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第肆章 實證分析
第一節 資料描述
本研究主要探討台灣的半導體產業，並鎖定該產業鏈的上、中、下游做為樣 本公司，除探討不同公司對外匯曝險的盈餘管理，也研究身處不同角色定位的上、
中、下游公司是否有存在特定的外匯曝險。在上游 IC 設計方面，選定聯發科 (股 票代號：2454)及聯詠 (股票代號：3403)；中游 IC 製造方面，選定台積電 (股 票代號：2330) 及聯電 (股票代號：2303)；下游 IC 封裝測試方面，則選定日月 光 (股票代號：2311)及矽品 (股票代號：2325)。
各公司之資料採集皆以季度為基礎，期間始自資料可得之日，終為 2012 年 12 月 31 日。各樣本的期間長短又根據不同公司所能提供之歷史交易資訊而有所 不同12。而在外幣匯率方面，本研究選定四大貨幣，分別為美元、歐元、人民幣 及日圓，依樣本公司季報所呈現的對外銷售國家配對相應的貨幣以計算加權匯率
13，其中，由於在本研究中，歐洲地區的銷售是以歐元計價，而歐洲中央銀行確 定統一的貨幣政策、各金融市場以歐元作為結算貨幣始於西元 1999 年 1 月 1 日，
因此各公司的採樣期間最早將不會早於 1999 年，而又因大部分樣本公司在西元 2000 年以前並沒有發表季報之習慣，或因當時沒有揭露對外銷售地區的訊息，
因此樣本採集期間多使自西元 2000 年之後，茲整理各樣本公司的上市時間及本 研究所採取的資料期間如下表 2：
表 2：各樣本公司之採樣期間
產業位置 公司代號 公司名稱 上市時間 樣本期間
上游 2454 聯發科技 2001 年 2001/3/31~2012/12/31
12若該公司只提供半年報或年報的資料，則以內插法計算各季度的數據。
13儘管當時該公司所收受之貨幣並非為此四大分類，如馬克、法郎，本研究一律依地區性劃分對 應之貨幣，如東亞地區的銷售將對應至人民幣，歐洲地區銷售將對應至歐元。
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3034 聯詠科技 2002 年 2001/3/31~2012/12/31 中游 2330 台積電 1994 年 2000/3/31~2012/12/31 2303 聯華電子 1985 年 2000/6/30~2012/12/31 下游 2311 日月光 1989 年 2001/6/30~2012/12/31 2325 矽品 1993 年 2002/3/31~2012/12/31 在本研究中，我們將樣本採用期間所使用的貨幣區分為四大類別，分別為美 元、歐元、人民幣及日圓，為瞭解資料型態，下表 3 為各幣別的即期匯率14於樣 本期間的敘述統計及匯率走勢圖，以期了解公司於 2000 年至 2012 年這十年左右 的期間，公司價值因各外幣匯率的變動所導致的外匯曝險。
表 3：各外幣即期匯率之敘述統計量
即期匯率 美元(USD) 歐元(EUR) 人民幣(CNY) 日圓(JPY) Mean 32.3140 39.3320 4.2941 0.3124 Median 32.4780 40.4750 4.2047 0.2928 Minimum 28.8520 28.1310 3.7022 0.2645 Maximum 35.0230 47.7230 4.9665 0.3914 Std. 1.7023 5.5898 0.3329 0.0371 C.V. 0.0527 0.1421 0.0775 0.1189 Skewness -0.3529 -0.5805 0.1647 0.6726 Kurtosis -0.7995 -0.5840 -0.9707 -1.0882 JB 2.8584 3.6595 2.2768 6.4861 p-value 0.2395 0.1605 0.3203 0.0390 上表 3 為各幣別自 2000 年 3 月 31 日至 2012 年 12 月 31 日的即期匯率，相 較於台幣，平均而言，歐元為最強勢的貨幣；而在常態性檢定方面，僅日圓的匯 率走勢拒絕以 Jarque-Bera 統計量為檢定的常態性假設；在外幣波動度的部分，
由於各幣值強弱有別，因此下表 4 以各外幣即期匯率變動率作敘述統計量，提供 判斷的相對基準：
表 4：各外幣即期匯率變動率之敘述統計量
匯率變動率 美元(USD) 歐元(EUR) 人民幣(CNY) 日圓(JPY)
14使用的匯率表示為一單位的外國貨幣可兌換多少本國貨幣，匯率上升，代表本國貨幣貶值。
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約為 4.244%。最後，在使用 Jarque-Bera 統計量為檢定即期匯率變動率的常態 假設中，同樣僅有日圓拒絕此假設。
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而當時政府先後採取緊急救市政策、銀行紓困、調降利率、使用量化寬鬆政策，
經歷美債違約風險等事件，雖這一系列一度使美元貶值、波動度劇升，還使得全 球央行展開匯率戰，令全球股匯市場造成動盪，但整體而言美元仍為市場上最重 要的貨幣之一；緊接著在 2009 年，希臘等歐元區國家爆發主權債信問題的歐債 危機，歐元面臨劣勢，在匯市上成為被攻擊的對象，屢遭國際貨幣投機商放空，
市場上更一度傳出歐元解體的可能性，直至本研究樣本採樣的最末期間，歐債危 機仍屢次發生，匯率仍持續震盪，如圖三所示；而人民幣在樣本期間則多半在中 國中央銀行的控管下，實施管理式的浮動匯率制度，因此匯率波動度小；至於日 圓，參考上圖四，我們可發現在金融海嘯發生前，由於日本經濟失落十年，日本 央行長期採行零利率政策，以降低日圓借貸的資金成本，造成投機利差交易盛行，
而在金融海嘯後，投機者為避免所持部位的損失持續擴大，紛紛進行反向操作，
反而使得日圓幣值呈現急升的現象。