本研究結合橫斷面及時間序列資料之追蹤資料模型進行實證估計，實證過 程中除了要進行最適模型檢定外，並對橫斷面資料是否存在自我相關及異質變異 等問題加以檢測，檢測結果顯示：模型一於 t=0 日，有自我相關、模型五於 t=0，
有自我相關、模型十於 t=0 日，有異質變異、模型十一於 t=-8，有自我相關；當 模型存在自我相關或異質變異，並不影響不偏的估計式，在樣本數夠大的情況下 仍符合一致性，故本研究並不深入探討異質變異及自我相關等議題。
表 5-9、自我相關、異質變異檢定結果
普通最小平方法(ols) 自我相關條件異質變異(garch) 似乎無相關(sur)
自我相關檢定 異質變異檢定 自我相關檢定 異質變異檢定 自我相關檢定 異質變異檢定 模型一 t=-8 無相關 同質 模型五 t=-8 無相關 同質 模型九 t=-8 無相關 同質
t=-5 無相關 同質 t=-5 無相關 同質 t=-5 無相關 同質
t=-3 無相關 同質 t=-3 無相關 同質 t=-3 無相關 同質
t=0 無相關 同質 t=0 有相關 同質 t=0 有相關 同質
模型二 t=-8 無相關 同質 模型六 t=-8 無相關 同質 模型十 t=-8 無相關 同質
t=-5 無相關 同質 t=-5 無相關 同質 t=-5 無相關 同質
t=-3 無相關 同質 t=-3 無相關 同質 t=-3 無相關 同質
t=0 無相關 同質 t=0 無相關 同質 t=0 無相關 異質
模型三 t=-8 無相關 同質 模型七 t=-8 無相關 同質 模型十一 t=-8 有相關 同質
t=-5 無相關 同質 t=-5 無相關 同質 t=-5 無相關 同質
t=-3 無相關 同質 t=-3 無相關 同質 t=-3 無相關 同質
t=0 無相關 同質 t=0 無相關 同質 t=0 無相關 同質
模型四 t=-8 無相關 同質 模型八 t=-8 無相關 同質 模型十二 t=-8 無相關 同質
t=-5 無相關 同質 t=-5 無相關 同質 t=-5 無相關 同質
t=-3 無相關 同質 t=-3 無相關 同質 t=-3 無相關 同質
t=0 有相關 同質 t=0 無相關 同質 t=0 無相關 同質
本研究以市場模式，分別採普通最小平方法(OLS)、自我相關條件異質變異
(GARCH)、似乎無相關(SUR)三種方法，估計出異常報酬。實證發現 OLS 及 GARCH 估計法，事件期中較大的正異常報酬發生在 t=0 日、較大之賣壓發生在 t=-3 日，而 SUR 估計法，事件期中較大的正異常報酬發生在 t=-8 日、較大之賣 壓發生在 t=-5 日，本研究分別探討三種估計方法之最大的正負異常報酬發生原 因。
模型一、二、五、六、九、十針對相關文獻中有關之變數：稅額扣抵比率、
配股率、電子成分股、本益比等變數，此外模型三、四、七、八、十一、十二另 加入外資買賣超比率、融資使用率、中概成分股、配息率，對平均異常報酬率及 平均累積異常報酬率進行估計。從表 5-10、表 5-11、表 5-12 可知：
一、稅額扣抵比率方面：
無論是普通最小平方法(OLS)、自我相關條件異質變異(GARCH)、似乎無相 關(SUR)方法，所估計之異常報酬，稅額扣抵比率對台灣 50 成分股之平均異常報 酬率(SAR)及平均累積異常報酬率(SCAR)並無明顯關係，Elton 與 Gruber (1970)
「稅負效果假說」在台灣 50 成分股中無法奏效，與相關文獻陳奕任(1999)研究 兩稅合一實施第一年之上市櫃公司，實證結果相符。
本研究認為其可能原因：投資人所取得之稅額扣抵比率資訊，屬於事前之預 期資訊，資訊多來自報章雜誌，相關研究專員取自公開資訊觀測站之資訊，為公 司當局自行公佈之財報資訊，非國稅局所認定之稅額扣抵比率，而國稅局所認定 之稅額扣抵比率，為除權息基準日之股東可扣抵稅額帳戶餘額及未分配盈餘帳戶 餘額所計算之，與預期稅額扣抵比率有所誤差，可能產生投資人誤判，造成稅額 扣抵比率對除權息異常報酬不顯著之原因。
二、配股率方面：
(一)、普通最小平方法(OLS)：
1、較大負異常報酬日(t=-3)：
除權息前三日(t=-3)對平均異常報酬(SAR)及平均累積異常報酬 (SCAR)皆不顯著，我們無法以配股率說明棄權賣壓之因素。
2、較大正異常報酬日(t=0)：
除權息當日(t=0)對平均累積異常報酬(SCAR)具顯著正相關。即配 股率越高的個股除權，除權當日的平均累積異常報酬率(SCAR)越高；
此一實證結果符合李存修(1994)「比價心理假說」，認為配股率越高，
除權當日除權參考價相較前日收盤價便宜很多，投資人誤以為相對便宜 而增加買氣，使個股表現優於大盤表現。而配股率對平均異常報酬率 (SCAR)並無顯著關係，但呈正相關，配股率越高對除權息當日異常報 酬仍有正面挹注效果。
(二)、自我相關條件異質變異(GARCH)：
1、較大負異常報酬日(t=-3)：
除權息前三日(t=-3)對平均異常報酬(SAR)及平均累積異常報酬 (SCAR)皆不顯著，我們無法以配股率說明棄權賣壓之因素。
2、較大正異常報酬日(t=0)：
除權息當日(t=0)對平均異常報酬(SAR)呈現顯著的正相關。實證結 果符合李存修(1994)「比價心理假說」。而配股率對平均累積異常報酬 率(SCAR)並不顯著關係，但仍為正相關，配股率越高對除權息當日異 常報酬仍有正面挹注效果。
(三)、似乎無相關(SUR)：
1、較大負異常報酬日(t=-5)：
除權息當日(t=-5)對平均累積異常報酬率(SCAR)有顯著正相關。即 配股率越高的個股除權，t=-5 日的平均累積異常報酬率(SCAR)越高。
於 OLS 及 GARCH 方法下，無法解釋較大負異常報酬是否為配股 率所造成，但在 SUR 方法發現，配股率越大，反而對異常報酬有正面 效果，不是造成賣壓原因。
2、較大正異常報酬日(t=-8)：
除權息前八日(t=-8)對平均異常報酬(SAR)及平均累積異常報酬 (SCAR)皆有顯著正相關，本研究認為公司宣告發放較高的配股率，投 資人將配股率視為公司保留資金不做現金發放，預期公司未來擴展業務 之需，因此高配股率之個股，於除權息前八日買氣增加，對異常報酬率 有正面助益。
三、電子類股：
電子類股一直是近年來之投資主流，於棄權賣壓當日，電子類股是否為產生 棄權賣壓之因素？實證結果顯示：
(一)、普通最小平方法(OLS)：
1、較大負異常報酬日(t=-3)：
電子類股於 t=-3 日對平均異常報酬(SAR)及平均累積異常報酬 (SCAR)皆不顯著，故本研究認為除權前三日之棄權賣壓，並非全由電
子類股造成的。
2、較大正異常報酬日(t=0)：
僅在模型二中，除權息當日(t=0)電子類股對平均累積異常報酬率 (SCAR)具顯著相關，模型一至模型四之相關係數方向不一致，無法判 斷電子類股對除權息當日異常報酬之影響。
(二)、自我相關條件異質變異(GARCH)：
1、較大負異常報酬日(t=-3)：
電子類股於 t=-3 日對平均異常報酬(SAR)及平均累積異常報酬 (SCAR)皆不顯著，故本研究認為除權前三日之棄權賣壓，並非全由電 子類股造成的。
2、較大正異常報酬日(t=0)：
在模型五，除權息當日(t=0)電子類股對平均異常報酬率(SAR)有顯 著負相關；在模型七發現，對平均異常報酬率(SAR)並無顯著相關，但 仍呈負相關，本研究認為：電子類股之除權行情表現不如其他類股佳。
(三)、似乎無相關(SUR)：
1、較大負異常報酬日(t=-5)：
電子類股於 t=-5 日對平均累積異常報酬(SCAR)具顯著相關，故本 研究認為除權息前五日之較大賣壓，可能由電子類股賣單有關。而 OLS 及 GARCH 方法之論點認為電子股並非造成除權息前的賣壓，與 SUR 有所差異
2、較大正異常報酬日(t=-8)：
t=-8 日電子類股對平均異常報酬率(SAR)及平均累積異常報酬率 (SCAR)並無顯著相關，故本研究認為除權息前八日較大之異常報酬，
並非電子類股造成的。
四、本益比方面：
本益比表示投資人對每一元盈餘所付出之價格；近年來，股價表現常有高於 每股盈餘數倍的現象，即所謂的本夢比，此現象可能為投資人預期未來盈餘的增 加，若此預期成立，本益比越高，除權息事件可能產生較大的異常報酬。
普通最小平方法(OLS)及自我相關條件異質變異(GARCH)：在事件期 t=-3、
0 日，對台灣 50 成分股之平均異常報酬率(SAR)及平均累積異常報酬率(SCAR) 是否具解釋能力，實證結果並無明顯關係。與相關文獻李治國(2001)研究電子產 業除權行情之實證結果相符。
似乎無相關(SUR)：在事件期 t=-8、-5 日，對台灣 50 成分股之平均異常報酬 率(SAR)及平均累積異常報酬率(SCAR)無明顯關係。與普通最小平方法(OLS)及 自我相關條件異質變異(GARCH)之實證結果相符。
五、外資買賣超比率方面：
本研究認為外資可能在除權息前因稅負考量放棄除權，並在除權後進行回補 動作。而實證結果發現：
(一)、普通最小平方法(OLS)：
1、較大負異常報酬日(t=-3)：
外資買賣超比率對 t=-3 日的平均異常報酬率(SAR)及平均累積異常 報酬率(SCAR)皆為正相關，且達 1%的顯著水準；本研究認為除權息前 的棄權賣壓，可能因外資賣超行為所產生，推估外資於除權息前買超收 手或是賣超增加，導致外資買賣超比率為負；當賣超越大，棄權賣壓越 重，則此結論與本文預期相符合，外資法人可能因稅負考量而放棄除 權，故除權前的棄權賣壓與外資買賣超比率有關。
2、較大正異常報酬日(t=0)：
外資買賣超比率對平均累積異常報酬率(SCAR)具顯著性，對除權 息當日(t=0)之平均異常報酬率(SAR)並不顯著，但兩者仍呈正向關係，
本研究推估外資於除權息前買超收手或是賣超，待除權息日後加碼買 進，所產生除權息當日之正異常報酬。
(二)、自我相關條件異質變異(GARCH)：
1、較大負異常報酬日(t=-3)：
外資買賣超比率對 t=-3 日的平均異常報酬率(SAR)為正相關，且達 1%的顯著水準，對平均累積異常報酬率(SCAR)雖未達顯著水準，仍呈 正相關；此實證結果與本文預期相符合，外資法人可能因稅負考量而放 棄除權，故除權前的棄權賣壓與外資買賣超比率有關。
2、較大正異常報酬日(t=0)：
外資買賣超比率對 t=0 日的平均異常報酬率(SAR)貢獻為正相關，
且達 1%的顯著水準，對平均累積異常報酬率(SCAR)並不顯著，仍呈正 相關，本研究認為推估外資於除權息前買超收手或是賣超，待除權息日 後加碼買進，所產生除權息當日之正異常報酬。
(三)、似乎無相關(SUR)：
1、較大負異常報酬日(t=-5)：
外資買賣超比率對 t=-5 日的平均異常報酬率(SAR)及平均累積異常 報酬率(SCAR)貢獻為正相關，且達 1%的顯著水準；本研究認為除權息 前的賣壓，可能因外資賣超行為所產生，推估外資於除權息前買超收手 或是賣超增加，導致外資買賣超比率為負；當賣超越大，賣壓越重，則 此結論與本文預期相符合，外資法人可能因稅負考量而放棄除權，故除 權齊前的賣壓與外資買賣超比率有關。
2、較大正異常報酬日(t=-8)：
外資買賣超比率對 t=-8 日的平均異常報酬率(SAR)具顯著正相關，
且達 1%的顯著水準；本研究認為除權息前較大之異常報酬與外資買賣 超比率有關。
無論是普通最小平方法(OLS)、自我相關條件異質變異(GARCH)、似乎無相
無論是普通最小平方法(OLS)、自我相關條件異質變異(GARCH)、似乎無相