兩岸金融政令歷史沿革比較
根據本文之分析結果顯示，臺灣整體的金融發展程度領先中國許 多，此點亦符合麥金農和蕭之研究結論：高所得或已開發國家之金融 體系會比低所得之開發中國家來得健全。38在金融深化上，臺灣的馬歇
爾指標與貨幣乘數已呈現出高所得國家的分配形態，因為其 K3 已超過 高所得國家的平均值 97%，而貨幣乘數已超過 10 倍以上。39而中國卻 仍集中其貨幣資產於流動性較高的活期存款上，且在貨幣乘數方面，
中國目前只有 4.06 倍，顯示中國未來仍應在資源、資金的流通管道 上，建立一相對有效率的制度。上述之總結如表 2 所示。
表 2 臺灣與中國之金融發展狀況比較表
臺灣 中國
馬歇爾比率 高 次高
貨幣乘數 高 低
金融深化程度 較深 較淺
金融活動 市場為主 銀行為主
金融效率 市場效率較佳 銀行內部管理效率較差 銀行外部競爭效率較佳
金融結構 市場基礎 銀行基礎
資料來源：作者自行整理。
在金融結構方面，自 1949 年以後，臺灣政府與中國政府發展各自 不同的經濟制度，臺灣從較早期即採用開放的金融政策，而中國直至 1978年才逐步開放。臺灣方面，從 1980 年起採用三階段的金融自由化 政策，首先在 1980 年初採行利率自由化，同年 11 月解除貨幣市場的 利率上限管制，並且自 1985 年 3 月以後，允許銀行可以設定自己本身 的利率。且鑑於金融及政府法令規範等外部環境明顯改變之趨勢，企 業在進行籌資決策時因而也有不同之考量。例如 1991-2000 年間，臺 灣有許多金融變革，如財政部於 1991 年核准 15 家新銀行設立，1991
同註 2。
同註 18，頁 11-15。
年初開放外國投資機構來臺投資，以及 1996 年開放外國個人或企業直 接投資股市等，使得股票市場與債券市場交易金額呈現大幅成長。因 此，臺灣在資本市場蓬勃發展及政府法令規範逐漸鬆綁的金融自由化 帶動下，企業籌資的管道已經日漸多元化，不再侷限於銀行借款，傳 統由銀行提供企業資金的角色已相對降低，40故逐漸走向以市場為主之 金融結構。
中國方面，在改革之前的趕超戰略以重工業優先增長為發展目 標，在第一個五年計畫期間（1953-1957 年），重工業基建投資占工業 基本建設投資的 85%。41為了實現重工業化，一系列計畫配置資源的 管理機構在 1950 年代中期陸續建立。在這樣的社會經濟結構下，銀行 的運作架構是「統存統貸、統收統支、機構單一、高度集中」的銀行 系統，中國人民銀行（成立於 1948 年）同時扮演中央銀行、商業銀行 和記帳員。42這樣的金融體系是從貨幣面保證政治、經濟向中央集中的 重要手段，銀行沒有主動權，金融體制是為社會主義工業建設服務，
而形成了「大財政、小銀行」的金融抑制現象。然而自 1978 年經濟改 革後，中國金融業以「市場化改革」及「對外開放」為發展方向：第 一，金融組織系統朝向市場調控並改善其機制；第二，金融監督管理 功能持續加強。其政策乃以中國人民銀行作為金融宏觀管理部門，承 擔金融調控、金融穩定、金融市場監督管理等職責。故其金融法規日 趨健全，自 2003 年第十屆人大會議通過《中國人民銀行法》和《中華 人民共和國商業銀行法》修正案，而制定了《中華人民共和國銀行業
陳伯志，〈中共對外金融體系與對外金融業務之演變與現狀〉，張佩珍、嚴 宗大、高長主編，《中國大陸經濟研究論叢（第 7 輯）》，（臺北：中華經 濟研究院，1991 年），頁 181-190。
林毅夫、蔡昉、李周，《中國經濟改革與發展》（臺北：聯經出版社，2000 年），頁 19-32。
同註 41，頁 30-50。
監督管理法》。43的確，中國的經濟改革和金融系統擴展的決心令人印 象深刻。
如總歸納之表 3 所示，兩岸皆明瞭金融系統在國家發展與經濟建設 上的重要性，故在 2003 年皆已通過相關的金融監督法規。然而從前述 相關指標分析中看出，臺灣已漸漸走出政策性、計畫性的金融結構，
而邁向以市場為基礎的金融系統；而中國在其金融結構上仍是以銀行 系統為基礎。由此可看出兩岸之金融自由化及金融深化的演進過程類 似，然而在呈現結果上確仍有差異。
另外，經由表 3 佐證分析，得知兩岸雖然金融發展的過程類似，但 是臺灣在一些重大的金融改革上皆發展得較中國大陸為早。如於 1978 年修訂〈管理外匯條例〉，改採「浮動匯率制度」，而中國大陸則是 在近年才偏向「管制浮動匯率」。而證券市場的發展也是另一例子，
兩地的發展相差約十年。這也是截至目前為止兩岸金融深化程度呈現 差異的主因之一，其他如前述之政治、文化等因素亦會影響其金融結 構發展的方向。然而，隨著中國的總國民所得已為全球第二高（僅次 於美國），其海內外的貿易及投資活動必定會更加熱絡。因此，如何 維持經濟的高成長率，必有待持續改善其資本市場結構及加強提升金 融機構管理的效率。否則，本國企業與外資的投資活動必會受阻，並 會使其資金及資源轉移流向其他開發中國家。
李木祥、鐘子明、馮宗茂，《中國金融結構與經濟發展》（北京：中國金融 出版社，2004 年），頁 31-46。
表 3 臺灣與中國之金融政令制度演進比較表
1981-1985年
1983：修改《證券交易法》、開放證
1986-1990年
1987：修正〈管理外匯條例〉，開啟
1991-1995年
1991：行政院公布「六年國家建設計
1996-2000年
2002：加入 WTO、IMF。
2003：頒布《證券投資基金法》、 版社，2008 年），頁 1-1288；《中國金融年鑑》編輯部編，《2007 中國金融 年鑑》（北京：中國金融出版社，2008 年），頁 1-697。
企業投資計畫能否遂行並為公司創造價值，以及股利政策是否合 宜，皆直接或間接與融資政策相互牽連，可見資金在企業營運中著實 扮演關鍵的角色。波爾塔等(Rafel La Porta, et al.)之資訊假說認為高 成長機會的公司會有較高的負債水準。44此外，巴哈(Ralhim Bah)與 杜摩剔爾(Pascal Dumontier)研究發現從事研究發展的公司股東與債權 人會發生資產替代(Asset Substitution)與投資不足(Under-investment) 的可能性較高，使負債成本相形提高，其資產結構（公司價值以無形 資產居多，較不具資產抵押價值）亦較不易舉債，因此負債水準較 低。45比林斯利(Randall S. Billingsley)、萊米(Robert E. Lamy)與 湯普森(Grade R. Thompson)擴展馬什(Paul Marsh)的研究領域，發 現公司規模愈大，愈可能選擇以權益證券融資（包括權益證券及可轉 換公司債）。46貝理司(Mark Bayless)與查普林斯基(Susan Chaplinsky) 研究亦發現公司無形資產比重愈高及營運風險愈高者，愈可能選擇以 權益融資，另資訊不對稱程度愈大，愈可能選擇以負債融資。47雷同 地，麥爾斯(Stewart Myers) 與梅勒夫(Nicholal Majluf)以資訊不對稱
同註 21，頁 272-275。
Ralhim Bah & Pascal Dumontier, “R&D Intensity and Corporate Financial Policy: Some International Evidence,” Journal of Business Finance and Accounting, Vol. 28, No. 5-6, June-July 2001, pp. 679-687.
Randall S. Billingsley, Robert E. Lamy & Grade R. Thompson, “The Choice among Debt, Equity, and Convertible Bonds: An Empirical Study,”
Journal of Financial Research, Vol. 11, No. 1, Spring 1988, pp. 46-51;
Paul Marsh, “The Choice between Equity and Debt: An Empirical Study,”
Journal of Finance, Vol. 37, No. 1, March 1982, pp. 126-139.
Mark Bayless & Susan Chaplinsky, “Expectations of Security Type and the Information Content of Debt and Equity Offers,” Journal of Financial Intermediation, Vol. 1, No. 3, June 1991, pp. 197-209.
之觀點，探討公司實際的融資行為，其指出公司融資以內部資本為最 佳選擇，如需向外融資，亦以舉債優於權益融資。48
臺灣的產業結構，近年來已漸漸從傳統產業，走向高科技製造 業。國內學者發現，我國高科技產業漸趨大型化及國際化，其現金增 資之目的，除可作為取得更新、擴充設備或加強研發的投入外，尚有 藉其達到擴大公司規模、強化公司體質及提高市場競爭力的目的。49此 外，我國高科技產業其產品約有七成出口，至海外勞力、土地成本低 廉國家投資設廠等現象頗多，使其國際化程度提高，且隨著資本市場 的開放，其在國際融資工具如海外（可轉換）公司債及海外存託憑證 等使用上較一般產業多，且財務避險工具如衍生性金融商品之操作亦 較多，在融資工具使用多元化後，高科技企業已不會依循過去的融資 模式籌資，其選擇融資工具之考量因素將因而不同。除了上節所提的 漸自由化的金融法規影響外，此處所提之產業結構及體質所導出的融 資管道國際化、規模化等因素亦輔助佐證了為何臺灣經濟已漸走向以 市場或直接金融為基礎的金融結構系統。
然而另一方面，如前所論證，中國之金融體制的最主要特點是以 銀行間接融資為主導的、嚴格監管下的高度集中的金融體系。在這一 體系中，金融監管當局對市場准入有著嚴格的要求，銀行形成了在政 策優勢下的高度市場壟斷地位，間接融資成為金融體系的主導，而與 之對應的直接融資市場發展緩慢。50中國中小企業在全國工業總產值和 實現利稅中的比重分別為 60%和 40%左右，並提供了 75%的城鎮就業
Stewart Myers & Nicholal Majluf, “Corporate Financing and Investment Decisions When Firms Have Information that Investors Do Not Have,”
Journal of Financial Economics, Vol. 13, No. 2, June 1984, pp. 189-208.
王健全，〈政府應否支援高科技產業—臺灣經驗之思考〉，《中山學術論 叢》，第 16 期，1998 年 6 月，頁 65-76。
同註 41，頁 19-20。
機會。與大企業相比，中國中小企業的規模小、經營方式靈活，資訊 不對稱問題嚴重。51由於中小企業資訊的不完全獲得性，銀行逐漸轉變 為以資產抵押和信用擔保來對抗企業的違約風險，並且為將貸款風險 降到最低，對中小企業的申請貸款的條件審批越來越嚴格，抵押和擔 保的條件也越來越高。此外，其中小企業個體經營風險相對較大，資 金實力弱、管理人員素質差、以勞動密集型為主，且進入和退出的頻 率均相對較高。目前中國的金融體系是以商業銀行為核心的間接融資 主導的金融市場，與貨幣市場相比較，資本市場發展較為緩慢，結構 單一。52更進一步，目前中國發展畸形的資本市場並沒有給中小企業融
機會。與大企業相比，中國中小企業的規模小、經營方式靈活，資訊 不對稱問題嚴重。51由於中小企業資訊的不完全獲得性，銀行逐漸轉變 為以資產抵押和信用擔保來對抗企業的違約風險，並且為將貸款風險 降到最低，對中小企業的申請貸款的條件審批越來越嚴格，抵押和擔 保的條件也越來越高。此外，其中小企業個體經營風險相對較大，資 金實力弱、管理人員素質差、以勞動密集型為主，且進入和退出的頻 率均相對較高。目前中國的金融體系是以商業銀行為核心的間接融資 主導的金融市場，與貨幣市場相比較，資本市場發展較為緩慢，結構 單一。52更進一步，目前中國發展畸形的資本市場並沒有給中小企業融