研究流程如下圖所示：
研究動機與目的
文獻探討
研究設計
設計爬蟲邏輯 設計語意分析邏輯 建立完整程式
蒐集資料處理分析 情緒字彙字典
多元迴歸模型 Panel Data
實證結果
結論、限制與未來
圖表 1-2 研究流程圖
第二章 文獻回顧
第一節 行為財務相關文獻
依據 Fama(1970)提出之效率市場假說，證券市場皆能快速、正確且充分的反映 攸關資訊，沒有人能利用攸關資訊交易而獲得超額報酬，假說中設定人們在做決策 時都必須是理性的，對於未來事件有著一致的預期，最終實現預期效用極大之決策，
然而人們並非完全理性，其行為受到情緒的左右而違反理性假設。
Black（1986）提及雜訊(Noise)往往是一個比少數大事件更為強大的因素，投資 人依據雜訊進行交易，導致價格偏離形成非效率市場。Odean(1998)文中指出過投 資人過度自信形成非理性的交易，最終使基本價值偏離。這些依從雜訊交易的投資 者被稱為雜訊交易者，Fama 主張即使雜訊交易者存在，其交易為隨機行為將會被 理性投資者的套利交易所抵銷。但是 Shiller(1984)認為雜訊交易者並非隨機發生，
大量投資者的決策失誤造成錯誤，而彼此的錯誤亦具有相關性。另一方面，套利者 實際上也無法完全消除非理性投資者的影響，基於套利限制等各種理由，套利者在 大多情況下無法找到合適的標的物進行套利。
基於上述及國內外行為財務等研究，行為財務學主張市場是無效率的，投資者 存在各種非理性的行為，投資人在依據過去資訊預測未來進行投資決策時，存有認 知偏誤，對於同樣的事件將存在不同的認知，故形成多空不一的看法，而本質相同 的問題在不同的敘述下也會存在不一致的反應。
Tversky and Kahneman(1974)提及當人們評估某事件時，其起始值設定會影響 人們的決策，過去心理學研究曾設計受測人員面前有一個數字轉盤，轉動轉盤後回 答以下問題：「你認為非洲國家中是聯合國會員國的百分比，比轉盤上的數字大或 小？」接著問「你認為百分比是多少？」，在上述實驗設計中卻明顯發現即使無關 的數字仍會影響人們的判斷。
Shiller (1984)指出投機性資產的投資是一種社會行為，常常無法用任何邏輯性 理由所解釋，人們彼此討論買何種股票、何時賣出和投資風向等，市場似乎受到群 眾的注意力所影響，有限的注意力讓投資人無法參考所有資訊進行決策。本研究將 基於投資人行為，針對新聞並考慮投資人情緒下探討對成交量的影響。
第二節 新聞相關文獻
Barber and Odean(2008)認為投資者搜尋成本過高，如果沒有電腦的幫助絕大 多數的投資人難以在無數中股票中建構出最佳的選擇，該篇文獻認為一般投資者 通常僅考慮購買那些最近引起他們關注的股票，而實際購買的子集合將會比引發 注意得子集合更來的少，因為投資者可能有個人偏好存在，至於有限注意力在專業 投資者上較不易出現，隨著專業、時間與資源的累積，專業投資人有能力解決搜尋 成本的問題。
事實上在更早的文獻中，David and Cance(1978)和 Liu, Smith and Syed(1990)先 後討論華爾街日報的「Heard on the street」專欄是否具有經濟價值，實證發現投資 人可藉由專欄資訊獲得超額報酬，且綜合兩篇研究顯示平均異常報酬在事件日前 二日至事件日後兩日皆具顯著性。
Jang(2007)觀察上市櫃發行公司，實證顯示媒體報導顯著與 IPO 股票折價和成 交量有關，屬於少數文獻中研究對成交量之影響的論文，這些文獻的研究雖然並非 全部針對股票市場，不過其結論多數發現媒體報導與成交量呈現顯著的正向影響，
亦即媒體報導越多成交量越高。故本研究推測在股票市場上應具有同樣的現象。
Hong, Lim and Stein(2000)研究顯示公司負面新聞的反應不足現象較正面新聞 顯著，Chan(2001)同樣發現負面新聞有反應不足的情況。另外，Lim(2001)指出分析 師報導容易傾向樂觀預測，而 Solomon(2012)研究則認為公司會影響報章雜誌報導 內容，使報導傾向正面消息，因此本研究認為正面新聞應較負面新聞來的多，對成 交量而言也比較具有影響力。
在股票成交量上，Antweiler and Frank(2001)認為網路留言板的留言資訊會影 響投資人行為，其結論為留言數量和成交量有顯著正向關係，而留言資訊的正負面 也和成交量有顯著正向影響，此外該研究也同時討論了華爾街日報的新聞數量，實 證結果為新聞數量顯著影響成交量。
Fang and Peress(2009)則以美國 NYSE 及 NASDAQ 股票為研究標的，實證發 現在控制公司規模後，媒體報導差異與個股的異質性波動呈現正相關，故新聞數量 會影響成交量。Tetlock (2008)提出新聞情緒可以預測交易量，且負面字眼比例可預 測股票報酬。
Mitchell(2001)中指出新聞界時常討論金融市場特定數值的意義，這些數字具 有心理障礙和偏好，如同人們常常會下單在整數的位置等等。結合前述行為財務的 文獻，本研究認為數字是會影響人們的思考，在新聞中含有數字標題也應會影響人 們的交易行為，因此在後續研究將設計討論標題含有數字對於成交量之影響。
第三節 投資人情緒相關文獻
Shiller(1984)和 Black（1986）等雜訊相關文獻認為雜訊產生自基本面之外的非 理性情緒因素，早期過去文獻主要討論投資人情緒與報酬之間的關係，而在 Conrad, Hameed and Niden(1994)中認為投資人情緒正向影響交易量，Baker and Stein(2004) 則認為在放空限制之下，市場情緒愈高雜訊交易者會多持有股票，交易量上升。究 竟誕生自投資人的情緒因子，該如何分類、如何衡量呢？
Fisher and Statman(2000)將投資人情緒區隔來自機構投資者、分析師和散戶等，
在 Brown and Cliff(2004)的文獻則是將投資者分為機構投資者和散戶，其結論並不 支持情緒主要影響來自小散戶和小型股票，大型股票和機構投資人也應該被關注，
因此本研究投資人情緒將觀察全體、法人和散戶，分別用三種彼此較獨立的代理變 數去衡量。
Brown and Cliff (2004)的文獻中，提及情緒變數可區分為直接情緒與間接情緒 指標，前者採法人機構對投資大眾進行調查所建立的投資人情緒指數，以台灣為例 如世新大學編製的「台灣股票投資人情緒指數」或中央大學台灣經濟發展研究中心 編製的「台灣消費者信心指數」，兩者皆並不適用本研究，其資料頻率與本研究所 需不符。
後者則是採用市場資料間接衡量之，主要為以下四種：市場績效變數、交易活 動變數、衍生性金融商品變數以及其他相關情緒變數。市場績效和交易活動變數如 下，Baker and Wurgler(2007)採用股利溢酬和市場週轉率等，周賓凰、張宇志與林 美珍(2007)以市場週轉率、新股發行比和資券餘額比做為情緒指標。衍生性金融商 品變數如 Simon and Wiggins(2001)結果證明期貨市場中包括波動指數、選擇權賣買 權未平倉比值和交易指數等代理情緒變數，具有統計和經濟上顯著的預測力，為一 反向指標。其他變數則如 Brown and Cliff (2004)使用 IPO 發行數為情緒指標，或是 以氣候作為代理變數。Saunders(1993)便曾以溫度、相對溼度和降雨量等作為代理 變數指標，其主張氣候狀況好時，令人心情愉悅較為樂觀；反之，則較為悲觀。
綜合以上，本研究去除與交易量相關之代理變數，並考量資料頻率需求，採用 Simon and Wiggins(2001)選擇權賣買權未平倉比值和周賓凰等(2007)的資券餘額比，
以及三大法人期貨買賣超台指期口數，分別代表全體、中小型散戶和機構法人。
第三章 研究方法
本研究共分三大部分，第一部分探討「新聞對台灣加權指數成交量之影響」，
第二部分討論「考慮投資人情緒後新聞對成交量之影響」，最後一部分為以產業區 分之縱橫資料實證「考慮投資人情緒後新聞對成交量之影響」。研究方法以多元回 歸模型為主，第三部分則採用混合迴歸模型、固定效果模型論述之，其中新聞以新 聞量、新聞情緒和含有數字之新聞量等三大主要新聞變數，並搭配使用投資人情緒 代理變數，以驗證假說。
在本章中，將針對資料取得、研究假說、變數定義和完整實證模型的建立分節 詳述，其中於第二節會說明如何將文字資料轉為量化分析資料。
第一節 資料取得
一、 樣本期間
本研究為配合新聞資料樣本，全體資料所採用之樣本期間從 2014/09/01 至 2016/12/31。樣本期間之選取考量新聞資料完整性，部分新聞版面於 2014/09 前資 料甚少，故為使研究變數相互配合而設定此樣本期間。
研究對象包含經濟日報每日新聞標題、投資人情緒和台灣加權股價指數之成 交量，主要研究期間為 2014/09/11 至 2016/12/31，資料頻率為日資料，剔除非交易 日後共計 568 個交易日。
二、 資料來源
經濟日報每日新聞標題取自聯合新聞網，本研究考量應變數為台灣加權股價 指數之成交量，新聞來源僅包含頭版、國際版、兩岸版、金融版和上市櫃公司版，
共計 36880 筆，取得方式為以程式重複進行關鍵字檢索法。
投資人情緒資料包含台指選擇權買賣權未平倉量、三大法人台指期買賣超口 數和台股上市公司融資融券資料，前二者擷取自台灣期貨交易所，融資融券資料來 自台灣經濟新報資料庫(TEJ)。
成交量及控制變數資料源自 TEJ，包含台灣加權股價指數成交量、台灣加權股 價指數、上市公司流通在外股數、上市公司市值和各產業指數。
三、 研究樣本分組
新聞資料以各新聞版面區分為五組，其資料相關性不高，故將會進行個別迴歸
新聞資料以各新聞版面區分為五組，其資料相關性不高，故將會進行個別迴歸