第一章 緒論
第六節 信用違約指數（Credit Default Indexes）
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若保護買方希望移轉的信用風險為多個標的資產時，此類型的信用違約交換 合約稱為一籃子信用違約交換。一般最常見的一籃子信用違約為第 N 個違約交 換，意思為雙方約定當所參考的資產群組發生違約事件共有 N 個或以上時，則 保護賣方必須立刻付資產違約損失給予保護買方。若違約事件為達到 N 個標準 時，保護買方必須要定期的支付費用給予保護賣方。
第六節 信用違約指數（Credit Default Indexes）
信用違約指數是另一種用來避險信用風險的組合信用衍生性商品。此指數為 一個完全標準化的定製商品，其增加了信用商品的流動性以及減少買賣價差。它 運作的方式為選擇一般市場上流動性較高的公司的信用違約交換作為一籃子資 產所合成的綜合信用指數，將這群資產以平均加權(Equal Weight)的方式計算其 權利金。因此，此指數如同購買許多單一名稱的信用違約交換合約，且能減少交 易成本。但其實際運作方式與信用違約交換有些許不同，若發生違約事件時，保 護買方所需支付的權利金立即停止，對於信用違約指數而言，保護買方則會在合 約期間內(例：3、5、7 或 10 年)持續支付權利金，此金額會隨著剩餘的本金金額 成比例，主要原因在於契約過程中發生數個標的的公司違約情況，使得需要被保 護的資產群組減少，也降低了本金金額。信用違約指數的權利金規定每三個月付 費，而付費日期定在每一年度的三月、六月、九月以及十二月的二十號。信用違 約指數的成員會每六個月定期依標準調整指數成員，若指數之標的資產群組無發 生違約事件，則指數的的成員維持不變，已發生違約或信用等級下降的標的資產 則為從指數成員移出。
目前市場上有兩個主要的信用違約指數：CDX 指數和 iTraxx 指數。CDX 指 數涵蓋地區包含北美和新興市場的企業，由 CDS 指數公司（CDS Index Company）
所管理以及由 Markit 集團有限公司(Markit Group Limited)所發行；iTraxx 指數則 涵蓋了其他世界地區，其由國際指數公司(International Index Company ,IIC)所管
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理，與 CDX 指數相同是由 Markit 集團有限公司所發行。而信用違約指數依據三 大信用評等公司(S&P、Moody's 以及 Fitch rating）之評等結果分別在不同的地區 編為投資級(Investment Grade)、高風險（High Vol）、以及高收益（High Yield）
等指數名稱，其中各指數名稱在表 1.1 呈現。
隨著信用違約指數的發展，合成型CDO商品概念也被導入於信用違約指數中，
也就是將指數切割分成不同層級的標準化分券型式以吸引不同風險偏好的投資 者。各分券提供了分層標的資產組合的保護如同之前所介紹過的CDO將受益證 券分層級的方式。而剛所提到的兩大信用違約指數－CDX指數和iTraxx指數，被 分成五個分券：權益分券、次順位分券、中間層級分券、優先層級分券、最高層 級分券。CDX指數之標準化分券架構為0-3%、3-7%、7-10%、10-15%以及15-30%
， iTraxx 指數之標準化分券架構為 0~3%、3~6%、6~9%、9~12%及 12~22%。
投資人在各分券能獲得的投資報酬主要分成兩大類：第一類為在訂立契約期初時 投資人會先收到一筆等同於市場報價的預付費用(upfront payment)，並在每一期 會拿到信用價差(running spread)；第二類的投資人則只有在定期會得到信用價差。
在 2008 年以前，權益分券的投資人屬於第一類報酬方式，其餘分券投資人皆屬 於第二類報酬方式，如表 1.2。然而，自 2007 年美國發生「次級房貸」以來，一 連串的金融危機事件連帶影響到了較高層級分券之違約率增加，這也使得以信用 違約指數為標的之合成型 CDO 商品內容上產生了許多的變化。最主要的變化在 於次順位分劵以上給予投資人的報酬方式漸漸趨向權益分劵方式(第一類)，到了 現今，各分劵的投資人獲利方式皆為第一類，而不同分劵會有不同的信用價差價 格及期初市場報價金額，圖 1.4 為 Itraxx 指數之各分券演變過程。而本文將評價 以 Itraxx 指數為標的之不同商品內容之合成型 CDO 分券。
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表 1. 1 目前全世界主要的信用違約指數名稱 (資料來源www.markit.com)
指數名稱 分佈地區 信用評等 標的資產數目
CDX.NA.IG 北美 投資級 125
CDX.NA.IG.HVOL 北美 高風險 30
CDX.NA.HY 北美 高收益 100
CDX.EM 新興市場 14
CDX.EM Diversified 新興市場 40
iTraxx Europe 歐洲 投資級 125
iTraxx Europe HiVol 歐洲 高風險 30 iTraxx Europe Crossover 歐洲 高收益 50
iTraxx Asia 亞洲 投資級 50
iTraxx Australia 澳洲 投資級 25
表 1. 2 信用違約指數及分券市場報價(2004.8.4)，資料來源 Dezhong(2006)
iTraxx Europe (5 年) CDX.NA.IG (5 年) 信用違約指數 42 bp 信用違約指數 63.25 bp
分券 市場報價 分券 市場報價
0%-3% 27.6 % 0%-3% 48.1 %
3%-6% 168 bp2 3%-7% 347 bp 6%-9% 70 bp 7%-10% 135.5 bp 9%-12% 43 bp 10%-15% 47.5 bp 12%-22% 20 bp 15%-30% 14.5 bp
2 bp(basis point)為信用價差的計價單位，其中 1bp=0.01%
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