第三章 .資料樣本選擇與研究方法
第三節 .流動性風險因子選取與定義
國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
第三節.流動性風險因子選取與定義
本節將介紹下列 5 個流動性風險因子，這些因子是由過去學者(Asness et al.(2013)、Mancini et al.(2013)、……等)針對流動性因子對外匯市場的影響所運 用的因子，而又可以分成兩類風險因子。另外，本文也將此兩類風險因子分別以 及合在一起做主成分分析。
一.融資流動性風險(Funding Liquidity risk)
1.泰德利差(Ted spread):
𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓 𝐬𝐬𝐬𝐬𝐬𝐬𝐓𝐓𝐬𝐬𝐓𝐓 = 𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋 − 𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓
全名為 Treasury-Eurodollar Spread，是市場上借美元給美國政府(3 個月美國 公債)和借美元給銀行(3 個月美國 LIBOR)的利率差。由於借錢給美國政府是趨 近無風險的借貸行為，而借錢給銀行要承擔銀行倒閉的風險，所以以此利率差來 衡量為了補償銀行的信用風險所付出之利息。因此當金融業體質強健時，市場認 為銀行倒閉風險較小所以只收取比美國公債高一點的利率；而當金融業面臨倒閉 風險時，此利差則會變大。資料時間為 1986/01 至 2017/08。
2. 倫敦同業拆放利率與定期附買回利率之利差(LIBOR-REPO):
𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋 − 𝐬𝐬𝐓𝐓𝐬𝐬𝐫𝐫 𝐬𝐬𝐬𝐬𝐬𝐬𝐓𝐓𝐬𝐬𝐓𝐓 = 𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋𝐋 − 𝐓𝐓𝐓𝐓𝐬𝐬𝐓𝐓 𝐋𝐋𝐓𝐓𝐬𝐬𝐫𝐫 𝐋𝐋𝐬𝐬𝐑𝐑𝐓𝐓
全名為 LIBOR minus term repo spread，附買回協定(repurchase agreement)是 銀行證券持有者將證券賣出並保證在未來特定日期將證券以約定價格買回，簡單 而言就是銀行以美國公債向某保險公司借錢並約定在幾天後買回，repo rate 就是 此借款之利率，而因為此借款是有擔保品的，因此利率會比較低。假如是隔一天 就將證券買回，叫隔夜附買回(overnight repo)；隔一天以上買回叫定期附買回 (Term repo)。因此用 LIBOR-Term repo 來衡量有無擔保品之利率差，當金融市場 狀況良好時，因為風險較低所以利差小；反之金融市場狀況不好時利差大。資料 時間為 1995/11 至 2017/08。
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
3.利率交換與𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓利率之利差(𝐋𝐋𝐋𝐋𝐈𝐈 𝐓𝐓𝐓𝐓𝐦𝐦𝐦𝐦𝐬𝐬 𝐓𝐓𝐋𝐋𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓):
𝐋𝐋𝐋𝐋𝐈𝐈 − 𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓 = 𝐒𝐒𝐒𝐒𝐬𝐬𝐬𝐬 − 𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓
利率交換(interest rate swap)是交換固定與浮動利率的合約，浮動利率通常 是LIBOR加上固定%數，而利率交換實際上是交換固定與浮動的利率差。因為利率 交換合約的風險會大於近乎無風險的TBILL，所以用此利率差來衡量風險。當金 融市場狀況良好時，因為風險較低所以利差小；反之金融市場狀況不好時利差大。
資料時間為 2001/07 至 2016/07。
二.市場流動性風險( 𝐌𝐌𝐬𝐬𝐬𝐬𝐌𝐌𝐓𝐓𝐑𝐑 𝐋𝐋𝐓𝐓𝐋𝐋𝐦𝐦𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐓𝐑𝐑𝐋𝐋 𝐬𝐬𝐓𝐓𝐬𝐬𝐌𝐌)
1.𝐈𝐈𝐬𝐬𝐬𝐬𝐑𝐑𝐫𝐫𝐬𝐬 𝐬𝐬𝐦𝐦𝐓𝐓 𝐒𝐒𝐑𝐑𝐬𝐬𝐓𝐓𝐓𝐓𝐬𝐬𝐦𝐦𝐒𝐒𝐒𝐒(𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐)的流動性指標 論文中作法為先求出下面回歸式之𝜸𝜸𝒊𝒊,𝒕𝒕^ :
𝒓𝒓𝒊𝒊,𝒅𝒅+𝟏𝟏,𝒕𝒕𝒆𝒆 = 𝝑𝝑𝒊𝒊,𝒕𝒕+ ∅𝒊𝒊,𝒕𝒕× 𝒓𝒓𝒊𝒊,𝒅𝒅,𝒕𝒕+ 𝜸𝜸𝒊𝒊,𝒕𝒕× 𝑺𝑺𝒊𝒊𝑺𝑺𝑺𝑺�𝒓𝒓𝒊𝒊,𝒅𝒅,𝒕𝒕𝒆𝒆 � × 𝑽𝑽𝒊𝒊,𝒅𝒅,𝒕𝒕+ 殘差
使用Center for Research in Security Prices(CRSP)股票並去除NASDAQ的資 料，用NYSE及AMEX的所有股票。
其中d為天數、t為月份、𝑟𝑟𝑖𝑖,𝑑𝑑,𝑡𝑡為第i檔股票的報酬、𝑉𝑉𝑖𝑖,𝑑𝑑,𝑡𝑡為成交量、𝑟𝑟𝑖𝑖,𝑑𝑑,𝑡𝑡𝑒𝑒 為 𝑟𝑟𝑖𝑖,𝑑𝑑,𝑡𝑡− 𝑟𝑟𝑚𝑚,𝑑𝑑,𝑡𝑡其中𝑟𝑟𝑚𝑚,𝑑𝑑,𝑡𝑡是CRSP的市場報酬。
𝑺𝑺𝒊𝒊𝑺𝑺𝑺𝑺(𝒙𝒙) = −𝟏𝟏 , 𝒊𝒊𝒊𝒊 𝒙𝒙 < 𝟐𝟐 𝟐𝟐 , 𝒊𝒊𝒊𝒊 𝒙𝒙 = 𝟐𝟐
𝟏𝟏 , 𝒊𝒊𝒊𝒊 𝒙𝒙 > 𝟐𝟐
市場流動性=𝟏𝟏
𝑵𝑵× ∑ 𝜸𝜸𝑵𝑵𝟏𝟏 𝒊𝒊,𝒕𝒕^
資料取自 Chicargo booth 學校網站中 Pastor 的研究 4。指標越大代表流動性 越 好 ， 但 因 為 本 文 其 他 指 標 皆 表 示 為 流 動 性 風 險 ， 因 此 使 用 Pastor and Stambaugh(2003)的流動性指標加負號代表流動性風險。資料時間為 1985/02 至
4 學校網站: https://faculty.chicagobooth.edu/lubos.pastor/research/。
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
2016/12。
2.買賣價差(Bid-ask spread):
Bid ask spread= 𝑃𝑃𝐴𝐴−𝑃𝑃𝐵𝐵
𝑃𝑃𝑀𝑀 ，其中𝑃𝑃𝑀𝑀 =𝑃𝑃𝐴𝐴+𝑃𝑃2 𝐵𝐵
買價(Bid)是銀行願意買入的價格賣價(Ask)是銀行願意賣出的價格，因此賣 價會高於買價。當金融市場狀況良好時，因為風險較低所以利差小；反之金融市 場狀況不好時利差大。
資料時間依各國資料長短決定。而因為每個貨幣都有各自的買賣價差，在這 裡依據每個時間點將 37 個貨幣的買賣價差平均，計算市場的買賣價差(Market-wide liquidity)。