先進者與跟隨者併購後績效差異分析

根據資料分析，本研究利用兩組獨立樣本平均數檢定，檢定先進者與跟隨者 之併購後績效是否具顯著差異，首先以 Levene's test 檢定變異數是否具一致性，

由表 15 可知，未經產業調整前之報酬，股東權益報酬率、權益乘數、市場佔有 率之 F 值檢定結果為顯著，意指其變異數不具同質性，而淨利率、總資產週轉率 其變異數則具同質性。此外，進一步將併購後績效以產業中位數平減後，可發現 僅有市場佔有率之變異數不具一致性，而股東權益報酬率、淨利率、總資產週轉 率、權益乘數之變異數則具同質性。

表 15 變異數一致性檢定

未經產業調整前報酬 F 值 產業調整後報酬 F 值

ROE 3.7824* ROE 2.4770

淨利率 0.9305 淨利率 0.9284 總資產週轉率 0.5717 總資產週轉率 2.3316 權益乘數 3.2339* 權益乘數 0.0016 市場佔有率 4.6508** 市場佔有率 4.6163**

***表顯著水準為 0.01；**表顯著水準為 0.05；*表顯著水準為 0.1 其次，針對併購後績效作平均數差異檢定，由表 16 可知，就未經產業調整 前報酬而言，僅有市場佔有率有顯著差異，即先進者相較於跟隨者，其未經產業 調整前之市場佔有率顯著較低，然而，就產業調整後報酬而言，股東權益報酬率、

總資產週轉率及市場佔有率皆具顯著差異，先進者除市場佔有率外，股東權益報 酬率及總資產週轉率相較於跟隨者併購後績效而言，亦顯著較低，此外，由於股 東權益報酬率由淨利率、總資產週轉率及權益乘數所組成，因此可推論知，先進 者股東權益報酬率較低可能源自於總資產週轉率較低因素所致，且自兩平均數差 異值可知，先進者產業調整後股東報酬率低於跟隨者約 2.1611，產業調整後總資 產週轉率約低於 2.2324，而產業調整後市場佔有率則約顯著低於 0.0132。各項績 效指標均顯示，在生物科技產業併購活動中，先進者先進行併購並未帶來顯著較 高之營運績效及市場佔有率，與本研究假說二不符，且整體營運績效之所以較 差，主要原因為其資產之運用未顯著更有效率。

表 16 先進者與跟隨者併購後績效平均數差異檢定 併購後三年平均數

併購後績效

先進者 跟隨者 二者差異 t 值

未經產業調整前報酬

ROE -0.0738 0.0052 -0.0790 -0.8481 淨利率 -0.2001 -2.1715 1.9713 0.5115 總資產週轉率 0.8014 0.7829 0.0185 0.2110 權益乘數 2.9277 2.6399 0.2878 0.6304 市場佔有率 0.0064 0.0199 -0.0135 -3.3898***

產業調整後報酬

ROE -0.1241 0.0455 -0.1696 -2.1611**

淨利率 -0.2214 -2.0512 1.8298 0.4751 總資產週轉率 -0.0802 0.1030 -0.1833 -2.2324**

權益乘數 0.7096 0.8636 -0.1540 -0.4743 市場佔有率 0.0059 0.0191 -0.0132 -3.3807***

***表顯著水準為 0.01；**表顯著水準為 0.05；*表顯著水準為 0.1 4.3.2 先進者併購績效影響因素分析

自上述分析可知，先進者之產業調整後股東權益報酬率、總資產週轉率及市 場佔有率皆顯著低於跟隨者，且先進者股東權益報酬率較跟隨者低的原因來自於 總資產週轉率較低所致，因此進一步就策略面因素及財務面因素分析先進者市場

佔有率及總資產週轉率較低之原因，分析架構如圖 14 所示。

圖 14 先進者績效影響因素分析架構 1. 策略面因素分析

由過去文獻可知，先進者基於公司策略進行併購與單純因幸運而併購之併購 後績效，會產生不同之結果，文獻上大多支持策略型先進者之績效應較幸運型先 進者之績效為佳，此外，跟隨者可能因具先進併購經驗而使併購後績效表現較 佳，因此，本研究將先進者區分為策略型先進者及幸運型先進者，且將跟隨者區 分為具先進經驗之跟隨者及無先進經驗之跟隨者，進一步討論先進者與跟隨者績 效差異是否源自於不同併購策略因素。

自上述分析可知，先進者之產業調整後股東權益報酬率、總資產週轉率及市 場佔有率皆顯著低於跟隨者，但淨利率及權益乘數，相較於跟隨者而言，並無顯 著差異，因此本研究首先針對先進者併購策略作區分，觀察先進者之產業調整後 併購績效是否因先進者基於策略進行併購而有所改善，意即觀察先進者之產業調 整後股東權益報酬率、總資產週轉率及市場佔有率之所以顯著低於跟隨者，是否 源自於因幸運而併購之先進者。

由表 17 可知，就產業調整後報酬而言，僅市場佔有率有顯著差異存在，表 示在產業調整後市場佔有率部份，策略型先進者、幸運型先進者及跟隨者三者之 績效存在顯著差異，即先進者之市場佔有率顯著低於跟隨者，可能源自於先進者 策略面因素。此外，股東權益報酬率、總資產週轉率雖先進者顯著低於跟隨者，

但策略型先進者、幸運型先進者及跟隨者卻不存在顯著差異，故先進者顯著低於 總資產週轉率

市場佔有率 差 異

策略面因素 財務面因素

先進者併購策略 跟隨者併購策略

先進者及跟隨者整體併購策略

跟隨者之原因非來自於先進者策略面因素。

表 17 策略型先進者、幸運型先進者及跟隨者併購後績效差異檢定 產業調整後報酬 Kruskal Wallis Test

ROE 3.8938 總資產週轉率 4.1943

市場佔有率 6.2979**

***表顯著水準為 0.01；**表顯著水準為 0.05；*表顯著水準為 0.1

本研究進一步利用多重比較法，就產業調整後市場佔有率進行成對比較分 析，由表 18 可知，幸運型先進者相較於跟隨者皆具顯著差異，而策略型先進者 相較於跟隨者及幸運型先進者無顯著差異存在，即因單純或偶然而成為先進者之 主併公司，其併購後市場佔有率顯著較低，且先進者之市場佔有率較跟隨者低可 能源自於幸運型先進者績效較低因素所致。因此，可進一步推論，雖然生物科技 產業併購活動之先進者相較於跟隨者有較低營運績效，但就市場佔有率而言，基 於策略因素而進行併購之先進者，與跟隨者之間，績效差異並未顯著相差太大，

故成為策略型先進者，其市場佔有率較不顯著為差，先進者與跟隨者市場佔有率 之所以有顯著差異，可能與先進者併購策略有關。

表 18 策略型先進者、幸運型先進者及跟隨者併購後績效多重比較 等級平均數(mean rank)

產業調整後報酬 成對比較

SF LF L Dunn 多重比較法 市場佔有率 SF vs LF 147.2500 105.8519 41.3981

SF vs F 147.2500 147.9841 0.7341 LF vs F 105.8519 147.9841 42.1323**

註：SF 為策略型先進者，LF 為幸運型先進者，L 為跟隨者

***表顯著水準為 0.01；**表顯著水準為 0.05；*表顯著水準為 0.1

其次，針對跟隨者併購策略作區分，觀察跟隨者之產業調整後併購績效之所 以較佳，是否與先進經驗相關，意即觀察跟隨者之產業調整後股東權益報酬率、

總資產週轉率及市場佔有率之所以顯著優於先進者，是否源自於先進經驗。

首先須利用 Levene's test 檢定變異數是否具一致性，由表 19 可知，經產業

調整後之報酬，總資產週轉率及市場佔有率之變異數不具一致性，而股東權益報 酬率之變異數則具同質性。

表 19 變異數一致性檢定 產業調整後報酬 F 值

ROE 1.2278 總資產週轉率 5.0896***

市場佔有率 4.01439**

***表顯著水準為 0.01；**表顯著水準為 0.05；*表顯著水準為 0.1 由表 20 及表 21 知，針對併購後績效作整體差異檢定，經產業調整後之股東 權益報酬率、總資產週轉率及市場佔有率有顯著差異存在，意指在產業調整後股 東權益報酬率、總資產週轉率及市場佔有率部份，先進者、具先進經驗之跟隨者 及無先進經驗之跟隨者三者之績效存在顯著差異，此外，由之前分析可得知，跟 隨者之股東權益報酬率、總資產週轉率、市場佔有率皆顯著高於先進者，因此究 其產生差異原因，可能來自於跟隨者先進經驗所致。

表 20 先進者、具先進經驗之跟隨者及無先進經驗之跟隨者併購後績效差異檢 定－變異數不具一致性

產業調整後報酬 Welch’s Test F 值 總資產週轉率 3.7527**

市場佔有率 6.0633***

***表顯著水準為 0.01；**表顯著水準為 0.05；*表顯著水準為 0.1 表 21 先進者、具先進經驗之跟隨者及無先進經驗之跟隨者併購後績效差異檢

定－變異數具一致性

產業調整後報酬 變異來源 均方和 自由度 平方和 F 值 ROE 組間變異 0.9022 2 0.4511 2.3758*

組內變異 53.9255 284 0.1899 總變異 54.8278 286

***表顯著水準為 0.01；**表顯著水準為 0.05；*表顯著水準為 0.1

為進一步探討先進者與跟隨者績效差異是否源自於跟隨者先進經驗，本研究

進一步利用多重比較法，就產業調整後股東權益報酬率、總資產週轉率及市場佔 有率進行成對比較分析，由表 22 可知，在產業調整後股東權益報酬率部份，可 發現無論是相較於具先進經驗之跟隨者或無先進經驗之跟隨者，先進者皆具顯著 較低績效，因此，跟隨者之股東權益報酬率高於先進者之原因無法單由先進經驗 來解釋。且在產業調整後總資產週轉率部份，檢驗結果皆顯示先進者績效顯著低 於具先進經驗之跟隨者，但與無先進經驗之跟隨者並無顯著差異，換言之，跟隨 者之總資產週轉率高於先進者之原因可能源自於跟隨者之先進經驗。此外，在產 業調整後市場佔有率部份，顯示先進者績效顯著低於無先進經驗之跟隨者，但與 具先進經驗之跟隨者並無顯著差異，亦即無先進經驗之跟隨者其市場佔有率顯著 較先進者為高，因此，可進一步推論，先進經驗並未使跟隨者相較於先進者帶來 較高市場佔有率，反而產生較低之市場佔有率。

表 22 先進者、具先進經驗跟隨者及無先進經驗跟隨者併購後績效多重比較 併購後三年平均數

產業調整後報酬 比較方法 成對比較

F FL UL 二者差異

ROE LSD F vs FL -0.1241 0.0674 -0.1915*

F vs UL -0.1241 0.0422 -0.1663**

FL vs UL 0.0674 0.0422 0.0252 總資產週轉率 Dunnett T3 F vs FL -0.0802 0.2016 -0.2818**

F vs UL -0.0802 0.0882 -0.1684 FL vs UL 0.2016 0.0882 0.1134 市場佔有率 Dunnett T3 F vs FL 0.0059 0.0136 -0.0077

F vs UL 0.0059 0.0199 -0.0140***

FL vs UL 0.0136 0.0199 -0.0063 註：F 為先進者，FL 為具先進經驗跟隨者，UL 為無先進經驗跟隨者

***表顯著水準為 0.01；**表顯著水準為 0.05；*表顯著水準為 0.1

***表顯著水準為 0.01；**表顯著水準為 0.05；*表顯著水準為 0.1