2016年企业债和公司债券市场创新债券品种融资实务
一、创新债券品种发行情况
近两年，企业债和公司债市场相继推出了可续期债券、项目收益债券、专项债券、债贷组合债券、熊 猫债券、可交换债券、并购重组私募债券、绿色债券等创新品种。截至2016年4月15日，所有创新债券品种 均已成功发行。
1. 可续期债券
截至2016年4月15日，企业债券和公司债券市场共发行可续期企业债券11期，发行规模为227.00亿 元。
2016年以来企业债和公司债券市场仅发行3期可续期债券，其中可续期企业债券2期，可续期公司债券1 期，发行规模总计为66.00亿元。期限有两种类型，为5+N和3+N。债项级别有AA+级1期，AAA级2期。发 行利率位于3.60%~7.00%。在可续期债券的会计处理方面，债券条款中是否含有递延支付利息条款决定着 可续期债券是计入权益还是计入负债，即，如果债券条款设计中有递延支付利息条款，那么将可续期债券计 入权益，否则计入负债，16年发行的16浙交Y1和16广州地铁可续期债01均有递延支付利息条款，故计入权 益。
表1：2016年以来可续期债券发行情况
发行人 债券简称 发行日期 规模 期限 主体
级别 债项 级别
发行
利率 会计处理 主承销商
海航集团有限公司 16海航集团可续期债01 2016-4-13 20.00 3+N AA+ AA+ 7.00 - 海通证券 浙江省交通投资集
团有限公司 16浙交Y1 2016-3-8 20.00 5+N AAA AAA 3.60 计入权益 浙商证券 广州地铁集团有限
公司 16广州地铁可续期债01 2016-1-25 26.00 3+N AAA AAA 4.28 计入权益 海通证券、
广州证券 资料来源：WIND，鹏元整理。
2. 项目收益债
截至2016年4月15日，企业债券市场共发行项目收益债券14期，发行规模为148.50亿元。
2016年以来企业债券市场共发行项目收益债券5期，募集资金规模为51.50亿元。发行期限普遍较长，
在6年~10年之间。债项级别方面，4期项目收益债债项级别为AA，1期项目收益债债项级别为AA+。发行利
表2：2016年以来项目收益债券发行情况
图3：专项债券类别分布
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注：3期为混合专项债券。
4.绿色债券
截至2016年4月15日，企业债券和公司债券市场共发行绿色债券1期，即“16京汽绿色债01”，发行公 告日期为2016年4月14日，发行起始日期为2016年4月21日。发行规模不超过25亿元，其中15亿用于北京 汽车股份有限公司株洲基地技改扩能建设项目，主要用于技术改造、扩大产能，10亿用于补充营运资金。
发行期限为7年。主体级别和债项级别均为AAA。
5.债贷组合债券
截至2016年4月15日，企业债券市场共发行债贷组合债券32期，发行规模为434.00亿元。其中2013年 发行6期，发行规模为76.00亿元；2014年发行22期，发行规模为296.00亿元；2015年发行4期，发行规模 为62.00亿元；2016年以来还未有债贷组合债券发行。
“债贷组合”是按照“融资统一规划、债贷统一授信、动态长效监控、全程风险管理”的融资模式，
由银行为企业制定系统性融资规划，根据项目建设融资需求，将企业债券和贷款统一纳入银行综合授信管理 体系，由综合融资协调人加强发行人债券融资和银行贷款统筹管理，借鉴贷款管理模式对债券进行存续期管 理，并参照信贷管理的深度提前揭示债贷风险，实现发行人债务风险的整体防控。当前发行的债贷组合债券 均由国家开发银行担任综合融资协调人，由国开证券担任债券的主承销商。
6.熊猫债券
截至2016年4月15日，公司债券市场共发行熊猫债券10期，发行规模为175.00亿元。
2016年以来公司债券市场共发行熊猫债券7期，募集资金规模为160.00亿元。发行期限在3年~7年之 间，以5年期为主。有评级信息的熊猫债债项级别均为AAA级。从发行方式来看，越秀交通基建有限公司发 行的2期熊猫债券为公募发行，其余熊猫债券均为私募发行。发行利率位于2.85%~6.70%之间，公募熊猫债 券的发行利率相对比私募熊猫债券低。增信方面，仅海航集团（国际）有限公司发行的熊猫债券由海航集团 有限公司提供不可撤销连带责任担保，其余熊猫债券均未进行增信。
表4：2016年以来公司债券市场熊猫债券发行情况
二、各类创新债券品种是否有利率优势？
本部分我们将对各类创新债券品种的发行利率进行分析，我们将创新债券品种的发行利率与相同条件 下的普通债券平均发行利率进行比较，以探讨其是否具有利率优势。需要说明的是，相同条件下的普通债券 指与创新债券品种发行月份、发行期限、债项等级均相同的普通债券，且对于发行期限，我们考虑含权期 限，如果债券的原始期限设计为“7+3”，则期限为7年。
可续期债券由于赋予发行人续期选择权和赎回选择权等因素使其具有高息票特征。2016年发行的16浙 交Y1和16广州地铁可续期债01与相同条件下普通债券平均发行利率的利差分别为22BP和34BP，可见可续 期债券的发行利率较一般债券高。
项目收益债方面，与相同条件下普通债券的平均发行利率相比，除16如东棚改项目债的发行利率低于 普通债券的平均发行利率外，其余项目收益债的发行利率均高于普通债券，尤其是16川煤气化项目NPB和 16随供水项目NPB的发行利率分别高出普通债券平均发行利率196BP和156BP，可见，项目收益债券的发 行利率与普通债券相比也较高，这主要是由于市场对项目的未来现金流及盈利情况存有疑虑。
专项债券方面，与相同条件下普通债券的平均发行利率相比，专项债券的发行利率有高有低，其中，
16温城专项债01的发行利率低于普通债券73BP，16邵东专项债的发行利率高于普通债券167BP。
熊猫债券的发行利率通常情况下低于相同条件下普通债券的平均发行利率。2016年以来发行的熊猫债 券中，除16碧园02的发行利率高出普通债券55BP外，其余熊猫债券的发行利率均低于普通债券，尤其是16 中燃01的发行利率低于普通债108BP。
表6：各类创新债券品种发行利率与相同条件下普通债券平均发行利率比较情况
债券品种 债券简称 发行利率 相同条件下普通债券平均发行利率 利差(BP)
可续期债券 16浙交Y1 3.60 3.38 22
16广州地铁可续期债01 4.28 3.94 34
项目收益债券
16川煤气化项目NPB 7.00 5.04 196
16腾冲供水项目NPB 6.20 5.76 44
16随供水项目NPB 6.10 4.54 156
16奉化危改项目债 4.58 4.54 4
16温城专项债01 4.05 4.78 -73
16瓯海专项债 4.83 4.83 0
16邵东专项债 6.50 4.83 167
熊猫债券
16碧园02 4.55 4.00 55
16越交01 2.85 3.27 -42
16越交02 3.38 3.50 -12
16碧园01 4.75 4.89 -14
16世茂01 4.80 5.28 -48
16中燃01 4.20 5.28 -108
注：1..利差为对应发行利率与相同条件下普通债券平均发行利率的差值。
表7：发行企业债券和公司债券的一般条件
表8：企业债券和公司债券各类创新债券品种额外发行条件
表9：几个有交叉选择可能的创新债券品种主要优势
对于绿色企业债券，优惠措施主要有：1）债券募集资金占项目总投资比例放宽至 80%；2）绿色债券 不受企业发债指标限制；3）在资产负债率低于75%的前提下，核定发债规模时不考察企业其它公司信用类 产品的规模；可以使用不超过50%的募集资金用于偿还银行贷款和补充运营资金；主体信用评级AA+且运 营情况较好的发行主体，可使用募集资金置换由在建绿色项目产生的高成本债务等。对于绿色公司债券，设 立绿色公司债券申报受理及审核绿色通道，提高绿色公司债券上市预审核或挂牌条件确认工作效率等。
四、创新债券品种的融资选择举例
结合前文的分析，本部分列举几个例子以形象地说明如何通过创新债券品种进行融资。
1.如果发行人所需资金期限较长，且募投项目不是专项债券所指的六大类项目类型，那么发行人可以选 择发行可续期债券或者项目收益债券。首先应先看发行人的净资产、盈利情况、项目收益情况等是否满足发 行此两种债券的条件，满足哪个债券品种的发行条件就选择发行哪种债券。例如如果发行人以重资产为主、
资产收益较低、投资期限较长，特别是市政基础设施，如地铁等，那么可以发行可续期债券；如果募投项目 有稳定的现金流，那么就可以剥离该项目发行项目收益债券；如果两种创新债券品种的发行条件均满足，那 么发行人具体可以根据是否有降低杠杆率需求、对信息披露的偏好等来决定发行何种债券。此外，如果发行 人选择发行可续期债券，还应当考虑以下两个因素：一是在发行企业债券还是公司债券，应主要考虑审批流 程、上市地点等；二是条款设计上是否设计递延支付利息条款，如果有递延支付利息条款，那么就可以将其 计入权益，降低杠杆率。
2.如果募投项目是专项债券所指的六大类项目类型，那么发行人就应该在发行专项债券、项目收益债 券、可续期债券中做出选择。同样首先看发行人是否满足此三种债券的发行条件，如果同时满足，就应比较 三种债券的优劣势，比如发行专项债券不占发债指标、计入权益的可续期债券可以降低杠杆率、项目收益债 券对发行主体要求低等。此外，对于前文列举的有特殊优惠措施的专项债券，发行人在选择债券品种时也应 给予考虑。
3.如果债券发行人是绿色企业或者募投项目是绿色项目（包含绿色项目的），那么还可以突出其绿色特 征，发行绿色债券。具体是在企业债券市场发行还是公司债券市场发行，除了考虑审批流程、上市地点外，
还应参照各自监管部门的政策，例如在企业债券市场发行绿色债券，目前监管不需要提供绿色项目第三方认 证方面的资料，且可以使用不超过50%的募集资金用于偿还银行贷款和补充运营资金。
4.如果债券发行人是境外注册公司，那么就可以选择发行熊猫债券。接下来就要看发行人是否满足大公
4.如果债券发行人是境外注册公司，那么就可以选择发行熊猫债券。接下来就要看发行人是否满足大公