第四章 實證分析
第六節 衝擊反應分析
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第六節 衝擊反應分析
從上一節之 Granger 因果關係檢定我們只能知道人民幣境內即期匯率、NDF 和離岸人民幣即期匯率之間的領先落後關係，但無法清楚知道當其中一個變數產 生衝擊時會如何對本身及其他變數產生跨期動態影響。因此我們在建立向量誤差 修正模型後，除了探討誤差修正的速度外，還可進一步建立衝擊反應模型觀察變 數產生隨機衝擊後所造成的動態影響。
一、NDF 監管政策頒布前後匯率之衝擊反應分析
由表 4-25 可知，在 NDF 監管政策頒布前：當人民幣境內即期匯率(CNY)產 生衝擊時對自身及 NDF 的影響皆為正向且不隨期數增加而減弱影響程度；而當 一月期 NDF 產生衝擊時只對自身第一期有較顯著的影響，而對其他匯率的影響 皆很微弱；當一年期 NDF 產生衝擊時，對自身及一月期 NDF 有較顯著的影響，
而對 CNY 影響十分微弱。此處符合前一節之 Granger 因果關係檢定的結果，CNY 明顯領先 NDF(1Y)，而 NDF 對 CNY 則無明顯的領先落後關係。
再來由表 4-26 可知，在 NDF 監管政策頒布後，CNY 對境外 NDF 仍然持續 有明顯的正向影響；一月期 NDF 產生衝擊時則除了對自身有較顯著影響外，對 CNY 的影響也隨著期數增加逐漸有明顯的影響；而一年期 NDF 產生衝擊對其他 匯率的影響則是轉為更加微弱。此處符合 Granger 因果關係檢定的結果，CNY 與 NDF(1M)互為雙向引導關係。
因此，綜合比較表 4-25 及表 4-26 可知，在 NDF 監管政策頒布後，從原本 CNY 顯著影響境外 NDF 轉變為不但 CNY 持續影響境外 NDF 且一月期 NDF 也開 始顯著影響 CNY，顯示除了境內信息優勢依舊外，NDF 監管政策的頒布並沒有
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完全阻隔境內外市場的連結，反而在境外投資人對沖人民幣風險的超額需求下使 NDF(1M)與境內即期匯率 CNY 之關係更緊密。
表 4-25 衝擊反應函數(NDF 監管政策頒布前)
Responses to a one-standard error shock in CNY period CNY NDF_1M_ NDF_1Y_
1 0.0065023 0.0036264 0.0030543 2 0.0064980 0.0031084 0.0030529 3 0.0064981 0.0031205 0.0030529 4 0.0064981 0.0031203 0.0030529 5 0.0064981 0.0031203 0.0030529
Responses to a one-standard error shock in NDF_1M_
period CNY NDF_1M_ NDF_1Y_
1 0.00000 0.11505 0.00098325 2 -0.00098180 -0.0023083 0.00066237 3 -0.00095883 0.00043736 0.00066988 4 -0.00095936 0.00037312 0.00066970
5 -0.00095935 0.00037462 0.00066971 Responses to a one-standard error shock in NDF_1Y_
period CNY NDF_1M_ NDF_1Y_
1 0.00000 0.00000 0.0053862 2 3.4485e-005 0.0041221 0.0053975
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3 3.3678e-005 0.0040257 0.0053972 4 3.3697e-005 0.0040279 0.0053972 5 3.3697e-005 0.0040279 0.0053972
表 4-26 衝擊反應函數(NDF 監管政策頒布後)
Responses to a one-standard error shock in CNY period CNY NDF_1M_ NDF_1Y_
1 0.0058186 0.0034802 0.0032635 2 0.0054333 0.0038896 0.0029152 3 0.0052275 0.0041082 0.0027292 4 0.0051177 0.0042249 0.0026299 5 0.0050590 0.0042872 0.0025769
Responses to a one-standard error shock in NDF_1M_
period CNY NDF_1M_ NDF_1Y_
1 0.00000 0.0040462 0.0066444 2 0.00069306 0.0033099 0.0072709 3 0.0010631 0.0029167 0.0076053 4 0.0012607 0.0027068 0.0077839 5 0.0013662 0.0025947 0.0078793
Responses to a one-standard error shock in NDF_1Y_
period CNY NDF_1M_ NDF_1Y_
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1 0.00000 0.00000 0.0058811 2 -0.00022110 0.00023489 0.0056812 3 -0.00033915 0.00036031 0.0055745 4 -0.00040219 0.00042728 0.0055176 5 -0.00043584 0.00046304 0.0054871
二、CNH 形成前後匯率之衝擊反應分析
由表 4-27 可知，在 CNH 形成前，當 CNY 產生衝擊時對自身及境外 NDF 皆 有明顯的影響，顯示境內信息優勢依舊；而境外一月期與一年期 NDF 產生衝擊 時皆對 CNY 影響有限。此處表示雖然依 Granger 因果關係檢定結果在 CNH 形成 前境外 NDF 領先 CNY，但其影響卻是有限的。
再來由表 4-28 可知，CNY 產生衝擊時對 NDF(1M)和 CNH 皆有顯著的影響；
但 NDF(1M)與 CNH 產生衝擊時卻對 CNY 影響較為微弱。此處表示雖然依 Granger 因果關係檢定結果在 CNH 形成後 CNY 與 NDF(1M)和 CNH 皆互為雙向引導關係，
但 CNH 和 NDF(1M)對 CNY 的影響程度有限。
因此，綜合比較表 4-27 和表 4-28 可知，在 CNH 形成後，雖然依 Granger 檢 定可知境外 NDF 與 CNH 皆與境內 CNY 呈雙向引導關係，但透過衝擊反應分析 可以得知境外因子對境內 CNY 的影響仍然有限。推估造成此現象之主要原因為 中國官方目前對人民幣匯率的限制，尤其每日公布的中間價大大限制了境內即期 匯率的浮動範圍，因而使得境內信息優勢依舊，而境外因素對境內即期匯率的影 響反而在一定程度上遭到限縮。
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表 4-27 衝擊反應函數(CNH 形成前)
Responses to a one-standard error shock in CNY period CNY NDF_1M_ NDF_1Y_
1 0.0053041 0.0037709 0.0059981 2 0.0051115 0.0038584 0.0060109 3 0.0049510 0.0039290 0.0060108 4 0.0048171 0.0039857 0.0060003 5 0.0047053 0.0040310 0.0059817
Responses to a one-standard error shock in NDF_1M_
period CNY NDF_1M_ NDF_1Y_
1 0.00000 0.0054817 0.010246 2 0.00055882 0.0051261 0.0097318 3 0.0010175 0.0048273 0.0092777 4 0.0013936 0.0045758 0.0088745 5 0.0017014 0.0043636 0.0085145
Responses to a one-standard error shock in NDF_1Y_
period CNY NDF_1M_ NDF_1Y_
1 0.00000 0.00000 0.011684 2 -0.00013770 -5.1889e-005 0.011156 3 -0.00026031 -0.00010700 0.010645 4 -0.00037010 -0.00016429 0.010150
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5 -0.00046896 -0.00022292 0.0096705
表 4-28 衝擊反應函數(CNH 形成後)
Responses to a one-standard error shock in CNY period CNY NDF_1M_ CNH 1 0.0060431 0.0033568 0.0044429 2 0.0054672 0.0031080 0.0035761 3 0.0055766 0.0033375 0.0040162 4 0.0055679 0.0034375 0.0041609 5 0.0055760 0.0035461 0.0043275
Responses to a one-standard error shock in NDF_1M_
period CNY NDF_1M_ CNH 1 0.00000 0.0061948 0.0046179 2 0.00092387 0.0055999 0.0060093 3 0.00053501 0.0049585 0.0045040 4 0.00059765 0.0046654 0.0041403 5 0.00056293 0.0043203 0.0036007
Responses to a one-standard error shock in CNH period CNY NDF_1M_ CNH 1 0.00000 0.00000 0.0066887 2 -0.00061600 -0.00094106 0.0045541
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3 -0.00052780 -0.0010917 0.0043796 4 -0.00055392 -0.0013623 0.0039675 5 -0.00056761 -0.0015837 0.0036247
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