後期的數字。在技術衝擊下，依循泰勒法則的利率政策 無法有效穩定股票價格，但股價的波動只有 0.37% 來自技術衝擊，因此利率政策仍不 失為有效的政策工具。

除了討論依循泰勒法則的利率政策對產出與股票價格的效果外，本文亦探討調整融 資擔保率的總體審慎政策是否可同時達成穩定經濟成長率與股票市場的目標。從第三章 的分析可知，泡沫為造成股票價格波動的原因之一，且提高融資擔保率能有效減少長期

58 考量所有的時間點與衝擊來源所計算出來的標準差。

59 見附錄八。

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均衡下的泡沫 (約減少 3.31%) 並微幅提升均衡產出 (約增加 0.03%)。雖然同時減少均 衡股價 (約減少 0.12%)，但股票價格約有 19.41% 為泡沫，暗示減少泡沫可降低泡沫對 股票價格波動的影響。第 2.4 節已設定融資擔保率隨實質經濟成長率調整，式子為

ɵ

_t

t _ξ

Y

t

ξ

=

φ

+

ζ ，假設係數

φ

_ξ值為 0.5。其政策效果的比較圖放置於附錄八。

表 5 的數據顯示，當

φ

_ξ =0.5時，泡沫波動減少且產出的波動高於原始模型，與靜 態分析的結果一致；股價波動變大則是和靜態分析的結果不一致。探討其理由，考慮一 皆線性展開的誤差的影響，本研究只取前三季的數據。因為股票價格的變動有 95% 來 自情緒衝擊，故我們只看情緒衝擊下調整擔保率的政策對股價成長率影響。表 6 為前 3 期股價成長率變化，可觀察到股價的波動減少。

表 6 情緒衝擊下股票價格成長率之比較(單位： % ) 第一季 第二季 第三季

無政策 0.809 0.896 0.981 總體審慎 0.805 0.895 0.980

調整擔保率的審慎政策為降低股票價格波動的另一種政策工具，其代價為產出波動 的增加。但以整體效果來看，泰勒法則下的利率法則比較具全面性，在政策工具的選擇 上優於審慎政策。

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在文檔中 新凱因斯模型下，貨幣政策與總體審慎政策對於資產價格泡沫的影響 - 政大學術集成 (頁 48-52)