陈瑞51
【摘 要】 地方政府举债用于“工业化发展和城镇化建设”，在住房供给相对滞后的情况下，住房需求增加导致房价上涨。
而房价的上升使得地方政府更容易通过土地抵押大量举债，地方政府将房地产市场与政府债务“捆绑”以实现地区发展。地
方政府债务与房价存在螺旋式共同变动的趋势，但这不意味着两者存在螺旋式共同下降的趋势。据此，政府债务治理和房价
调控需“双管齐下”，还可借鉴国际上市场型、合作型、制度型和行政型等四种模式对政府债务进行管理。
【关键词】房地产 政府债务 国际经验
一、引言
过去数年，不同城市房价发生分化,整体上各地区房价经历了不同程度的上涨，与之相应的是政府债务 也随之扩张。数据显示（见图6-1），2010-2018 年各省52房价水平与地方政府债务规模呈现同向变动的趋势，
二者密切关联，即随着房价水平的提高，地方政府债务规模同步上升。因此，研究房价对地方性政府债务的 影响有着重要的理论和现实意义。
图 6-1 地方政府债务与房价关系
房地产市场调整与地方政府债务积累，是处于下行阶段的中国经济面临的两大风险53，是金融系统安全
51 作者简介：陈瑞，男，汉族，经济学博士，美国普渡大学统计系访问学者，北京大学经济学院、中国信达资产管理股份有 限公司联合培养博士后，研究方向：房地产金融、数量经济，邮箱：chen-rui@pku.edu.cn，电话：13661073109。
52地方政府债务数据来源于各省、自治区（西藏除外）、直辖市和部分计划单列市截至 2021 年 1 月发布的各年份的预算执行情 况和预算草案报告、地方政府债券发行信息披露文件以及国民经济和社会事业统计公报等。此外，地方政府债务举债主体繁 多，甚至部分村镇政府也组建了地方融资平台，若能进一步挖掘微观层面数据，将有利于展开更加准确、系统的研究。
532013 年底央行《第三季度货币政策执行报告》曾指出在较长一段时间内，经济面临着严峻的去杠杆、去产能的调整过程，房 地产市场、地方政府债务等问题相对突出，经济结构调整转型任务艰巨。
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面临的最大危机。自 2014 年 4 月 25 日中央政治局会议提出统筹处理好“稳增长、促改革、调结构、惠民 生、防风险”关系以来，化解地方债务风险和房地产风险一直是防风险的重要内容，分析两者的作用机制，
有助于防范金融风险，确保经济平稳运行，具有重要的现实意义、政策意义。
二、房价作用地方政府债务的理论分析
本部分构建一个分析框架来探讨房价对地方政府债务的作用关系，如图6-2 所示。
图 6-2 房价对地方政府债务作用机制的框架图
由于财权与事权不匹配，加之政绩竞争的压力，为了发展经济，一方面，地方政府通过招商引资实现工 业化发展，工业化的显著结果就是大量企业进入，地方税收等财政收入上涨；另一方面，地方政府通过市政 建设实现城镇化，在公共服务均等化完善的机制下，带动了房地产市场的繁荣和房价的上涨54，与此同时，
土地市场变得火热，由于土地经过征收后转为国有建设用地才可交易转让，地方政府对土地有绝对的控制 权，导致土地迅速增值。税收等财政收入和土地增值等非财政收入使得地方政府解决了部分资金问题，也有 了撬动更大资金杠杆的“资产”。
然而，地方政府在推动经济发展、提供公共服务等方面仍然面临巨大资金需求，地方政府必然需要通过 多渠道寻找资金。由于在很长时间里，旧的《预算法》并不允许地方政府直接举借债务。为了绕开这一限制，
地方政府以财政资金、土地等注入资本成立融资平台公司，获得了从商业银行等金融机构借款的机制性通 道。在房地产市场广泛繁荣，并在应对全球金融危机进行大规模刺激的大背景下，平台公司的作用愈加明 显，越做越大，其基本机制是：平台公司利用货币和土地作为资本从金融机构借款，并将所借资金用于大规 模城市土地开发、基础设施建设和公共服务提供，由此推动工业化和城镇化工业化加速进行，并带来进一步
54 住房在居民资产配置中的占比量较大，住房投资成为吸收居民储蓄的“蓄水池”。
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的土地价值增值和房价上涨，这种传导机制使得房地产市场繁荣成为地方政府债务规模迅速上涨的动因。
三、地方政府债务与房价的未来趋势分析
地方政府债务与房价存在正向关系，且存在螺旋式共同上升的趋势。两者还将可能存在继续同向上涨的 趋势，其背后的制度性原因是富有特色的“土地财政”现象。许多地方政府主导成立了大量城投公司作为间 接的融资主体，以规避旧《预算法》的约束。这些公司通过向银行贷款或公开发行企业债券，为地方政府获 取债务收入，利用城投公司发行企业债权的形式变相发行地方政府债务。作为举债主体，地方政府融资平台 成立时，往往以划拨的土地为资本金；在获得银行贷款时，主要以土地为抵押品；而地方政府对于“土地财 政”的普遍依赖，也决定了这些地方政府债务的最重要还款来源之一将是未来的土地出让收入。作为住房建 设的基本要素，土地与房地产市场关联紧密。房地产市场的波动与分化，也会从多个渠道影响地方政府债务 的规模、期限乃至违约风险55。
但这并不表明地方政府债务与房价存在螺旋式共同下降的趋势，至少有两个方面的主要原因：一、中国 的城镇化进程不可逆，大规模农村人口向城镇转移56，房地产投资的热情将会持续，房价在较长的一段时间 内很难快速下降。二、地方政府债务已陆续到期，且数额庞大，2020 年地方政府到期债务约 3.7 万亿，后 期偿还的数额将更高。地方政府将房地产市场与政府债务“捆绑”以实现地区发展，也是房地产调控政策在 各地区实施失效的重要原因。
四、地方政府债务的管理
本文分析了地方政府债务与房价相互作用机制，地方政府将房地产市场与政府债务“捆绑”以实现地区 发展。地方政府举债用于“工业化发展和城镇化建设”，在住房供给相对滞后的情况下，住房需求增加导致 房价上涨。而房价的上升使得地方政府更容易通过土地抵押大量举债。地方政府债务与房价存在螺旋式共 同变动的趋势，但这不意味着两者存在螺旋式共同下降的趋势，中国城镇化不可逆转，房地产投资的热情将 会持续，且偿还债务的数据庞大，大多地方政府依赖土地财政还债。
据此，地方政府应当充分认识地方政府债务与房价的相互作用，至少有三方面的措施：
第一，债务治理和房价调控需“双管齐下”，既要密切关注房地产市场的变化，也要尽早建立债务风险 预警机制。地方政府多数通过借新还旧予以维持，风险日益急剧，而未来房价的调控目标明确为“房住不 炒”，这将直接影响地方政府的融资和债务偿还能力。
第二，中央政府进行房地产市场宏观调控时，须考虑到地方政府的财政状况，加大对地方政府的财政
55例如:三线城市的房价持续下跌,很可能加大当地政府举债难度, 导致存量地方政府债务的展期乃至违约风险增加。
56国家统计局显示 2019 年中国城镇化率达到 60.6%，远低于发达国家的 85-95%。中国仍处于追求城镇化率的阶段，特别是每 年新增的外出人口高于返乡人口数量，也会加快城镇化速度。
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转移支付。财权和事权的不匹配导致地方财政拮据，一方面，中央政府范围内的事权不应要求地方政府配套 支出责任，减轻地方政府的支出负担；另一方面，中央政府应按照因素法增加一般性转移支付的分配，并规 范专项转移支付资金的分配，减少对缺乏比较优势地区的生产性投资补助，清理整合专项转移支付资金。
第三，地方政府应挖崛新的财政增收方式，加速金融创新，特别是资产证券化的推广。地方政府债务多 投向于市政建设、基础设施配套等公共产品项目，投资周期长、回报率低。地方政府应挖崛新的财政增收方 式，可以引进民营资本参与地区大型项目建设，特别是大力引进推广 PPP 模式满足公共设施基础建设的资 金需求。利用资产证券化方式化解部分存量债务，地方债和基础资产具有部分类似的特点，其共同之处在于 地方债大多用于投资公共建设基础性项目，能够产生持续的、长期的、稳定的现金流，具有较强的可操作性。
同时，也不应过度大搞建设推进城镇化，需根据财政实力循序渐进。
五、政府债务管理的国际经验与借鉴
地方政府举债是城镇化、工业化的必然选择,合理举债有利于促进地方经济发展,但过度举债则有可能引 发债务危机。地方政府债务融资可采取发债方式，也可采取银行贷款方式。中央政府对地方政府债务的管理 方式通常分为市场型、合作型、制度型和行政型等四种类型（Ter-Minassian Teresa etc.,1997）。市场型管理 是指地方政府借助于资本市场发债，并通过资本市场约束地方政府的债务融资。比如，美国大多州和地方政 府具有自主发债的能力（张帆和肖诗阳，2016），但州和地方政府也仍具有较强的自我控制力，这其中立法 机构起着重要的约束作用，甚至可能全民投票。行政管理型是指中央政府采取各种措施直接控制地方政府 的债务规模。比如，印度和玻利维亚等国家中央政府对地方政府的发债规模进行评估、审批和授权，印度尼 西亚则由中央政府统一发行债券再转贷给地方政府（郑春荣，2016）。制度型管理是指中央政府通过建立地 方政府债券发行准则的方式来控制债务风险。比如西班牙、奥地利限制对预算赤字的规模，日本建立偿债率 指标（高娃，2018），韩国也采取类似的措施，德国则明确借债只能用于项目投资。合作型管理是指中央政 府和地方政府通过协商机制控制政府发债规模，比如澳大利亚和一些欧洲国家通过各级政府的相互协商协 调发债，而澳大利亚还曾成立借债委员会对债务实施监督。
我国是单一制国家，地方政府的债务规模必须得到中央政府的审批，中央政府应继续加强地方债务和预 算管理及相关制度建设。一是要加快对既往平台公司债务存量加快甄别清理，将相关债务纳入预算全口径 管理，可参考市场性管理方式，通过资本市场的作用，约束融资平台的无序扩张；二是落实新《预算法》关 于赋予地方政府通过债券形式适度举债，可参考行政型管理方式，进一步明确地方政府举债只能通过一般 债券和专项债券方式进行57，并实行规模控制；三是严格将债务收支纳入预算管理，可参考制度型管理方式，
57对非债券形式一般债务，债务人为地方政府及其部门的，应当在国务院规定的期限内置换成一般债券。（《地方政府一般债务 预算管理办法》，财预〔2016〕154 号）。