第三章 研究方法
第一節 研究變數之定義
一、應變數之衡量
CAR（-2，+2）：庫藏股決議宣告日前後二日共五日之累計異常報酬。
二、自變數之衡量
(一) 現金流量請求權(CF)
又稱盈餘分配權，即最終控制者所享有之盈餘分配權。
現金流量請求權=（直接現金流量權＋Σ各控制鏈之間持股率乘積）。
不含最終控制者之財團法人(基金會)之持股，且不含友好集團之持股。因為 財團法人（基金會）為不分配盈餘之法人。
(二) 盈餘股份偏離比(DCF1)
盈餘股份偏離比=現金流量請求權 股份控制權
股份控制權（Control），又稱投票權，係最終控制者之直接持股+間接持股。
直接持股百分比，包括最終控制者之個人持股百分比+家族未上市公司持股百 分比+家族基金會持股百分比。
間接持股百分比，採La Porta et al.（1999）作法，以控制鏈最末端持股率 為間接持股。
(三)股份盈餘偏離差(DCF2)
股份盈餘偏離差=股份控制權-盈餘分配權 (四)董事會規模(Board)
係指董事會總人數。
(五)獨立董事席位(Indep)
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本研究依據「台灣證券交易所股份有限公司有價證券上市審查準則」第九條 第十二項及「台灣證券交易所股份有限公司有價證券上市審查準則補充規定」第 十七條所載事項，現行上市公司所揭露董監事是否符合獨立性標準之詳細統一格 式中，獨立董監事認定標準如下：
1.非為公司法第二十七條所定之法人或其代表人（第九條第十二項）
2.不得與公司或其關係企業有下列關係（補充規定第十七條第一項）：
（1）公司之受僱人或其關係企業之董事、監察人或受僱人（第一款）。
（2）直接或間接持有公司已發行股份總額百分之一以上或持股前十名之自然人股 東（第二款）。
（3）前二目所列人員之配偶及二親等以內直系親屬（第三款）。
（4）直接或間接持有公司已發行股份總額百分之五以上法人股東之董事、監察人、
受僱人或持股前五名法人股東之董事、監察人、受僱人（第四款）。
（5）與公司有財務業務往來之特定公司或機構之董事、監察人、經理人或持股百 分之五以上股東（第五款）。
（6）為公司或關係企業提供財務、商務、法律等服務、諮詢之專業人士、獨資、
合夥、公司或機構團體之企業主、合夥人、董事 (理事) 、監察人 (監事) 、經 理人及其配偶（第六款）。
3.擔任公司獨立董事或獨立監察人者，應具有五年以上之商務、財務、法律或公 司業務所需之工作經驗（補充規定第十七條第二項）。
從上述規定可發現，現行法令要求獨立董監事必頇同時具備獨立性與勝任能 力的資格。因此，本研究將完全符合上述獨立性及專業規定之董事定義為獨立董 事，並以此計算獨立董事之人數。
(六)獨立董事比例 (Indepratio)
指具上述獨立董事資格之人數占董事會之比例。
獨立董事比例
=
獨立董事人數董事會總人數
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(七) 強制設置獨立董事(MandIndep)
根據台灣證券交易所在民國91 年2 月22 日9修訂上市審查準則，規定自當日
此變數為一虛擬變數(Dummy variable)。
強制設置獨立董監事公司=1
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內部人 持股 10%以上之大股東 + 董監事 + 經理人
在庫藏股宣告日前一個月的最後交易日所持有之股數 庫藏股決議公告日前一月最後交易日之流通在外股數
(九) 董事持股比例（Directorhold）
公司全體董事在庫藏股宣告日前一個月的最後交易日所持有之股數佔公司流 通在外普通股總數之比例。
(十) 董事席次控制比例(Boardratio)
董事席次控制比例
=
最終控制者所控制之董事席次 全部董事席次「最終控制者」依許崇源與林宛瑩(2008)之定義，係採取「對公司決策及資 源分配有實質主導控制權者」的觀點來定義最終控制股東(家族)。
其所提出之控制途徑：
最終控制者以個人名義擔任董事
透過集團中未上市櫃公司互相投資，並以法人代表身分出任董事
透過集團中其他上市櫃公司投資，並以法人身分出任董事
非屬最終控制者成員，但任職於集團中相關企業之經理人，因最終控制者之 支持，以個人名義出任董事
對最終控制者友好之個人或企業 (十一) 外國機構投資人持股(FISH)
外國機構投資人持股=僑外金融機構持股+僑外法人持股+僑外信託基金持股。
三、控制變數之衡量
(一) 產業特性變數（Industry）
為虛擬變數（Dummy Variables），係用以區分樣本公司的產業類別，以便於 進行公司治理相關變數對庫藏股之宣告效果影響之多元迴歸分析時，能夠對產業
32 稱之效果較大，宣告實施庫藏股之市場反應也會越大(Vermaelen, 1981； Pugh and Jahera, 1990； Ikenberry et al., 1995； Ho, Liu and Ramanan, 1997； Stephens and Weibach, 1998； 邱煥堯, 2001； Hua Zhang, 2002； 楊琬婷, 2001； 林 玉成, 2001)。
(三) 時間虛擬變數(Y1~Y9)
控制研究期間2000年至2009年不同年度的效果，而以2000年為基期年。研究 期間內，每一年度宣告買回庫藏股之市場反應效果不同(池祥萱, 2002)。因此，
本文仿照 Choi, J. J., Park, S. W. and Yoo, S.S. (2007) 將此列為控制變數。
Y1：年度別， 2001年；Y2：年度別，2002年；Y3：年度別，2003 年；Y4：年度 別，2004 年；Y5：年度別，2005 年； Y6：年度別，2006 年；Y7：年度別，2007 年；Y8：年度別，2008 年；Y9：年度別，2009 年。
(四)宣告買回目的(Purpose1)：
33 公司大( Westphal and Zajac, 2001; Gesser, Halman, and Sarig, 2005)。
(六) 宣告預定買回比率（Buyoutratio）：
宣告預定買回比率= 宣告預定買回股數
庫藏股決議公告日前一月最後交易日之流通在外股數
當宣告買回比率越高時，市場所接收到的正面訊號也就越強。過去有許多學 者的研究結果發現，宣告期間之股價累積異常報酬與宣告買回庫藏股比率呈正相 關，即公司宣告庫藏股之預定買回比例越大，則宣告期間之股價累積異常報酬也 就越大( Ikenberry, Lakonishok, and Vermaelen, 1995； Ho et al., 1997；
Stephens and Weisbach, 1998； 林玉成, 2001； 楊琬婷, 2001)。
(七) 自由現金流量（FCF，free cash flow ）
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的差異，因此取期初總資產平減之。
(八)負債比率(DEBT)
負債比率= 負債總額 資產總額
負債比率為衡量一公司資本結構的指標，當高負債比率之公司宣告買回庫藏 股時，會加大公司財務槓桿之運用，使經營風險加劇，公司越容易有倒閉破產之 危機。又根據資本結構調整假說，公司可藉由買回庫藏股來將公司的資本結構調 整至最適。因此，負債比率越低之公司宣告買回庫藏股，可獲得投資人較高之評 價，股價之正向反應越大( Pugh and Jahera, 1990)。
(九) 資產報酬率(ROA)
指宣告日前一年繼續營業部門稅前淨利加稅前利息除以總資產。
(十) 宣告前累積平均異常報酬(BeforeCAR)
指事件期前3 天至42 天累積平均異常報酬。當公司前期股價表現越差時，投 資人越會認為公司宣告買回股票的動機是基於公司價值被低估，而非管理者或控 制股東為鞏固自身地位所做之決策，因此在宣告後之股價累積異常報酬也就越高 (Ikenberry et al., 1995)。故宣告買回股票的超額報酬與宣告前的累積報酬率 有負向關係( Comment and Jarrell, 1991； Stephens and Weisbach, 1998)。
(十一) 現金股利(DIV)
庫藏股買回宣告日前年度支付現金股利。
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