從表 5 可以看出各個解釋變數的相關程度，觀察是否變數之間存在共線性的 問題。發現 PC*FI 這個變數與 PC 與 FI 都呈現高度相關，所以 PC*FI 與 PC 或是 FI 不能放在同一個迴歸式中，否則會使得三個變數都變得不顯著。因此，本論 文採用三個不同的模型去觀察政治連結與國外投資人如何影響企業跨國併購的 宣告效果。另外，表 5 也告訴我們，其餘變數的相關程度均不高，應該不會有共 線性的問題產生。
表 5 相關係數矩陣
PC FI PC*FI PAY OECD REL MAJ LNASSET EBIT
PC
1FI
-0.240 1PC*FI
0.525 0.465 1PAY
-0.066 -0.130 -0.168 1OECD
0.184 -0.039 0.038 -0.342 1REL
-0.157 0.277 0.171 -0.340 0.236 1MAJ
-0.178 0.170 0.165 0.259 -0.192 -0.003 1LNASSET 0.600 -0.416 0.082 0.018 0.252 -0.161 -0.281
1EBIT
0.163 0.293 0.195 -0.260 -0.038 0.208 -0.034 -0.106 1註：變數定義與衡量方式與本論文第三章相同
接下來，將會一一的把不同併購宣告事件窗口的累積異常報酬當做迴歸的自 變數進行三個模型( Model 1, Model 2, Model 3)的複迴歸分析，並且會同時討論使 用市場模型與市場指數調整模型所推估出來的累積異常報酬。而主要的是討論政 治連結(PC) 、國外投資人(FI) 以及政治連結與國外投資人的交乘項(PC*FI) 。 之後再以$CAR 為自變數一樣對不同的事件窗口進行迴歸分析。
表 6 報告事件窗口(-1,+1)的併購宣告效果，可以說是併購宣告的即期效果，
從中發現不管是市場模型或是市場指數調整模型都只有 Model 2 的國外投資人 (FI) 顯著為負。也就是說對於國外投資人的企業當跨國併購宣告之後的累積異常
報酬就會有顯著負向的影響，由此可知，若是主併公司在國外上市並且宣告跨國 併購之後，對 3 天的累積異常報酬是負向的，與本論文的假說 2-1 吻合。在國外 上市的企業宣告併購時等於對這些國外投資人放出負面的訊號，也對累積異常報 酬有著負面的影響。但是，這與我們的假說 2-2 並不符合。當併購消息公布之後，
沒有因為時間或是地理上的差距而導致反應落後。可能的原因是因為現在資訊科 技發達，在智慧手機、平板電腦盛行之下，就算是國外企業發生了重大事情，都 可以透過手持裝置得到相關消息甚至馬上使用電子下單的方式買賣股票。
而 Model 1 與 Model 2 的政治連結(PC) 這項變數對於 3 天的累積超額報酬都 是不顯著的，可能是併購的消息已經提前走漏或是落後反應。此外從 Model 3 的 政治連結與國外投資人的交乘項也不具有解釋力，這點可以看出消息提前走漏只 有在中國為第一上市的企業才有這個現象，導致政治連結對於累積異常報酬不具 有解釋力。此外，2 種不同方式計算的 CAR 與本研究設定的 3 種模型產生的 6 條迴歸式，R-squared 最高還不到 0.6，而 Adj R-squared 也都相當低，可能這些 變數對於 3 天的累積異常報酬解釋力都不夠強。
表 6 (-1,+1)併購宣告效果
表 7 (-2,+2)併購宣告效果
表 8 (-3,+3)併購宣告效果
表 9 (-4,+4)併購宣告效果
表 10 (-5,+5)併購宣告效果
FI 負的更多，顯著水準相當高。而之前這些係數都不顯著的原因很可能如前面
表 12 (-5,0)併購宣告效果
既然本論文的解釋變數在(-5,+5)的事件窗口對異常報酬具有解釋力，而且從 表 10 也可以看出來迴歸式的 R-squared 甚至超過 0.7 以及 Adj R-squared 也將近 0.5，顯示這段時間確實可以反應併購事件的宣告效果。接著本論文將繼續討論，
這樣子的效果是否將持續存在或是只是在併購宣告之後 5 個交易日就結束了，我 們可以透過表 13 與表 14 也就是併購事件窗口(-5,+10)、(-5,+15)的區間的觀察得 知。從這兩張表可以看出政治連結(PC)，以及政治連結與國外投資人的交乘項 (PC*FI) 對於主併公司的累積異常報酬影響在併購宣告之後 10 個與 15 個交易日 依然是顯著為負的，其中在表 13 中的 PC*FI 變數顯著水準更達到 1%，可以知 道國外投資人對於中國具有政治連結的企業進行跨國併購的宣告呈現相當負向 的看法。
從表 13 與 14 當中也可以從政治連結的係數變化注意到，政治連結對於宣告 效果負面的影響也隨著天數而遞減，因此本論文將繼續討論這樣的效果是否也會 隨著時間拉長就消失了。從表 15 可以看出事件窗口(-5,+30)的長期宣告效果，可 以看到除了經營能力(EBIT)之外，其他變數均不顯著。可能是受到市場變化，股 票報酬受到其他事件的影響，但是沒有納入迴歸式中做分析，因此在迴歸式中的 參數只剩下經營能力會對累積異常報酬產生顯著的影響。
最後，與前面的事件窗口設定都一樣，但改成以$CAR 為自變數，也就是觀 察主併公司的併購是否存在規模效應，結果可以在附表 1、2、3、4 觀察出來。
在所有 4 個部分主要的解釋變數政治連結(PC)、國外投資人(FI)以及政治連結與 國外投資人(PC*FI)皆不顯著。而在(-2,+2)、(-3,+3)、(-4,+4)、(-5,+5)的經營能力 都是顯著為正的，其中(-3,+3)、(-5,+5)這個事件窗口的公司規模(LNASSET)與截 距項(Intercept)也都是顯著。代表公司規模的效應都由公司規模(LNASSET)解釋 了，其餘無法解釋的部份也都由截距項解釋了。而本論文設定的主要解釋變數都 不顯著，因此把該部分的迴歸結果放在附錄。
表 13 (-5,+10)併購宣告效果
表 14 (-5,+15)併購宣告效果
表 15 (-5,+30)併購宣告效果