4.6 3,000 萬元以上 STO：窒礙難行
4.7 外國法令之適用
4.7.1 準據法
準據法之決定得再依ICO 係在境內或境外進行者，分別探討之。
於我國境內進行者，發行人固然需依我國相關規定辦理之，惟若發行人 向美國境內進行臺版證券型代幣之銷售推廣，將觸動美國1933 年證券法之適 用，而必須依美國法進行註冊，或依豁免交易之規定進行148。另在證券型代 幣發行後之次級市場交易中，美國法院雖曾認為，由美國原告針對外國發行 人於外國交易所進行之有價證券交易，即使原告係於美國下單，將無美國證 券詐欺規定之適用149，然因 6 月份 STO 規範說明並未賦予平臺業者證券交 易所的地位，而僅以證券自營商視之，則發行人向外國投資人進行臺版證券
147 根據金融科技發展與創新實驗條例第 4 條第三款，金融科技創新實業計畫中，須包 含自行終止創新實驗、經主管機關撤銷或廢止核准或創新實驗期間屆滿之退場機
148 制。
17 C.F.R. § 230.903(a)(2).
149 City of Pontiac Policemen’s and Firemen’s Retirement Sys. v. UBS AG, 752 F.3d 173, 181 (2d Cir. 2014).
型代幣之募集發行，是否得豁免於美國證券詐欺等責任規定之適用，仍有未 定。
至於我國境外之 ICO，其若向我國境內之人銷售代幣，該代幣是否屬於 我國之有價證券，則因主管機關曾依證交法第 6 條第一項規定核定「外國之 股票、公司債、政府債券、受益憑證及其他具有投資性質之有價證券，凡在 我國境內募集、發行、買賣或從事上開有價證券之投資服務，均應受我國證 券管理法令之規範」150，其判斷將依外國法為準，故若境外進行之ICO 依外 國法認定為有價證券者，於我國亦將有證交法之適用151。
然亦應指明者，證交法所核定之外國有價證券而受我國證交法令規範 者，乃「在我國境內募集、發行、買賣或從事上開有價證券之投資服務」
者，因此即令認定境外 ICO 構成我國法下之外國有價證券，仍須有在我國境 內募集、發行、買賣，方有必要適用我國證交法。
因此，境外 ICO 若未於我國境內對不特定人進行公開招募，代幣亦是在 境外交付，將無在我國募集發行情事。有疑問者，乃如何認定買賣是否在我 國境內進行。
按我國證交法本就有價證券之買賣，於第 9 條設有規定為：「本法所稱 買賣，謂在證券所集中交易市場，以競價方式買賣，或在證券商營業處所買 賣有價證券之行為。」，然該規定於1988 年證交法修正時刪除，使現行法下 之有價證券買賣並無法律明文定義。
儘管如此，臺灣高等法院 95 年度上重更（二）字第 41 號刑事判決中，
時任證期會法務室科長曾就有價證券之買賣，提出以下證詞：「
150 財政部，(76)臺財證(二)字第 900 號函，1987 年 9 月 12 日。
151 在我國證券型代幣之定義，與外國法未臻相同的情況下（以美國Howey 測試為對照 之觀察，請參見第4.2 部分之說明），我國對於代幣是否為有價證券，將因其發行人 是否為外國人，而有不同。類似情況亦發生於臺灣存託憑證是否為證券交易法有價 證券此一問題的處理上，晚近相關討論可參見戴銘昇，「從日本法再探證交法上有 價證券之範圍與認定──附論臺灣存託憑證是否為證交法上有價證券？」，月旦法學 雜誌，第284 期，頁 132-147（2019）。
（檢察官問：證交法第九條的刪除是何時刪除？）是在七十七年一月份 刪除的。
（檢察官問：在無刪除前，法條內容為何？）本法所稱買賣，謂在證券 交易所集中交易市場以競價方式買賣，或在證券商營業處所買賣有價證券之 行為。
（檢察官問：為何會刪除？）當初刪除的理由是因為可能有在集中交易 市場的證券，如按第九條的買賣方式，會造成投資者在場外的交易無法規 範，所以才會刪除。使買賣的定義回歸民法規定。
（檢察官問：證期會對有價證券的買賣作何定義？）我們從一般民法上 的買賣來做定義，有契約成立的行為，就有買賣的成立。
（檢察官問：交股票及交割的動作，是否仍是買賣一部分？）我們只從 形式上來判斷是否成立買賣契約，對於報價及交割之行為，是另一回事，我 們在證券交易市場上只認定雙方有合意買賣有價證券契約即為成立，後續的 報價及交割動作只是履行契約的動作。」
由以上證詞，可知證交法刪除買賣之定義，本意係將有價證券買賣之成 立回歸民法規定，並與後續有價證券之交付相區隔。由此延伸，當認購人向 境外主機傳達認購代幣之意思表示，仍須發行人予以接受，買賣契約方成 立，則代幣購買之契約，應係在境外成立，我國亦非契約締結地。從而，將 無法僅因我國境內之人認購境外 ICO 之代幣，即認為買賣行為係於我國境內 發生，而以我國證交法相繩152。
由以上說明，在 6 月份 STO 規範說明之規劃下，依我國規定進行 STO 的發行人仍無法完全避免外國證券法令之適用，我國證交法令亦非完全不適 用於境外進行之ICO，而仍需就個案進一步分析，方有定論。
152 除了證交法令上之選擇上，ICO 當事人間私法關係的準據法如何認定，則是另一疑 難問題，相關討論，see Matthias Lehmann, Who Owns Bitcoin? Private Law Facing the