第四章 實證結果與分析
第一節 資料敘述
將 M13A 石化、M17B 染料及顏料、M17E 清潔劑、M17F 樹脂、M17X 藥局、M17Z
其他化學與 M23Z 其他電子分類至其他產業。
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M23Z 其他電子 1
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此外，本研究將樣本數不足 100 的產業均分類至其他產業，觀察各產業 2000 至 2008 年的負債成本(INTEXP)，發現生技製藥產業平均值 4.15 僅高於航運業 4.08，
而生技業中位數 3.27 更是各產業中負債成本最低的。詳見表 3。而觀察 TCRI 評比，
生技製藥產業的平均值 6.05 反而高於電子工業 6.00，也高於航運業 6.00，表示生 技業的風險應較高，而生技製藥業中位數 6 則與食品工業、塑膠工業、電機機械、
鋼鐵工業、電子工業、航運業、貿易百貨、其他產業相等。詳見表 4。因此，從
TCRI 評比的似乎無法清楚解釋生技製藥產業的負債成本為何相較於各產業能如此 低。
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之問題產生，惟 EBITTA 與 TCRI 之間的相關性較高-0.5448，因此在迴歸分析時會將TCRI 與 EBIT 分開，而 LNASSET 與 TCRISIZE 之相關性 0.6456，因為同樣是衡量公司 規模的變數，因此高度相關應屬合理，迴歸分析時亦會避開將此兩個變數放在同 一迴歸式中。
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表 6 相關係數矩陣
(1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8) (9) (10) (11) (12) (13) (14) (15) (16)
INTEXP (1) 1
TCRI (2) -0.0368 1
TCRISAFE (3) -0.0010 -0.1483 1
TCRIPROFIT (4) 0.0076 -0.2727 0.1446 1
TCRIEFF (5) 0.0181 -0.0337 -0.0060 -0.0202 1
TCRISIZE (6) 0.0065 -0.2883 -0.1546 0.0276 0.1708 1
FATA (7) -0.0165 0.1392 -0.1003 -0.0729 0.0438 -0.0390 1
DebtTA (8) -0.0048 0.1829 0.0595 -0.0286 0.0263 -0.0179 -0.0185 1
LNASSET (9) 0.0218 -0.3465 -0.1144 -0.0314 0.1047 0.6456 0.0952 -0.0592 1
ICR (10) 0.0019 -0.0617 0.0146 0.0552 0.0071 0.0238 -0.0314 -0.0148 0.0190 1
SGR (11) -0.0005 0.0087 0.0045 0.0065 0.0090 -0.0121 0.0027 -0.0029 -0.0145 -0.0003 1
EBITTA (12) 0.0147 -0.5448 0.0328 0.3329 -0.0449 0.1359 -0.1037 -0.2312 0.0831 0.0848 0.0069 1
PBR (13) 0.0032 -0.2464 0.1554 0.2975 -0.0127 0.0015 -0.1405 -0.0515 -0.0305 0.0841 0.1108 0.3097 1
PER (14) -0.0006 0.0371 -0.0086 -0.1154 0.0098 0.0035 0.0121 0.0087 -0.0111 -0.0040 0.0028 -0.0648 -0.0237 1
BETA (15) -0.0036 0.0184 0.0026 0.0261 -0.0124 0.0153 0.0039 -0.0063 -0.0226 0.0031 -0.0020 -0.0024 0.0219 0.0194 1
RD (16) -0.0034 0.0654 0.0111 -0.0043 -0.0134 -0.1697 0.0177 -0.0211 -0.1256 -0.0031 0.0305 -0.1211 0.0746 -0.0108 -0.0063 1 本研究整理
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重新將資料分類為三種組之後，我們觀察生技製藥產業、電子工業、其他產 業的各項財務變數之敘述統計，生技製藥產業的負債成本最低且標準差較小；而 生技製藥產業的 TCRI 略高於電子工業，但低於其他產業，由於 TCRI 越高表是企業 風險越高，因此就從產業角度而言，TCRI 對生技製藥產業的負債成本的解釋力可 能並不高。詳見表 7，Panel A 是平均數與中位數，Panel B 是標準差、1 百分位數 與 99 百分位數。
若將 TCRI 解構乘四個風險因素，生技製藥產業 TCRISIZE 低於其他產業與電子工 業，表示平均而言該產業之規模較小；而生技製藥產業之 TCRISAFE與 TCRIPROFIT低於 電子工業但高於其他產業，平均而言生技製藥產業償債能力與獲利能力中等；生 技業之 TCRIEFFICTIVE 高於電子產業，但低於其他產業，表示平均而言該產業內之 企業活動力中等。由此可見，TCRI 的風險因素對生技製藥產業負債成本的解釋力 也可能不強。
再觀察過去文獻中用於解釋負債成本的財務變數，首先觀察利息保障倍數 (ICR)，該變數的變異非常大，可能受到某些利息費用低的樣本影響，觀察生技製 藥產業之中位數約 11.03 倍，高於電子工業 10.80 倍與其他產業的 4.24 倍。生技製 藥產業之負債比率(DebtTA)平均約 37.43%，低於電子工業 43.06%與其他產業
55.44%。
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生技製藥產業之固定資產佔比(FATA)平均約 31.14%，高於電子工業 31.09%與 其他產業 23.23%；但生技製藥產業之公司規模(LNASSET)平均約 14.05，低於電子工 業 14.68 與其他產業 15.07。
生技製藥產業之獲利率(EBITTA)平均約 5.47%，高於電子工業 5.46%與其他產業 3.09%，但生技製藥產業之 EBITTA 中位數為 6.46%，低於電子工業 7.10%高於其他 產業 4.20%。再觀察成長率(SGR)，生技業之 SGR 中位數約 8.48%，低於電子工業
15.55%與其他產業 5.01%。
而考慮包含股價資訊的財務比率，股價淨值比(PBR)，生技製藥產業之 PBR 平 均 1.53，低於電子工業 1.86 高於其他產業 1.20。投資人願意以高於其他產業的價 格投資其公司淨值，但願意以更高的價格投資電子工業。生技製藥產業之股價盈 餘比(PER)之中位數約 14.02，高於電子工業 13.84 與其他產業 13.79，表示投資人 對生技製藥產業之未來盈餘報持相較於電子工業與一般產業更樂觀的態度。
生技製藥產業之市場風險(BETA)平均約 5.47，低於電子工業 8.20 與其他產業 8.06；而生技製藥產業之研究發展費用佔比(RD)中位數為 2.26%，略低於電子工業 2.31%高於其他產業 0.07%。顯示生技製藥產業屬於投入較高研究發展費用之產 業，但在生技製藥產業內研究發展費用的標準差相當大約 63.38，遠高於電子工業
6.89 與其他產業 2.18。
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表 7 生技製藥產業、電子工業、其他產業之財務結構差異
Panel A 平均值 中位數
變數 其他產業 電子工業 生技業 其他產業 電子工業 生技業
INTEXP(%) 8.80 9.29 4.15 3.94 3.57 3.27
TCRI 6.55 6.00 6.05 6.00 6.00 6.00
TCRISAFE 5.30 5.47 5.46 5.47 5.60 5.62
TCRISIZE 3.67 3.40 2.80 3.76 3.40 2.64
TCRIPROFIT 4.26 4.61 4.46 4.43 4.97 4.68
TCRIEFFICTIVE 3.69 3.55 3.58 3.81 3.69 3.69
ICR 258.11 620.76 157.15 4.24 10.80 11.03
DebtTA(%) 55.44 43.06 37.43 46.07 41.67 37.78
FATA(%) 31.09 23.23 31.14 27.29 17.89 29.68
LNASSET 15.07 14.68 14.05 14.96 14.50 13.89
EBITTA(%) 3.09 5.46 5.47 4.20 7.10 6.46
SGR(%) 15.40 58.59 15.02 5.01 15.55 8.48
PBR 1.20 1.86 1.53 0.96 1.50 1.25
PER 77.17 34.95 32.01 13.79 13.84 14.02
BETA 8.06 8.20 5.47 1.14 1.14 1.14
RD(%) 1.09 4.20 13.66 0.07 2.31 2.26
樣本數 3480 4827 505 3480 4827 505
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