國
立 政 治 大 學
‧
Na tiona
l Ch engchi University
因此，當現在回頭追溯近 6 年半期間的財務資料時，必須承認當公司 宣告買回庫藏股時，其發射股價偏低、未來盈餘具有信心的訊息時，若公 司有適時調整經營策略，因勢利導，往正確方向進行時，後來所表現出來 的成果在本案例中是可被預期的。
第四節 股東與投資人的財富效果與華新的庫藏股關係
本節將從股東、投資人的角度探討於 2000.07~2006.12 期間，當華新 實施買回庫藏股計畫，究竟對股東、投資人的財富效果為何?是賺錢呢?賠 錢呢?還是不賺不賠?與大盤指數報酬率相比，又孰勝孰劣?容本研究將對 照組公司再次放入比較，以月報酬率的觀點述明如下：
63.2
-42.3 -57.5 -63.0 105.4
【圖 4-8 】 歷年 5 家公司與大盤指數的累計月報酬率圖
資料來源：TEJ 資料庫及本研究整理、繪圖
從【圖 4-8】中顯示，在 2000.07~2003.06 期間，適逢高科技網通泡 沫，景氣大幅衰退，5 家公司及大盤的月報酬率曲線始終為負值，報酬率
17.5
-180 -130 -80 -30 20 70 120
2000/07 2001/07 2002/07 2003/07 2004/07 2005/07 2006/07
1605 華新 2303 聯電 2344 華邦電 2323 中環 2353 宏碁 Y9999 加權指數
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
Na tiona
l Ch engchi University
自-72%~143%不等，自 2003 下半年 SARS 過後，景氣逐漸復甦，各公司 的報酬率開始有了不同的走勢，華新、宏碁、大盤指數開始向上，聯電、
中環、華邦電則未見好轉，最終有正向累計報酬率分別是宏碁(+105.4%)〉
華新(+63.2%)〉大盤指數(+17.5%)，另外 3 家公司報酬率為聯電( -42.3%)、
華邦電( -57.5%)、中環( -63.0%)；換言之，若有一個投資人於 2000 年 6 月 30 日用月收盤均價之價位，各以 1 元代價買入各公司的股份，6 年半後 贖回，最好的績效可拿回 2.054 元，最差的可拿回 0.370 元，差距達 455%，
投資華新可拿回 1.632 元，換算成年利率為 7.8%，投資大盤指數年報酬率 約 2.5%，華新較大盤指數年報酬率有利 5.3%，當然投資宏碁則年報酬率 更可達 11.7%，如同先前的發現，以維護股東權益為買回庫藏股目的之公 司，後來的報酬率都優於以轉讓員工為目的的公司群組。
其次，以華新每次買回庫藏股月份做為起算基準，當股東在公司買回 後持有至 2006 年年底，各次的累計報酬率及年化的報酬率各為多少?以『維 護股東權益』為目的與以『轉讓員工』是否有差異?
【表 4-25】華新歷次買回目的次月起之累計報酬率及年化報酬率 次數 目的 起算年月 累計報酬率% 年化報酬率%
1 維護股東權益 2001/01 99.74 12.2 2 轉讓員工 2001/08 135.43 17.1 3 轉讓員工 2001/10 151.48 19.2 4 轉讓員工 2002/03 127.66 18.6 5 維護股東權益 2002/11 127.07 21.8 6 維護股東權益 2003/04 112.50 22.3 7 維護股東權益 2004/02 57.11 16.8 8 維護股東權益 2004/04 25.65 8.7 9 維護股東權益 2004/06 35.99 12.6 10 維護股東權益 2005/04 39.55 21.0 11 轉讓員工 2005/11 59.89 49.5 12 維護股東權益 2006/03 52.20 65.5 13 轉讓員工 2006/09 27.23 106.0
資料來源：公開資訊觀測站、TEJ 資料庫及本研究整理
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
Na tiona
l Ch engchi University
在【表 4-25】中，以買回目的來比較，『轉讓員工』的年化報酬率介 於 17.1%~106.0%之間，平均值為 42.1%，『維護股東權益』則介於 8.7%~65.5%區間，平均值為 22.6%，顯然，從歷史資料來看，股東若在 公司買回庫藏股結束當月底，跟進持有公司股份，以公司宣告『轉讓員工』
為目的之年化報酬率較佳，而從下表【表 4-26】也證明，公司買回庫藏股 的成本，『轉讓員工』與『維護股東權益』分別為 9.4 元/股、12.5 元/股；
當然，本研究對於自第 11 次至第 13 次的買回持有時間較短，亦受短期股 價波動之影響難免，所以報酬率相較其他各次高確為事實，惟做期間比較 之故，先不排除此一差異。
【表 4-26】 華新歷次買回庫藏股之成本--依買回目的
次別 2,3,4,11
1,5-10,1 合計
次數 買回用途 買回數量(百萬股) 買回金額(百萬元) 平均成本
,13 5 轉讓員工 118 1,108 9.40 2 8 維護股東權益 674 8,123 12.05 13 792 9,230 11.66
資料來源：本研究整理
以年度資料比較，各年度的差異大，年化報酬率高低的順序為 2006 〉 2005 〉 2003 〉2002 〉 2001 〉 2004，年度的資料受到景氣及公司買 回次數、數量，及資料收集遠近之影響，在景氣的影響上，特別在景氣復 甦後，公司的盈餘轉強，股價先行反應於基本面的改變，加上 2005、2006 年的資料較近，買回平均成本不高，分別是 13.27 元/股、10.86 元/股，故 該 2 年度年化報酬率較高；2004 年為自 2003 年末開始景氣好轉，公司於 2004 年買回成本較高，平均在 14.12 元/股，所以當年度的報酬率排名末 位，2001 年則因為適逢景氣反轉向下的第 1 年，公司開始執行庫藏股(前 3 次)，持有成本高，年度久，故年化報酬率居歷年倒數第二。
‧
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
Na tiona
l Ch engchi University