發行前的融資活動對不同種類特別股的影響

由上一節所得到的實證結果，似乎顯示前一年內的融資活動會對特別股的發行成 本和長期績效有一定程度的影響，為了進一步確認此種影響的效果，我們接下來把樣 本依種類和信用評等等級切割成較小的子樣本，再深入探討發行前的融資活動對特別 股的影響。

1. 發行特別股前一年內的融資活動對一般特別股的影響

我們首先選取樣本中的一般特別股(straight preferred stock)共 174 筆資料來形成一 個子樣本，來檢視發行前的融資活動對一般特別股有何影響。表九中可以看到各分類 間的一般特別股發行成本都沒有顯著的差異，在長期績效的部分，前一年內沒有進行 外部融資的公司，出現了和表五相反的結果；反而是前一年內沒有進行外部融資的公 司在發行後第二、三年內有較好且為正的異常報酬，但其顯著性不如完整樣本下的表 五所得的結果。整體而言，在一般特別股的子樣本中，表九呈現出的結果較沒有顯著 的差異。

相較於表五在發行成本及長期績效上的顯著差異，前一年內進行外部融資的有無 在表九的一般特別股子樣本中呈現出不同的結果，這可能代表發行前的融資活動所造 成的影響會因特別股的種類而有所不同。

表九 前一年內的融資活動對一般特別股之發行成本和長期績效的影響

2. 發行特別股前一年內的融資活動對可轉換特別股的影響

同樣地，接下來我們選取樣本中的 76 筆可轉換特別股形成一個新的子樣本來進行 分析，並將其分析結果列於表十。此外，由於這個子樣本中前一年有發行普通股的僅 有一筆特別股，因此表中沒有列出關於發行普通股的比較結果。

在表十中我們同樣發現可轉換特別股的發行成本不太會因為發行前融資活動的有 無而有所不同，但在長期績效的結果方面，我們可以看到前一年內有發行特別股或債 券的公司，在發行後前兩年內都會有正向的異常報酬；而在前一年內沒有進行外部融 資的公司其發行後一到三年的異常報酬皆為負。這樣的結果和表五是較為一致的，我 們還可以看到在發行後一年的異常報酬，前一年內沒有進行外部融資的公司其結果顯 著劣於前一年內有進行外部融資的公司，其差額為 0.13(t=1.90)。表十中還可以看到前 一年內有發行債券的公司在發行特別股後一年的表現會顯著優於前一年內沒有發行債 券的公司。

在可轉換特別股的子樣本中，發行前的融資活動對長期績效仍有一定程度的影響，

雖然針對前一年內使用特別股融資的有無進行分類的結果沒有顯著差異，但可以看到 前一年有進行融資活動的公司大多有較高的長期異常報酬，且在特別股發行的一年後 最為顯著。

表十 前一年內的融資活動對可轉換特別股之發行成本和長期績效的影響

項目 個數 平均數 標準差 個數 平均數 標準差 分類間之平均差異 t 值

分類依據 前一年內有發行特別股 前一年內沒有發行特別股

發行成本(%) 14 2.8872 0.7972 62 3.2517 0.9567 -0.3645 -1.32 發行後一年之長期績效 14 0.03756 0.2808 62 -0.0151 0.3110 0.0527 0.58 發行後二年之長期績效 14 0.02755 0.6372 62 -0.1043 0.4879 0.1318 0.86 發行後三年之長期績效 14 -0.094 0.8025 62 -0.2437 0.6198 0.1497 0.77

分類依據 前一年內有發行債券 前一年內沒有發行債券

發行成本(%) 26 2.993 0.7349 50 3.2842 1.0167 -0.2911 -1.29 發行後一年之長期績效 26 0.09968 0.313 50 -0.0601 0.2882 0.1598 2.23 **

發行後二年之長期績效 26 0.01057 0.523 50 -0.1271 0.5119 0.1376 1.10 發行後三年之長期績效 26 -0.0484 0.5765 50 -0.3033 0.6797 0.2550 1.63

分類依據 前一年內有進行外部融資 前一年內沒有進行外部融資

發行成本(%) 33 2.9860 0.7416 43 3.3369 1.0432 -0.3509 -1.64 發行後一年之長期績效 33 0.0692 0.3106 43 -0.0627 0.2905 0.1318 1.90 * 發行後二年之長期績效 33 -0.0220 0.5591 43 -0.1245 0.4831 0.1026 0.86 發行後三年之長期績效 33 -0.1374 0.6766 43 -0.2765 0.6372 0.1391 0.92

註：1.發行成本之單位為百分比(%)，代表發行成本佔發行總額的比率。2. 由於可轉換特別股中前一年內有發行普通股的僅有一筆資料，因此本表未列入有無發行 普通股之分類。3.* 表示 p-value < 10%; ** 表示 p-value < 5%; *** 表示 p-value < 1%。

3. 發行特別股前一年內的融資活動對可累積特別股的影響

本節的最後將要針對由樣本中的 142 筆可累積特別股所形成的子樣本來進行分 析；由於此子樣本中沒有前一年內有發行普通股的特別股發行資料，因此同樣沒有列 出發行普通股的分析結果。可累積特別股子樣本的實證結果列於表十一。

表十一的結果發現和一般特別股即可累積特別股相當不同的結果。我們可以在表 十一看到針對發行前的融資活動的三種分類方式，在長期績效上都沒有顯著的差異，

但在發行成本上則有相當顯著的結果。表十一在發行成本上顯示了和表五完全相反的 結果，表十三中我們發現前一年內有發行債券的公司其特別股的發行成本比前一年內 沒有發行債權的公司顯著低了 0.42%(t=-3.09)；而在前一年內沒有進行外部融資的公司 其特別股的發行成本反而是比前一年內有進行外部融資的公司顯著高了

0.44%(t=-2.44)。

表十一中的對於發行成本的結果和表五是完全相反的，雖然同樣是前一年內發行 債券的有無和進行外部融資的有無這兩項分類有顯著的不同，但差異的方向卻是完全 相反。

在這節的各個子樣本中，我們可以發現發行前的融資活動對特別股的影響，在不 同種類的特別股中其影響的效果是有所不同的，前一年內有進行外部融資(尤其是使用 債券)在可累積特別股中可以觀察到顯著較低的發行成本，而在一般特別股和可轉換特 別股的子樣本中都沒有這個現象。而長期績效的部分三個子樣本所得到的比較結果都 較不顯著。我們發現發行前的融資活動主要會對可累積特別股的發行成本有所影響，

其中以使用債券的影響最為明顯，而且其影響方向和使用完整樣本(針對所有特別股) 進行分析時是相反的。

表十一 前一年內的融資活動對可累積特別股之發行成本和長期績效的影響

項目 個數 平均數 標準差 個數 平均數 標準差 分類間之平均差異 t 值

分類依據 前一年內有發行特別股 前一年內沒有發行特別股

發行成本(%) 63 3.1234 0.8599 79 3.1820 0.9083 -0.0587 -0.39 發行後一年之長期績效 63 0.02194 0.2246 79 0.0055 0.2622 0.0164 0.40 發行後二年之長期績效 63 0.01554 0.3942 79 -0.0008 0.4491 0.0164 0.23 發行後三年之長期績效 63 0.01035 0.4575 79 0.0191 0.6569 -0.0087 -0.09

分類依據 前一年內有發行債券 前一年內沒有發行債券

發行成本(%) 96 3.0185 0.9455 46 3.4430 0.6630 -0.4246 -3.09 ***

發行後一年之長期績效 96 -0.0025 0.2563 46 0.0447 0.2207 -0.0472 -1.07 發行後二年之長期績效 96 -0.0261 0.4198 46 0.0744 0.4300 -0.1005 -1.33 發行後三年之長期績效 96 0.00918 0.5172 46 0.0277 0.6866 -0.0185 -0.16

分類依據 前一年內有進行外部融資 前一年內沒有進行外部融資

發行成本(%) 113 3.0660 0.8967 29 3.5067 0.7506 -0.4406 -2.44 ***

發行後一年之長期績效 113 0.0103 0.2479 29 0.02281 0.2402 -0.0126 -0.25 發行後二年之長期績效 113 -0.0055 0.4160 29 0.05312 0.4596 -0.0587 -0.66 發行後三年之長期績效 113 0.0104 0.5266 29 0.03371 0.7456 -0.0233 -0.16

註：1.發行成本之單位為百分比(%)，代表發行成本佔發行總額的比率。2.由於可累積特別股中沒有前一年內有發行普通股的資料，因此本表未列入有無發行普通股 之分類。3.* 表示 p-value < 10%; ** 表示 p-value < 5%; *** 表示 p-value < 1%。