併購績效之相關研究

六、 代理理論：由 Jensen and Meckling（1976）提出，認為代理的問題主要 在於經理人只持有公司一部分的股票，因而可能造成經理人工作怠惰或增 加由公司所有股東負擔的非金錢性的額外支出（non-pecuniary

perquisites），如豪華辦公室、專屬汽車等。

第三節 併購績效之相關研究

一、企業績效指標

Woo and Willard（1983）整合過去的文獻，歸納出十四項常用的指標：投 資報酬率、毛利率、銷貨收入、現金流量對投資百分比、市場占有率、市場占

Stern and Steward Company（1991）提出經濟附加價值（Economic Value Added, EVA）用以衡量企業績效，並以此為核心建立一套評價系統。EVA 指企 業在資產上獲取的收益與成本的差額，即 EVA＝稅後淨營業利益－資金成本率×

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Ooghe and Balcaen（2000）提出十種與併購有關的績效指標：營業利益 率、稅前息前投資報酬率、稅後股東權益報酬率、現金流量占資本比率、股東 權益占總資產比率、現金流量占總負債比率、流動比率、現金與短期投資占流 動資產比率、每人邊際收益以及邊際人事支出。

Sorensen（2000）將 22 個財務比率分為獲利性、流動性、成長性、周轉率 以及財務槓桿、利用因素分析以及變異數分析探討是否可利用財務比率來區別 主併公司、目標公司與未進行併購的公司。其研究結果發現，只有獲利性是唯 一全面具有顯著性的因素，主併公司較目標公司與未進行併購公司來得高。

Healy and Ruback（1992）認為以營業而來的現金流量取代淨利來評估企 業併購後的經營績效，可避免會計方法或財務決策所造成盈餘報導的扭曲。

Higson and Briginshaw（2000）認為，傳統上以財務性指標作為企業的評 價指標仍舊是合理有效的，但假如能改以公司在未來預期期間可籌措到的現金

Kim and McConnell（1977）的研究結果顯示，股價的異常報酬與併購後經 營績效有顯著正相關。Asquith, Bruner and Mullins（1983）的研究亦表示主 併公司可以獲得正向且顯著的累積異常報酬。Doukas and Travlos（1988）則 發現跨國併購對股東的財富並沒有影響，但若目標公司與主併公司屬於不同產 業，或主併公司可以藉由併購活動進入新市場，則可以為股東帶來超額報酬。

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Fowler and Schmidt（1989）則選取了在 1975 到 1979 年間的併購的 42 家 製造業為樣本進行研究。運用複回歸模型，對併購前後四年的會計資料及資本 常的股價報酬。Loughran and Vijh（1997）也提出宣告日的股價報酬並不能完 全代表併購活動會影響到股東的財富的看法

Conn et al（2001）則以跨國和國內併購後三年之報酬進行併購後的長期 績效研究，結果顯示國內併購報酬為負，跨國併購報酬為正。

Moeller and Schlingemann（2005）的研究發現，跨國併購後的宣告股價 相較於國內併購低，並且隨著產業特性的不同與併購其他公司數量的增加，股

Healy, Palepu, and Ruback（1992）則自華爾街日報選出在 1979 年到 1984 年間發生的美國前五十大併購案作為研究對象，利用經營績效法分析企業

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Ramaswamy and Waegelein（2003）以併購公司的資產市場價值做為績效衡 量標準，檢視 162 家主併公司以及目標公司在併購後 5 年的財務績效。研究結

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在財務綜效方面，吳美麗（1995）認為併購後以財務綜效表現最好之外，

林永隆（1998）和謝佩霓（2001）則認為無顯著差異。

綜合上述文獻可以發現，無論是國外或是國內，學者們對於企業併購是否 能夠提升經營績效的研究結果都相當不一致，在跨國併購以及產業異同等因素 對於績效影響的看法上也相當分歧。有鑑於此，本研究將進一步針對台灣企業 對這些議題做探討。

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