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第二節 第二節 第二節
第二節 股份基礎獎酬制度相關研究 股份基礎獎酬制度相關研究 股份基礎獎酬制度相關研究 股份基礎獎酬制度相關研究
一一
一一、、、誰決定經理人的薪酬、誰決定經理人的薪酬誰決定經理人的薪酬誰決定經理人的薪酬
現代企業所有權與經營權分離，經理人擁有資訊優勢，股東與經理人的 利益不一致，因此產生代理問題。代理理論(Agency Theory)指出經理人的薪 酬是「股東股東股東股東」決定。股東投資目的是取得最佳的投資報酬，為了創造股東最 大價值，股東選出董事會，由董事會代理股東決定最佳化的激勵薪酬
（Incentive Compensation）方案。提供經理人足夠的誘因，吸引、維持及激 勵經理人追求股東最大價值，整合經理人與股東的利益一致，是解決代理問 題的公司治理機制。
Bebchuk and Fried (2005)的研究則指出，管理權利(Managerial Power)在 經理人酬勞決定過程已經扮演主要的角色。經理人的薪酬是由「經理人經理人經理人經理人」自 己決定。不只股東和經理人之間存在代理問題，作為股東權利代表的董事會 成員董事與股東之間也存在代理問題。股東不能完全控制經理人激勵薪酬合 約的設計，高階經理人掌握了董事提名選任的過程及董事會決策的結果。董 事的利益與外部股東的利益並不一致，經理人有能力影響董事會決議對經理 人有利的激勵薪酬合約，並且取得高於以往的薪酬。獎酬制度因此無法有效 發揮激勵作用，以達成股東利益最大化。
Jensen, Murphy and Wruck (2004)提出，透過設計良好的薪酬方案（Pay
Package），可以減緩股東與經理人之間的代理問題；通過設計好的公司治理
政策和程序，能減緩董事與股東之間的代理問題。代理問題無法完全解決只 能減緩。
股份基礎獎酬用來解決經理人與股東之間的代理問題。要讓激勵薪酬制 度發揮作用，公司董事會必須選擇正確的衡量指標與績效等級。公司內不同 層級人員，應採用不同的獎酬機制。Rappaport (1999)認為股東的終極目標，
是要獲得卓越的投資報酬。因此，對執行長、董事會及公司高層主管而言，
創造最高的股東投資報酬率，便是唯一適當的標的。原則上，股票選擇權使 用了正確的績效衡量指標，來衡量須對全公司負責的高階主管。股票選擇權 的價值是由股價決定的，而股價佔股東投資報酬的最大部分。
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二 二 二
二、、、影響獎酬制度選擇的公司特性、影響獎酬制度選擇的公司特性影響獎酬制度選擇的公司特性影響獎酬制度選擇的公司特性
(一一一一)公司公司公司公司成長機會成長機會成長機會成長機會
股東與經理人之間存在資訊不對稱(information asymmetries)問題
。
公司有豐富的投資機會時，經理人因有專業知識及資訊，能主導投資決 策的擬定與執行。股東與經理人風險承受能力不同，股東的財富能經由 分散投資組合取得避險。經理人的所得來源，主要來自於管理公司取得 穩定報酬。經理人的財富來源風險難以分散，因此經理人傾向風險趨避 (risk averse)，避免進行高風險投資造成重大損失。Myers (1977)認為，投資機會多的公司，股東財富來自於開發成功 的投資機會，取代現有公司資產的管理所得。因此投資機會多、成長性 高的公司，較可能依賴對經理人採用激勵性獎酬制度，以鼓勵經理冒險 投資。
Bizjak, Brickley, and Coles (1993)及Yermack (1995)研究發現，員工認 股權憑證的誘因強度(股價變動對股份獎酬價值的影響)與投資機會呈現 負相關。Bryan, Hwang and Lilien (2000)研究發現，員工認股權憑證的「凸 性獎酬」特性，較限制員工權利新股的「線性獎酬」特性，對於風險趨 避特質的經理人更有期望效用。因此員工認股權憑證的相對比例(股票獎 酬與現金獎酬的比重)與投資機會呈現正相關；而限制員工權利新股在誘 因強度及相對比例，都與投資機會呈現負相關。王瑋琦 (2005)的研究以 研發支出密集度(研發支出/營業收入淨額)做為成長機會代理變數，公司 成長機會與員工認股權憑證發行呈正相關。連偵均 (2009)研究結果，公 司成長機會與員工認股權憑證發行呈正相關。
員工分紅費用化實施後，員工股票分紅可分配數額大幅減少。員工 認股權憑證及限制員工權利新股，相較於員工股票分紅，更能產生激勵 員工的效果。
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本研究建立 本研究建立 本研究建立
本研究建立假說假說假說1：假說 ：： ： 研發支出研發支出研發支出
研發支出較高的公司較高的公司較高的公司較高的公司，，，相對於實施員工股票分紅，相對於實施員工股票分紅相對於實施員工股票分紅相對於實施員工股票分紅，，，，較傾向採較傾向採較傾向採行員工較傾向採行員工行員工行員工 認股權憑證或限制員工權利新股的制度
認股權憑證或限制員工權利新股的制度認股權憑證或限制員工權利新股的制度 認股權憑證或限制員工權利新股的制度。。。 。
(二二二二)人力資源貢獻度人力資源貢獻度人力資源貢獻度人力資源貢獻度
Core and Guay (2001)認為，公司要求高素質的經理人，人力資本相 對其他資源是重要的生產要素時，公司「留任」員工的重要性最高。
現行台灣員工認股權憑證有兩年閉鎖期，兩年內不得執行認股權利，
員工如離職憑證即失效；限制員工權利新股，員工在既得條件達成前離 職，公司可有償買回或無償收回註銷。兩項制度都具有留任員工的作用。
限制員工權利新股發行時，如果不對達成既得條件前，參與股利分配的 權力予以限制。員工達成既得條件前可先取得股利收入，對員工的留任 應更具有吸引力。員工股票分紅發給員工後，不能限制員工轉讓，員工 取得後出售，相對上此制度留任員工的功效不大。
Core and Guay (2001)、連偵均 (2009)研究結果，人力資源貢獻度與 員工認股權憑證發行呈正相關。王瑋琦 (2005)的研究，實施員工認股權 激勵制度之公司，其薪資費用比率，較未實施員工認股權激勵制度之公 司低，呈現負相關，但未有顯著之差異。
員工分紅費用化實施後，公司選擇增加本薪或績效獎金支付員工，
以因應分紅費用化前後員工年度總收入的差異，將增加公司會計帳上薪 資費用支出認列。當選擇以發行股票獎酬員工時，亦需計算酬勞成本認 列薪資費用。選擇採行員工股票分紅，認列在盈餘分配當期薪資費用；
實施員工認股權憑證或限制員工權利新股，則在既得期間及存續期間內 分期認列薪資費用支出。因此公司各期薪資費用包含實際的現金支付及 估計未來的酬勞成本。考量薪資費用認列對當期損益的影響，實施員工 股票分紅的影響較大。
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本研究建立 本研究建立 本研究建立
本研究建立假說假說假說2：假說 ：： ： 薪資薪資薪資
薪資支出較高的公司支出較高的公司支出較高的公司支出較高的公司，，，相對於實施員工股票分紅，相對於實施員工股票分紅相對於實施員工股票分紅相對於實施員工股票分紅，，，，較傾向採行員工較傾向採行員工較傾向採行員工較傾向採行員工 認股權憑證或限制員工權利新股的制度
認股權憑證或限制員工權利新股的制度認股權憑證或限制員工權利新股的制度 認股權憑證或限制員工權利新股的制度。。。 。
(三三三三)經理人持股經理人持股經理人持股經理人持股
經理人可以影響董事會的決策，公司的薪酬制度多由經營階層提出，
交由薪資報酬委員會審議，最終提請董事會決議。董事會組成成員中，
除了外部董事，例如：獨立董事。公司經理人兼任董事經常佔有一定的 席次。
台灣經理人取得股票有多項稅負義務。股票以市價計算列入股票出 售年度個人「綜合所得稅綜合所得稅綜合所得稅綜合所得稅」課稅；出售股票時，證券交易商直接進行「證證證證 券交易稅
券交易稅券交易稅
券交易稅」扣除課徵；上市股票加權指數上漲至8,500點以上課徵「證券證券證券證券 交易所得稅
交易所得稅交易所得稅
交易所得稅」；分紅配股以市值計算，加計獎金、節金等超過國民健保 投保金額四倍時，課徵「二代健保補充保費二代健保補充保費二代健保補充保費」。當股票可以自由出售，二代健保補充保費 轉讓不再受限制時，為避免股票延遲出售，股價下跌造成課稅所得大於 股票出售所得的不利情形。員工取得股票後，較可能傾向立即出售股票，
不保留持股。
對於受證券管理法令規範的台灣上市櫃公司經理人(內部人)，除了 持股異動需進行事前、事後申報外，另外還有短線交易(歸入權)限制。
經理人決定是否執行員工認股權憑證時，必須先仔細瞭解是否會有短線 交易法令違反，股票買賣最高利益(依法令的計算方式，設算出來的股票 買賣利得，可能高於實際股票買賣利得)將全數歸還公司情形。若經理人 為避免違反歸入權法令，執行員工認股權憑證認股後，需等待六個月後 才能賣出股票，實際出售股票時，公司股價可能已低於履約時的股價。
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Brick, Palmon and Wald (2006)研究發現，執行長薪酬與董事的薪酬 高度正相關。這樣的關係反應了經理人與董事之間，合作關係更勝於監 督關係。因此經理人的持股比例，影響薪酬結構的組成。Bryan, Hwang and Lilien (2000)研究發現，員工認股權憑證及限制員工權利新股，皆與 CEO的持股比例是呈現負相關。王瑋琦 (2005)的研究結果，實施員工認 股權激勵制度之公司，其經理人持股比率，較未實施員工認股權激勵制 度之公司低，且有顯著之差異。連偵均 (2009)研究以經理人持股率、董
Brick, Palmon and Wald (2006)研究發現，執行長薪酬與董事的薪酬 高度正相關。這樣的關係反應了經理人與董事之間，合作關係更勝於監 督關係。因此經理人的持股比例，影響薪酬結構的組成。Bryan, Hwang and Lilien (2000)研究發現，員工認股權憑證及限制員工權利新股，皆與 CEO的持股比例是呈現負相關。王瑋琦 (2005)的研究結果，實施員工認 股權激勵制度之公司，其經理人持股比率，較未實施員工認股權激勵制 度之公司低，且有顯著之差異。連偵均 (2009)研究以經理人持股率、董