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第三章 股票型基金資產配置
3.1 證券投資基金簡介
證券投資基金是指將眾多投資者的資金集中起來，由基金託管人託管，基 金管理人管理，以投資組合的方式進行證券投資的一種利益共享、風險共擔的 集合投資方式。證券投資基金具有集合理財、專業管理、組合投資、分散風 險、利益共享、風險共擔等特點。基金的種類依據不同的標準，可以有以下幾 種分類: 根據其運作方式不同，可以分為封閉式基金和開放式基金；根據其法 律形式不同，可以分為契約型基金和公司型基金等；依據其投資標的不同，可 以分為股票基金、債券基金、貨幣市場基金和混合基金等；依據其投資目標不 同，可以分為成長型基金、收益型基金和平衡型基金；依據其投資理念的不 同，可以分為指數型基金和主動型基金。而股票型基金在各類基金中歷史最為 悠久，是各國普遍採用的一種基金類型。而股票型基金相對其他基金而言風險 較高，但預期收益也較高。因此，本論文對股票型基金的資產配置策略進行研 究。
3.2 股票型基金資產配置思考
現代投資管理中投資分為規劃、實施和優化三個階段，投資規劃即資產配 置，是投資管理中最重要的環節。所謂資產配置是指依據投資需求將資金在低 風險、低收益與高風險、高收益證券之間的分配，以達到降低風險或提高收益 為目的。一般來說，風險承受能力較強的投資者偏向於選擇風險較高的投資組 合來獲得較高的風險溢酬；而風險承受能力較低的投資者偏向於選擇風險較低 的投資組合來規避高風險帶來的損失。股票型基金資產配置正是基金管理人在 考慮投資者的風險承受能力之後做出資產配置決策的過程。資產配置是投資管 理中關鍵環節，決定了基金績效的好壞。根據國外相關研究，基金業績差異主
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要來自資產配置，資產配置對證券投資基金的貢獻率達到 90%以上。近年，大 量實證研究指出股票報酬左尾極端值具有相依性，遠遠大於右尾情況，亦即存 在高度之共跌機率，此投資風險削弱了基金投資者的購買積極性，基金績效的 好壞更是直接影響基金管理人的聲譽。另外，台灣股票市場的散戶眾多、市場 風險大，唯有透過資產合理配置得以獲得超額收益。股票型基金資產配置步驟 包括: 一、考慮流動性、投資限制及操作規則 ; 二、明確股票報酬的期望值 ; 三、確定最適的投資組合。
一、考慮流動性、投資限制及操作規則。
為了考慮流動性，本論文選擇上市、櫃的股票作為投資標的。金管會主委 曾銘宗在 2013 年 9 月 3 日宣布提振股市三大措施，包括: 一、允許 200 檔權值 股（台灣 50 等成分股）「先買後賣」現股當沖 ; 二、全面開放平盤以下放空 ; 三、自營商得以漲跌停板買賣股票。以上三項措施被市場稱為「曾三箭」，力道 較弱的第一支箭已在去年 9 月 9 日上路；第二支箭、被視為力道不小的全面開 放平盤以下放空措施，也在去年 9 月 23 日實施。過去平盤以下可以放空的標的 股僅 150 檔，目前全面開放到中小型股也可操作之後將增為 1,202 檔，只要是 得為融資融券的標的，都可平盤以下放空
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。全面開放平盤以下放空是 15 年來 未採行的台股新制，曾銘宗特別指示證交所等相關單位，要做好開盤前的測 試。允許標的平盤下可以放空，大大增加建構投資組合的彈性。但是本論文的 研究期間包含 2013 年 9 月 23 日前的資料，為了使研究期間內維持一致性的策 略，本論文限制放空股票。二、明確股票報酬的期望值
利用歷史資料分析股票的報酬、標準差及股票報酬間的相關性。我們考慮
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標的當日收盤價跌停時，次日將暫停平盤以下放空，再次日才恢復
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股票報酬的分配和報酬間的相關結構，使用資產模型產生多組投資組合各別股 票持有期間的報酬。
三、確定最適的投資組合
透過資產模型產生多組各別股票持有期間的報酬，股票型基金資產配置是 以找出最能滿足投資者其風險收益目標函數的投資組合來實現。
一般來說，股票型基金進行資產配置時需要考慮三個層次: 第一層次為市 場配置層次。無論上市公司規模，還是上市公司的成長性都存在較大的差異。
在市場分割下，各大市場的市場風險就會存在差異，股票型基金在資產配置中 首先就要考慮到這一點 ; 第二層次為行業配置層次。股票型基金行業配置是基 於行業週期性和成長性等因素考慮的，基金管理人一般根據不同行業的收益與 風險選擇與自身風險偏好相適應的行業進行重點配置 ; 第三層次為投資組合層 次。投資組合層次是股票型基金資產配置最基本的層次，它直接反映了該基金 資產配置風險狀況。基金管理人要進行投資組合優化必須先對單一股票進行收 益和風險的預測，運用相關投資組合理論，決定投資比例以滿足投資者其風險 收益目標函數。
3.3 本章小結
本章對股票型基金資產配置展開論述，第一節介紹了證券投資基金的歷 史、定義和分類，特別提到了本論文研究的股票型基金。第二節對資產配置的 含意、 動機以及步驟進行論述，並提出股票型基金資產配置層次問題，認為股 票型基金資產配置要從市場配置、行業配置和投資組合三個層次思考。雖然本 論文的資產選擇並未從市場配置及行業配置兩個角度切入，但本章第二節所提 出的方法，十分值得後續研究。