國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
（ 數 據 來 源：飛 笛 咨 詢 《 全 球 智 能 投 顧 趨 勢 研 究 報 告（ 2 0 1 7 ）》）
各 智 能 投 顧 業 者 提 供 的 資 產 管 理 分 配 方 案 均 根 據 各 公 司 產 品 設 計 團 圖 所 開 發 的 演 算 方 法 設 計 出 的 投 資 組 合，再 加 上 每 個 公 司 E T F 的 供 應 商 渠 道 不 同 或 是 公 司 本 身 就 提 供 E T F 買 賣 ， 這 些 因 素 都 使 得 每 個 智 能 投 顧 平 台 所 提 供 的 投 資 組 合 和 資 產 管 理 方 案 各 有 差 異 。 （ 下 表 為 美 國 智 能 投 顧 主 要 業 者 ） 。
表 格 2 : 美 國 智 能 投 顧 業 主 要 業 者
嘉信 19%
先鋒 19%
Futureadvisor 17%
wealthfront 16%
beCerment 10%
sigfig 10%
其他 9%
美國智能投顧用戶份額排名
‧
‧
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
的 偏 好 。 從 投 資 分 析 的 角 度 來 講 ， 智 能 投 顧 的 產 品 設 計 、 資 產 配 置 以 及 投 資 分 析 均 以 現 代 資 產 組 合 理 論、資 產 定 價 模 型 等 量 化 投 資 理 論 為 主 ， 這 些 產 品 是 需 要 人 工 參 與 調 節 ， 專 業 投 顧 人 員 仍 然 在 其 中 扮 演 很 重 要 的 角 色，智 能 投 顧 產 品 並 未 採 用 深 度 學 習 等 人 工 智 能 算 法，雖 然 人 工 智 能 在 最 近 的 一 兩 年 很 受 關 注 並 且 運 用 廣 泛 ， 但 是 人 工 智 能 算 法 在 金 融 領 域 的 應 用 尚 處 於 早 起 階 段 ， 成 熟 的 產 品 還 在 探 索 研 發 中 。 綜 上 所 述 ， 美 國 智 能 投 顧 業 相 對 於 其 他 國 家 地 區 業 者 而 言 ， 發 展 成 熟 ， 但 並 未 達 到 真 正 的 投 顧 智 能 化 ， 需 要 人 工 加 以 引 導 ； 不 過 由 於 機 器 代 替 人 工 計 算 與 交 易 ， 加 之 智 能 投 顧 產 品 主 要 投 資 在 量 化 投 資 理 論 較 為 成 熟 的 指 數 基 金、稅 收 規 劃 領 域 ， 減 少 人 工 參 與 的 工 作 量 ， 從 而 實 現 降 低 人 工 成 本 ， 進 而 實 現 擴 大 服 務 範 圍 的 目 標 。
雖 然 美 國 現 行 的 智 能 投 顧 平 台 基 本 以 程 式 計 算 為 主 來 提 供 給 客 戶 投 資 組 合 建 議，但 是 部 份 公 司 還 是 會 提 供 資 產 較 大 之 客 戶 可 選 擇 性 搭 配 投 資 顧 問 專 員，從 而 更 進 一 步 提 供 更 專 業 的 資 產 配 置 咨 詢 服 務。這 樣 的 措 施 不 僅 可 以 針 對 一 般 投 資 人 作 出 相 應 的 投 資 咨 詢 服 務 ， 也 可 以 讓 高 淨 值 客 戶 了 解 智 能 投 顧 平 台 ， 從 而 更 好 地 管 理 自 己 地 財 富。據 統 計 美 國 大 部 分 的 智 能 投 顧 平 台 會 提 供 代 替 客 戶 管 理 帳 戶 的 服 務，並 且 定 期 根 據 市 場 情 況 來 調 整 客 戶 的 投 資 組 合；此 外 一 些 智 能 投 顧 業 者 根 據 美 國 的 稅 務 政 策 提 供 給 客 戶 稅 務 優 化 服 務，根 據 平 台 系 統 的 判 斷 是 否 需 要 出 售 所 持 有 的 投 資 組 合 ， 替 客 戶 減 少 客 戶 的 稅 務 支 出 。 由 於 美 國 的 法 律 規 定 投 資 著 可 以 根 據 其 可 遞 延 課 稅 的 退 休 金 計 畫 通 過 個 人 退 休 帳 戶 進 行 投 資 規 劃，所 以 智 能 投 顧 平 台 推 出 了 退 休 金 帳 戶 的 資 產 管 理 服 務 ， 這 是 美 國 智 能 投 顧 平 台 吸 引 一 般 投 資 人 的 重 要 因 素 。
目 前 美 國 金 融 市 場 上 的 智 能 投 顧 平 台 以 投 資 E T F 為 主 ， 一 方 面 由 於 交 易 E T F 成 本 低 、 具 有 分 散 風 險 的 優 點 ， 另 一 方 面 美 國 是 全 球 最 大 的 E T F 市 場 ， 流 動 性 風 險 低 、 選 擇 標 的 多 ， 因 此
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
可 以 有 效 地 避 免 投 資 標 的 集 中，這 是 美 國 智 能 投 顧 業 的 另 一 大 優 勢 。
中 美 金 融 市 場 對 比
前 一 小 節 已 經 對 美 國 智 能 投 顧 業 進 行 了 一 定 的 分 析，詳 細 地 剖 析 了 美 國 金 融 市 場 在 發 展 智 能 投 顧 業 上 優 劣 勢，這 一 小 節 則 通 過 對 比 中 美 兩 國 金 融 市 場 之 異 同 以 及 投 資 者 之 習 慣 異 同 來 分 析 中 國 智 能 投 顧 業 能 否 借 鑑 美 國 業 者 之 經 驗 來 促 進 自 身 發 展。我 們 通 過 三 個 方 面 來 分 析 中 美 異 同 ： 投 資 者 、 資 本 市 場 和 政 策 環 境 。 首 先 ， 從 投 資 者 之 異 同 來 進 行 分 析 ， 美 國 金 融 市 場 上 的 投 資 者 大 部 份 以 機 構 法 人 為 主 ， 散 戶 較 少 ， 這 些 投 資 者 觀 念 成 熟 ， 受 教 育 程 度 高 ， 有 自 己 的 投 資 團 隊 ， 能 夠 專 業 地 對 股 票 、 基 金 等 投 資 標 的 進 行 分 析 ， 採 用 專 業 的 決 策 方 法 ， 我 們 可 以 用 成 熟 穩 健 型 來 定 義 美 國 的 投 資 者 類 型；截 止 2 0 1 6 年，美 國 E T F 產 品 已 經 達 到 1 5 9 4 只 ， 是 其 十 年 前 的 7 倍 （ 截 止 2 0 0 5 年 底 全 美 E T F 產 品 只 有 2 0 4 只 ）， 管 理 資 產 規 模 也 達 到 了 2 萬 億 美 元 規 模 ， 尤 其 是 在 金 融 危 機 結 束 之 際 的 2 0 1 4 年，美 國 E T F 增 速 是 主 動 管 理 基 金 增 速 的 1 0 倍，由 曾 今 低 於 市 場 2 0 % 市 場 佔 有 率 增 至 近 三 分 之 一 的 市 場 佔 有 率，從 資 金 流 動 偏 好 來 看 也 可 以 反 映 這 一 變 化，在 過 去 的 十 年 內，
指 數 型 E T F 共 流 入 1 0 0 0 0 億 美 金 ， 而 主 動 管 理 型 基 金 則 是 出 現 6 5 9 億 美 金 淨 流 出 ， 從 業 績 來 看 ， 平 均 而 言 僅 有 4 0 % 主 動 基 金 的 表 現 能 夠 超 越 指 數 表 現 ， 從 這 些 數 據 來 看 ， 我 們 可 以 看 出 美 國 市 場 整 體 E T F 市 場 在 過 去 十 多 年 實 現 快 速 增 長 ， 被 動 投 資 理 念 為 更 多 群 體 所 推 崇 ， 而 多 樣 化 、 低 廉 價 格 、 數 量 眾 多 的 E T F 為 智 能 投 顧 實 現 風 險 分 散 、 個 性 化 投 資 建 議 提 供 了 重 要 的 原 料 ， 認 同 被 動 理 念 的 投 資 者 則 更 是 智 能 投 顧 公 司 潛 在 的 優 質 客 戶。相 對 來 說 ， 中 國 金 融 市 場 裡 以 散 戶 為 主 ， 即 分 散 投 資 型 投 資 者 居 多 ， 占 整 個 金 融 市 場 投 資 者 數 量 的 6 8 %， 受 教 育 程 度 參 差 不 齊 。 就 投 資 風 格 以 及 目 的 而 言，美 國 大 部 分 投 資 者 以 長 期 被 動 型 投 資 為 主 ， 看 重 資 產 配 置 ， 多 以 養 老 為 目 的 在 進 行 個 人 財 富 管 理 ； 中 國 投 資
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
者 大 多 偏 好 短 線 操 作 ， 投 機 者 居 多 ， 注 重 個 股 機 會 ， 對 於 中 國 國 內 基 金 投 資 者 而 言 ， 他 們 用 稅 後 資 產 投 資 ， 投 資 目 的 簡 單 明 確 ， 就 是 為 了 賺 錢 ， 但 是 在 金 融 市 場 裡 經 常 會 出 現 短 期 投 資 賠 錢 ， 長 期 來 看 是 盈 利 的 。 其 次 ， 從 兩 國 資 本 市 場 差 異 來 看 ， 美 國 金 融 市 場 成 熟 ， 產 品 豐 富 ， 整 個 市 場 已 經 全 球 化 ，E T F 數 量 為 中 國 的 1 2 倍 ， 規 模 約 為 2 9 倍 ， 投 資 者 選 擇 標 的 多 ， 市 場 的 流 動 性 風 險 也 相 對 較 小 ， 市 場 波 動 小 收 益 穩 定 ， 道 瓊 工 業 指 數 8 0 年 期 間 月 均 收 益 均 值 為 0 . 8 % ， 波 動 率 只 有 4 . 3 % ， 對 比 美 國 市 場 ， 中 國 市 場 屬 於 區 域 型 市 場 ， 金 融 產 品 種 類 以 及 數 量 均 較 少 ， 市 場 波 動 巨 大，數 據 顯 示 從 上 海 證 券 交 易 所 開 市 以 來，月 均 收 益 均 值 為 2 % ， 波 動 率 高 達 1 6 . 4 8 % ， 可 見 市 場 波 動 之 大 、 風 險 之 高 。 最 後 從 兩 國 政 策 環 境 差 異 來 看，美 國 證 券 交 易 委 員 會 規 定 智 能 投 顧 涉 及 的 服 務 包 括 資 產 管 理 、 證 券 投 資 建 議 以 及 理 財 規 劃 ， 明 確 規 定 智 能 投 顧 業 者 必 須 在 S E C（ 美 國 證 券 交 易 委 員 會 ）申 請 註 冊 和 持 有 美 國 投 資 顧 問 監 管 牌 照 ， 統 一 由 S E C 監 管 ， 並 受 到 《 1 9 4 0 年 投 資 顧 問 法 》 的 約 束 ， 此 外 美 國 投 資 需 要 繳 納 各 種 稅 費 ， 不 同 的 交 易 及 報 稅 方 式 會 產 生 不 同 的 繳 稅 結 果，美 國 法 令 與 許 業 者 提 供 避 稅 服 務 ， 業 者 利 用 一 些 指 數 化 投 資 的 技 巧 來 避 稅 ， 可 以 降 低 客 戶 成 本 。
小 結
中 美 兩 國 著 完 全 不 同 的 投 資 習 慣 和 資 本 市 場 環 境，中 國 的 投 資 環 境、投 資 者 的 投 資 習 慣 和 理 念 對 被 動 投 資 策 略 的 智 能 投 顧 產 品 還 需 要 時 間 去 接 受；美 國 金 融 市 場 環 境 和 產 品 適 合 使 用 現 有 的 智 能 投 顧 被 動 投 資 策 略 ， 但 是 中 國 並 不 適 用 ， 中 國 需 要 增 加 金 融 產 品 類 型 開 發 ； 此 外 中 國 稅 制 與 美 國 不 同 ， 無 法 利 用 機 器 避 稅 這 一 優 勢 來 吸 引 客 戶，因 此 完 全 複 製 美 國 智 能 投 顧 業 發 展 路 徑 是 不 可 取 的 ， 但 是 美 國 智 能 投 顧 市 場 發 展 有 不 少 值 得 學 習 的 經 驗 ， 根 據 前 文 的 分 析 從 四 個 層 面 進 行 了 總 結 ：
1 ） 企 業 層 面
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
傳 統 金 融 公 司 是 智 能 投 顧 行 業 的 重 要 參 與 者，從 美 國 智 能 投 顧 市 場 的 發 展 來 看 ， 想 要 智 能 投 顧 業 能 夠 快 速 發 展 ， 必 須 要 有 傳 統 金 融 行 業 的 領 先 業 者 加 入，在 美 國 最 先 由 科 技 公 司 發 展 金 融 創 新 建 立 智 能 投 顧 平 台 ， 然 後 被 傳 統 金 融 業 者 併 購 ， 輔 之 以 傳 統 金 融 業 者 的 各 種 優 勢 資 源，從 而 推 動 美 國 智 能 投 顧 業 規 模 快 速 增 長 ， 並 逐 漸 成 為 行 業 領 導 者，因 此 中 國 發 展 智 能 投 顧 業 應 該 充 分 發 揮 傳 統 金 融 公 司 的 作 用 。
2 ） 產 品 層 面
金 融 市 場 產 品 需 要 多 樣 化，中 國 金 融 市 場 上 存 在 的 基 金 產 品 種 類 太 少 ， 而 且 主 動 型 基 金 居 多 ， 根 據 美 國 智 能 投 顧 市 場 發 展 經 驗 來 看 ， 被 動 基 金 成 本 較 低 ， 更 適 合 智 能 投 顧 業 的 發 展 。
3 ） 監 管 層 面
中 國 證 監 會 應 該 像 S E C 一 樣 ， 規 定 智 能 投 顧 業 者 的 服 務 範 疇，規 定 智 能 投 顧 公 司 也 需 要 像 傳 統 金 融 公 司 一 樣 申 請 註 冊 並 持 有 牌 照，在 適 用 於 傳 統 金 融 投 顧 公 司 法 規 的 基 礎 上 不 斷 探 索 更 新 法 規 ； 要 將 算 法 監 管 作 為 智 能 投 顧 行 業 監 管 的 重 點 ， 具 體 如 何 監 管 可 以 參 照 F I N R A （ 美 國 金 融 業 監 管 局 ） 發 布 的 監 管 建 議 。
4 ） 產 業 基 礎 層 面
投 資 理 論 和 算 法 要 適 應 中 國 的 投 資 環 境，中 美 兩 國 投 資 者 和 資 本 市 場 有 著 巨 大 差 異 ， 中 國 投 資 者 多 數 以 投 機 為 主 ， 偏 好 短 期 投 資 ， 因 此 智 能 投 顧 平 台 需 要 採 用 適 當 的 決 策 理 論 與 方 法 ， 金 融 機 構 也 應 向 投 資 者 多 普 及 專 業 知 識 以 及 理 性 的 投 資 態 度，這 樣 會 促 進 金 融 市 場 的 健 康 發 展 。
第 二 節 參 照 互 聯 網 金 融 （ P2P 為 代 表 ） 發 展 模 式 之 可 行 性 探 究
自 從 2 0 0 8 年 金 融 危 機 以 來 ， 隨 著 網 路 科 技 的 快 速 發 展 ， 互 聯 網 金 融 在 中 國 快 速 發 展，給 中 國 金 融 發 展 帶 來 了 巨 大 的 價 值 ：
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
金 融 服 務 的 升 級，大 大 提 高 了 金 融 業 服 務 效 率，截 至 2 0 1 6 年 底 ， 中 國 互 聯 網 金 融 銷 售 佔 金 融 產 品 總 銷 售 的 1 / 3 ， 互 聯 網 金 融 滲 透 率 達 8 . 0 % , 各 大 銀 行 紛 紛 推 出 互 聯 網 金 融 平 台 ， 促 進 銀 行 理 財 產 品 銷 售 ， 提 高 了 一 般 大 眾 購 買 銀 行 理 財 產 品 地 效 率 ；2 ） 互 聯 網 金 融 提 升 了 傳 統 金 融 服 務 質 量，像 支 付 寶 這 樣 便 捷 的 第 三 方 支 付 平 台 的 出 現 ， 不 僅 提 供 了 新 的 消 費 方 式 ， 便 捷 了 大 眾 的 生 活 ， 並 且 增 加 了 徵 信 的 準 確 度 ， 據 統 計 到 2 0 1 6 年 底 ， 中 國 網 路 支 付 用 戶 佔 總 人 口 的 3 3 . 2 %， 網 路 理 財 用 戶 佔 總 人 口 的 7 . 7 %。 第 三 方 支 付 系 統 與 傳 統 銀 行 業 的 關 係 是 競 爭 大 於 合 作，促 進 了 傳 統 銀 行 業 服 務 質 量 的 自 我 提 升，讓 中 國 金 融 業 向 成 熟 期 又 邁 進 了 一 步；3 ） 互 聯 網 金 融 給 金 融 業 帶 來 了 各 種 創 新 模 式，促 進 了 金 融 市 場 的 多
金 融 服 務 的 升 級，大 大 提 高 了 金 融 業 服 務 效 率，截 至 2 0 1 6 年 底 ， 中 國 互 聯 網 金 融 銷 售 佔 金 融 產 品 總 銷 售 的 1 / 3 ， 互 聯 網 金 融 滲 透 率 達 8 . 0 % , 各 大 銀 行 紛 紛 推 出 互 聯 網 金 融 平 台 ， 促 進 銀 行 理 財 產 品 銷 售 ， 提 高 了 一 般 大 眾 購 買 銀 行 理 財 產 品 地 效 率 ；2 ） 互 聯 網 金 融 提 升 了 傳 統 金 融 服 務 質 量，像 支 付 寶 這 樣 便 捷 的 第 三 方 支 付 平 台 的 出 現 ， 不 僅 提 供 了 新 的 消 費 方 式 ， 便 捷 了 大 眾 的 生 活 ， 並 且 增 加 了 徵 信 的 準 確 度 ， 據 統 計 到 2 0 1 6 年 底 ， 中 國 網 路 支 付 用 戶 佔 總 人 口 的 3 3 . 2 %， 網 路 理 財 用 戶 佔 總 人 口 的 7 . 7 %。 第 三 方 支 付 系 統 與 傳 統 銀 行 業 的 關 係 是 競 爭 大 於 合 作，促 進 了 傳 統 銀 行 業 服 務 質 量 的 自 我 提 升，讓 中 國 金 融 業 向 成 熟 期 又 邁 進 了 一 步；3 ） 互 聯 網 金 融 給 金 融 業 帶 來 了 各 種 創 新 模 式，促 進 了 金 融 市 場 的 多