迴歸結果

一、各風險因子與系統性風險之關係

首先以標準化後的資料利用 SUR 模型觀察各風險因子與系統性風險的關 係，如下表所示：

表十 2005 第二季至 2009 第三季各風險因子與系統 性風險之迴歸

Coefficient Std. Error t-Statistic LR 0.068489*** 0.013068 5.240969 IR 0.042401** 0.020661 2.052239 FR -0.27715*** 0.031592 -8.77298 SR 0.542906*** 0.031689 17.1323 CR -0.048907** 0.020352 -2.403079 NFR 0.14838*** 0.017571 8.444541 Adj. R² 0.701827

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由於各項變數都已標準化，所以不需要加常數項。在上表的估計結果中發現 金融商品比率(NFR)與系統性風險有正向關係且很顯著，代表金控公司若持有較 高比率的投資性金融商品其風險亦會提高，這可以用來說明金融商品的大量投資 或避險，若操作不當，則容易造成風險控管失衡。流動性風險、利率風險與權益 風險皆與系統風險有正向關係，表示風險值越高系統性風險也越高。權益風險對 系統性風險的影響相當大，顯示股票報酬率的變動對風險所提供的資訊是很重要 的。利率風險係數是最小的，代表利率風險對系統性風險的影響相對的比較小。

近年來台灣持續維持低利率水準，在面對次貸風暴壓力下，央行亦採行一陣子的 寬鬆貨幣政策，因此利率波動不大。央行的貨幣政策是影響利率變動的關鍵原 因，企業因此有較穩定的利率風險，從而使利率風險對於系統性風險貢獻較小。

而外匯風險增加應該會造成系統風險的增加，但在此回歸系數卻是負的。觀察外 Dummy*NFR 來觀察在次貸發生後金融商品比率對系統性風險貢獻的增額係 數，係數不顯著但為負值，由它的方向可以解釋次貸發生後，隨著公司提列損失 額度增加、公開資訊越多，投資金融商品所產生的不確定性亦降低，使得對系統 性風險反而有抵減的作用。如表十一所示，並以INTP_NFR 代稱 Dummy*NFR。

表十一 加入金融商品比率交互作用項之迴歸與加入流動性風險交互作用項之迴歸 Coefficient Std. Error t-Statistic Coefficient Std. Error t-Statistic INTP_

NFR -0.02031 0.037987 -0.53452 INTP_

LR 0.140864*** 0.019176 7.345979 LR 0.06882*** 0.013111 5.248959 0.004637 0.011136 0.416369 IR 0.043468** 0.020585 2.111629 0.046563** 0.018085 2.574705 FR -0.278*** 0.03166 -8.78074 -0.26723*** 0.02607 -10.2508 SR 0.542484*** 0.031742 17.09039 0.52614*** 0.023607 22.287 CR -0.04748** 0.020502 -2.31582 -0.03159* 0.018582 -1.69989 NFR 0.163688*** 0.032804 4.989851 0.168709*** 0.013917 12.12229 Adj. R² 0.70098 0.787983

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另外，觀察各風險因子與 Dummy 項的交互作用，發現有些風險因子對系統 性風險的關連降低。顯見這些風險因子對系統性風險的催化強度，都在次貸風暴 發生後減少許多。以INTP 表示各風險因子與 Dummy 項的交互作用項。流動性 風險在加入與Dummy 的交互作用項後變得不顯著，但流動性風險與 Dummy 的 交互作用項卻是顯著為正的。這表示次貸風暴後流動性風險對系統性風險的影響 是比較明顯的，公司的流動性確實有陷入問題且此問題影響系統性風險的時間較 長，因此在次貸風暴過後的研究期間內流動性風險對系統性風險的關聯是很高 的。利率風險與Dummy 的交互作用項雖不顯著但為負值，利率風險係數為正，

表示次貸風暴發生後利率風險對系統性風險的關聯減弱。外匯風險與Dummy 的 交互作用項顯著為正，外匯風險係數顯著為負，表示次貸風暴發生後外匯風險對 系統性風險的關聯減弱。

表十二 加入利率風險交互作用項之迴歸與加入外匯風險交互作用項之迴歸

Coefficient Std. Error t-Statistic Coefficient Std. Error t-Statistic INTP_

IR -0.03084 0.04465 -0.69076 INTP_

FR 0.202229*** 0.061439 3.291522 LR 0.068299*** 0.012775 5.346438 0.067541*** 0.014689 4.598125 IR 0.064553* 0.03776 1.709586 0.042122* 0.02141 1.967402 FR -0.27966*** 0.031246 -8.95028 -0.38925*** 0.049207 -7.91046 SR 0.539496*** 0.031894 16.91543 0.550086*** 0.032251 17.05637 CR -0.04815** 0.020133 -2.39142 -0.04178** 0.020372 -2.05098 NFR 0.149201*** 0.017336 8.606649 0.151653*** 0.018622 8.143742 Adj. R² 0.708234 0.7057

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權益風險與 Dummy 的交互作用項顯著為負，表示次貸風暴發生後權益風險 對系統性風險的關聯減弱。在加入信用風險與Dummy 的交互作用項以後，信用 風險變得不顯著且交互作用項亦不顯著。

表十三 加入權益風險交互作用項之迴歸與加入信用風險交互作用項之迴歸

Coefficient Std. Error t-Statistic Coefficient Std. Error t-Statistic INTP_

SR

-0.1608** 0.070477 -2.28155

INTP_

CR -0.03358 0.039629 -0.84743 LR 0.067875*** 0.014078 4.821303 0.067723*** 0.012405 5.459195 IR 0.043136** 0.021047 2.049494 0.042774** 0.020284 2.108775

FR -0.2569*** 0.032277 -7.95914 -0.27943*** 0.030975 -9.02102 SR 0.677614*** 0.059654 11.35902 0.53927*** 0.031164 17.30408 CR -0.04617** 0.02106 -2.19217 -0.03584 0.02809 -1.27584 NFR 0.148018*** 0.018311 8.083593 0.150496*** 0.017223 8.73816 Adj. R² 0.699106 0.714024

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三、認列損失程度對公司風險之影響

接著比較認列損失較不嚴重的金控公司和認列損失較嚴重的金控公司的迴 歸係數。兩個類別的迴歸估計結果如下表，並分別以群組A 指稱認列損失較不 嚴重的金控公司，群組B 指稱認列損失較嚴重的金控公司：

表十四 認列損失較不嚴重的金控公司(群組 A) 認列損失較嚴重的金控公司(群組 B) Coefficient Std. Error t-Statistic Coefficient Std. Error t-Statistic LR 0.113044*** 0.03746 3.017728 -0.02224 0.059948 -0.37095 IR 0.096747*** 0.041554 2.328212 0.035177 0.079071 0.444875 FR -0.3279*** 0.06813 -4.81279 -0.34627*** 0.095487 -3.62634 SR 0.523945*** 0.074603 7.023148 0.555569*** 0.115686 4.802388 CR -0.110322*** 0.044309 -2.489842 0.05111 0.068128 0.75021 NFR 0.024359 0.03667 0.664289 0.179636*** 0.063281 2.838692 Adj. R² 0.553994 0.48449

N 144 108

流動性風險的係數在群組 B 下變得不顯著，表示此群組不適合用流動比率 的倒數來分析與系統性風險的關聯。外匯風險與權益風險在兩個群組下都顯著，

且在群組B 下係數強度較強，表示對系統性風險的影響力較高。信用風險係數 仍無法有正常表現，但在群組B 可以彰顯信用分數越低系統性風險越高的現象，

不過係數不顯著。在描述性統計中，群組A 的信用風險標準差比群組 B 的小很 多，顯見信用風險在群組A 是相對穩定的，但在與系統性風險關聯的分析上，

卻沒有很出色的結果。金融商品比率在群組B 下顯著且係數強度較強，顯見群 組B 的投資金融商品活動較明顯，且對其風險的影響較大。接著比較兩者的 R-squared，發現群組 A 在此模型下的配適程度較好。這可以解釋為群組 B 還有 會顯著影響系統性風險的遺漏變數，在這個類別下，已出現更有關聯性的因子。

群組B 這個群體的金控公司，是在次貸中因持有結構性商品損失較為慘重的公 司，但不代表這些公司在其他方面，例如：經營能力、成長力等會輸給其他金控 公司。事實上，在歷經次貸風暴、雷曼兄弟破產等事件，群組B 下的富邦金及 兆豐金仍是在2009 年表現良好，獲利高於其他金控。但是，群組 B 是否因為金 融商品操作的方式、經營結構甚至企業文化而使其系統性風險的影響因子異於其 他金控是值得考究的。