研究動機與背景

第一節 研究動機與背景

美國一直以來都為世界的金融中心且主導全球的經濟體系，所以美國股市和匯市的 變動通常會影響全球市場的波動。但自從 2007 年美國的次級房貸風暴爆發以來，使得 美國經濟走弱、失業率上升、銀行間虧損嚴重(圖 1.1)，連帶影響已開發市場的歐洲、日 本等國家。但在預測 2008 年的經濟走勢時，許多論壇及報告相繼指出開發中國家如中 國和印度等，其進口市場和內需市場所引起的成長對於支撐起全球的經濟都保持著樂觀 的態度，而可望成為驅動全球經濟的主角。所以開發中市場如金磚四國的中國、巴西、

印度、俄羅斯是值得我們去探討的，本研究著重在四國、台灣與美國是否存在領先落後 的關係，還有各國股、匯市的關聯性。

失業率

0 2 4 6 8 10

美國 台灣 巴西 印度 中國 俄羅斯

國家

%

2007 2008

圖1.1 失業率 資料來源：本研究整理

金磚四國為中國、巴西、印度、俄羅斯，2003 年高盛投資銀行的研究報告提出此四 國經濟發展前景看好，預測將於 2050 年成為最強經濟體，新六大經濟體的面孔將變成 中國、美國、日本、巴西、俄羅斯、印度，從而取代八大工業國的地位。但在 2003 年 時這四個國家的經濟仍相對落後，如巴西雖擁有的天然資源豐富但大約仍有100 萬人口 住在貧民窟且當地稅負重、匯率波動大、勞工成本高、基礎建設嚴重不足讓許多外商不 敢進入投資設廠；俄羅斯工業化程度高且在 80 年代是唯一可與美國抗權的強權，但至 2003 年的國民所得卻比非洲小國加彭、中美洲的牙買加都還來的低；印度擁有逾 10 億 人口，在2004 年的世界發展指標中，印度每天生活費不足一美元的人口超過三分之一，

有著全球第二大的貧民窟；中國，根據聯合國2004 年統計，納入識字率、每人 GDP (國 內生產毛額)、教育和入學率等指標的人類發展指數排行中，中國排行全球第九十四，

比亞塞拜然、突尼西亞等國家都差。雖然這四國在 2003 年時經濟情況仍相對別的國家 差，但從現在的經濟數據看來，這四國人口數眾多且經濟的高速成長，將抵銷已開發國 家人口老化和經濟趨緩的現象。

四國在 2007 年以來的表現都有相當大的進步。如巴西，在 2007 年經濟成長 5.2%

（圖1.2），股價指數連創歷史新高。原因是此國資源豐富，有著最大的原始森林，在國 際市場原物料價格走高之際，造成出口增加、外資投資不斷。且在中部海岸外發現蘊藏 量豐富的石油，使巴西成為拉丁美洲最大的能源市場，而其匯率升值將足以抵銷部份進 口物價上漲壓力，這對於資源缺乏的時代讓擁有資源的國家對於外來資金的流入會使本 國的股市、經濟方面具有正面影響力；俄羅斯在 2007 年的經濟增長 8.1%。自從 1998 年盧布貶值、政府倒帳的金融危機過後，俄羅斯經濟的重建速度超乎預期，而石油與其 他原物料價格走高成為帶動經濟復甦的重要推手，外貿順差的擴大使俄羅斯在 2007 年 初成為全球第三大的外匯存底國家；印度的資訊科技產業相關軟體在全球市場扮演舉足 輕重的腳色，網路公司更在印度建立一個全球性的開發技術中心且紛紛建立生產基地。

但是資料顯示部分企業的股價已經高於合理價格，面對次級房貸衍生的金融危機能否倖

資前來投資，使中國經濟更加發達，對外貿易持續樂觀而使得國家外匯存底位居世界第 一。中國在面臨此次全球金融風暴的時代被認為中長期的投資機會將是全球最好的，且 中國可望帶領全球走出經濟風暴。目前中國被排名為全球第二大經濟體，對這巨大且有 經濟發展潛力市場，大部分的人保持著相當樂觀的態度。

經濟成長率

0 2 4 6 8 10 12

美國 台灣 巴西 印度 中國 俄羅斯

國家

%

2007 2008

圖1.2 經濟成長率 資料來源：本研究整理

本研究金磚四國的股價資料分別選自上海證券綜合指數、印度孟買SENSEX指數、

俄羅斯交易系統指數、巴西聖保羅Bovespa指數。根據網路資料指出，上海證券綜合指 數是中國反映上海證券交易所掛牌股票總體走勢的統計指標，參考國外股價指標的生成 方法編製而成且於1991 年7 月 15 日公開發布。並於1992 年2 月 21 日，增設上海證券A 股指數與上海證券B股指數。而印度孟買SENSEX指數創立於 1986 年，是呈現孟買股市 漲跌表現之重要加權股價指數，成分股包括孟買證交所中市值最高、交易最為活絡的30 支股票。俄羅斯交易系統指數是以 50 檔在俄羅斯交易系統掛牌的個股編製而成。其中 能源相關類股佔了逾50%的權值，其他重要類股還有金融、電信、採礦及鋼鐵等類股。

最後，巴西聖保羅Bovespa指數是以聖保羅證交所流動性較高股票所编制，採成交量總 報酬加權平均而成，當中成分股有58 檔。

在金融危機的年代，除了通貨緊縮加劇、原物料價格下跌以及自身對全球化的牴 觸，不少人認為金磚四國的傳奇很快的崩潰。且實際上四國也企圖降低利息來控制通貨 緊縮但這辦法未見成效，而四國的股市受到上述原因影響，股票市場也持續看空，投資 人不敢進場，而四國中又以俄羅斯最為危險，物價持續飆漲。但從零售持續走強來判斷，

中國消費者的支出可能已經超過了美國消費者。且此次的金融危機對其亞洲國家的影響 程度較小，亞洲國家參與衍生性商品的程度較淺，所以亞洲受美國次級房貸的衝擊較 少，且中國、印度等經濟目前成長力強，使亞洲市場資金多，流動性高，在中國高經濟 成長帶動下，次級房貸問題對亞洲的影響不大。所以從高盛公司的報導說到了許多人被 太多負面的情緒所影響，且在四國中現階段新增了許多的中產階級，而其他國家受到金 磚四國推動的影響，中產階級也在各個地方大量出現而可望推動起各地的成長。可見全 球正受此四國經濟環境的影響很大。次級房貸風暴顯示出美國經濟不再獨霸，全球經濟 目前已出現美國、中國與歐盟三強鼎立的局面。雖然此金融風暴對金磚四國沒有直接的 衝擊，但伴隨全球而來的經濟衰退導致的產業的出口、石油的收益、農產品等的經濟利 益都可能受到影響。且此四國目前的貧富差距擴大、通貨膨脹情況嚴重，這些都是未來 值得觀察。

本研究美國股票市場選自道瓊工業指數，此指數為美國歷史最攸久的指數之ㄧ。道 瓊工業指數首次在 1896 年 5 月 26 日公佈，它象徵美國工業中 12 種股票的平均數。至 1928 年增加至 30 種股票，目前為紐約證交所掛牌的藍籌股編制而成的股價加權指數，

它為一些體質良好的績優股，但大部分已經和重工業不再有關。美國的三大交易所為紐 約證券交易所、那斯達克證交所、美國證交所。而一般所說的美國股市是以華爾街股市 中的紐約證交所，也就是道瓊工業指數。它為全世界規模最大的股票市場，市值為 17 兆美元，所以本研究採用美國道瓊工業股價指數。

台灣的市場長久以來也受到國際市場的影響。游慧雯(2002)研究台灣股匯市與美國 及日本股市之關聯性中指出，資本市場規模較大國家的股票市場會對資本市場規模較小

不大，但台灣為一小型經濟開放國家，對外仰賴貿易需求高，所以在這次級房貸風暴間，

無法排除美國衰退情況下是否繼續影響台灣是所要關注的。

台灣所選的股價指數為台灣加權股價指數，由證交所編製台灣加權股價指數之公 式，採用「柏謝加權算式」(Passche Formula)，與美國 S&P 500 的公式相同。採樣樣本 為所有掛牌交易中的普通股，計算式為發行量加權股價指數=（當期總發行市值/基值）

×基期指數。目前以民國 55 年平均數為基期，基期指數設為 100。此應用是反應整體市 場股票價值變動的指標。表1.1 為各國所選用的股價指數。

表1.1 各國股價指數

國家 股價指數

美國 道瓊工業指數

台灣 台灣加權股價指數 中國大陸 上海證券綜合指數

印度 印度孟買SENSEX 指數 俄羅斯 俄羅斯交易系統指數

巴西 巴西聖保羅Bovespa 指數 資料來源：本研究整理

此篇研究欲探討整個次級房貸自爆發的一段時間，開發中國家是否和預期的看法一 致，對於此次所面臨的金融危機，研究對象中的中國、印度、俄羅斯、巴西這些國家能 否支撐起全球的經濟，股價間是否有領先其大國美國的股價關係，使而和先前的研究有 所不同，本研究藉由股票市場和匯率市場的資料來研究這些國家的關聯性。

本研究資料選自2007 年 3 月至 2009 年 2 月為次級房貸所影響的階段。由 2007 年 3 月開始匯豐銀行增加在美國次級房屋信貸的準備金額，這消息ㄧ出使得股市大跌。同年 4 月時，美國第二大次級房貸公司新世紀金融公司也申請破產保護。這些因素使得次級 貸款風暴逐漸的展開。而造成這些原因是由於一些貸款的機構向信用程度較差和收入不

高的借款人提供貸款，這些信用較差的人借款來承作房貸或以原有房屋貸款再融資的房 屋貸款，這也就是次級房貸。這些信用貸款經過貸款機構及華爾街投資銀行組合包裝，

包裝成證券或票據且這些商品使用高利息吸引投資大眾和金融機構，利息雖高但相對風 險也增加。

自 2000 年美國高科技股市泡沫爆炸，美國為避免經濟繼續惡化，聯準會主席連續

自 2000 年美國高科技股市泡沫爆炸，美國為避免經濟繼續惡化，聯準會主席連續