其它控制變數相關文獻

本研究當中除了主要的探討的公司特有風險變數外，另有其它對於股價 報酬可能具有影響的變數，如系統性風險、規模效應、帳面市值比效應以及短期 價格記憶效應等，我們將相關文獻整理如下。

一、 系統性風險（System Risk）

繼 Markowite（1952,1959）之後，Sharp（1964）、Lintner（1965）與 Mossin

（1966）進一步推導了資本市場理論，亦即財務界熟悉的資本資產定價理論（The Capital Asset Pricing Model，CAPM）。主要在於描述當證券供給、需求達到均衡 時，存於證券的市場風險與預期報酬率間的關係。而其中解釋報酬的主要變數便 是 Beta 係數。但以 CAPM 方式採 OLS 方法求取出的 Beta 係數可能會因使用之 資料常是以歷史資料為主，在資料庫本身因大多以日為記錄單位，並以收盤價來 計算股價及股票報酬率。對當時收盤而言，可能有市場指數存在但對於個股而言 卻不一定有收盤價格，真正的交易記錄可能是發生在更早之前，因此許多資料上 的期間是不對等的。因此若直接採用此資料並使用市場模式以 OLS 法估計 β 值，

將會造成變數錯誤（error in variable）的問題。為處理此一問題，Dimson（1979）

提出當期股票報酬率以當期與之前幾期市場報酬率來估計各期子 Beta，在將這些 子 Beta 係數加總貣來做為估計市場風險的 Beta 係數。而台灣股市近期的實證研 究大多傾向支持系統性風險具有解釋預期報酬的能力，例如周賓凰、劉怡芬 (2000)、黃一祥等人 (2003)、黃一祥(2009)。

股票相較於大規模公司股票有較高的帄均報酬率，亦即公司規模大小與股票報酬 率之間存在負向關係，CAPM 不能完全解釋股票報酬率的變動。

Reinganum（1981）研究1963年到1977年 NYSE 和 AMEX 的上市公司股票 為樣本，研究益本比效應（earnings price effect）與規模效應的關連性。研究中 將各公司每年年底之股票市值大小，分成十組投資組合，再以各投資組合之超額

Fama and French（1992）以 NYSE、AMEX 和 NASDAQ 之1963年7月到1990 年12月之上市非金融公司4個月報酬資料為研究對象，以每年六月底把所有的股 效應多集中在元月份，Bhardwaj and Brooks（1993）、Ibbotson and Sinquefeld（1995）

及 Kim and Burnie（2002）發現景氣與市場多空等因素會左右規模效應的結果。

三、 帳面市值比效應（Book to Market Ratio Effect）

Rosenberg et al.（1985）以美國股票為研究對象，發現股票帄均報酬與淨值 市價比的關連性，利用建構一個套利投資組合（買高帳面市值比股票與賣低帳面 市值比股票），進而使用Jensen α 衡量其投資組合績效，發現該投資組合獲得顯 著的異常報酬，顯示高帳面市值比股票的投資績效優於低帳面市值比股票的投資 績效，因此，股票帄均報酬與淨值市價比呈現正向關係。

Fama and French（1992）除前述之規模效應外，其結論亦顯示，不管是在單 變數迴歸或是多變數迴歸中，股票報酬和帳面市值比都有顯著的正向關係，而且 其效果較規模效應來得大，同時帳面市值比吸收了本益比對股票報酬的影響。

而對於台灣股市是否存在權益市值和淨值市值比效應目前仍未定論，事實上，

有關討論不僅很少且限於早期資料，對於權益市值和淨值市值比是否具有解釋橫 斷面報酬的看法更是莫衷一是，例如方智強、姚明慶 (1998)，Chui and Wei (1998)、

周賓凰、劉怡芬 (2000)、黃一祥等人 (2003)

四、 短期價格記憶效應（Momentum Effect）

短期價格記憶效應由 Jegadeesh and Titman（1993） 發現，過去3~12個月股 價報酬率表現較佳的個股，其未來6~12個月的報酬率將有延續性，如果挑選股市 中前3~12個月內報酬率最佳的前10%個股，做成一個投資組合，買進後持有半年 甚至一年，該投資組合的報酬率，將明顯的優於指數的表現，這種情況亦稱之為 動能效應（Momentum Effect），利用該效應的存在，所進行的策略投資，獲得的