第一章 緒論
第六節 信用違約指數(Credit Default Indexes)
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定期支付權利金
違約事件發生時 補償保護買方的損失
圖 1. 3 信用違約交換流程
在信用違約交換中，若保護買方考慮的是多個標的資產，則該類型的信用違 約交換合約稱為一籃子信用違約交換。最常見的一籃子信用違約交換為第 N 個違 約交換，即買賣雙方約定當所參考的資產組合中，有 N 個或 N 個以上發生違約時，
保護賣方必須立即支付保護買方因資產違約而造成的損失。但是如果違約事件未 達 N 個時，保護買方需要定期地支付費用給保護賣方。
第六節 信用違約指數(Credit Default Indexes)
信用違約指數是用來規避信用風險的另一種衍生性商品，該指數增加了信用 商品的流動性及減少買賣價差。信用違約指數的運作方式為選擇市場上流動性較 高公司的信用違約交換作為一籃子資產，然後將這群資產以平均加權(Equal Weight)的方式計算其權利金，每隔六個月信用違約指數會定期地依照標準調整 其指數成員，若指數的標的資產都沒有發生違約情況，則該指數的成員維持不變，
而發生違約或信用等級下降的標的資產則從指數成員中移出。
信用違約指數的權利金由保護買方在合約期間內(如:3、5、7 或 10 年)定期 支付，付費日期訂在每一年的三月、六月、九月與十二月的二十號。因為在合約 期間發生數個標的的公司違約情況，使需要被保護的資產個數減少，連帶地降低 了本金金額，因此保護買方定期支付的權利金金額會與剩餘的本金金額成比例。
保護買方 保護賣方
方
標的資產
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信用違約指數等同於購買許多單一的信用違約交換合約，且其能減少交易成本，
但在權利金支付方面則有些許不同，以信用違約指數來說，發生違約事件時，保 護買方立即停止支付權利金給保護賣方。
CDX 指數與 iTraxx 指數是目前市場的兩個主要信用違約指數。前者的涵蓋 範圍為北美和新興市場的企業，由 CDS 指數公司(CDS Index Company)所管理並 由 Markit 集團有限公司(Markit Group Limited)發行;後者則涵蓋了其他地區，由 國際指數公司(International Index Company ,IIC)所管理並由 Markit 集團有限公司 發行。目前全世界主要的信用違約指數如表 1.1，各信用違約指數根據三大信用 評等公司(S&P、Moody's 以及 Fitch rating)的評等結果可分為投資級(Investment Grade)、高風險(High Vol)以及高收益(High Yield)。
表 1. 1 全世界主要的信用違約指數名稱
指數名稱 分佈地區 信用評等 標的資產數目
CDX.NA.IG 北美 Investment Grade 125 CDX.NA.IG.HVOL 北美 High Vol 30 CDX.NA.HY 北美 High Yield 100
CDX.EM 新興市場 14
CDX.EM Diversified 新興市場 40
iTraxx Europe 歐洲 Investment Grade 125 iTraxx Europe HiVol 歐洲 High Vol 30 iTraxx Europe Crossover 歐洲 High Yield 50 iTraxx Asia 亞洲 Investment Grade 50
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隨著信用違約指數的發展，合成型抵押擔保債券商品的概念也被導入信用違 約指數中，亦即將指數分割成不同層級的標準化分券型式以吸引不同風險偏好的 投資者。而之前提到的兩大信用違約指數 CDX 指數和 iTraxx 指數被分為五個 分券，分別是權益分券、次順位分券、中間層級分券、優先層級分券和最高層級 分券。CDX 指數的標準化分券架構為 0-3%、3-7%、7-10%、10-15%以及
15-30%;iTraxx 指數的標準化分券架構為 0-3%、3-6%、6-9%、9-12%以及 12-22%。
投資人在各分券中可得到的投資報酬分為兩大類，第一類的投資人在訂立契約的 期初，會收到一筆等同市場報價的預付費用(upfront payment)，並可在每一期拿 到信用價差(running spread)，而第二類的投資人只會定期地在每一期拿到信用價 差。在 2008 年以前，只有權益分券為第一類報酬方式，其餘分券則為第二類報 酬方式，如表 1.2。本文將評價以 iTraxx 指數為標的之不同商品結構的合成型抵 押擔保債券。
表 1. 2 信用違約指數及分券市場報價(2004.8.4)
iTraxx Europe(5 年) CDX.NA.IG(5 年)
信用違約指數 42bp 信用違約指數 63.25bp
分券 市場報價 分券 市場報價
0-3% 27.6% 0-3% 48.1%
3-6% 168 bp 3-7% 347 bp 6-9% 70 bp 7-10% 135.5 bp 9-12% 43 bp 10-15% 47.5 bp 12-22% 20 bp 15-30% 14.5 bp