2016-4-19 2016年企业债和公司债市场创新债券品种融资实务 高慧珂
2016-4-29 我国“股债”集合融资方式融资实务分析 张琦
2016-6-21 231个地级市刚兑压力如何？哪些城投债刚兑信仰较弱？ 高慧珂
2016-6-24 国际评级机构的追偿评级方法研究 黄亦炫、李萱
责任。金融危机后，美、欧纷纷修订信用评级监管法规，除在评级机构行为规范上更加严格，最显著的变化 是增加了对评级机构就给投资者造成的损失承担民事责任的规定。
（2）国际三大评级机构在金融危机风波中，成为市场参与者大规模声讨、甚至提起诉讼的对象。对 此，三大评级机构一方面积极回应公众质疑、与监管部门达成和解协议、采取措施提高评级质量，另一方面 积极应诉，不同于金融危机前针对评级的诉讼较少且多被驳回的情形，近年来评级机构遭遇的诉讼越来越 多，三大评级机构为此也支付了越来越多的罚金与和解款项，和解成为评级机构较多使用的诉讼解决方式。
（3）总体而言，评级监管日趋严格、评级机构法律责任增强已是大势所趋，针对评级机构的诉讼也越 来越多，因此评级机构必须重视强化评级的合规性，同时吸取国际评级机构在金融危机中的教训，积极提高 评级质量，避免市场参与方提起诉讼。此外，增强透明度与信息披露已是国际评级监管的新趋势，评级机构 应以此为契机，增强与公众的沟通，帮助投资者了解并正确使用评级，这也是应对违约风险的积极举措。
（三）债券违约与评级机构责任探析
在我国宏观经济增长持续放缓，债券信用等级中枢下降的背景下，债券市场违约现象日渐普遍化。而 随着违约事件的出现和增加，关于评级机构就债券违约应承担怎样的责任的探讨就显得越来越重要，评级机 构在开展业务过程中面临的法律风险和声誉风险也不断加大。本报告研究了如何正确看待债券违约及评级机 构应承担的责任，梳理了我国法律对评级机构责任的界定，总结了评级机构应如何应对违约事件给自身带来 的法律和声誉风险。
（1）鉴于债券本身的信用属性及当前宏观经济的新形势，债券违约是不可避免的正常现象，个别企业 违约并不必然导致系统性风险，同时一定程度的违约还能够促进债券市场的发展和成熟。因此我们不应谈违 约色变，而应更多关注如何处理和化解违约风险。
（2）评级是对债券发行人未来本息偿付能力和意愿出具的专家意见，具有主观性，因此对评级机构责 任的界定，应侧重于考察其在评级活动中是否做到了勤勉尽责，是否遵守了法律法规、执业准则等对评级行 为的规范。
（3）我国法律对评级机构责任的界定概括来讲，只有当评级机构制作、出具的文件有虚假记载、误导 性陈述或者重大遗漏，而给他人造成损失时，才对受害人承担民事赔偿责任；如果评级机构存在的是其他违 法违规行为，则只承担行政责任，如警告、罚款、没收违法所得、撤销证券服务许可等。
（4）评级机构如何应对债券违约风险事件给自身造成的法律和声誉风险？首先，应防患于未然，建立 健全内部控制制度和合规管理制度，避免因失职或重大过失招致评级使用者的索赔或监管部门的处罚。同 时，应加强与投资者和公众的沟通，帮助投资者了解评级的意义和局限性，正确使用评级，消除对评级机构 的重大误解。
（四）我国“股债”集合融资方式融资实务分析
1、“股债”结合是一种创新的融资结构安排，在该方式下，既有权益获得资本增值收益的特征，同时
创新提供了参考和借鉴。
变化的影响。
对企业来说，债转股可以：改善资产负债结构，增强融资能力；减少企业的债务支出压力，增加盈利 能力；企业从银行获得外部性支持的可能性增加。然而，债转股可能涉及到企业经营控制权受到牵制甚至变 更，但是根据我们的判断，这种不利影响的程度有限。从评级角度，主要关注：债转股对企业资本结构的影 响程度；企业未来的经营状况是否能够得到明显改善，经营竞争力是否能够获得提升；债转股后，企业可以 从银行获得外部支持的规模及概率。
案例分析：本文以华荣能源债转股为例，详细分析了华荣能源债转股的背景及债转股对中国银行和华 荣能源的影响。
（七）逾千亿债券取消发行，债市的信仰被打破
1、截至2016年4月底，我国债券市场发生规模达到1000亿元以上债券取消发行的月份共有两次，一次 是2014年12月，一次是2016年4月。从这两月一级市场表现明显有异于其他月份来看，明显是由于受到了 外部环境冲击的影响。
2、我国两次债券取消发行高峰均出现了短融、中票取消发行较多、国企取消发行较多、资本货物类企 业取消发行较多以及高评级取消发行较多等明显特点。另外，民营企业和城投公司取消均较少，市场对城投 债的信仰并没有丧失。
3、本次逾千亿债券取消发行，主要是由于受到了宏观政策预期的变化、信用风险上升、市场利率上行 等因素的影响，但却产生了严重打击了一二级市场的信心、导致借新还旧更困难、对国企的信仰被打破、对 实体经济的支持力度有所下降等不良影响。
4、维护债市稳定，恢复债市融资功能，对于经济稳定增长和金融系统性稳定具有重要意义，监管层理 应积极应对，而不是坐观其变。首先，需要维稳市场流动性，保持利率稳定。其次，继续加大债市信息披露 制度改革。再者，需加大打击逃废债，而不是对其视而不见。此外，需加强对发债企业的约束。
（八）国际评级机构的追偿评级方法研究
追偿评级思路：追偿评级主要用来评估在模拟违约情形下，对某只债务工具的债务本金和相关利息的 回收水平的最终期望。标普侧重于估算债权人在正式破产程序或非正式的庭外重组之后预计能够回收的百分 比。惠誉将追偿评级的受评对象主要分为三类，包括一般非金融企业、公用事业类企业以及权益型不动产投 资信托等。针对一般非金融企业的债务追偿评级，采用了两种不同的评级方法，一种称为定制分析法，适用 于低投机级发行人债务的回收率分析，另一种是适用于投资级或高投机级发行人债务的分析方法，可称为聚 合分析法。穆迪以LGD模型为核心，重点分析违约时债务主体的债务结构以及回收率的概率分布，在此基 础上得到受评对象的LGD级别，穆迪的LGD评级反映的是违约后债务工具的期望违约损失率，以百分比的 形式表示。
追偿评级的基本流程：国际评级机构的追偿评级流程基本相似，核心步骤在于对违约企业进行估值，
追偿评级与其他评级的关系：标普认为对于追偿评级较高的债项，发行评级高于公司信用评级；对于 低追偿评级的债项，发行评级低于公司信用评级；对于公司信用评级在BB-及以上的无担保债券，追偿评级 的下限为3级。惠誉与之类似，根据追偿评级规则在发行人评级的基础上做出调整，进而得到债项评级。而 穆迪更加侧重于细化级别之间的差异，综合使用CFR、PDR和LGD评估企业损失和违约相关信息，如两家 CFR相同的违约企业，违约概率和违约损失可能并不相同，通过违约损失评级可以更全面的了解企业的信用 情况。同时，穆迪认为CFR与债项评级的差距存在上限，CFR在Caa2及以下等级的债项的最高评级不得超 过4个小级别，而CFR在Caa1及以上等级的债项的最高评级不得超过3个小级别。