經濟附加價值法

3.2.1 EVA 源起背景

透過 EVA 可以了解企業是否有效配置資源，衡量企業是否為股東帶來 財富。EVA 的基本理念是，資本獲得的收益至少要能補償投資者承擔的風 險，也就是說，股東必須賺取至少等於資本市場上類似風險投資回報的收 益。實際上，EVA 理念的始祖是剩餘收入（Residual Income）或經濟利潤

（Economic Profit），並不是新觀念，作為企業業績評估指標，已有 200 餘 年歷史。但 EVA 給出了剩餘收益可計算的模型方法，在 EVA 註冊為商標 後，為避免糾紛，分析人員一般只能使用經濟利潤這一說法，但其本質和 EVA 一致；EVA 是一種基於會計系統的公司業績評估體系。

EVA 由 Joel M. Stern 等人創立。1964 年，Joel M. Stern 從 Chicago 商 學院畢業後，進入 Chase Manhattan 銀行，通過實際考察和不懈思考，深感 當時流行的會計準則和會計收益、EPS 等在衡量公司市場價值方面的嚴重 缺陷，因而提出 EVA 方法。1982 年，Joel M. Stern 離開 Chase Manhattan 銀行，與 G. Bennett Stewart 合夥成立 Stern Stewart Co.財務諮詢公司，專門 從事 EVA 應用諮詢，並將 EVA 註冊為商標。1988 年，Joel M· Stern 創辦

《Journal of Applied Corporate Finance》季刊，介紹和推廣 EVA，Stern Stewart Co.財務諮詢公司每年計算全美 1000 家上市公司的 EVA 和市場增加值 (MVA)，並在《財富》雜誌刊登。在 EVA 準則下，投資收益率高低並非企 業經營狀況好壞和價值創造能力的評估標準，關鍵在於是否可以超過資本 成本。由於 EVA 結果與常規的銷售收入、會計利潤或股票市值等指標排序 結果大相逕庭，因而產生了極大的迴響。例如：英代爾、可口可樂、微軟 等公司資本收益遠遠超過資本成本，EVA>0,視為價值創造能力強的公司;

而通用汽車，AT&T、IBM 等公司資本收益低於資本成本，EVA<0，被認 為股東價值受到破壞。

3.2.2 EVA 計算方式

b.投入資本報酬率(Return On Invested Capital：ROIC)

表示每一塊錢的投入資本可以產生的 NOPAT，

其中 IC 為投入資本(Invested Capital)，投入資本總額是指所有投資者投入 公司經營的全部資金的帳面價值，也括債務資本和股本資本。其中債務資

t WACC) standardizedIC ROIC 2002 年 standardized IC 為例，

IC 100

以M公司與T公司為例，2004年M公司與T公司市值分別為台幣 1902億 及1兆1389億，可見公司規模相距甚大，是故公司之投入資本能力也有很 大的差距，使得T公司原始的EVA 遠大過M公司，但比較經過考慮規模 效果後的標準化EVA，反倒是M公司標準化EVA 遠遠高過於T公司數倍，

代表事實上M公司的經營績效是勝過於T公司。

表 3.2 標準化 EVA 說明範例

表 3.2 標準化 EVA 說明範例(續)

3.2.4 EVA應用的侷限性

（1）適用範圍的局限

一般認為，EVA只能用於有限範圍的企業，而不適用於金融機構，週 期性企業、新成立公司與能源公司等。金融機構有著特殊法定資本金要求，

不適用於EVA。而且，把貸款總額作為使用資產將高估資本成本，導致結 果扭曲。分析週期性企業時，由於利潤波動太大，可能引起EVA數值扭曲。

對於這類企業，通過與競爭對手比較來分析公司似乎更為恰當。新成立企 業利潤波動也很大。但是，使用EVA的公司必須是一家持續經營企業，而 新成立企業在創立初期還無法為市場帶來新產品。能源公司必須投入大量 的資金去識別和取得"資源庫存"，EVA將資本化所有勘探費用，無論發現 礦藏與否；問題在於資本化費用並不必然與勘探價值相關。EVA將勘探費 用和機械設備視為一樣，進行資本化處理，事實上，對於能源公司來說，

由於商品價格變化、工藝進步等原因，潛在儲量價值將隨時間上漲；而機 械設備價值將隨折舊逐年降低。

(2)通貨膨脹影響

EVA使用資產歷史成本，沒有考慮到通貨膨脹的影響，如資產重置價 值。這樣，EVA無法反映資產真實收益水準。扭曲程度因公司資產結構和 投資週期、折舊政策不同而有所差別。不同行業受到影響的程度不一樣。

(3)折舊影響

採用直線法折舊時，EVA抑制公司成長。在新資產使用初期，由於資 本基礎較大，資本成本較高，EVA偏低。隨著折舊增加，資本基礎逐漸變 小，EVA成比例增長。這樣，有著大量新投資的公司反而比舊資產較多的 公司EVA低。這顯然不能用來比較公司實際盈利能力。據Stern Stewart說，

"EVA不適用於新成立企業，風險投資公司"。這類企業在初期還不能為市 場帶來新產品。此外，採取積極擴張戰略的組織可能有著EVA為負，MVA 卻為正的現象。也就是說，擴張型企業的經營活動可能利於股東利益最大

的基礎，雇員無法得到紅利補償。解決辦法是修改折舊計畫，將過去強調 使用初期或使用期間平均化的折舊方法改為強調使用期末，如採取年金折 舊法，從而克服不平滑資本成本的影響，避免因資產處於不同使用階段而 影響EVA值。

（4）資本成本波動

公司可以通過改變資本結構來改變資本成本。但是，這只能由高層管 理者決定。一般在不同時期，資本成本常是EVA等式中最不穩定，最易變 的變數。例如，若公司在現有資產中投資，預期會創造顯著經濟價值。可 是，幾個月內，市場收益率迫使資本成本上升，新投資變成損耗價值，而 不是期望的創造價值。資本成本波動引起EVA波動。這樣，EVA使那些操 作層經理人面臨他們無法控制的風險。

(5)EVA只是資本效率指標

資本效率在財富驅動中，重要性已不及二十年前。在資訊時代中，EVA 無法說明專利等無形資產的價值，但是這些資產在許多高科技企業如微軟 的財富創造過程中，起了主要作用，然而這些價值是無法由EVA來表示，

也就是說EVA低估了無形資產。

3.2.5 為何使用EVA 為主要分析工具

本文的分析重點在於觀察企業價值提升。從投資人角度來看，EVA 是 判斷企業管理階層是否以股東利益為優先考量的重要標準！從企業經營管 理角度來看，拿EVA與投資人溝通，並將其做為衡量的指標，是企業所有 決策的最後防線，同時也是審視企業資源是否有效配置的工具。此外，實 證研究也發現，EVA與MVA具有高度相關，顯示若能把EVA 的觀念運用 落實於經營決策中，將可以有效提昇企業價值。企業的價值，是今日的績

效與創造未來價值的核心能力與競爭力，所共同推動的。因此EVA正是最 好的輔助工具。