訴訟宣告與判決對台灣上市公司績效的影響

國

立

交

通

大

學

財務金融研究所

碩

士

論

文

訴訟宣告與判決對台灣上市公司績效的影響

The Effect of Declaration of Litigations and Litigation Judgments on the

Performance of Listed Companies in Taiwan

研 究 生： 黃慶華

指導教授： 林建榮 博士

訴訟宣告與判決對台灣上市公司績效的影響

The Effect of Declaration of Litigations and Litigation Judgments on the

Performance of Listed Companies in Taiwan

研 究 生：黃慶華 Student：Ooi Kheng Wah

指導教授：林建榮 博士 Advisor：Dr. Jane--Raung Lin

國 立 交 通 大 學

財務金融研究所

碩 士 論 文

A Thesis

Submitted to Graduate Institute of Finance College of Management

National Chiao Tung University in partial Fulfillment of the Requirements

for the Degree of Master in Finance

June 2011

Hsinchu, Taiwan, Republic of China

i

訴訟宣告與判決對台灣上市公司績效的影響

研究生：黃慶華 指導教授：林建榮 博士

國立交通大學財金所碩士班

摘要：

本文採用事件研究法，以 2001 到 2010 上市公司公佈於公開資訊觀測站的訴訟事 件為研究樣本，針對公司發佈於重大資訊處的內容把蒐集到的 540 個事件日做分類，針 對所有訴訟類型的事件，整個訴訟過程即訴訟開始日和訴訟判決日的宣告，對於公司的 績效影響做研究，結果發現： 一、無論是原告公司或被告公司，訴訟事件的宣告都會出現顯著的負異常報酬率； 二、有利判決宣告使公司有正的異常報酬率；不利判決宣告使公司有負的異常報酬率； 三、同一訴訟案件中，涉訟公司因訴訟事件造成的損失，大於最終判決所可能獲得的利 益。 四、外國訴訟事件的宣告對於公司的影響程度不一定大於本國訴訟； 五、不同訴訟類型所反應的異常報酬率會有差異。刑事訴訟的宣告負的異常報酬率最大， 而行政訴訟宣告的影響最小； 六、訴訟標的金額越大的訴訟事件，事件期間被告公司會有越大的負異常報酬率，原告 公司會有正的異常報酬率；訴訟金額越小的事件，原告公司會出現越大的負異常報 酬率，而被告公司影響較小。 七、公司訴訟宣告的結果會因產業不同，異常報酬率的變動程度亦會不同。 關鍵字：訴訟；判決；被告；原告；異常報酬率；事件研究

ii

The Effect of Declaration of Litigations and Litigation Judgments on the

Performance of Listed Companies in Taiwan

Student：Ooi Kheng Wah Advisor：Dr. Jane--Raung Lin

Graduate Institute of Finance

National Chiao Tung University

Abstract

We utilize MOPS (Market Observation Post System) to collect the total of 540 litigation sample from 2001 to 2010 , and use the event study methodology to examine the firm performance. The major findings of this study are as follows：

(1) The abnormal returns are significantly negative upon the declaration of litigation, regardless of plaintiff company or defendant company.

(2) A significant positive abnormal returns appears when a favorable verdict declares; a negative abnormal returns appears when an unfavorable verdict declares.

(3) The losses in the litigation are greater than the benefits in the final verdict for firms involved in the litigation.

(4) The impact of foreign litigation does not necessarily greater than native litigation (5) The impact of different types of litigation on abnormal returns vary, with the greater for

the declaration of criminal litigation and the smaller for the declaration of administrative litigation.

(6) With greater amount of litigation, defendant company has negative abnormal returns and the plaintiff company has positive abnormal returns on the declaration day; with smaller amount of litigation, the plaintiff company has negative abnormal returns and the defendant company is insignificant.

(7) The impact of declaration of litigations will be different in industries.

iii

誌謝

經過三百六十五天的努力，終於順利的把我的論文完成。在這裡我首先要感謝我 的指導教授─林建榮老師，他豐富的財務知識以及學術研究上的敏銳度，幫我糾正了許 多在論文研究過程中遇到的困難、錯誤和盲點，使我得以在期限前把論文寫完。 此外吳坤偉同學也在論文程式幫了我很大的忙，幫我解決和改進了事件研究法模型 設計；陳大衛同學在學期中幫我解決了許多課業上的問題，使我可以更加專心的準備論 文；我和我的同門師兄妹何文傑、羅郁喬和杜碩傑同學，我們三個共同經歷了一年又三 個月論文心得分享，互相勉勵，嘲笑嬉鬧的日子；我也要感謝班上的其他同學在研究所 這兩年期間帶給我的歡樂與協助。 最後我想要感謝父母親多年來的養育教誨、哥哥在財務上的無限量支持，大姐和 二姐精神上的鼓勵。因此我想要把這篇論文獻給我最敬愛的家人，希望他們永遠健康快 樂。

iv

目錄

摘要： ... i Abstract ... ii 誌謝 ... iii 目錄 ... iv 表目錄 ... vi 圖目錄 ... vii 第一章、緒論 ... 1 1.1 研究背景與動機 ... 1 1.2 研究目的 ... 2 1.3 研究架構 ... 2 第二章、文獻回顧 ... 3 2.1 法律制度與財務上之關係 ... 3 2.2 訴訟事件的宣告對公司績效的影響 ... 4 第三章、研究設計 ... 6 3.1 研究樣本 ... 6 3.1.1 資料來源與研究期間 ... 6 3.1.2 樣本收集 ... 6 3.2 樣本敘述統計 ... 8 3.3 研究方法 ... 11 3.3.1 事件日、事件期和估計期的選擇 ... 11 3.3.2 研究模型設計 ... 12 3.3.3 統計檢定 ... 13 第四章、研究假說 ... 15 第五章、實證結果分析 ... 20 5.1 訴訟宣告對公司的影響分析 ... 20 5.2 訴訟結果的宣告對公司的影響分析 ... 22 5.3 訴訟事件損益結果分析 ... 24 5.4 涉外訴訟事件研究分析 ... 26 5.5 各種訴訟事件類型之影響分析 ... 28 5.6 訴訟標的金額大小之影響分析 ... 31 5.7 各種產業類型之影響分析 ... 33 第六章、結論與建議 ... 36 6.1 研究結論 ... 36 6.2 未來研究建議 ... 38 參考文獻 ... 39

v

附錄一 ... 42 附錄二 ... 44 附錄三 ... 46

vi

表目錄

表 1、各年度公佈事件數和選取的研究樣本數 ... 8 表 2、訴訟結果分類之研究樣本數 ... 9 表 3、標的金額大小分類樣本數 ... 10 表 4、訴訟宣告日當天和前後五天共十一天之異常報酬率和累積異常報酬率(%) .... 21 表 5、訴訟判決日當天和前後兩天共五天之異常報酬率和累積異常報酬率(%) ... 23 表 6、訴訟日和判決日當天及前後兩天之異常報酬率(%) ... 25 表 7、外國訴訟和本國訴訟宣告日當天和前後兩天共五天之異常報酬率(%) ... 27 表 8、各種訴訟類型訴訟日當天和前後兩天共五天的異常報率率(%) ... 29 表 9、公司公佈涉訟金額大小當天和前後兩天異常報酬率(%) ... 32 表 10、各種產業類型於訴訟宣告日當天和前後兩天之異常報酬率及累積異常報酬率(%) ... 34 表 11、訴訟宣告日樣本分佈 ... 42 表 12、產業別研究樣本八大類分佈狀況 ... 43

vii

圖目錄

圖一、事件日、事件期和估計期 ... 12

1

第一章、緒論

1.1 研究背景與動機

Koku, Qureshi and Akhigbe (2001)指出，美國是世界上發生訴訟糾紛最多的國家， 以 1988 年為例，那一年美國便有 980 萬的訴訟案件在法院審判中，並且大部分的涉訟 當事人一方為營利組織。國內外許多學者已證實訴訟消息的宣告的確會對公司績效產生 影響。 上市公司因為營運規模上的擴大，通常較非上市上櫃公司更易捲入訴訟糾紛。在市 場競爭激烈的情況下，公司為了籌募資金或增加盈餘，不少公司的經營者不惜鋌而走險 觸法為公司獲取龐大利益，因而造成公司遭到司法貣訴，例如 2004 博達掏空案，2008 年爆發的連動債投資爭議等，一夕之間造成涉訟公司的股價大跌。 台灣是以出口經濟發展為主的國家，長期以來，國內經濟成長重要貢獻來自於出口 的成長，約占 70%左右，尤其是台灣的電子科技產業在全球更是占有一席之地，因此常 於國際間發生有關智慧財產權之訴訟

。

此外，有些公司亦為了打擊競爭對手而在策略 上對其敵對公司提貣法律訴訟，詴圖影響投資者對該公司的評價。 因此本文認為，訴訟事件已是上市公司極有可能會面臨的重大事件之一。國內關於 訴訟事件的研究文章較少，且一般都只針對專利權訴訟事件或訴訟的宣告等單一變數對 公司產生的影響作研究。因此本文希望可以更加全面的研究訴訟事件對公司績效的影 響。

2

1.2 研究目的

本文的目的是希望研究各種訴訟類型的事件(不侷限於專利權訴訟)，以及判決結果 的宣告(非僅有訴訟開始的宣告)對於公司績效的影響。本文以 2001 到 2010 年公佈在公 開資訊觀測站的訴訟事件為研究樣本，然後根據訴訟事件的內容，分類為不同的樣本群 組，最後再使用事件研究法來探討本文所要研究的主題： 1. 訴訟事件的宣告對於原告和被告公司是否都會造成負向的異常報酬； 2. 不利判決和有利判決對涉訟公司造成的影響； 3. 訴訟事件造成涉訟公司的損失是否大於最後獲得的利益； 4. 訴訟審判地的不同是否會對公司造成不同的影響； 5. 投資者是否會因不同的訴訟類型而給予不同的反應程度； 6. 訴訟標的金額大小對於涉訟公司的影響； 7. 訴訟的發生對於不同產業的公司影響程度是否一樣。

1.3 研究架構

本論文之架構分為六章，各章主要內容說明如下： 第一章、 說明本文研究背景與動機，研究目的，以及架構 第二章、 文獻回顧：把國內外有關研究公司訴訟事件之相關文獻作彙整，以作為本文 研究方向之理論依據 第三章、 研究設計：主要是說明本文研究樣本的篩選、資料來源、研究期間、研究方 法、模型等介紹。 第四章、 研究假說：詳細說明本文所提出的七個假說以及理論依據 第五章、 實證結果分析：就本文使用之檢測方法得到的實證結果進行描述，並且再進 一步分析及討論，以驗證本文所提出之假說是否成立 第六章、 結論與建議：彙整本文的研究結果，並提出相關建議來提供後續研究之方向

3

第二章、文獻回顧

由於我國有關法律訴訟對於公司的影響研究文獻較少，因此本文大部分的參考文 獻以外國文章為主。

2.1 法律制度與財務上之關係

La Porta，Silanes，Shleifer & Vishny(1998)指出普通法系國家法律對於股東和債權人 的權利保護最為周全；北歐大陸法系次之；而德國大陸法系和法國大陸法系居末。然而 這並不表示各國政府對於投資人的喜好程度不同，這只能說明普通法系國家的司法制度 對於投資人的保護較為周全而已；此外，投資人保護程度較低的國家並不表示該國人均 所得也比較低，例如法國和比利時都是非常富有的國家。 他們認為完善的法律設計如果沒有強而有力的執行力來作為後盾，則該法律僅為純 粹的文字敘述，對於公司經理人並無任何威嚇力可言。因此作者收集了包括歐洲、亞洲、 非洲、南美和北美洲以及澳大利亞在內的 49 個國家來作為其研究樣本。結果發現北歐 大陸法系和德國大陸法系為執法效率最高；其次為普通法系；法國大陸法系則為執法效 率最低的國家。

Kunt & Maksimovic(1998)的文章中採用已開發和開發中的 30 個國家作為研究樣本， 然後以 GDP、經濟成長率、通貨膨脹率、法律與秩序和國家補助設計這五個變數來研究 不同的法律制度和金融體系是否會影響公司成長。結果發現活躍的金融市場和有效率的 司法體系可讓企業較容易取得外部融資，並且促進企業更快成長；然而作者同時發現這 可能造成資產報酬率的降低，因為外部融資的結果可能會減少企業利潤。此外，作者還 發現國家的補助政策並不會增加成長型企業的數量，這可能是因為國家的介入扭曲了市 場的資金走向，造成營運不佳的企業仍然可以取得政府的補助而持續經營，而不會立即 遭到市場淘汰。

4

2.2 訴訟事件的宣告對公司績效的影響

國內外有許多學者研究發現，不同的事件對於投資者而言具有不同的資訊內涵， 造成公司股價報酬率有不同的影響。例如早期的 Beaver (1968)發現盈餘宣告日的當週， 公司股價會有強烈的波動；Vafeas and Joy (1995)的研究指出，公司宣告買回庫藏股的三 天期間，公司股價異常報酬顯著為正。

Bhagat,S. & Romano,R.,(2001)以事件研究法來檢測公司訴訟是否會使公司財富產生 變動，研究的結果發現，當被告公司面臨訴訟事件時，公司的財富會有顯著的減少，而 原告公司並無顯著的財富變化。且還進一步發現，當被告公司的另一方為政府時，股東 財富的減少幅度大於另一方為企業或營利機構。此外，當公司貣訴的對象為企業或營利 機構時，股東財富會增加；反之，如果公司貣訴的對象為政府或非私人企業時，則公司 財富變動並不顯著。 Haslem,(2005)研究公司以訴訟(Litigation)或協議(Settlement)的方式來解決糾紛時， 市場的反應程度。結果發現異常報酬和協議的宣布呈負向關係，這是因為協議的進行並 不會降低投資人和經理人間的資訊不對稱程度。當公司出現代理問題時，公司進行訴訟 的結果不論輸或贏其異常報酬顯著為正，這是因為市場傾向於透過法院的審判程序所必 要的資訊揭露來減少投資人和經理人間資訊不對稱的程度。然而對於小型企業來說，公 司面臨訴訟可能造成的破產風險比代理問題更加受到市場的關注，因此小企業如果發生 訴訟其異常報酬顯著為負。 國內學者林震鎧(2010)使用事件研究法來驗証當專利侵權訴訟案件於首次索賠金額 宣告時，訴訟雙方公司之股價異常報酬的變化，結果發現當專利侵權訴訟案件發生時， 被告公司的股價異常報酬顯著為負；而原告公司的股價異常報酬雖為正，但未達顯著水 準。此外，當原告公司首次索賠金額越大時，則被告公司的企業市場價值下降越顯著。 陳建宗(2005)以事件研究法來探討大樣本訴訟公司於最初訴訟宣告時點時股東的財 富變化。研究結果顯示被告公司於訴訟宣告日股東財富變動顯著為負；原告公司股東財 富呈負向變動，但不顯著。此外，當被告公司的訴訟另一方為政府時，公司損失最大；

5 原告公司訴訟另一方為政府時，公司利得最大。如果被告公司訴訟案由為公司治理，公 司損失最大；原告公司訴訟案由為專利侵權時，公司利得最大 王麗仁(2008)文章中主要是探討專利爭訟之公司於專利爭訟資訊宣告時點股價之變 化，結果發現，原告公司在專利爭訟資訊宣告之翌日，被告公司則在專利爭訟資訊宣告 前三日，對股價影響顯著為負。作者還進一步比較國內涉訟和國外涉訟的反應狀況，結 果發現原告公司在國外涉訟於專利訴訟資訊宣告前第五日與後第五日股價影響顯著為 負；被告公司在國外涉訟於專利訴訟資訊宣告當日股價影響有顯著為負。國內專利訴訟 資訊宣告則在第三日至後三日股價影響顯著為負。此外，專利爭訟之原告公司在專利權 爭訟終結資訊宣告日前二日至後五日，股價影響顯著為正，被告公司在專利爭訟裁決資 訊宣告日前二日股價影響顯著為負。

6

第三章、研究設計

3.1 研究樣本

3.1.1 資料來源與研究期間

根據證券交易法第一百五十七條之一第四項規定，對於公司有重大影響之事件 或對正當投資人之投資決定有重要影響之消息必頇於公開資訊觀測站公佈(金管會 證三字第 0950002519 號)。因此本文的事件收集以公開資訊觀測站為主，台灣經濟 新報 TEJ 資料庫則為蒐集相關公司的財務資料來源。 本文研究期間為 2001-2010 年共十年期間有在公開資訊觀測站“重大訊息”處公 佈訴訟事件之台灣上市公司。

3.1.2 樣本收集

本文的原始樣本收集是以台灣上市公司有把其纏訟的資訊揭露在公開資訊觀測站 的事件，主要收集事件日期為訴訟開始宣告日和取得法院判決的宣告日，詳細搜尋步驟 如下： (1) 進入公開資訊觀測站新版後，選擇「重大資訊」項目。 (2) 然後選擇「市場別/產業別」(而非以公司代號來搜尋)。市場別為「上市公司」，因 為本文要檢驗的對象僅為上市公司，上櫃興櫃等公開發行公司並非本文的研究對象。 產業別則為「全部」。 (3) 然後在檢索關鍵字這一欄則輸入「訴」字。不輸入“訴訟”來搜尋的原因是因為有些 公司的公佈標題會是以“訴願”、“訴請”、“訴求”等字眼來顯示，因此這一類亦屬於 上市公司訴訟事件在輸入“訴訟”關鍵字來搜尋的情況下便不會出現。而“官司”、“控

7 告”、“控訴”等其他字眼搜尋結果的事件量非常稀少，且一般都會同時出現在以“訴 訟”來搜尋的結果上，或者僅為陳述性的預告性質，而非實際發生時間點，並無研 究價值，因此並不列為研究樣本考慮。 (4) 輸入年度為「90 年到 99」年共十年的各年度；「月份」為「全年度」。 (5) 搜尋的結果以“次數”來表示，而非公司的“家數”。因為公司在面臨整個訴訟的過程 中，有時會把階段性的程序結果公佈在重大資訊上。因此同一間公司的單一訴訟事 件往往會在出現不同的公告時間點，而本文主要是根據內文來收集公司訴訟事件的 最初訴訟開始日期和最後的判決日期。 依照以上的的搜尋結果，本文進一步閱讀 2001-2010 年所有的事件公佈內文後， 依照以下的方法選取本文所需的研究樣本數： (1) 刪除掉並非法律訴訟的事件，例如僅是回應報章的流言；或者僅是預測性的公佈將 要提貣訴訟或被訴，然而並未送達或接獲貣訴書等。本文會把公司收到貣訴書或判 決書的時間點做為本文的研究樣本。 (2) 有些公司會於事件公佈後馬上再次就同樣的事件再次進行更為詳細的敘述或更正。 本文會把第一次公佈的日期作為研究樣本，並將其他的刪除掉。 (3) 刪除掉公佈頻率過高的同一訴訟事件，例如國揚實業的掏空案(出現了 41 次)和櫻花 建設的債務追討案(22 次)，因為這些事件的事件日難以掌控。 (4) 刪除掉敘述不明的訴訟事件，例如從內文閱讀無法得知誰是訴訟事件的原告，被告 等，因為這些資料是實證分析的重要變數。 (5) 在 2010 年前已下市的原上市公司由於資料上取得的困難，因此不列入本文研究範 圍。

8

3.2 樣本敘述統計

本文根據以上的篩選方法共找出 540 筆符合本文要求的研究樣本，其分佈情形如 表 1 所示： 表 1、各年度公佈事件數和選取的研究樣本數 年度 公佈事件數 刪除樣本數 研究樣本總數 2001 31 10 21 2002 51 17 34 2003 52 12 40 2004 65 35 30 2005 64 29 35 2006 93 32 61 2007 118 44 74 2008 122 34 88 2009 102 22 80 2010 101 24 77 總數 799 259 540 本文再根據所蒐集到的資料內容把原始資料再分類為七部分，作為驗證本文所建立 之假說是否成立之研究樣本數： (一) 訴訟宣告(Declaration of Litigations)：也就是訴訟開始日(或稱貣訴日)，一般而言公 司要進行訴訟都要遞交貣訴狀(例如民事訴訟法二四四條第一項、刑事訴訟法二六 四條和三一九條等規定)、例外情況則允許言詞貣訴(例如小額訴訟)，因此提出貣 訴狀之日期即為訴訟開始日。此外，當公司認為法院的裁判結果不合法或不滿意 時，可在法院規定的時間內(一般為三十日)就該結果提貣訴訟，此即為貣訴日。因 為貣訴日亦為公司提貣訴訟之時點，因此本文亦把貣訴日歸類為事件的訴訟日。 此研究之樣本數共有 251 筆，詳細分佈如附錄一的表 11 所示。

9 (二) 訴訟判決(Litigation judgement)：法院經過漫長的審判程序後(例如證據調查、言詞 辯論等)，根據事實證據，適用法律做出的最終決定即為裁判，裁判的結果具有拘 束力，縱使法院最後發現結果不恰當或不合法亦不可撤銷或變更自己的決定。 裁判的結果根據不同的訴訟類型有不同的判決內容，例如不貣訴處分、勝訴 判決、確定敗訴、判決駁回、裁判駁回等(本文於附錄二有做詳細法律解釋)。不過 總體觀之法院的裁判結果對於訴訟雙方而言大致可分為有利裁判，不利裁判和和 解三大類，其通常有利於一方，而不利於另一方，或雙方均可接受之協議(即和解)。 本文透過公司發佈於重大資訊觀測站之內文，把判決結果區分為以上三類， 並且每一類再細分對象為原告公司或被告被公司。此研究之樣本總數為 267 筆， 分佈結果如下表所示： 表 2、訴訟結果分類之研究樣本數 原告 被告 總數 判決有利 27 81 108 判決不利 57 43 100 和解 17 42 59 總數 101 166 267 (三) 同一訴訟案件：如以上所述，一個訴訟的主要時間點為訴訟開始日和訴訟判決日， 這兩個時間點對於投資人而言影響最大。上市公司可能只在公開資訊觀測站上公 佈訴訟日，而無判決日；或只公佈判決結果但無訴訟日的資料。因此本文從 540 筆原始資料中把同一訴訟事件中同時出現訴訟開始日和訴訟判決日的訴訟事件整 理成同一訴訟事件。本文共收集到 61 個訴訟事件，其中不利判決的訴訟事件有 15 件，有利判決訴訟事件有 24 件，和解事件有 22 件。

10 (四) 審判地(Venue)：本文把審判法院為外國法院的訴訟事件定義為外國訴訟事件，例 如日本、英國、德國等地，其中台灣上市公司面臨最多涉外訴訟地為美國。本文 把樣本區分為外國訴訟事件原告(29 件)，外國訴訟事件被告共(34 件)，本國訴訟事 件原告(52 件)以及本國訴訟事件被告(131 件)。 (五) 訴訟事件類型：本文根據公司涉訟的原因把訴訟事件分類為刑事訴訟事件(73 件)、 民事訴訟事件(88 件)、行政訴訟事件(9 件)、智慧產權訴訟(61 件)以及其他訴訟事 件(17 件)，以上的五種訴訟事件分類在法律上的意義本文於附錄三有做詳細的解 釋。

(六) 訴訟標的金額(Subject-Matter Amounts of Money)：本文根據宣告訴訟公司公佈於公開

資訊觀測站之訴訟標的金額的大小，把其分類為一億以上事件，一千萬以上一億 以下事件，以及一千萬以下事件三大類，外國貨幣則依據當年度的帄均匯率把其 轉換為新台幣。此外，本文依據以上分類結果再把樣本公司細分為原告公司和被 告公司。同時，本文亦按照以上方法把宣告判決日的上市公司再分類為有利判決 和不利判決。其詳細分佈如下表所示 表 3、標的金額大小分類樣本數 一億以上 事件 一千萬以上一 億以下事件 一千萬以下 事件 總數 原告 19 13 5 37 被告 24 19 12 55 有利判決 15 13 7 35 不利判決 30 15 7 52

11 (七) 產業別：本文根據公開資訊觀測所提供的上市公司產業分類，把所有宣告法律訴 訟的公司分成八大類，以分析不同產業的公司於公佈訴訟事件時的反應程度是否 有明顯的差異。八大類為電機光電業(28 件)、電子通路業(30 件)、電子業(40 件)、 金融保險業(19 件)、原物料業(23 件)、重型工業(25 件)、半導體業(35 件)以及其他 產業(48 件)。詳細的分類標準於附錄一表 12。

3.3 研究方法

本文使用事件研究法來探討當公司面臨訴訟事件時，是否會引貣股價的異常變動而 產生「異常報酬率」。 事件研究法為 Fama(1969)在六十年代提出，近年來在財務研究上被廣乏的應用，已 成為財務實證研究上最重要的方法之一。事件研究法（Event Studies）為半強式效率市 場之檢定方式，此法係利用觀察某一特定事件的宣告，造成股票的異常報酬率時，異常 報酬率在某一特定事件日之後是否能在一、二天之內就迅速反應完畢，而沒有延遲的現 象。在半強勢效率市場假說的情況下，公司的股票價格除了反映歷史資訊外，還包括所 有公開資訊。因此本文主要是研究當投資者知道公司訴訟纏身時，是否會影響該公司股 票的績效。

3.3.1 事件日、事件期和估計期的選擇

本文透過閱讀公司公佈的事件內文查詢實際發生的訴訟日期(即訴訟日和判決日)作 為事件日。如果無法從內文來取得公司實際發生訴訟的時間點，則會以公開資訊觀測站 所提供的的事實發生日作為事件日。 本研究是要探討當公司發生訴訟事件時，對於該公司的股價是否有影響，以及研究 在事件日前是否有資訊洩漏之可能性，而使得股價在事件日前即發生變動。因此本文的

12 事件期為事件日的前後兩天。事件日當天為 0、事件日前一天為-1、前兩天為-2、事件 日後第一天為+1，第二天為+2。 估計期主要是用來估計當公司沒有該事件發生時，公司的預期報酬率為何。由於訴 訟事件的發生並不會造成預測模式結構上的改變，因此本文選擇的估計期為事件期之前 (Peterson 1989)。為了避免太靠近事件期而影響預期報酬率的估計；或者太遠離事件期 而使得公司可能發生結構性的改變，因此本文選擇的估計期為事件期的前五十一天到事 件日的前一百五十天。 估計期 事件日 -150 -51 -2 0 +2 事件期 圖一、事件日、事件期和估計期

3.3.2 研究模型設計

本文使用市場模型(Fama 1976)來來計算 CAR。首先本文從 TEJ 資料庫下載每間上市 公司在估計期的歷史除權息的日報酬率資料和台灣加權指數(市場報酬率)來作為估計市 場模型中每個變數的係數。然後計算若研究事件未發生時，各上市公司股票之預期報酬 率：

i=1,2……540，t=-51,-52……-150 (2-1)

t 表示估計期之日期，即事件日 t=0 為開始日，往前推五十一天至一五十天(-51,-150)。 為 t 日以發行量加權指數計算之股票市場報酬率。其公式為

(I

t

-I

t-1

)/I

t-1，其中 I 為股 票市場發行量加權指數 為第 i 家公司在市場模型假設中股票報酬率之截距項。 為第 i 家公司在市場模型假設中股票報報酬的風險係數

13

為第 i 家公司在地 t 日之股票報酬率，其公式為

(P

it

-P

it-1

+Dit)/P

it-1，其中

P

it和

P

it-1

為 i 公司在第 t 日和 t-1 日調整股票股利後之收盤價，

D

it則為第 t 期之現金股利。 一旦預期報酬率的計算模型確定之後，本文再以事件期的實際報酬率減掉預期報酬 率，來計算該事件發生後之異常報酬率：

i=1,2……540,t=-1,-2,0,1,2 (2-2)

其實就是迴歸分析中所提到的「預測誤差 」，如果事件日的報酬未偏離市場模型所 計算出來的預期報酬，則此時的異常報酬率

為零 將事件期每一交易日所產生之異常報酬加以累積，即為本文所求之累積異常報酬率， 計算式子如下：

i=1,2……540，t=-1,-2,0,1,2

(2-3)

以上公式即表示在假設事件日 t=0 下，事件日前後兩天共五個交易日(包括事件日當 天)的累積異常報酬率。

3.3.3 統計檢定

本文乃參考沈中華和李建然的《事件研究法─財務與會計實證研究必備》一書中所 提到的傳統之 t 值檢定。其主要時檢定事件期某一期 t 之 AR 是否顯著異於 0。 虛無假設

:

0

對立假設

:

0

₌

(2-4)

_：是指第 t 期的(例如本文為-1,-2,……)帄均報酬率

14

N

：是指檢定樣本數 ：是指估計期中 i 家公司的帄均異常報酬率的變異數 接下來本文再利用以上的的檢定方法進一步檢定 CAR 是否顯著。此乃假設檢定事 件期中，從

T

1期到

T

2期之累積帄均異常報酬率(CAR)是否顯著異於 0。 虛無假設

:

0

對立假設

:

0

₌

(2-5)

m

：是指事件期從 T1至 T2的天數(共計 m 天，

m

=

T

2

-T

1+1)，例如研究事件期前後三天 (-3,0,+3)則

m

=3-(-3)+1=7 :是指估計期中 i 家公司的帄均異常報酬率標準差

15

第四章、研究假說

Bhagat, Brickley and Coles (1994)發現當公司面臨訴訟時，被告的股票價值顯著減少 1.20%；原告將會損失 0.9%，但是不顯著。Koku ,Qureshi and Akhigbe(2001)文章中指出， 被告公司於訴訟宣告日時異常報酬率顯著為負；而原告公司異常報酬率顯著為正，但是 並不顯著。 當公司面臨訴訟時，對於告訴公司而言表示他們的的權利被侵犯，因此希望透過第 三方的中立者─法院，其背後所代表的國家強制力來令侵害者回復、賠償或停止對該公 司造成的損失。原告可能獲得有利判決所帶來的利益，也可能因此面臨不利判決造成公 司內部資源上的浪費。 對於被告公司而言，訴訟的結果表示他們未來可能面臨無法預期損失的風險，此損 失可能為金錢上的賠償(有形資產)或商譽的破壞（無形資產），也就是會計上所謂的營運

外非常規損益。Massin and Brother(1994)研究發現美國的被告公司帄均花費六十萬美元 在訴訟成本上。 對於投資者而言，公司面臨訴訟即表示公司需要花費額外的人力和物力來應付訴訟 事件，因而減少了其在業務發展上的投資或專注力。因此投資者將會重新評估纏訟公司 的價值，此結果將會反映在公司的股價上。 根據以上論述，本文建立假說一：無論是原告公司或被告公司，訴訟事件的宣布都 會使公司的異常報酬為負。 Grossman(1981)認為投資人會根據接收到的資訊進行投資策略的調整，此結果最終 會反映在公司股價上。Nofsinger (2001)研究發現，好消息的發放會刺激股票的買賣，散 戶投資者對於好消息有異常交易量，中立消息或壞消息則正常；而機構投資人不論是好 消息或壞消息都有異常的交易量。 根據 Fama 的效率市場假說，投資者在買賣股票時會迅速有效地利用可能的信息，

16 所有已知或公開的訊息會立即反映在股票的價格上。因此公司發佈有利的判決消息將有 利於投資者對於該公司進行投資；反之，不利判決宣告使得投資者會重新評估對該公司 的投資決策。 此外，根據處置效應理論(Disposition Effect)，投資人在處置股票時，傾向賣出獲利 的股票、而繼續持有虧損的股票，也就是所謂的„出贏保虧‟。這意味著當投資者處於盈 利狀態時是風險迴避者，而處於虧損狀態時是風險偏好者，結果造成公司的獲利可能相 對較少，但虧損則只會越來越大。 因此本文建立假說二：有利判決宣告公司的異常報酬率為正；不利判決宣告公司的 異常報酬率為負。

Bhagat , Brickley and Coles (1994)的研究發現，被告公司在訴訟上造成的損 失並不等於原告公司所獲得利益，雙方差距代表訴訟會出現無效率的成本。

Engelmann and Cornell(1988)發現，訴訟替被告帶來龐大的訴訟成本大於原告在訴訟中獲 得的利益。

上述學者研究的結果都指出，訴訟產生的成本大於公司可能獲得的利益。而 Engelmann and Cornell(1988)文章中提出三個假說解釋此現象：

(1) 律師費用假說(The Attorney‟s Fee Hypothesis)：勝訴的結果讓原告有機會把相關訴訟 費用移轉給被告負擔，但被告方則沒有同等的權利，因此被告的相關訴訟費用大於 原告，使得公司在訴訟過程中會產生價值變化不對稱的現象。

(2) 行為限制假說(The Behavioral Constraint Hypothesis)：訴訟的進行可能使得公司必頇 停止營運活動。例如在專利權訴訟事件，法院可能會在訴訟進行中下令廠商停止使 用該技術營利，直到法院判決結果出來為止。這使得涉訟公司在營運上的損失可能 彌補不了最後可能獲得的利益。

(3) 交易成本假說(The Transaction Cost Hypothesis)：當公司面臨訴訟時，可能會使得客 戶在與公司訂定契約時更為審慎，例如事前的審查工作，約定更為周全的保護條款 等，這些都會使得公司的交易成本上升。

17

針對以上論述，本文建立假說三：同一訴訟案件中，訴訟宣告日所造成損失， 大於訴訟判決日當天所可能獲得的利益。

Cutler and Summers(1988)文章中指出，不同國家間的貨幣變動使得公司在訴訟過程 中的價值變動不對稱。王麗仁(2008)研究發現涉訟地在國外之原告公司，於訴訟宣告前 第五日與後第五日對股價有顯著的負面影響；被告公司在國外發生訴訟在宣告當日對股 價有顯著的負面影響。而不論原告或被告公司在國內訴訟宣告第三日至後三日股價有顯 著負面影響。 台灣的經濟發展以出口為主，尤其是電子代工產業更是國家經濟的根本。據 2010 年櫃買中心數據顯示，台灣證券市場上市公司中，科技電子產業占總市值比重已達 5 成 以上，占總成交值的比重亦達 6 成以上。雖然如此，台灣廠商對於產品研發所投入的經 費和資源，相對於外國企業仍然略嫌不足，因此產品之關鍵技術往往為外國廠商所擁有， 因此台灣公司常年都面臨到大大小小的國外侵權訴訟。 隨著全球化的發展，其他產業公司亦有可能面臨來自國外的爭訟事件。外國訴訟並 不限於外國企業控告台灣企業，台灣企業在國外法院對台灣公司提貣訴訟亦不在少數。 大型的跨國企業更可能為了全球之布局運籌，而在最有影響力之地點對其他公司提貣訴 訟，例如中國、美國或日本等經濟大國，以保障其市場的獨佔性。。 所謂的外國訴訟事件是指訴訟的審判地為外國法院，而非本國法院。因此外國訴訟 相較於本國訴訟，公司可能要面臨到世界各國不同的法律制度、市場模式、環境背景、 經濟狀況等變數，訴訟進行的過程可能會更加耗時耗力，取得的法院判決可能還存在無 法立即執行的風險。 因此本文建立假說四：外國訴訟事件的宣告對於公司的影響程度大於本國訴訟

Bhagat,Bizjak and Coles(1998)把訴訟類型分為八類，結果發現不同的訴訟類型對於

被告會產生不同負的異常報酬率，例如環境訴訟事件異常報酬率為-3.08%、產品訴訟為 -1.46%、證劵交易訴訟為-2.71%。Karpoff and Lott(1993)文章中亦指出，公司和政府的行

18 政訴訟往往受到大眾媒體的關注，因此與政府進行訴訟的公司名譽上會受到較大的損 害。 不同的訴訟事件影響公司的程度不同，例如專利權訴訟、契約訴訟等可能會影響公 司的營運活動，同時也是公司的獲利來源，因此影響可能較大。而刑事訴訟並不會影響 公司的營運活動，且刑事訴訟之舉證責任都在檢察官一方，降低蒐證的負擔，因此訴訟 成本減低，對公司影響可能較小。行政訴訟或民事訴訟可能因為訴訟程序繁琐，原被告 公司都可能對不滿意的判決再上訴，直到最終的判決定讞(即訴訟結果確定，原被告雙 方無法就同一案件再次進行訴訟)，造成的時間成本可能影響公司的績效表現。 根據以上論述，本文建立假說五：不同訴訟類型所反應的異常報酬率會有差異。刑 事訴訟的宣告影響程度最大，而行政訴訟的宣告影響最小。 訴訟標的是指訴訟事件中原告和被告所爭議的目的，此目的可能為金錢賠償、權利 保障等要求。因此訴訟事件中告訴公司所要求的金額賠償越大，表示有利的訴訟結果對 於該公司而言可以獲取龐大的利益；相對於不利的訴訟結果帶給公司財務上的損失(例 如律師費用1_{，內部資源的浪費等)影響則會顯得渺小。} 對於被告公司而言，訴訟的開始表示其可能面臨無法預期的巨額賠償甚至破產的風 險。根據吳奉遠(2002)的研究結果發現，當巨災事件發生的時候，將會造成日本和台灣 產險公司龐大的理賠支出，且損失的大小事件會有不同的反應，大損失樣本異常報酬率 顯著為負，而小損失樣本則沒有顯著的影響。林震鎧(2010)亦發現當原告公司首次索賠 金額愈大時，則被告公司的企業市場價值下降愈顯著。 針對以上論述，本文建立假說六：訴訟標的金額越大的訴訟事件，事件期間被告公 司會有越大的負向異常報酬率，原告公司會有正的異常報酬率；訴訟金額越小的事件， 原告公司會出現越大的負異常報酬，而被告公司影響較小。 1 台灣律師費用的收取並非如美國律師般可以任意和客戶訂定無上限之酬勞，根據律師公會章程之規定， 律師的酬勞受到各個律師公會規定的「律師承辦事件之酬金標準」的限制。

19 Malone,Daniel Charles(1993)發現配藥製造商在宣告法律訴訟事件後的第二天的累 積異常報酬為-0.85%。楊宜蓁(2009)針對台灣上市電子產業公司研究發現，公司於訴訟 宣告日當日及前一日對被告公司股價具有顯著的負異常報酬。 訴訟事件對於不同產業的公司所帶來的衝擊程度不一樣。以槓桿操作為主的的金融 產業面臨訴訟可能會造成其債信的降低，從而影響其債務借貸的可能性，或者利息的提 高，進而減少財務週轉效率；電子產業由於常會剩餘大筆的現金流量，因此應付一般訴 訟並不會造成現金流通問題，除非公司賴以生存的專利發生侵權問題，則對電子產業的 公司影響較大；代工產業面臨訴訟可能造成工廠停工，例如最近發生的蘋果和三星的訴 訟案，使得英特爾有機會可以乘機爭取蘋果公司這個代工大客戶，這可能造成三星無法 預期的龐大利潤損失。 因此本文建立假說七：公司訴訟宣告的結果會因產業不同，異常報酬率的變動程度 亦會不同。

20

第五章、實證結果分析

5.1 訴訟宣告對公司的影響分析

本節主要是觀察當公司宣布訴訟事件時，原告公司和被告公司的異常報酬率變化。 表二的結果我們可以發現被告公司於訴訟宣告日當天到第二天連續三天異常報酬率顯 著為負；而原告公司則在訴訟宣告日當天(不顯著)和第二天(顯著)異常報酬為正。此結 果證明了無論是原告公司或被告公司，訴訟的宣告對於投資者而言都是不好訊息，降低 投資者對公司的投資意願，使涉訟公司異常報酬率為負。\ 此外，我們還發現原告公司宣告訴訟後第四天會出現最大的累積負異常報酬率 （-1.589%），而被告公司則在宣告日後的第二天出現最大的(-2%)的累積負異常報酬率。 由此可知訴訟宣告對於被告公司的影響程度大於原告公司。

21

表 4、訴訟宣告日當天和前後五天共十一天之異常報酬率和累積異常報酬率(%)

原告訴訟日(81)

T AR t_AR CAR t_CAR

-5 -0.6308 -2.3458 *** -0.6308 -2.345*** -4 0.0895 0.3327 -0.5413 -1.4231* -3 -0.0326 -0.1211 -0.5739 -1.2317 -2 -0.3728 -1.3863 * -0.9467 -1.7598** -1 0.1602 0.5959 -0.7865 -1.3077* 0 -0.2098 -0.7801 -0.9962 -1.5122* 1 0.2215 0.8226 -0.7747 -1.0886 2 -0.4855 -1.8044 ** -1.2602 -1.6563** 3 -0.1421 -0.5276 -1.4023 -1.7375** 4 -0.1871 -0.6939 -1.5894 -1.8678** 5 0.2413 0.8971 -1.3480 -1.5105* 被告訴訟日(170)

T AR t_AR CAR t_CAR

-5 -0.0607 -0.2958 -0.0607 -0.2958 -4 -0.3325 -1.6280 * -0.3932 -1.3581* -3 0.0771 0.3771 -0.3160 -0.8917 -2 -0.1599 -0.7813 -0.4759 -1.1628 -1 0.1749 0.8555 -0.3010 -0.6579 0 -0.4785 -2.3405 *** -0.7794 -1.5555* 1 -0.7400 -3.6201 *** -1.5194 -2.8076*** 2 -0.5448 -2.6636 *** -2.0641 -3.5679*** 3 0.1135 0.5552 -1.9506 -3.1791*** 4 0.3352 1.6388 * -1.6155 -2.4977*** 5 0.0089 0.0436 -1.6066 -2.3685***

(1)T 表示事件期天數，AR 為當天異常報酬率，CAR 為累積異常報酬率，t_AR 和 t_CAR 分別為 AR 的

和 CAR 的 t 檢定，括弧內數字為事件樣本數

22

5.2 訴訟結果的宣告對公司的影響分析

本節是探討當公司宣告判決結果時，對公司有利判決和不利判決所產生績效影響。 表三結果我們可以發現，原告公司和被告公司宣布有利判決結果後的第一天異常報 酬率顯著為正，且原告的異常報酬率 1.399%遠遠大於被告的 0.482%，由此可知市場對 於原告公司取得勝訴結果的反應程度大於被告公司。 如果公司發佈不利判決的消息時，被告公司於當天和後一天異常報酬率顯著為負， 且之後的累積異常報酬更達到-2.72%。而原告公司則於判決日當天雖然為負向異常報酬， 但跌幅很小且不顯著，這可能是因為投資者於原告公司提貣訴訟時早已充分反應了該訴 訟事件對原告公司的負面影響，因此於判決日當天不會再給於特別的關注，使得股價波 動較小。此外，有利結果可能是原告公司的額外收穫，但不利的結果並不會使得原告公 司現況變得更差。 訴訟當事人雙方進行和解時，原告公司於前一天異常報酬率顯著為負，而被告異常 報酬率為正，但不顯著。這可能是因為市場認為和解是原告屈服於被告的結果，因此給 於被告公司正面評價以及原告公司負面的評價。 由以上的結果我們可知，有利判決宣告公司異常報酬率為正；不利判決宣告公司異 常報酬率為負。

23

表 5、訴訟判決日當天和前後兩天共五天之異常報酬率和累積異常報酬率(%)

有利結果(108)

原告(27) 被告(81)

T AR t_AR CAR t_CAR AR t_AR CAR t_CAR

-2 0.3711 0.8515 0.3711 0.8515 -0.3722 -1.1674 -0.3722 -1.1674 -1 0.0291 0.0669 0.4003 0.6496 -0.1913 -0.6012 -0.5635 -1.2510 0 -0.4376 -1.0037 -0.0373 -0.0494 0.3912 1.2296 -0.1723 -0.3124 1 1.3992 3.2107 *** 1.3618 1.5624 * 0.4825 1.5141 * 0.3102 0.4870 2 -0.2532 -0.5797 1.1086 1.1371 0.2710 0.8498 0.5813 0.8160 不利結果(100) 原告(57) 被告(43)

T AR t_AR CAR t_CAR AR t_AR CAR t_CAR -2 -0.0949 -0.2847 -0.0949 -0.2847 -0.1073 -0.2895 -0.1073 -0.2895 -1 0.2047 0.6143 0.1098 0.2329 -0.3054 -0.8228 -0.4127 -0.7868 0 0.3351 1.0028 0.4449 0.77 -0.6764 -1.8194 ** -1.0891 -1.6940 ** 1 -0.2525 -0.7579 0.1924 0.2885 -1.1698 -3.1529 *** -2.2590 -3.0432 *** 2 0.0171 0.0513 0.2095 0.281 -0.4610 -1.2404 -2.7200 -3.2766 *** 和解(59) 原告(17) 被告(42)

T AR t_AR CAR t_CAR AR t_AR CAR t_CAR -2 -0.0081 -0.0127 -0.0081 -0.0127 -0.8297 -2.0052 *** -0.8297 -2.0051 *** -1 -1.0481 -1.6420 * -1.0563 -1.1689 0.1956 0.4762 -0.6342 -1.0877

0 0.5066 0.7936 -0.5496 -0.4968 0.1722 0.4182 -0.4620 -0.6473 1 -0.2343 -0.3658 -0.7839 -0.6132 0.3410 0.8290 -0.1210 -0.1469 2 -0.4412 -0.6896 -1.2252 -0.857 0.0606 0.1476 -0.0604 -0.0657

(1)T 表示事件期天數，AR 為當天異常報酬率，CAR 為累積異常報酬率，t_AR 和 t_CAR 分別為 AR 的

和 CAR 的 t 檢定，括弧內數字為事件樣本數

24

5.3 訴訟事件損益結果分析

本節主要是利用蒐集到的同一訴訟案件的訴訟日和判決日，來研究訴訟宣告當天所 造成涉訟公司的損失，是否會大於判決日當天產生的潛在利益。 表 4 中我們可發現，不利判決之訴訟宣告日當天有顯著的負異常報酬率-1.139%， 變動幅度大於判決日宣告時產生的 0.485%但不顯著的正異常報酬率。不利結果之判決 日異常報酬率為正可能是因為訴訟結果的確定性而使得涉訟公司的不確定減低，使投資 者回復對該公司的投資意願。 有利判決事件的訴訟宣告當日，公司的異常報酬率顯著為負(-1.21%)，遠遠大於公 司宣告有利判決當日所帶來不顯著的正異常報酬(0.2%)。 至於和解事件中，我們觀察到在訴訟宣告的第二天會有顯著的負異常報酬率(-1.5%)， 其反應程度遠遠超過和解宣告日所產生的不顯著正向異常報酬。 以上所有判決宣告日當天都沒有顯著的報酬率變化，可能是因為本文的研究樣本數 太少，亦有可能是因為投資人對於訴訟宣告日的反應較為敏感，因此才會造成公司於訴 訟宣告當天的負異常報酬率大於判決日宣告所可能產生的正異常報酬率。 由研究結果可知，同一訴訟案件中，訴訟宣告日所造成損失，大於判決日當天所可 能獲得的利益。

25 表 6、訴訟日和判決日當天及前後兩天之異常報酬率(%) 不利判決事件(15) 訴訟日 判決日 T AR t_AR AR t_AR -2 0.2853 0.4191 -0.5933 -1.0052 -1 0.3970 0.5899 -0.0717 -0.1217 0 -1.1391 -1.6887 ** 0.4854 0.8218 1 -0.1243 -0.1840 0.4625 0.7832 2 -0.0398 -0.0589 0.2537 0.4302 有利判決事件(24) 訴訟日 判決日 T AR t_AR AR t_AR -2 0.4941 0.726 -0.4378 -0.6793 -1 -0.6458 -0.9507 -0.1567 -0.2431 0 -1.2135 -1.7876 *** 0.2021 0.3128 1 0.1890 0.2785 0.7893 1.2139 2 0.6016 0.8863 0.7213 1.1189 和解事件(22) 訴訟日 判決日 T AR t_AR AR t_AR -2 0.7406 1.3739 * -0.39172 -0.6966 -1 0.0544 0.1014 0.67189 1.2136 0 0.1131 0.2117 -0.63793 -1.1443 1 0.1681 0.3124 0.28757 0.5181 2 -1.5162 -2.8365 *** 0.36568 0.6600 (1)T 表示事件期天數，AR 為當天異常報酬率， t_AR 為 AR 的 t 檢定，括弧內數字為事件樣本數 (2) *代表顯著水準為 0.1，* *代表顯著水準為 0.05，* * *代表顯著水準為 0.01

26

5.4 涉外訴訟事件研究分析

本節要探討當涉訟公司的訴訟審判地在外國時，相對於公司在本國進行審判，投資 者給予的反應程度是否會不一樣。 表 7 結果我們可以發現，當公司於外國提貣訴訟當天，異常報酬率顯著為正 (0.5687%)，直到第二天才出現顯著的負異常報酬率。這可能是因為本國公司在外國提貣 訴訟，事件日當天市場可能還無法立即反映此消息，直到第二天才使股價產生波動。 當本國公司在國外法院遭貣訴時，當天異常報酬率顯著為負，接下來的兩天亦有負 的異常報酬率，但不顯著；反而本國訴訟連續三天異常報酬率都顯著為負，且其跌幅的 程度還大於外國訴訟的被告公司。原因可能是因為全球化結果使得國家與國家間的距離 隨著資訊科技的發達而縮短，因此涉外訴訟對於台灣投資者而言已不再具有震撼力。此 外，台灣經濟發展更是以出口高科技產品到國外為主，因此台灣跨國公司如鴻海、聯發 科等上市公司可能為了全球之布局運籌而在國外向競爭廠商提貣訴訟，則此時對於台灣 的投資者而言，公司提出訴訟反而是利好的消息。 本文的假說即外國訴訟事件的宣告對於公司的影響程度大於本國訴訟並不恰當。因 以上的結果支持了外國訴訟事件的宣告對於公司的影響程度不一定大於本國訴訟。

27 表 7、外國訴訟和本國訴訟宣告日當天和前後兩天共五天之異常報酬率(%) 訴訟日原告 外國訴訟事件(29) 本國訴訟事件(52) T AR t_AR AR t_AR -2 -0.8478 -2.0679 ** -0.3262 -0.9421 -1 0.4183 1.0206 -0.0178 -0.0515 0 0.5687 1.3867 * -0.5442 -1.5722 * 1 -0.0726 -0.1770 0.3097 0.8935 2 -0.7812 -1.9070 *** -0.4689 -1.3532 * 訴訟日被告 外國訴訟事件(34) 本國訴訟事件(131) T AR t_AR AR t_AR -2 0.2542 0.6337 -0.1548 -0.6526 -1 0.0924 0.2307 0.0590 0.2491 0 -0.6362 -1.5885 * -0.5274 -2.2278 ** 1 -0.4934 -1.2305 -0.9192 -3.8770 *** 2 -0.4538 -1.1312 -0.5881 -2.4814 *** (1)T 表示事件期天數，AR 為當天異常報酬率， t_AR 為 AR 的 t 檢定，括弧內數字為事件樣本數 (2) *代表顯著水準為 0.1，* *代表顯著水準為 0.05，* * *代表顯著水準為 0.01

28

5.5 各種訴訟事件類型之影響分析

由 5.1 的實證結果我們得知無論是被告公司或原告公司，當他們公佈公司面臨訴訟 事件的消息時都會出現負的異常報酬率，因此本節再進一步分析，到底不同的訴訟類型 其反應程度是否會有明顯的差異。 表六的結果我們可以發現，民事訴訟和刑事訴訟於事件期異常報酬率顯著為負，而 行政訴訟、智慧產權訴訟和其他訴訟事件亦有負的異常報酬率但不顯著。而其中我們可 以發現，刑事訴訟事件於宣告日的後兩天都出現顯著的負異常報酬率，事件期三天的累 積負異常報酬率更是達到-2.45%之多，超過其他訴訟類型的影響。 本文認為可能是因為刑事訴訟的被告對象一般都是公司內部職員，甚至總經理或董 事長等重要幹部，例如本文所收集到的資料中，約有九成的刑事訴訟被告為公司的董事 長或總經理等公司營運最重要的負責人。他們被訴的原因通常都牽涉到違法證劵交易， 虛報財務，虧空公司現金等商業犯罪。因此當公司宣告其董事長或總經理被檢察貣訴時， 公司的營運活動將會受到根本性的動搖(例如客戶流失，資金被扣留，投資計畫擱置等) 造成投資人對於該公司的評價迅速惡化，對於該公司的未來前景不看好。 可能是因為樣本數太少的原因，行政訴訟的結果並不顯著且和且本文的推論有所偏 差。本文認為行政訴訟影響最小是因為台灣上市公司的行政訴訟一般都以稅務事件為主， 對於公司的營運並不會產生太大的影響。因此一般投資人對於公司面臨行政訴訟並不會 給於太大的反應，認為行政訴訟的結果並不會影響公司未來的財務表現。 實證結果證明不同訴訟類型所反應的異常報酬率會有差異。刑事訴訟的宣告影響程 度最大，而行政訴訟的宣告影響最小。

29

表 8、各種訴訟類型訴訟日當天和前後兩天共五天的異常報率率(%)

民事訴訟日(88 次)

T AR t_AR CAR t_CAR

-2 -0.0166 -0.0608 -0.0166 -0.0608 -1 0.4712 1.7212 ** 0.4546 1.1744 0 -0.4660 -1.7030 ** -0.0114 -0.0241 1 -0.2170 -0.7930 -0.2285 -0.4174 2 -0.4315 -1.5773 * -0.6600 -1.0786 刑事訴訟(73 次)

T AR t_AR CAR t_CAR

-2 0.0843 0.2607 0.0843 0.2607 -1 -0.3720 -1.1524 -0.2877 -0.6299 0 -0.4013 -1.2427 -0.6890 -1.2316 1 -1.1371 -3.5207 *** -1.8261 -2.8270 *** 2 -0.9082 -2.8102 *** -2.7343 -3.7856 *** 智慧產權訴訟(61 次)

T AR t_AR CAR t_CAR

-2 -0.3168 -1.0451 -0.3168 -1.0451 -1 0.2958 0.9779 -0.0210 -0.0491 0 -0.3172 -1.0484 -0.3382 -0.6451 1 -0.1596 -0.5262 -0.4978 -0.8219 2 -0.2227 -0.7366 -0.7205 -1.0643 行政訴訟(9 次)

T AR t_AR CAR t_CAR

-2 -0.8072 -0.9400 -0.8072 -0.9400 -1 0.9747 1.1380 0.1675 0.1381 0 -1.0577 -1.2350 -0.8902 -0.5996 1 0.9376 1.0903 0.0474 0.0276 2 0.2856 0.3327 0.3329 0.1735

30

其他訴訟(17 次)

T AR t_AR CAR t_CAR

-2 -0.5575 -0.8042 -0.5575 -0.8042 -1 -0.6467 -0.9330 -1.2042 -1.2284 0 -0.1780 -0.2563 -1.3822 -1.1505 1 -0.4762 -0.6876 -1.8584 -1.3401 * 2 -0.5142 -0.7400 -2.3726 -1.5296 *

(1)T 表示事件期天數，AR 為當天異常報酬率，CAR 為累積異常報酬率，t_AR 和 t_CAR 分別為 AR 的

和 CAR 的 t 檢定，括弧內數字為事件樣本數

31

5.6 訴訟標的金額大小之影響分析

本文把訴訟事件分類為一億元以上、一千萬以上一億以下和一千萬以下三類，來探 討當公司宣告大小不同的標的金額訴訟事件時，對公司的績效影響是否有差異。 由表 7 我們可以看出，當公司宣告提貣訴求一億元以上金額之訴訟時，原告公司於 公佈後的一天會出現顯著的正異常報酬率 1.29%，而被告公司則在第二天出現顯著負異 常報酬率-1.33%。結果驗證了當公司提貣金額龐大的求償訴訟時，市場給於正面的評價， 因此訴訟宣告當天異常報酬率為正；反之，被告公司因為未來可能出現無法預期的巨額 賠償風險而有顯著負的負異常報酬率。 我們從表 7 中亦可以發現，在一千萬以下的訴訟事件中，原告公司於提貣訴訟當天 會出現顯著的負異常報酬率-3.3%，而被告公司再宣告當天波動不顯著，甚至於事件日 後一天還出現顯著的正異常酬率。本文認為可能是因為公司提貣小額訴訟所花費的成本 (例如舉證責任、調查成本等)和判決結果所可能帶來的利益並不相符，投資者認為與其 花費公司資源專注於此類小額訴訟，不如把重心移往公司的營運成長。 本文的研究結果顯示，訴訟標的金額越大的訴訟事件，事件期間被告公司會有越大 的負異常報酬率，原告公司會有正的異常報酬率；訴訟金額越小的事件，原告公司會出 現越大的負異常報酬，而被告公司幾乎不受影響。

32 表 9、公司公佈涉訟金額大小當天和前後兩天異常報酬率(%) 一億以上原告(19) 一億以上被告(24) T AR t_AR AR t_AR -2 -0.0540 -0.0877 0.2851 0.3433 -1 0.0528 0.0859 -0.1532 -0.1777 0 -0.1972 -0.3212 -0.4128 -0.4688 1 1.2932 2.0992 ** -0.5638 -0.5863 2 0.6507 1.0578 -1.3320 -1.5999 * 一千萬以上一億以下原告(13) 一千萬以上一億以下原告(19) T AR t_AR AR t_AR -2 -1.8834 -2.91587 *** -0.26545 -0.43035 -1 0.30747 0.47755 -0.18082 -0.29218 0 -0.83463 -1.29451 * -0.84692 -1.37175 * 1 -0.03749 -0.05819 -0.57289 -0.92714 2 -0.31817 -0.49228 -0.15436 -0.25025 一千萬以下原告(5) 一千萬以下被告(12) T AR t_AR AR t_AR -2 -0.8444 -0.7471 -0.1292 -0.2121 -1 -0.6198 -0.5506 -0.2950 -0.4843 0 -3.3128 -2.9309 *** -0.0041 -0.0067 1 0.1259 0.1118 0.8918 1.4591 * 2 -0.3998 -0.3549 0.1317 0.2167 (1)T 表示事件期天數，AR 為當天異常報酬率， t_AR 為 AR 的 t 檢定，括弧內數字為事件樣本數 (2) *代表顯著水準為 0.1，* *代表顯著水準為 0.05，* * *代表顯著水準為 0.01

33

5.7 各種產業類型之影響分析

本節主要是研究不同產業公司宣告訴訟事件時，異常報酬率的變動差異，希望可以 發現何種產業面臨訴訟事件對公司的衝擊最大。 由表 8 的實證結果我們可以發現，當原物料公司發生訴訟事件時，其負的異常報酬 率最大(事件日後一天)，達到-1.866%，重型工業次(事件日當天為-1.579%))；而電子產 業和半導體業則相對較低，約-0.6 到-0.7%左右。可能是因為台灣的電子產業和半導體業 一般上以出口為主，銷售到世界各國，因此引貣訴訟糾紛的機會較大，因此投資人對此 反應程度較小，這和本文假說四的推論不謀而合。 反之，以本土市場為主的原物料業和重型工業，一旦發生訴訟事件將會引貣投資人 的特別關注，此會過度反應在公司的股價上。再者，此類行業一般對於下游供應商的賒 借比率都很高，因此引貣訴訟事件的結果可能使得下游廠商拒絕往來或不再提供賒借優 惠於涉訟公司，造成公司周轉不靈，無法進行營運活動。這也就可以解釋為何以槓桿操 作(即債務比率較高)為主的金融保險業於事件日後的第二天有最大的顯著累積負異常報 酬率，達到-2.35%。 表 8 的結果分析我們可以得知，當公司的債務比率越高，例如金融保險業，則該公 司面臨訴訟所帶來的影響也會越大。而債務比率越小的企業，一般上都有較多的現金流 量，例如半導體業或電子產業(台積電 2011 年第一季現金流量接近一千億)，則該公司的 現金流量足以應付訴訟期間所需的現金支出，因此對於公司的營運並不會造成太大的影 響。 實證分析顯示公司訴訟宣告的結果會因產業不同，異常報酬率的變動程度亦會不 同。

34

表 10、各種產業類型於訴訟宣告日當天和前後兩天之異常報酬率及累積異常報酬率(%) 電機光電(28)

T AR t_AR CAR t_CAR

-2 0.3015 0.6193 0.3015 0.6193 -1 -0.3074 -0.6308 -0.0059 -0.0086 0 -0.6910 -1.4191 * -0.6969 -0.8262 1 -0.2666 -0.5468 -0.9636 -0.9889 2 -1.1578 -2.3767 *** -2.1215 -1.9474 ** 金融保險業(19) T AR t_AR CAR t_CAR -2 -0.7829 -1.4764 * -0.7829 -1.4764 * -1 -0.0693 -0.1300 -0.8523 -1.1331 0 -0.1561 -0.2943 -1.0085 -1.0956 1 -0.3726 -0.7023 -1.3811 -1.2999 * 2 -0.9703 -1.8285 ** -2.3515 -1.9800 ** 電子通路(30)

T AR t_AR CAR t_CAR

-2 0.8864 2.0768 *** 0.8864 2.0768 ** -1 0.1334 0.3127 1.0198 1.6902 ** 0 -0.0764 -0.1790 0.9434 1.2767 1 0.4462 1.0445 1.3896 1.6281 * 2 -1.0586 -2.4822 *** 0.3311 0.3469 原物料(23)

T AR t_AR CAR t_CAR -2 -0.0446 -0.0796 -0.0446 -0.0796 -1 -0.1909 -0.3433 -0.2355 -0.2984 0 0.1354 0.2433 -0.1001 -0.1037 1 -1.8664 -3.3620 *** -1.9665 -1.7654 ** 2 0.0671 0.1203 -1.8994 -1.5249 *

35

(1)T 表示事件期天數，AR 為當天異常報酬率，CAR 為累積異常報酬率，t_AR 和 t_CAR 分別為 AR 的

和 CAR 的 t 檢定，括弧內數字為事件樣本數

(2) *代表顯著水準為 0.1，* *代表顯著水準為 0.05，* * *代表顯著水準為 0.01 電子產業(40)

T AR t_AR CAR t_CAR

-2 0.0580 0.1359 0.0580 0.1359 -1 0.5346 1.2539 0.5925 0.9826 0 -0.6317 -1.4826 * -0.0392 -0.0530 1 -0.3880 -0.9098 -0.4271 -0.5009 2 -0.7644 -1.7922 ** -1.1915 -1.2498 重型工業(25)

T AR t_AR CAR t_CAR

-2 0.1065 0.1569 0.1065 0.1569 -1 0.2572 0.3786 0.3637 0.3787 0 -1.5797 -2.3252 ** -1.2160 -1.0336 1 0.1446 0.2121 -1.0714 -0.7880 2 -0.3373 -0.4964 -1.4087 -0.9268 半導體(35)

T AR t_AR CAR t_CAR -2 -0.6072 -1.5005 * -0.6072 -1.5005 * -1 -0.0765 -0.1891 -0.6837 -1.1947 0 0.1664 0.4111 -0.5173 -0.7379 1 -0.7748 -1.9090 ** -1.2921 -1.5951 * 2 -0.2512 -0.6204 -1.5434 -1.7042 ** 其他(48)

T AR t_AR CAR t_CAR

-2 -0.3704 -1.0599 -0.3704 -1.0599 -1 0.4524 1.2928 * 0.0820 0.1657 0 0.0059 0.0167 0.0878 0.1448 1 -1.0601 -3.0320 *** -0.9723 -1.3887 * 2 -0.1012 -0.2888 -1.0735 -1.3711 *

36

第六章、結論與建議

6.1 研究結論

台灣資本市場的投資人以散戶為主，戶投資人交易比重占整體股市的 70%左右。他 們的對於公司的資訊來源主要以公開資訊觀測站為主。因此本文以公開資訊觀測站所公 佈的訴訟事件為研究樣本，找出 2001 到 2010 十年期間共 540 筆上市公司的訴訟資料。 然後再根據這些資料的不同屬性，把其分類為訴訟開始的宣告日、訴訟結束的判決日、 同一訴訟案件、審判地、訴訟類型、訴訟標的金額，以及涉訟公司的產業別共七大類， 來分別驗證本文所提出的七個假說是否成立。 本文採用台灣經濟新報(TEJ)所提供的上市公司除權息日報酬資料，以事件研究法中 的市場模式來估計樣本公司在沒有事件發生的情況下的預期報酬率，估計期為事件期的 前五十一天到前一百五十天，然後減掉事件期樣本公司的實際報酬率，來檢測訴訟事件 對公司報酬是否會有顯著的影響。實證分析的結果如下： 一、無論是原告公司或被告公司，訴訟事件的宣告異常報酬率都顯著為負，且被告公司 的反應程度會大於原告公司。 公司纏訟的消息使得投資人對於公司經營的不確定性增加，公司面臨訴訟即表 示公司需要花費額外的人力和物力來應付訴訟事件，因而減少了其在營運發展上的 投資或專注力。因此投資者將會重新評估纏訟公司的成長性和價值，使得公司的股 價下跌。 二、有利判決宣告使公司有正的異常報酬率；不利判決宣告使公司有負的異常報酬率。 投資者在進行投資決策時，會利用市場上所有可能知道的訊息，且會立即反應 在股票價格上。因此公司發佈有利的判決消息將有利於投資者對該公司的評價；反 之，不利的判決宣告使得投資者會重新評估對該公司投資決定，造成股價下跌。

37 三、同一訴訟案件中，涉訟公司因訴訟事件造成的損失，大於最終判決所可能獲得的利 益。 訴訟的進行可能造成公司必頇停止營運活動，因此長期營運上的損失可能彌補 不了最後可能獲得的利益。此外，訴訟的宣告亦可能使得涉訟公司的不確定性上升， 造成交易成本的提高。 四、外國訴訟事件的宣告對於公司的影響程度不一定大於本國訴訟 隨著資訊科技的發達，國與國之間的資訊傳遞已接近零差距。因此涉外訴訟對 於投資者而言已不再具有震撼力。有些公司甚至可能為了全球之布局運籌而於國外 向競爭廠商提貣訴訟，此時對於投資者而言，公司提出訴訟反而是利好的消息。 五、不同訴訟類型所反應的異常報酬率會有差異。刑事訴訟的宣告負的異常報酬率最大， 而行政訴訟宣告的影響最小。 刑事訴訟的被告對象一般都是公司重要幹部，因此他們遭受貣訴將會使得公司 的營運活動受到根本性的動搖(例如客戶流失，資金被扣留，投資計畫擱置等)，造 成投資人對於該公司的評價迅速惡化，對於該公司的未來前景不看好。 而台灣上市公司的行政訴訟一般都以稅務事件為主，對於公司的營運並不會產 生太大的影響。因此一般投資人對於公司面臨行政訴訟並不會給於太大的反應，認 為行政訴訟的結果並不會影響公司未來的發展。 六、訴訟標的金額越大的訴訟事件，事件期間被告公司會有越大的負異常報酬率，原告 公司會有正的異常報酬率；訴訟金額越小的事件，原告公司會出現越大的負異常報 酬率，而被告公司影響較小。 訴訟事件中原告公司所要求的金額賠償越大，表示有利的訴訟結果對於該公司 而言可以獲取龐大的利益；相對於不利的判決結果帶給公司財務上損失的影響則會 顯得渺小。反之，如果公司進行小額訴訟，則其所花費的成本與判決結果所可能取

38 得的潛在利益並不相符，投資者可能認為與其花費公司資源專注於此類小額訴訟， 不如把重心移往於公司的營運成長。 七、公司訴訟宣告的結果會因產業不同，異常報酬率的變動程度亦會不同。債務比率越 高的公司會有越大的負異常報酬率。 原物料業或重型工業發生訴訟事件會受到投資者較多的關注，而電子產業或半 導體產業由於發生訴訟事件的頻率較高，因此市場給予的反應程度較低。 債務比率越高的公司表示其槓桿操作程度亦會越大。因此當公司發生訴訟事件 時，不確定風險的增加使得公司融資的成本費用也會提高(例如利息的給付)，甚至 造成債主臨門討債或不再提供賒借優惠於涉訟公司。

6.2 未來研究建議

本文對於後續研究者的研究建議如下： 一、本文建議可就公司規模大小作分類，小額訴訟可能對於市值較小之公司影響較大， 市值較大之公司影響較小。 二、本文並未探討訴訟審理時間長短對於公司的影響，審理時間越長的公司負異常報酬 率是否越大。 三、後續研究者可以把涉訟公司依照公司治理好壞做分類，公司治理越好的公司是否影 響越低。 四、財團法人中華民國證劵暨期貨市場發展基金會有就上市櫃公司資訊揭露程度做出 五個等級的評鑑，資訊揭露程度越高的公司是否影響較小。 五、後續研究者可就樣本公司面臨的訴訟案件多寡做分類，同一公司涉及複數訴訟案件 影響是否越顯著。

39

參考文獻

中文部分

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