第四章 實證結果
第一節 對新台幣匯率變動率的影響
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第一節 對新台幣匯率變動率的影響
Model 1－央行官員四種談話內容對新台幣匯率影響
將自聯合新聞網蒐集之所有官員談話(共七位)分為「阻升」、「阻貶」、
「關注升值趨勢」、「關注貶值趨勢」四類，設定虛擬變數，並加入前一期 新台幣匯率變動率做為自我回歸項目，以及加入國際日圓匯率變動率共計 六項做為解釋變數，新台幣匯率變動率為被解釋變數，設定回歸模型為：
NTDR
t= α
0+ β
1NTDR
t-1+ β
2A
t+ β
3B
t+ β
4C
t+ β
5D
t+ β
6JPYR
t+ ε
t 其中NTDRt 為 t 日匯率變動率 NTDRt-1 為 t-1 日匯率變動率
A t = 1，表在 t 日有任一官員發表阻升談話 B t = 1，表在 t 日有任一官員發表阻貶談話
C t = 1，表在 t 日有任一官員關注新台幣匯率升值趨勢 D t = 1，表在 t 日有任一官員關注新台幣匯率貶值趨勢 JPYRt 表 t 日日圓匯率變動率
回歸結果顯示，前一日新台幣匯率變動率對隔日變動率有顯著正向影 響，表當日匯率走勢是前日匯率走勢的延續。但官員發言的回歸結果出現 矛盾情形：當官員發言阻升時，隔日匯率顯著升值，發言阻貶時，隔日匯 率顯著貶值。此現象與前文敘述統計結果相符，推測原因是官員往往在升 值趨勢之下發表阻升談話，貶值趨勢下發表阻貶談話。關注談話方面，關 注升值趨勢的談話對新台幣升值的影響顯著，關注貶值趨勢的談話對新台
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幣貶值也影響顯著。由於關注性談話不含對匯率走勢的意看法，因此回歸 結果合理。日圓匯率走勢和新台幣匯率走勢同向，即日圓升值時新台幣也 升值，反之亦然。由於設置日圓匯率項目是希望反映國際美元走勢，日圓 升值表美元相對貶值，因此台幣升值符合常理，另一可能是台幣和日圓有 連動情形。
由於彭淮南總裁與周阿定先生在資料全期間皆任職於央行，以下針對 兩人做分析，看「發言人」不同是否影響口頭干預效果。回歸模型如下：
NTDR
t= α
0+ β
1NTDR
t-1+ β
2Peng_A
t+ β
3Peng_B
t+ β
4Peng_C
t+ β
5Peng_D
t+ β
6JPYR
t+ε
t其中
Peng_A t = 1，表在 t 日彭淮南總裁發表阻升談話 Peng_B t = 1，表在 t 日彭淮南總裁發表阻貶談話
Peng_C t = 1，表在 t 日彭淮南總裁關注新台幣升值趨勢 Peng_D t = 1，表在 t 日彭淮南總裁關注新台幣貶值趨勢
NTDR
t= α
0+β
1NTDR
t-1+β
2J_A
t+β
3J_B
t+β
4J_C
t+β
5J_D
t+β
6JPYR
t+ε
t其中
J_A t = 1，表在 t 日周阿定先生發表阻升談話 J_B t = 1，表在 t 日周阿定先生發表阻貶談話
J_C t = 1，表在 t 日周阿定先生關注新台幣匯率升值趨勢 J_D t = 1，表在 t 日周阿定先生關注新台幣匯率貶值趨勢
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回歸結果顯示，彭總裁發言阻升時，隔日匯率升值但不顯著，但發言 阻貶時，隔日匯率顯著貶值，此現象可能因資料期間內幾波新台幣大幅升 值時，彭淮南僅在 2005 年與 2010 年較積極阻升，其餘多採關注性談話有 關。關注談話方面，關注升值趨勢顯著影響新台幣升值，關注貶值趨勢顯 著影響新台幣貶值，符合常理。類似的情形也發生在周阿定的談話上。
Model 1 的回歸結果整理於表 4.2。
‧
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic
α0 -2.63E-05 4.31E-05 -0.60932
NTDRt-1 0.0732*** 0.017327 4.222345
A t -0.0008** 0.000338 -2.46012
NTDRt-1 0.0822*** 0.017433 4.714844
Peng_At -0.0006 0.000475 -1.33651
Peng_Bt 0.0015*** 0.000429 3.493607
Peng_Ct -0.0013*** 0.000338 -3.86677
Peng_Dt 0.0012*** 0.000338 3.640061
JPYRt 0.0226*** 6.00E-03 3.768041
α0 -1.69E-05 4.28E-05 -0.39483
NTDRt-1 0.0835*** 0.017459 4.781263
J_At -0.0007 0.000699 -1.01554
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Model 2－合併談話內容
Model 2 將官員談話內容分類合併：在升值趨勢中，將官員阻升以及 關注性談話合併成一項，貶值趨勢時亦然，簡化探討央行官員在升值或貶 值趨勢之下發表具有方向性以及不具方向性談話的結果。回歸模型如下：
NTDR
t= α
0+ β
1NTDR
t-1+β
2AC
t+β
3BD
t+β
4JPYR
t+ε
t其中
AC t = 1，表在 t 日任一官員發表阻升或關注升值趨勢之談話 BD t = 1，表在 t 日任一官員發表阻貶或關注貶值趨勢之談話
同樣，針對彭淮南總裁以及周阿定先生進行個別分析，回歸模型如下：
NTDR
t= α
0+ β
1NTDR
t-1+ β
2Peng_AC
t+ β
3Peng_BD
t+ β
4JPYR
t+ ε
tNTDR
t= α
0+ β
1NTDR
t-1+ β
2J_AC
t+ β
3J_BD
t+ β
4JPYR
t+ε
t其中
Peng_AC t = 1，表在 t 日彭淮南總裁在匯率趨勢為升值時發表談話 Peng_BD t = 1，表在 t 日彭淮南總裁在匯率趨勢為貶值時發表談話 J_AC t = 1，表在 t 日周阿定先生在匯率趨勢為升值時發表談話 J_BD t = 1，表在 t 日周阿定先生在匯率趨勢為貶值時發表談話
回歸結果顯示，央行任一官員在新台幣匯率趨勢走升時發表談話顯著 影響新台幣升值；在新台幣匯率走貶時發表的談話則顯著影響新台幣貶值。
由於此回歸為 Model 1 之精簡，出現和 Model 1 相同的情形合理。
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Variable Coefficient Std. Error t-Statistic
α0 -2.67E-05 4.31E-05 -0.62005
NTDRt-1 0.0733*** 0.017331 4.22974
AC t -0.0013*** 0.000195 -6.50856
BD t 0.0013*** 0.000185 7.116427
JPYRt 0.0215*** 5.95E-03 3.613844
α0 -2.69E-05 4.27E-05 -0.6308
NTDRt-1 0.0825*** 0.017426 4.731635
Peng_AC t -0.0011*** 0.000277 -3.92572
Peng_BD t 0.0013*** 0.000267 4.959991
JPYRt 0.0227*** 6.00E-03 3.785881
α0 -1.72E-05 4.28E-05 -0.40098
NTDRt-1 0.0835*** 0.017452 4.78487
J_AC t -0.0010*** 0.000266 -3.73849
J_BD t 0.0010*** 0.000272 3.762493
JPYRt 0.0236*** 6.01E-03 3.929833
*表 10%顯著水準，**表 5%顯著水準，***表 1%顯著水準
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回歸結果顯示，彭淮南及周阿定於當期或前一期發表阻升談話，皆影 響新台幣升值，但不顯著，表示兩位官員發表談話後，雖無法反轉升值走 勢，但已和升值趨勢無顯著關係；當期及前一期之阻貶談話則顯著影響新 台幣貶值。
關注升值趨勢談話，兩位官員無論在當期或前一期發表談話皆顯著影 響新台幣升值。關注貶值趨勢部分，周阿定先生無論當期或前一期談話皆 顯著影響新台幣貶值，但彭淮南先生前一期的關注貶值趨勢談話，影響新 台幣貶值不顯著。Model 3 的回歸結果整理於表 4.4。
表 4.4 Model 3 回歸結果
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic
α0 -2.63E-05 4.45E-05 -0.59175
NTDRt-1 0.0657*** 0.017551 3.74488
A t -0.0008** 0.000338 -2.43689
A t-1 0.0001 0.000338 0.356162
B t 0.0010*** 0.000268 3.889552
B t-1 0.0005* 0.000268 1.831354
C t -0.0015*** 0.000245 -6.17473
C t-1 -0.0006** 0.000246 -2.24284
D t 0.0015*** 0.000267 5.676204
D t-1 0.0002 0.00027 0.753024
JPYRt 0.0209*** 5.95E-03 3.513559
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NTDRt-1 0.0755*** 0.017513 4.31385
Peng_A t -0.0006 0.000474 -1.34367
Peng_A t-1 -6.23E-05 0.000474 -0.13131
Peng_B t 0.0015*** 0.00043 3.474679
Peng_B t-1 0.0013*** 0.000429 3.087035 Peng_C t -0.0013*** 0.000338 -3.90422 Peng_C t-1 -0.0009** 0.000339 -2.57534
Peng_D t 0.0013*** 0.000337 3.710821
Peng_D t-1 0.0001 0.000338 0.305354
JPYRt 0.0222*** 5.99E-03 3.705093
α0 -6.99E-06 4.31E-05 -0.16227
NTDRt-1 0.0711*** 0.017286 4.115195
J_A t -0.0004 0.000691 -0.55519
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Model 4－落後一期之合併談話
如同 Model 2 的方式，將阻升及關注升值談話合併成一項，阻貶及關 注貶值之談話合併成一項，設定回歸模型如下：
NTDR
t= α
0+ β
1NTDR
t-1+ β
2AC
t+ β
3AC
t-1+ β
4BD
t+ β
5BD
t-1+ β
6JPYR
t+ ε
t其中
AC t = 1，表在 t 日任一官員發表阻升或關注升值之談話 AC t-1 = 1，表在 t-1 日任一官員發表阻升或關注升值之談話 BD t = 1，表在 t 日任一官員發表阻貶或關注貶值談話 BD t-1 = 1，表在 t-1 日任一官員發表阻貶或關注貶值談話
回歸結果顯示，在趨勢升值時官員發表阻升或關注談話，顯著影響新 台幣升值；趨勢貶值時發表之阻貶或關注談話，對新台幣貶值也有顯著影 響。但前一期關注升值趨勢的談話，影響新台幣升值已不顯著，前一期關 注貶值趨勢的談話，同樣不顯著影響新台幣貶值。
NTDR
t= α
0+ β
1NTDR
t-1+ β
2Peng_AC
t+ β
3Peng_AC
t-1+ β
4Peng_BD
t+ β
5Peng_BD
t-1+ β
6JPYR
t+ε
t其中
Peng_AC t = 1，表在 t 日彭淮南總裁發表阻升或關注升值之談話 Peng_AC t-1 = 1，表在 t-1 日彭淮南總裁發表阻升或關注升值之談話 Peng_BD t = 1，表在 t 日彭淮南總裁發表阻貶或關注貶值之談話 Peng_BD t-1 = 1，表在 t-1 日彭淮南總裁發表阻貶或關注貶值之談話
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NTDR
t= α
0+ β
1NTDR
t-1+ β
2J_AC
t+ β
3J_AC
t-1+ β
4J_BD
t+ β
5J_BD
t-1+ β
6JPYR
t+ ε
t其中
J_AC t = 1，表在 t 日周阿定先生發表阻升或關注升值之談話 J_AC t-1 = 1，表在 t-1 日周阿定先生發表阻升或關注升值之談話 J_BD t = 1，表在 t 日周阿定先生發表阻貶或關注貶值之談話 J_BD t-1 = 1，表在 t-1 日周阿定先生發表阻貶或關注貶值之談話
回歸結果顯示彭淮南和周阿定，在當期及前一期發表阻升或關注升值 趨勢談話皆顯著影響新台幣升值，當期和前一期之阻貶或關注貶值趨勢談 話也顯著影響新台幣貶值，代表兩位官員的談話效果差異不大，「發言者」
的影響有限，同樣無法反轉原先匯率趨勢。Model 4 的回歸結果整理於表 4.5。
Model 1 到 4 之分析中，前一期匯率變動率與當期日圓匯率變動率皆 顯著正向影響當期新台幣匯率，表示新台幣匯率變動率會延續前一天趨勢，
而日圓匯率顯著影響新台幣匯率，可能因為日圓走勢和新台幣匯率有連動 的情形，或美元相對日圓貶值通常也使新台幣相對美元升值。
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Variable Coefficient Std. Error t-Statistic
α0 -2.66E-05 4.45E-05 -0.59868
NTDRt-1 0.067*** 0.017546 3.816579
AC t -0.0013*** 0.000195 -6.43696
NTDRt-1 0.0767*** 0.017512 4.378392
Peng_AC t -0.0011*** 0.000277 -3.97552 Peng_AC t-1 -0.0006** 0.000277 -2.21547
Peng_BD t 0.0013*** 0.000267 4.983383
Peng_BD t-1 0.0006*** 0.000267 2.101574
JPYRt 0.0223*** 5.99E-03 3.728112
α0 -5.64E-06 4.31E-05 -0.13075
NTDRt-1 0.071*** 0.017305 4.104774
J_AC t -0.0008*** 0.000264 -2.97681