股東財富效果分析

在明確定義先進者後，可進一步利用事件研究法探討先進者與跟隨者之併購 後股東財富效果是否具有顯著差異。

事件研究法主要是觀察當某特定事件發生或某資訊公佈時，是否會導致公司 股價出現異常變化，即利用股票異常報酬率(Abnormal Return)衡量特定事件或資 訊對公司股價的影響。

1. 事件相關時間設定

本研究主要是探討併購活動的宣告是否會使公司股價產生異常報酬，由於須 觀察公司在併購宣告日前後市場股價變化，因此須清楚定義事件相關期間。

事件日：由於事件可能會持續一段時間，因此所謂之事件日應為市場接收到事件 相關訊息之時間點，而非事件實際發生之時間點，基於此，本研究定義之事件日 為併購活動宣告日。

(1) 估計期(Estimation Period)

為計算出事件未發生時公司正常之報酬率，須假設市場上沒有事件宣告日之 期間，即估計期，估計期期間不可過長，亦不可過短，因為若估計期設定太長，

可能會因結構性變化使異常報酬率估計時，產生不穩定現象，而若估計期設定太 短，則可能會降低預測效果，過去文獻顯示，以日報酬為基礎估計異常報酬率時，

一般會設定估計期為 100 至 300 天，本研究以 200 個交易日為估計期，即以併購 宣告日前第 11 個交易日至事件日前第 210 個交易日為估計期間。

(2) 事件期(Event Period)

為觀察併購宣告對股價影響，故須考慮受事件影響之期間，即事件期，事件 期期間不可過長，否則易受其他因素干擾，因此本研究設定事件期為宣告日前後 十個交易日。

根據以上事件相關期間定義，以圖 9 表示，此外，本研究更進一步將事件期 區分不同事件窗口加以討論之。

t=10 t=-10 t=0

t=-11 t=-210

估計期(200 天) 事件期

t=10 t=-10 t=0

t=-11 t=-210

估計期(200 天) 事件期

圖 9 事件研究法時間線 2. 預期報酬率與異常報酬率之估計

(1) 個別證券之預期報酬率

事件研究法在估計異常報酬時，其預期報酬率模式主要有三個，即平均調整 模式(Mean Adjusted Return Model)、市場指數模式(Market Adjusted Return Model) 及市場模式(Market Model)，過去文獻實證結果發現利用市場模式所計算出之預 期報酬較正確，因此本研究使用市場模式計算公司股價的預期報酬率。

市場模式假設個別公司股票之報酬率與市場報酬率間存在一線性關係，以普 通最小平方法(Ordinary Least Square)建立回歸模式，並利用估計期之報酬資料計 算個別公司正常之預期報酬率，如(1)式所示。

Capital International)指數為市場報酬率，該指數以市場價值加權。

αi即市場模式下截距項之估計值。

(3) 個別證券之累積異常報酬率

□ 普通橫剖面檢定法