陸、結論與建議
隨著我國證券市場與證券衍生性商品市場發展，機構法人參與 程度日益加深，其為執行套利、避險策略或金融商品履約所產生之 借券需求亦日漸提高，建置一個支援交易需求之借券制度已屬必 要。但市場卻始終對其一知半解，認為借券就一定是放空，借券是 導致證券市場下跌的主因。事實上，借券人借券目的可說是包羅萬 象，除從事避險、套利及放空等策略性交易外，還可為用於返還借 券或證券權益補償、融券賣出之現券償還、認購（售）權證、股票 選擇權或其他具有股權性質金融商品之履約、因應ETF之實物申購 或買回等等用途，故證券借券實不等同於借券賣出。
從各國（地區）有關證券借貸制度可知，各國（地區）並無明 文禁止公司內部人出借證券之情形。而且，目前各國（地區）「證 券交易所」最關切之證券借貸議題，亦不是如同我國此方面之議 題。世界交易所聯合會（World Federation of Exchanges, WFE）為
之取得，除本規則另有規定者外，限制如下：一、不得以給付金錢或其他利 益為條件。……」
釐清各國（地區）證券交易所對有價證券借貸的成長應有的認識與 態度，而於二○○七年十一月出版之「證券交易所與有價證券借貸 的成長」報告（Stock Exchanges and the Growth of Securities Lend-ing）特別指出，全球的證券交易所均須面對圍繞著證券借貸與公 司治理及證券在交易所上市的價值間之複雜問題。簡言之，隨著證 券被出借，藉由賦予「短期資產持有者」比「長期持有者」更多的 投票權，是有可能會改變公司投票的結果。雖然此一結果過去鮮少 發生，但確實有可能會發生。這點我國證券主管機關及證券交易所 也應持續密切注意。其次，我國證券主管機關及證券交易所應於相 關法令明文呼應國際公司治理網絡組織（International Corporate Governance Network, ICGN）最佳實務準則第7點之建議：「為了取 得投票權而借入股票是不好的作法。出借人及其代理人應盡合理的 努力，避免涉入或造成此一狀況的發生，因為其扭曲了公司治理及 股份有限公司的精神。」以貫徹公司治理鼓勵股東積極參與公司事 務決定的精神。
對於我國禁止公司內部人出借證券之議題，本文研究結論認 為，基於憲法上保護人民財產權，及有關財產權之使用、處分及收 益，不應在法律無明文授權之情形下作不當限制之考量，我國法令 似不宜禁止內部人之證券借貸行為，而應改採取開放之態度，對之 輔以適當之管理措施，這樣才能與外國法制接軌，也才能配合我國 證券市場國際化之目標。至於內部人以信託方式出借證券之情形，
由於內部人之證券所有權已移轉於受託人（如銀行信託部門），故 可說內部人已與證券所有權分離；再者，受託人具運用決定權，委 託人對於借券人之選定及出借費率等交易條件均無置喙餘地，此時 受託人將該證券再為出借更無禁止之理。一言以蔽之，證券主管機 關及證券交易所只要實施對整體市場借券賣出總量管制措施即可，
而不需考量出借之券源究竟來自公司內部人與否。
關於主管機關所最擔心內部人有可能藉由證券借貸規避內線交 易等規範之問題，依照二○一○年新修正之證交法第一五七條之一 第一項規定，「利用他人名義」從事內線交易者仍在法律禁止之 列，故此一疑慮似應不會再是問題。
另外，本文以為，基於公司內部人出借證券，仍有所有權之移 轉行為，雖其性質上係屬於暫時性之移轉，但在證券借貸期間，借 券人仍取得借入證券之所有權，因此，似均應構成證券交易法第二 十二條之二第一項第二款所稱「轉讓」股票，以及同法第二十五條 之事後必須持股申報之情形。
至於證券借貸如何適用證券交易法第二十六條之問題，本文基 本上認為，似仍應於計算證券交易法第二十六條董、監持股成數 時，扣除董、監出借之股數，以符合原來法令之目的。
再者，具有公司內部人身分從事證券借貸交易之資訊，對市場 投資人之投資決定，有其不可漠視之參考價值。為增進證券市場之 效率與公平性，若證券主管機關考量同意內部人出借或借入證券，
建議應一併要求其即時公開揭露此一資訊，藉此或可間接達到防止 內線交易之目的。
總之，本文建議，金管會二○○九年十二月十八日金管證交字 第○九八○○六五九三二號函釋，以及同會二○○六年八月二十三 日金管證三字第○九五○○○三九八八號令，有關公開發行公司董 事、監察人、經理人及持有公司股份超過10%之股東（即學理上所 稱之公司內部人）（包括其配偶、未成年子女及利用他人名義持有 之股票）不得進行有價證券借貸交易，且上開人員將股份交付信託 後，該股份仍屬不得出借之股份之命令，似應重新檢討其妥適性及 合憲性。此外，由於借券通常會有返還證券之問題，因此，本文亦 建議證券主管機關似可比照其二○○七年十一月二十一日函釋（二
○○七年十一月二十一日金管證四字第○九六○○六二二六八號
函）之說明四36，透過「純借券無涉買賣交易者，非屬全權委託範 圍」之相同推理意旨，從而似可釋示：純出借之信託財產返還受益 人（內部人）時，不視為證交法第一五七條短線交易之「取得」，
故不適用內部人短線交易歸入權之相關規定，以符合證券借貸之經 濟實質。
36 2007年11月21日金管證四字第0960062268號函之說明四謂：有關兼營信託業 務之銀行辦理委託人未保留運用決定權之有價證券信託業務，並約定受託人 運用方式僅得辦理有價證券出借，「無涉及買賣等其他交易行為」，是否屬 信託業兼營全權委託投資業務範圍乙節：受託人運用方式僅為辦理有價證券 出借，因無涉及運用於證券交易法第6條之有價證券之行為，非屬信託業兼營 全權委託投資業務範圍。