體未來發展動向。以企業經濟學(Entrepreneurial Economics)研究範疇來看，該領 域先驅哈佛大學教授 Josh Lerner(2009)《Boulevard of Broken Dreams》大著中講 述個活生生的例子，為什麼歷史發展與地理位置相似的牙買加及新加坡兩國在經 濟成長的過程中會產生如此懸殊的落差呢？是什麼樣的力量讓四十幾年前每人 實質所得小幅落後的新加坡，突破困境造就現今每人實質所得約為牙買加 6～7 倍的輝煌紀錄呢？因此創業活動與環境可能是影響國家經濟成長重要的因素。
Lucas(1978)的管理幅度(span-of-control)理論，強調市場中的經營者用本身所具 備的管理能力聚集各種生產資源，並依據其管理幅度(span-of-control)，效率調整 組織的規模大小，因此才會出現進入市場的組織規模呈現不等的差異化現象。
Jiang、Wang and Wu(2009)以一般均衡架構之疊代模型(Overlapping Generation Models)，準確刻畫出長期經濟成長受創業的影響，並在理論模型架構下推導出 結果得到創業活動對長期經濟成長有正向推力，除了創業家的多寡與創業風氣外，
創業家的素質好壞更是帶動長期經濟成長的正向推力。Chemmanur、Krishnan and Nandy(2011)運用美國當地國家的統計局製造業普查之歷年資料，驗證製造業生 產力的總和要素生產力的提升，來自於好的創業發展環境對新創事業的支持所帶 來的貢獻。Lerner and Malmendier(2011)探討身處於創業經驗豐富的同儕團體中，
無論是成功或是失敗的經驗皆能鼓舞無創業經驗的同儕想創業的力量。
然而在經濟體發展的過程中，創投公司對於經濟成長以及輔助新創事業的貢獻 付諸多少呢？Saxenian(1994)提出一個觀點，如果創投公司能在新創公司成立早 期挹注資金，則對經濟成長有正向驅動力。Altar(2009)提出，決定性的要素扮演 著重要的角色，可以決定創投公司規模大小以及決定創投公司如何去協助新創公 司增加生產效率。Bernhardt and Krasa(2008)創投公司的專業能力在於找出能獲利
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的計畫且提升獲利的可能性，並同意創投公司對於產業發展有舉足輕重的貢獻。
Hellmann and Puri(2002)使用矽谷(Silicon Valley)的新創公司，解釋創投公司如何 影響新創公司的發展，從人力資本的決策與股票選擇權的應用已及外部高階經理 人的雇用等等策略來看，發現創投公司的貢獻遠超過傳統的金融仲介公司。
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注新創事業初始資金產生資訊不對稱(information asymmetry)，為了解決大量的資 訊落差，創投團隊必須依靠人際網絡(social network)連結做為資訊傳遞的橋梁，蒐集有價值資訊並降低資訊不對稱(information asymmetry)，使得投資案的勝率增 加減低虧損的風險。本節整理人際網絡(social network)相關之文獻，倚靠過往研 究佐證人際網絡(social network)的重要性。
首先 Saxenian(2002)與 Saxenian and Lee(2001)討論以具備矽谷(Silicon Valley) 工作經驗為一種社群網絡(social network)連結，Saxenian(2002)說明跨國之間技術 社群網絡(social network)的成長，改善人才流失的困境並徹底轉變為人才交流的 現況，而台灣與中國則積極制定政策來促進交流，印度則採取放任的態度，
Saxenian and Lee(2001)經由資本、技術與知識的相互交流學習，接受美國教育的 台灣工程師社群網絡(social network)已經開啟美國矽谷(Silicon Valley)與台灣新 竹(Hsinchu)地區兩國互惠產業升級之路。緊接著以公司股東成員社群網絡(social network)方向討論，Kramarz and Thesmar(2006)利用實證資料研究，提出社群網 絡(social network)連結會影響公司股東會成員組成與股東成員的品質；Barnea and Guedj(2007)更進一步以實證研究獲得具備社群網絡(social network)連結的股東 成員將會弱化公司治理的品質。最後我們探討與創投相關的社群網絡(social network)連結，Hochberg、 Ljungqvist and Lu(2007)透過實證找出社群網絡(social network)的價值，並得到接受創投公司挹注資金的新創公司若具備好的社群網絡 (social network)連結，則未來越容易走向 IPO 里程碑或轉手出售給其他公司，使 創投公司能更有機會進行退場賺取報酬。Cohen、Frazzini and Malloy(2008)主要 以教育網絡(educational network)連結緊密程度來探討證券市場資訊傳遞效果，實 證結果得到教育網絡(educational network)是重要的訊息傳遞媒介在證券市場當 中，透過資訊流入進一步影響證券資產價格。Lerner and Malmendier(2011)呈現
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了另外一種人際網絡研究探討，利用同儕效果人際網絡影響進行實證，發現同一 群體裡面若擁有過去創業經驗同儕越多則越能推測沒有創業經驗的同學後續發 展走向。Bengtsson and Hsu(2013)提供一個有趣的人際網絡(social network)研究想 法，以種族連結為主要研究核心，觀察新創公司與創投之間的連結與互動，當新 創公司開拓者與創投資本家恰為同種族時，會促使創投資本家投資意願提高，當 關係的連結越強時投資金額則越大、限制條款則越少，雖然同種族連結有效消減 資訊不對稱，並增加投資案的發生，但創投資本家可能因此忽略對新創公司該有 的監督與管理責任，造成具有種族連結的投資案表現較為不佳，新創公司較不易 開花結果走向 IPO 的里程碑。Hsu、Lee、Lin and Wang(2014)，探究創投如何輔 助台灣高科技產業造就 1980 年代至 1990 年代飛黃騰達的發展奇蹟，文中以教育 網絡(educational network)連結的緊密程度與新創公司經營團隊的人力資本組成，
探究受創投注資的新創公司往後經營表現。以上的文獻提供我們人際網絡(social network)重要性的相當鐵證。
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階段與資訊經濟學環環相扣，契約簽訂前逆選擇(adverse selection)問題與契約簽 訂後道德風險(moral hazard)問題皆是資訊經濟學研究的範疇，而投資案的契約制 定也相當重要，研究創投如何訂定契約劃分權力歸屬問題是個有趣的課題。Akerlof(1970)提出之逆選擇(adverse selection)，創業家為資訊優勢一方，對於 自身的能力狀況及創業機會相對於創投資本家掌握更多核心資訊，在創業家刻意 隱瞞資訊的情況下，優良的創投資本家無法如願將資金挹注於優秀的新創公司，
使優良的創投資本家蒙受不必要之風險承擔，最後市場將出現優良的創投資本家 將不再參與新創事業投資的窘境。Gomper(1995)進行實證得出創投公司專門集中 投資於高科技產業且為公司種子期(early stage)並遭受資訊不對稱(asymmetry information)，更進一步獲取當公司無形資產增多或具備過高的市帳值比以及密集 進行 R&D 時，創投必須花費更多心思進行監督，因此將提升代理成本(agency cost) 與監督成本(monitoring costs)，創投因而採取週期性的蒐集資訊並以間斷的資金 挹注方式因應。
Grossman and Hart(1986)所提出的契約制定過程應用於創業投資產業(venture capital)訂定投資契約上，若契約簽訂後創投與新創公司關係越密切時，越容易產 生掠奪性問題(hold-up problems)，必須明確界定權力的歸屬來加以防範 Grossman and Hart(1986)提供一個建議，將 residual right 歸屬於獲得權力之後，所帶來的效 益增量比另一方失去權力所帶來的傷害增量要多的一方，便能以最有效的方法界 定權力歸屬。Hellmann(1998)使用理論模型，探討創投公司與新創公司控制權的 歸屬，指出當創投能找到另外一群能增加公司價值的管理團隊時，原本的經營團 隊將可能捨棄控制經營權。Kaplan and Per stro¨ Mberg(2002)，利用實際創投投資 案契約進行實證，創投手中握有五大權力分別為現金流權(cash flow rights)、董 事會(board rights)、投票權(voting rights)、求償權(liquidation rights) 與 其餘權力
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(other control rights)，實證結果當新創公司營運表現良好時，創投僅僅在乎現金 流權(cash flow rights)並且將求償權(liquidation rights) and 其餘權力(other control rights)加以摒棄，當新創公司營運走下坡時，創投公司將會鎖定董事會(board rights)、投票權(voting rights)、求償權(liquidation rights)三種權力的行使。
Cumming(2008)利用歐洲的創投投資案，對投資案契約與創投退場的關係進行研 究，文中指出事前當創投擁有公司較強的控制權時，創投退出新創公司將以併購 的途徑，而不是以 IPO 的方法。
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Lerner(2006)《The Venture Capital Cycle》一書中提出幾個重要的因素，人口統計 變量(demographic)，創投方與被投資方之人力資本(human capital)素質，創業當 年總體經濟環境以及 IPO 年總體經濟環境等等關鍵因素皆可能影響，因此必需 注意這些因素是否會影響我們研究結果。Zarutskie(2008)實證分析得到創業投資案的投資績效會受到創投管理團隊人力 資本(human capital)的影響，創投管理團隊成員中若有過去曾為創投資本家並實 際參與新創公司經營管理經驗時，該團隊所投資的目標公司有較高的機會 IPO，
或者團隊成員中具備過去有策略管顧工作經驗的人才較多時為正向影響，具 MBA 學歷較多則為負向影響。Alter(2009)，利用加州創投公司投資結果，得到 當越多不同能力的個人處於同一創投經營團隊，無論對於有經驗或無經驗的成員 皆會提升他們的生產力，獲得團隊合作的外溢效果。Beckman、Burton and Reilly(2007)，研究矽谷(Silicon Valley)高科技產業新創公司高階經營團隊需具備 何種特質，才能有效吸引創投公司挹注資金，研究得到經營團隊成員需具備豐富 的工作經歷，且越豐富的工作經歷越能幫助公司順利 IPO。
Sanjib(2005)運用實地訪談資料，研究人口統計變量(demographic)對公司團隊組 成的影響，以性別、性別與能力背景等指標作為衡量，並發現人口統計變量 (demographic)的多樣性未能有效提升團隊之效率。Giannetti and Simonov(2009) 由實證提出，影響個人創業與否的重要因素為居住地的創業熱絡程度，因此點出 人口統計變量(demographic)的重要性。以上的文獻皆說明，人口統計變量 (demographic)，創投方與被投資方之人力資本(human capital)素質是重要的影響 因素，在本研究進行當中必須謹慎的將這些會影響我們研究結果的因素加以過濾 控制。
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表 2-1：引用文獻
文獻分類 本研究引用文獻
創業經濟學 Josh Lerner(2009)《Boulevard of Broken Dreams》、 Lucas(1978)、Jiang、Wang and Wu(2009)、Chemmanur、
Krishnan and Nandy(2011)、Saxenian(1994)、Altar(2009)、
Bernhardt and Krasa(2008)、Hellmann and Puri(2002) 人際網絡 Saxenian(2002)、Saxenian and Lee(2001)
Kramarz and Thesmar(2006)、Barnea and Guedj(2007)、
Hochberg、 Ljungqvist and LU(2007)、Cohen、Frazzini and Malloy(2008)、Lerner and Malmendier(2011)、Bengtsson and Hsu(2013)、Hsu、Lee、Lin and Wang(2014)
資訊經濟學與 契約理論
Akerlof(1970)、Jensen and Meckling(1976)、
Gomper(1995)、Grossman and Hart(1986)、
Hellmann(1998)、KAPLAN and PER STRO¨
MBERG(2002)、Cumming(2008)、Gavish and Kalay(1983) 人口統計變量
與人力資本
Lerner(2006)《The Venture Capital Cycle》、
Zarutskie(2008)、Beckman、Burton and Reilly(2007)、
Sanjib(2005)、Giannetti and Simonov(2009)、Alter(2009)
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本研究以教育網絡(educational network)為主要探討核心，探討具備教育網絡 (educational network)連結的投資案發生後，教育網絡(educational network)連結的 緊密程度是否能有效提升新創公司 IPO 的機會。本研究最大的困難與貢獻在於
為了研究投資公司與新創公司雙方教育網絡(educational network)連結，因此我
為了研究投資公司與新創公司雙方教育網絡(educational network)連結，因此我