樣本來源

本研究收集民國 94 年至 97 共 4 年之上市櫃不含金融業公司資料，進行橫斷面與 時間序列( pooled cross-section and time series data)分析。樣本資料來源台灣經濟新報 (TEJ)，排除樣本期間內資料不全的公司後，共計 1172 家上市櫃公司、4688 筆樣本。

首先，我們欲估計經理人以及董監事的合理報酬，希望在控制公司特性以及股權結構 等影響薪酬的因子後，求算合理報酬水準。

根據金管會民國 95 年修訂之公開發行公司年報應記載事項準則，我國公開發行公 司薪酬揭露方式為董監、主要經理人薪酬總額配合級距人數方式，其中薪酬總額包括 薪資、獎金特支、退職金、現金股利以及股票股利合計數；主要經理人為協理(經理)

級以上經理人(依公司揭露為主)。本研究受限於法令限制，無法取得個別董監事與經 理人薪酬資訊，因此應變數以當年度主要董監事薪酬總額(d_comp)與經理人薪酬合計 總額(m_comp)進行估計。自變數部分，以本研究以負債程度(D_A)與固定資產比例 (FA_A)來代表公司槓桿程度；以淨銷售額(NS)以及員工人數(n_employees)當作公司規 模大小替代變數；公司績效部分，以資產報酬率(ROA)來當作會計績效的替代變數，

Tobin’s Q 當作市場績效指標。以下分別就變數進行說明:

應變數:

1. 董監事薪酬 (d_comp)

係指全部董監事領取之金額(千元)，包含酬勞合計、現金股利、股票股利以及兼 任所領取的薪資、退職金及獎金，並將其取自然對數。

2. 經理人薪酬 (m_comp)

當年度主要經理人總薪酬合計(千元)，主要經理人係指協理(或經理)，依公司揭露 為準)以上之經理人，包含所領取的薪資、獎金特支、退職金、現金股利以及股票股利 合計數，並將其取自然對數。

自變數:

本研究根據過去文獻，控制可能影響薪酬水準的因子，股權結構包含經理人持股 比例多寡、董事會持股比例、董事會人數、董事兼任經理人；公司特性部分包含槓桿 結構、公司規模、績效以及未來成長機會。以下分別就影響薪酬水準的各項變數進行 探討:

股權結構因子

1. 經理人持股比例 (m_equity)

經理人持股較高時，對公司控制權相對較高，當管理階層對於公司決策有較高的 投票與控制權時，亦愈有可能干預自身的報酬水準。Ungson and Steers (1894) 以及

Finkelstein and Hambric (2006) 的研究中均發現，高階經理人持股的多寡會影響其報酬 水準，尤其在薪資與紅利(以現金為基礎)方面，經理人持股比例與經理人薪酬呈正相 關，Holderness and Sheehan (1988)也發現，當經理人為主要股東時，薪酬水準較其他 非主要股東的管理者高。

管理者持股對於公司績效影響上，Jensen and Ruback (1983)提出職位固守假說 (Entrenchment Hypothesis)，認為基於職位安全性的考量，當內部股東持股達到一定的 比例後，會產生反接管的行為(Anti-takeover Behavior)，高階管理者為了鞏固自身的權 力利益而反對對於公司價值具有提升作用的併購案及股權收購行動，且管理者增加其 持股比率或影響力達到足以保障職位時，便有可能產生怠惰之情形，做出違背股東利 益的行為，偏離公司價值極大化的目標，因此降低公司本身價值。Allen (1981) 發現 CEO 持股(以及 CEO 之家族持股)與 CEO 績效呈反向關係，Core et al. (1999)研究亦發 現，經理人持股程度與薪酬呈現負相關。

2. 董監事持股比例 (d_equity)

董事會職責為監督公司經營績效，並負責設計管理者報酬，透過良好的薪酬機制 誘使經理人極大化股東價值。在公司治理機制上，當董事會成員持股比例較高時，董 事會有較高的權利和意願去監督公司經營，對於管理階層的薪資上，亦會有較高的牽 制效果 (Boyd, 1994)。

Hill and Snell（1989）發現股權集中程度與生產能力呈現正向關係，主要在於有 權力的股東能夠讓公司的效率提升。Jensen and Meckling（1976）提出利益趨同假說

（convergence of interest hypothesis），若董事會持有公司股票比率越高時，那麼就會制 訂符合股東利益最大化的決策，所有權結構集中程度較高公司擁有較佳績效，因此利 益趨同假說認為所有權結構與公司績效呈現正向關係。

3. 董事會人數 (n_director)

董事會結構為影響董事會功能的重要因素，其中董事會大小對於經理人薪酬決定

性有重要影響。Jensen(1993)研究發現，企業在董事會成員眾多而董事持股比率不高、

股權較不集中下，會產生搭便車(free rider)問題，導致董事會可能流於形式，不易發揮 監控效能。目前有許多實證研究發現，董事會規模過大時，公司治理機制較差，導致 公司績效表現較差。而 Core et al. (1999)發現，董事會規模較大時，其經理人擁有較高 的超額報酬，企業由前任或現任 CEO 兼任董事長公司，發生財務舞弊(Carcello and Nagy, 2004) 以及盈餘管理機率較高(陳錦村與葉雅薰 2002)。

4. 董事兼任經理人 (Dual)

董事兼任高階經理人在台灣實屬普遍現象，在評估薪酬水準以及公司績效時不得 不納入考量。當經理人身兼董事職務時，對公司有較大的控制權，降低董事會的監督 效果，因此公司導致公司績效較差。Core et al. (1999) 與 Brick et al. (2006)均指出，董 事兼任經理人時，經理人能夠影響董事會對於薪酬水準的決定，更有可能透過這些影 響性來提升本身的薪酬。

公司特性因子

1. 槓桿程度 (D_A、FA_A)

根據過去文獻，公司槓桿比例對經理人薪酬有兩方面的影響。根據 Brick et al.

(2006)年研究，當公司槓桿程度較高，管理者相對要承擔的風險與責任相對較重，因 此當公司負債程度應與管理者薪酬呈現正相關，以反映所付出心力。另外一方面，

Stiglitz（1985）認為債權人比股東更能有效控制公司管理階層活動。負債程度增加亦 會增加債權人對公司經營權的干預，導致公司在制定薪酬政策時將受到較多的限制，

管理者其報酬可能會比低負債程度公司低。本研究以負債比例當作財務槓桿的替代變 數，而用固定資產比例當作營運槓桿的替代變數，控制槓桿程度對於薪酬的影響。

2、公司規模 (NS、N_employees)

公司規模大小反應組織的複雜程度以及管理者頇具備的能力。一般而言，規模越

大的公司，對於管理者的才能要求也越高，他們必頇負責複雜的公司經營決策，且需 承擔的風險亦較規模小的公司高，因此規模較大的公司經理人應具有較高的薪酬，以 反映其所承擔責任(Finkelstein and Hambrick ,1989)。Jensen and Murphy (1989) 發現大 公司相對於小公司，薪酬與股東財富間之敏感度較小。Brick et al. (2006) 研究發現，

公司規模越大時，管理者薪酬較高，反映管理者具備的專業人力資本。根據文獻探討，

我們發現公司規模為影響管理者薪酬的重要決定因素，本研究以淨銷售額當作公司規 模的替代變數。

3.公司績效(ROA、Tobin’s Q)

高階經理人薪酬往往受到公司經營績效表現影響，如獎金以及分紅都與公司績效 連動，過去實證研究指出，當公司績效表現較佳時，董事與經理人薪酬亦相對較高(Core et al, 1999; Brick et al.,2006; 歐陽豪與莊雙喜, 2008;楊詠絮, 2006)，本研究控制本研究 以 ROA 當作會計績效衡量指標、Tobin’s Q 當作市場績效衡量指標，控制績效表現對 於薪酬水準的影響。

4. 研發支出 (RD)

競爭力為一公司績效是否能持續成長的主要因素，學術上常以研發支出代表公司 未來成長機會，而公司投入的研發支出比重與管理階層領導以及決策相關，高研發支 出代表管理者頇具備更專業的知識與領導能力，並反映於其薪酬多寡(Aboodya and Kasznik ,2000;Brick et al., 2006)。然而部分文獻指出，企業投入研發支出時，短時間成 效並無法有效展現，反而因此增加財務支出，導致短期績效下降，楊詠絮(2006)發現 若董事會由於研發支出造成短期績效下降，裁減研發支出費用，則將影響高階主管超 額薪酬與降低公司未來績效。

根據文獻我們得知，在評估管理者薪酬時，研發支出為必頇考量到的影響因子，

本研究以研發支出占營收比重當作未來成長機會的替代變數。

5. 國際化程度 (Gobalization)

Gobalization 當年度外銷總額/營收總額比例

Industry 傳統產業(industry dummy=1)與電子業兩組(industry dummy=0)