Taylor 匯率決定模型

− +

=

d r d

r F

L dL

ds

3.對外資產增加（^{dF >0}）， ^{dL=dB=dr* =0}，則根據（2-28）式可得

=0 dF

dr

<0

−

= F

s dL

ds

雖有關此一模型之文獻較少，但Frankel(1982)加入經常帳（current

account），與財富變數來作為匯率決定因子。以 1974 年 1 月至 1980 年 4 月的季 資料，成功的解釋美元對馬克間之匯率行為。Somanath(1986)利用 Branson（1977）

之投資組合均衡模型進行預測績效之評估時，發現此模型未能優於隨機漫步模 型。而國內方面，呂桂玲（1989）與袁中越（1990）利用 Branson（1977）模型 實證發現：投資組合均衡模型在解釋新台幣/美元之匯率行為時，其解釋能力差 且其預測績效之評估亦不佳。

第五節 Taylor 匯率決定模型

在由Meese 與 Rogoff(1983)提出的一篇頗具發展性的文章中結論；經濟學原 理中比如貨幣供給、貿易餘額與國民所得等均對匯率預測上幫助不大。文中亦 指出現存的模型絕不可能在樣本外的預測能力上比隨機遊走具有更佳的準確 性，這就是經濟學家們所稱的Meese 與 Rogoff 迷失（Meese 與 Rogoff puzzle）。

自此，為經濟學原理為基礎的匯率模型作辯護，形形色色經濟變數組合與 計量方法被運用來試圖推翻的Meese 與 Rogoff 迷失。例如 Mark(1995)發現在更 長的時間下傳統經濟模型有了較好的預測能力，Groen(2000)及 Mark 與 Sul(2001) 均利用panel data 發現匯率的可測性，Kilian 與 Taylor(2003)認為在兩至三年的資

料範圍內在考慮匯率非線性動態的可能性後；匯率可藉由經濟模型預測。

晚近，已形成一股風潮，使用泰勒法則去建構匯率決定模型。Engle and West(2005)從泰勒法則導出以資產現值表示匯率的模型，Engle and West（2006）

也發現美元與德國馬克間，以模型模擬之匯率與真實資料間存在正相關之關 係。以下就泰勒法則之發展及利用其決定匯率過程之相關文獻說明說明如下。

一、貨幣法則與權衡

關於貨幣政策的研究，一直是總體經濟學中最活躍與最具爭議性的部份，

對於貨幣政策該如何制定的爭議，可以從法則與權衡（rule and discretion）的選 定說起。諾貝爾經濟獎得主Milton Friedman 認為 1930 年代的大蕭條，以及大部 份總產出的波動均緣起於貨幣政策的不當，故應去除貨幣當局制定貨幣政策的 權利，只要控制貨幣數量依一定速度成長，就能大幅降低經濟波動，此乃著名 的「固定成長法則」。

然而擁護權衡型政策學者則認為權衡型政策較具彈性，能隨時因應各種突 發的外在衝擊以降低對經濟體系的影響，故政策制定者沒必要放棄彈性空間而 依循僵硬的法則。但在Kydland and Prescott(1977)以賽局架構，闡述在理性預期 和未預期到的通貨膨漲率對實質產出有正影響的假設下，權衡型的政策所產生 的均衡通貨膨脹率相較於法則型下政策為高的結論，至此支持法則的論點開始 佔有理論上之優勢。

二、泰勒法則及匯率預測

傳統上，中央銀行政策執行可分為四個階段：最終目標（objective）、操作 工具（instruments）、中間目標(intermediate)、操作目標（indicator）。最終目標指 央行最後要達成的目的，例如物價穩定、充分就業等等。要達成最終目標，央 行可操作的工具有存款準備率、公開市場操作等。而由於央行對整個經濟體亦 無法握有充分訊息，再加上政策工具效果有落後現象，所以需要有操作目標及 中間目標。操作目標可以提供央行達成目標前的中間訊息，例如準備貨幣數量、

短期利率等。但貨幣數量做為傳統貨幣政策的中間目標，必須與最終目標有穩 定關係，但近來很多國家發現貨幣數量與總需求的關係不再存在，這等同宣告 中間目標的設立不再具有意義。

Taylor(1993)提出一套利率法則，此亦稱泰勒法則（Taylor rule），直接。連 結央行的操作工具(利率)與最終目標(物價穩定與最適產出)兩者之間的關係，跳 過傳統貨幣政策裡中間目標的角色。Taylor 認為此法則可以解釋 1987 到 1992 年代利率走勢的實際狀況，在Paul Volcker 擔任聯邦準備(Federal Reserve System)FOMC(Federal Open Market Committee)主席期間，普遍被認為通貨膨脹 獲得控制。Taylor(1993,1998,1999a)利用實際資料驗證 FOMC 根據通貨膨脹及超 額生產力來訂定利率，這法則不僅解釋了當時FOMC 貨幣政策成功原因，更讓 大眾因此更了解政府制定政策的過程。泰勒引用的模型如下：

(

^{t T}

) (

^{t T}

)

t

t i y y

i = +

π

+0.5

π

−

π

+0.5 − （2-29）

其中，i_t:央行可控制的短期利率 i:長期利率

_πt：通貨膨脹率 _π^T:通貨膨脹率目標值

y_t：實質產出 y^T：實質潛在產出

由泰勒法則可知中央銀行的短期名目利率是取決於通貨膨脹與產出缺口。

基本上經濟問題發生後採行政策到發生預期的成效，需有一段漫長的等待時 間，因此貨幣政策具有時間落後的效果。而傳統的泰勒法則乃是採行後顧

（backward-looking）的方式為之，限制央行在決定利率時所考慮的變數僅只於 同期（contemporary）或過去時期的變數；倘若貨幣政策時間落後現象既長又不 安定時，如此，因時間落後無法預測，貨幣政策或許將在錯誤的時間點產生作 用，進而使經濟問題變的更加嚴重。因此，有必要對未來的經濟情勢做出預測，

使貨幣政策能適時的發揮效用似乎有其必要性。基於這個因素，後續有學者提 出將預期因素納入泰勒法則中加以分析。

（二） 前瞻性泰勒法則

為求有效改善貨幣政策效果既有時間落後的先天限制，引進預期因素成為 前瞻性（forward-looking）的貨幣政策，應是較為合理的作法。Clarida，Gali，

and Gertler（1998）（後略稱以 CGG 模型）修正傳統的泰勒法則，認為央行的貨 幣政策應能合乎預期基礎法則的前瞻性政策行為，亦即貨幣政策變動將影響未 來的物價與產出，故將傳統泰勒法則中實際通貨膨脹與實際產出修正為預期的 通貨膨脹與產出。並利用修正後的前瞻性泰勒法則以一般化動差估計法（General Method of Moments）的方法進行估計，其利率反應函數表示如下：

( ) { [

^{t n t}

]

^x

[

^{t t}

]

^{q t}

}

^{t t}

t E E x q i

i =δ + 1− ρ γπ π + Ω + γ Ω + γ + ρ ∗ −1+η （2-30）

[ ]

發現其能成功解釋1979 年以後美國名目利率的走勢，其效果亦較原始的泰勒法 則為佳。CGG 模型更發現同樣形式的方程式，不但能代表 1992 年以後美國聯邦 準備銀行的政策選則，更同時能正確描繪德國、日本等國 1980 年以後的名目利 率走勢。

Ball(1999)發現，在封閉經濟下，通貨膨脹目標與泰勒法則對於穩定產出與 控制通貨膨脹有良好效果；但在開放經濟下，若模型不經修正，將使泰勒法則 施行效果大打折扣，其提出以「貨幣狀態指標（monetary conditions index,MCI）」

註1作為政策操作工具：

(

¹−

)

= +

(

+ −¹

)

+ w e ay b e

r

w

π γ

（2-31） 其中，y_{：實質產出取自然對數} r ：實質利率取自然對數

e：實質匯率取自然對數

π

：通貨膨脹率

受到產出與預期長期通貨膨脹

( π

+ e

γ

−1

)

而非傳統泰勒法則下的當期通貨膨 脹影響下，且其預期長期通貨膨脹已將匯率納入考量後，短期通貨膨脹將不受 短暫的匯率波動影響。w為加權權數，端賴央行對利率與匯率的重視程度而定，

其範圍在0≤ w≤1_。Ball(2000)進一步比較 MCI與基本泰勒法則何種設定較佳，

^wr +

(

¹−^w

)

^e=^ay+^b

π

^* （2-32） ^{r =}

(

^a/w

) (

^{y+ b/w}

) π

^{* −}

( (

^1−w

)

^/w

)

^e （2-33）

（2-32）式為貨幣狀態指標，（2-33）式為基本的泰勒法則模型，

π

^* =

( π

+

γ

e−¹

)

代表長期通貨膨脹。當外生的衝擊來自於匯率，此兩種看似相同的貨幣政策工 具將產生不同的結果。當e_下降；y_、

π

^*固定時，不論是MCI亦或是泰勒法則

模型下，均意味著利率將上升。對於以MCI操作工具者來說，貨幣當局亦將調

對於如何利用泰勒法則決定匯率，Tanya Molodtsova與David H.Papell(2008) 舉兩國為例，首先將本國與外國兩條泰勒法則方程式加以相減，則在等號左邊

Engel與West(2006)以本國與外國間的產出缺口差及通貨膨脹率差建立一個

模型基礎的實質匯率，並發現模型基礎的匯率與實際馬克間存在正向關係。

的模型中代理人（Agent）利用最小平方學習法則（least-square learning rules） 去獲得有關於模型中係數的訊息，他並發現此一模型均能準確抓住1973年至 2005年間實質德國馬克匯率的六個主要波動。

本章備註：

註1.貨幣狀態指標為利率與匯率的加權平均，權數取決於這兩個變數對總需求的影響力。這個指標既 可用以衡量貨幣供給之鬆緊程度，又能作為貨幣當局進行政策操作時之中間標的。近年來貨幣狀態指 標已成為執行貨幣政策時一個相當重要的標的。例如：加拿大、紐西蘭、瑞典等國之央行皆以開項指 標作為貨幣操作時的標的，有許多政府機構與民間企業亦定期編製與發表各國的貨幣狀態指標。林金 龍（1999）。

第三章、 研究方法

在文檔中 泰勒法則匯率預測研究─以美國、台灣、英國、日本、韓國為例 (頁 22-29)