表 5 列示公司治理結構對於資訊揭露水準影響的片段線性迴歸分析結 果。首先，利用 White（1980）檢定後，並未發現殘差項違反齊一性假設。
其次，從迴歸模型顯著性檢定之F 值（8.5597 至 9.2012）可以看出模式一至 模式五均可接受。調整後R2 最小值為 18.85%、最大值為 20.82%，顯示本研 究迴歸模型中所選取的變數能解釋資訊揭露水準約20%的變異。
根據表5 中的結果，可發現在五個模式中，僅模式二顯示控制股東所掌 握的投票權比率與現金流量權比率的偏離程度和資訊揭露水準呈負相關，而 其他四個模式則呈現正相關，但是均未達顯著水準，不支持假說 1-1，顯示 控制股東之投票權與現金流量權的偏離並不會影響公司的資訊揭露水準。觀 察樣本資料後，本研究也發現在全部461 家上市公司的樣本中，共有 330 家
（71.58%）上市公司控制股東所掌握的投票權比率與現金流量權比率並未分 離（偏離程度為0%），且從敘述性統計分析中可知投票權比率與現金流量權
偏離程度相對較低，平均僅 3.7901%，因此，國內上市公司控制股東的股權 偏離程度低，或許可能是導致實證結果產生不顯著的原因之ㄧ。另一方面，
由於國內上市公司的董事負責重要事務之決策與執行經營決策權，而監察人 則負責公司事務之監督。若能控制董事、監察人多數席次，則實能影響整個 公司的經營政策及財務報導，故董事與監察人席次比率反而比投票權比率更 能有效地衡量控制股東對於被投資公司的控制力及可能衍生的代理問題，而 表5 的結果亦證實當控制股東所掌握的董監事席次比率與現金流量權比率偏 離程度愈大時，會導致公司的資訊揭露水準下降10。
10葉銀華等人(民 91)也認為董監事席次比率實為投票權以外另一項能有效衡量控制股東代理 問題的指標。
Chiao Da Management Revi Vol. 27 No. 2, 表
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實證變數之相關係數矩陣表 DSCORE CV1 COLLATERINS CV2 BOARD_LBOARD_H IDS CASHSIZE LEV AQ LIST GROUP DSCORE1.000 0.021 -0.147*** 0.158***-0.204***0.084** -0.036 0.229***-0.099**0.055 -0.064* 0.337***0.188***-0.038 0. CV1 0.074* 1.000 0.013 0.123***0.285***0.224*** 0.249*** -0.016 -0.263***0.267***0.030 0.118***0.029 0.340***0. COLLATER -0.112*** -0.048 1.000 -0.048 0.324***0.030 0.119*** -0.258***-0.061* 0.314***0.332***-0.168***0.026 0.199***-0. INS 0.079** -0.041 -0.118*** 1.000 0.043 0.122*** 0.134*** 0.019 -0.035**0.390***-0.161***0.219***0.312***0.213***0. CV2 -0.175*** 0.217***0.329*** 0.001 1.000 -0.044 0.055 -0.257***-0.416***0.362***0.168***-0.070* 0.017 0.350***-0. BOARD_L0.080** 0.164***-0.037 0.099** -0.063* 1.000 0.549*** 0.044 -0.108**0.243***0.003 -0.039 0.065* 0.090**0. BOARD_H -0.073* 0.085** 0.015 0.067* 0.013 0.388*** 1.000 -0.066* -0.112***0.369***0.078** -0.095**0.071* 0.140***-0. IDS 0.237*** 0.130***-0.190*** -0.004 -0.245***0.035 -0.095*** 1.000 0.077* -0.171***-0.085**0.192***0.093**-0.039 0. CASH -0.071* -0.260***-0.037 -0.415***-0.062* -0.056 0.064* 0.077 1.000 -0.146***-0.024 -0.160***-0.062*-0.115***0. SIZE 0.091** 0.145***0.169*** 0.310***0.334***0.243*** 0.360*** -0.149***-0.093**1.000 0.147***0.116***0.397***0.437***0. LEV -0.055 0.007 0.442*** -0.189***0.204***-0.026 0.053 -0.099**-0.065* 0.118***1.000 -0.172***0.014 0.069* -0. AQ 0.356*** 0.140***-0.188*** 0.190***-0.075* -0.037 -0.186*** 0.211***-0.176***0.117***-0.180***1.000 0.270***0.092**0. LIST0.197*** -0.031 -0.003 0.263***0.020 0.079** 0.039 0.078** -0.062* 0.450***-0.004 0.283***1.000 0.064* 0. GROUP -0.013 0.248***0.175*** 0.158***0.339***0.058 0.128*** -0.031 -0.089**0.404***0.080** 0.058 0.064* 1.000 0. ROA 0.220*** 0.083** -0.313*** 0.345***-0.266***0.100** -0.060* 0.205***0.047 0.019 -0.439***0.194***0.060* -0.054 1. 附註： (1)樣本數：461。 (2)右上角為Spearman等級相關係數，左下角為Pearson積差相關係數。 (3)***表示達1%顯著水準；**表示達5%顯著水準；*表示達10%顯著水準(單尾檢定)。 (4)BOARDS_L：若董事會人數小於七人，則BOARDS_L值以實際人數衡量。若董事會人數大於或等於七人，則BOARDS_L值以七 人衡量.BOARDS_H：若董事會人數小於或等於七人，則BOARDS_H值為0。若董事會人數大於七人，則BOARDS_H值以實際人 數減七人衡量，其他相關變數之定義同表3。董監事持股質押比率與資訊揭露水準並未呈顯著關聯性，不支持假說 1-2，顯示董監事股權質押行為並不會影響公司的資訊揭露水準，對於可能的 原因，本研究將於4.4 再進一步探究。
在表5 的模式一中，當本研究以三大法人持股比率總和來衡量機構投資 人的持股比率時，結果顯示機構投資人持股比率和資訊揭露水準呈負相關，
但並未達顯著水準。但是若進一步觀察個別型態機構投資人持股與資訊揭露 水準的關係後，我們發現增加投信基金的持股對於提升企業的資訊透明度是 有著正面的影響，然而不論外資或自營商的持股比率高低，均無助於提升資 訊透明度，此結果也部份地支持假說1-3。這些結果的差異可能是反映投信、
外資及自營商機構投資人有著不同的投資目的，由於國內自營商因經常性從 事融資與融券的買賣動作，投資目的本來就較為偏重在短期獲利（廖益興, 民 93），外資在我國可能亦扮演著短期投資者的角色（詹浤榮, 民 91），而實證 結果支持三大法人中僅投信機構投資人較能扮演積極監控者的角色。這個結 果也同於廖益興（民93）所發現投信機構投資人對於經理人的監督效果（即 抑制經理人的盈餘管理）顯著大於外資機構投資人與自營商機構投資人。
由表5 的結果，可發現控制股東所掌握之董監事席次比率與現金流量權 比率的偏離程度和資訊揭露水準呈顯著負相關，支持假說 1-4，顯示當控制 股東所掌握之董監事席次比率與現金流量權比率之偏離程度愈大時，會提高 控制股東剝奪外部股東權益的誘因，導致控制股東利用控制力以影響被投資 公司的資訊揭露政策，使得被投資公司的資訊揭露水準會下降。
由表5 中模式一至模式五的結果中，可發現在董事人數小於七人時，增 加董事人數並不會影響公司的資訊揭露水準；然而當董事人數超過七人時，
增加董事人數對於公司的資訊揭露水準則會有負面的影響（由模式一、模式 二、模式四可證實），支持假說1-5，顯示規模過大的董事會，將會減弱董事 會運作的效率性與監督角色，並對於資訊透明度會有負面的影響。
獨立董監席次比率與資訊揭露水準呈顯著正相關，支持假說1-6，顯示 在董監事會中加入獨立董監事時，獨立董監事能發揮其監督與制衡公司管理 當局及控制股東的功能，促使管理當局提升企業的資訊揭露水準，而這個發 現對於近年來主管機關致力於推動獨立董監事的制度提供了實證上的支持。
對於控制變數，表5 的結果顯示控制股東所持有的現金流量權比率和資 訊揭露水準呈顯著負相關，支持當控制股東所持有之現金流量權比率增加（即 外部股東持股相對減少）時，外部股東對於公司資訊的需求會減少，因此，
表 5 公司治理結構與資訊揭露水準之間關係的片段線性迴 歸分析結果
Variable Expected
Sign 模式一 模式二 模式三 模式四 模式五
Constant ? 3.5708
(0.0000)*** 3.4357
(0.0000)*** 3.5763
(0.0000)*** 3.6310
(0.0000)*** 3.3514
(0.0093)*** 0.0087
(0.0080)*** 0.0043
(0.2260) 0.0075
(0.0240)** 0.0052 (0.1387) F-statistic 8.7052
(0.0000)***
Adjusted
R-square 0.1900 0.1997 0.1978 0.1885 0.2082
N 461 461 461 461 461
附註：
(1)單尾檢定。
(2)利用 White(1980)檢定後,並未發現殘差項違反齊一性假設。
(3)CV1：以控制股東成員所掌握的投票權比率減除現金流量權比率衡量。
COLLATER：以公司全體董監事持股質押股數除以公司全體董監事持股數率衡量。
INS：以投信基金、證券自營商及外資於年底所持有公司普通股股數佔公司年底流通在外普 通股總股數比率衡量。
FOREI：以外國投資人與投資機構於 2002 年年底所持有公司普通股股數佔公司年底流通在 外普通股總股數的比率衡量。
TRUST：以投信基金於 2002 年年底所持有公司普通股股數佔公司年底流通在外普通股總股 數的比率衡量。
BROKE：以自營商於 2002 年年底所持有公司普通股股數佔公司年底流通在外普通股總股數 的比率衡量。
CV2：以控制股東成員擔任董監事席次佔全體董監事席次之比率減除現金流量權比率衡量。
BOARDS_L：若董事會人數小於七人，則 BOARDS_L 值以實際人數衡量。若董事會人數大 於或等於七人，則BOARDS_L 值以七人衡量。
BOARDS_H：若董事會人數小於或等於七人，則 BOARDS_H 值為 0.若董事會人數大於七 人，則BOARDS_H 值以實際人數減七人衡量。
LIST：為虛擬變數，當公司於國外資本市場發行存託憑證或可轉換公司債時，LIST 值為 1，
反之為0。
GROUP：為虛擬變數，當公司為集團企業之關係企業時，GROUP 值為 1，反之為 0。
ROA：以[2002 年稅後損益+利息費用*(1-稅率)]/2002 年平均總資產帳面值衡量。
(4)***表示達 1%顯著水準；**表示達 5%顯著水準；*表示達 10%顯著水準。
公司的資訊揭露水準會降低。反之，當控制股東持有較少現金流量權（即外 部股東持股相對增加）時，外部股東對於公司資訊的需求會提高，因此會要 求公司增加資訊的揭露，以致於提升公司的資訊揭露水準；公司規模與資訊 揭露水準呈顯著正相關，顯示大公司在資訊揭露較具規模效益，且比小公司 更需從資本市場發行證券取得資金的情況下，由於增加資訊揭露可有助於降 低資金成本，因此大公司會藉由提升資訊揭露水準以期取得成本較低的資 金；審計品質與資訊揭露水準呈顯著正相關，顯示由高審計品質會計師事務 所查核的公司會有較高的資訊揭露水準，表示會計師事務所會基於聲譽的考 量，要求公司提高揭露（包括要求公司提高對於強制性揭露的遵行程度），以 致於資訊揭露水準會提升；總資產報酬率與資訊揭露水準呈顯著正相關，此 表示獲利能力高或績效佳的公司有意願提供較多的資訊，因為如此能提高資 本市場投資人對於公司的瞭解，降低公司與投資人之間的資訊不對稱，提供 資本市場投資人有利的訊號，導致公司能獲得較低的資金成本或會有較高的 權益評價。相反地，獲利能力較低的公司，會提供較少或刻意隱瞞資訊。
4.4 考量虧損公司之董監事持股質押對於資訊揭露水準影響的片