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（Multicollinearity）的問題，本研究以變異數膨脹因素（Variance Inflation Factor, VIF）來判斷是否具有共線性問題，根據結果，其 VIF 值均小於 2，最大值為 1.797，
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表八、可轉換公司債發行企業之發行後營運績效多元迴歸分析一
營運績效指標 D_ROA1
迴歸式 估計值 P 值 VIF
截距項 -8.1069 0.5713 0 ASY 0.7611 0.5840 1.7769 D_ASY -3.7671 0.0289 1.2280 ISSUE_VALUE 7.5287 0.4582 1.7149 TERM_YEAR -0.6813 0.3398 1.1298 PB -0.6248 0.4731 1.1607 PD_ACCRUAL 4.0375 0.5648 1.1670 DEBT 0.0375 0.5530 1.2305 D_ DEBT -0.1841 0.0353 1.1113 PD_ROA -0.5560 <.0001 1.3814 PD_OPM -0.0769 0.4600 1.3328 ADJ R-Squared 0.2731
註：
1.變數之定義請參見第參章第三節。
2.＊代表顯著水準達 0.1；＊＊代表顯著水準達 0.05；＊＊＊代表顯著水準達 到 0.01。
＊＊＊
＊＊
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表九為發行公司在發行前一年至發行後兩年的營運績效變化多元迴歸分析 結果。其中對企業發行後營運績效影響呈現顯著的變數為發行前後的負債比變化 以及發行前的資產報酬率改善程度，如同之前所述，此代表了若企業以可轉換公 司債融資後，負債比上升越多，則發行後的營運績效越差，以及若企業在發行前 的營運績效改善越多，則在發行後的營運績效越差。至於資訊不對稱之分析結果 不符合假說三與假說四，其與成長機會、發行特徵、盈餘品質面向，和企業財務 狀況面向中的負債比、營業利益率改善程度不影響企業發行後營運績效。
綜合本段落的多元迴歸分析結果，可知企業因為發行可轉換公司債造成的負 債比變化以及發行前的資產報酬率改善程度會對發行後兩年內的營運績效變化 產生負面影響，而資訊不對稱則只對發行後一年的營運績效變化有顯著負面影響
。顯示出資訊不對稱只對企業發行後短期的營運績效有所影響，在發行後較長的 期間，企業的營運績效只被負債比變化、發行前的資產報酬率改善程度和其他因 素所影響。成長機會、發行特徵、盈餘品質面向和企業財務狀況面向中的負債比、
營業利益率改善程度皆不影響發行後一年或兩年的營運績效變化，此一結果與過 往文獻中，研究期間和地點最相近的周舒屏（2013）類似。顯示了在近十年間，
較難以企業的財務特徵、成長機會、發行特徵來解釋與預測企業的發行後營運績 效變化，而本研究欲探討之資訊不對稱因素只有較短期的影響。
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表九、可轉換公司債發行企業之發行後營運績效多元迴歸分析二
營運績效指標 D_ROA2
迴歸式 估計值 P 值 VIF
截距項 -26.6540 0.1916 0 ASY 1.6441 0.4049 1.7976 D_ASY -2.1631 0.3719 1.2251 ISSUE_VALUE 5.8503 0.6830 1.7072 TERM_YEAR 0.7056 0.4854 1.1286 PB 1.6950 0.1717 1.1655 PD_ACCRUAL 6.0943 0.5410 1.1839 DEBT 0.0957 0.2871 1.2415 D_ DEBT -0.3940 0.0017 1.1095 PD_ROA -0.3474 0.0288 1.3808 PD_OPM 0.0310 0.8326 1.3054 ADJ R-Squared 0.0890
註：
1.變數之定義請參見第參章第三節。
2.＊代表顯著水準達 0.1；＊＊代表顯著水準達 0.05；＊＊＊代表顯著水準達 到 0.01。
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三、分析發行前營運績效與裁量性應計數變化
在上一段落中，發現發行前的裁量性應計數變化對發行後營運績效影響並不 顯著，此結果與一般看法不同，因此本段將透過分析發行公司與配對公司在發行 前（配對前）的裁量性應計數變化差異及發行前營運績效改善程度差異來了解原 因，並藉此輔助判斷企業融資行為。
表十是以 Wilcoxon 符號等級檢定法檢定可轉換公司債發行企業與配對公司 在發行前的裁量性應計數變化差異及發行前的營運績效改善程度差異，從中可發 現各項變數差異均不顯著，顯示在發行前兩年至發行前一年，發行公司相對於配 對公司，其營運績效的改善或是裁量應應計數的變化並無顯著差別，也就是說在 以配對公司進行調整後，未顯示發行公司用裁量性應計數來美化財務數字，以方 便融資活動的進行，而此一結果與溫庭琪（2007）類似。
表十、可轉換公司債發行企業與配對公司之發行前績效、裁量性應計數分析 dPD_ROA dPD_OPM dPD_ACCRUAL P 值 0.8857 0.4410 0.2843 註：
1.變數之定義請參見第參章第三節
2.＊代表顯著水準達 0.1；＊＊代表顯著水準達 0.05；＊＊＊代表顯著水準達 到 0.01。
經過本段落的分析，因為發行公司的發行前裁量性應計數變化與配對公司並 無顯著差異，從中可判斷，發行公司並非以裁量性應計數的操作，使企業順利籌 資。而綜合本節各段落的分析結果後，本文認為其同樣暗示了管理者透過擇時，
選擇在經營狀況較好的情況下對外以可轉換公司債融資，籌措資金。
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究結果符合 Mayers（1998）提出的連續融資假說、Green（1984）提出的風險移 轉假說、Stein（1992）提出的後門權益融資假說，以及陳俐君（2002）等實證結 果，但本研究欲探討的資訊不對稱則與原先預期呈相反方向。在透過分析配對公 司的融資方式後，發現此現象與其有關。本文推論此結果應類似於 Lewis, Rogalski, and Seward（2001）所述，也就是企業亦可能因逆選擇問題及資本結構 引貣顧慮時，被資本市場拒絕，難以直接向外融資，造成採取間接金融方式取得‧ 國
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異，而發行前一年至後一年的營業利益率變化是發行公司表現較優異，此一結果 顯示了發行公司的營運績效變化是經營環境造成，而非本身因素，並暗示了管理 者似乎是透過擇時，選擇在經營狀況好的情況下對外以可轉換公司債融資。
三、分析資訊不對稱於發行後經營績效之影響
在以資訊不對稱程度變化將發行公司分組進行營運績效變化分析後，發現發 行時資訊不對稱程度下降最多的組別，其發行後營運績效表現較上升最多的組別 優異，顯示資訊不對稱對發行後營運績效有所影響。
延續分組比較營運績效變化的分析，本研究加入其餘八項控制變數，以多元 迴歸方式進一步探討資訊不對稱對發行後營運績效的所影響。發現在發行後兩年 內的營運績效變化只被因發行可轉換公司債造成的負債比變化以及發行前的資 產報酬率改善程度所影響，而資訊不對稱則只對發行後一年的營運績效變化有短 期的顯著負向影響。此顯示了資訊不對稱只對發行後短期績效有影響，長期則是 被負債比變化、發行前的資產報酬率改善程度和其他因素所影響，而在近十年的 期間，較難以用企業特徵、發行特徵、成長機會等面向來預測和解釋企業的發行 後營運績效變化。
多元迴歸分析後，本文分別探討了發行前的營運績效與裁量性應計數變化兩 變數，發現發行公司並未與配對公司有顯著差異，此結果顯示了發行公司在發行 前並未用裁量性應計數來美化財務數字，以利資金的籌措。
根據本研究第一部份、第二部份的結論，以及多元迴歸分析和探討發行前的 營運績效與裁量性應計數變化之結果，本文認為發行公司的營運績效惡化是經營 環境改變造成，而非本身因素，且管理者透過擇時，選擇在經營狀況好的情況下 對外以可轉換公司債融資，進而造成了發行後營運績效普遍惡化的現象。
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