第二章 理論基礎與文獻回顧
第一節 影響不動產價格形成之因素
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l C h engchi U ni ve rs it y 第二章 理論基礎與文獻回顧
本章將理論與文獻回顧分為四小節，第一節為影響不動產價格形成的相關 文獻，第二節為土地開發分析法相關文獻，第三節則就風險與蒙地卡羅模擬分 析相關文獻進行整理。最後對於本章作一小結，作為本研究後續章節建立模型 之基礎。
第一節 影響不動產價格形成之因素
就勘估標的本身，影響價格形成因素除了主要有一般因素、區域因素與個 別因素，一般而言不動產價格形成的原則主要有供需原則、替代原則、變動原 則…等 12 項原則。然而，在估價過程中，除了勘估標的本身的條件外，如何 決定各項影響因素對於價格影響的程度，為估價人員主觀上衡量。以下就影響 不動產價格形成因素中，易受估價人員主觀因素調整的文獻作一整理回顧。
一、影響地價因素 (一)宗地條件
1.基地規模差異
在不動產估價時，基地本身個別因素差異通常考慮基地面積、寬度、深度、
形狀、高低…等差異。在面積對單價之影響方面，美國一般的估價經驗是基地 面積越大時土地單價會逐漸降低，台灣則否。Marvin L. Wolverton(1997)指 出每帄方英呎的住宅用地單價隨用地面積增加而減少。其原因在於在大面積土 地的花費將排擠消費其它財貨或服務。土地價格的降低則是反映對於土地效用 的減少。邊際效用遞減亦適用於景觀對房價的影響。但 Lin and Evan(2000) 提出台灣土地單價呈現凹曲線(面積越大單價越高)，與國外不同，可能原因為 土地使用情形不同，國內因合併成本高，所以土地面積越大單價越高，美國則 因小面積小分割成本，所以土地面積越大單價越低。
2.法定容積與獎勵值
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的判斷極大（張芳玲，1997）。張能政(2004)認為估價人員於操作估價時，雖 然 於 相 關 估 價 規 範 與 原 則 下 ， 仍 然 存 在 許 多 模 糊 空 間 。 Rabin(1996) 、 Shiller(1998)、Kahneman & Riepe(1998)及 Hirshleifer(2001)等曾針對行 為財務學中許多影響投資人的心理因素加以分析，發現投資人的投資行為主要 受到一些心理因素及經驗法則的影響，稱為「經驗法則偏誤(Heuristic-driven bias)」。Bloom & Harrison (1978)、Diaz(1990)與 Gallimore(1996)研究發現，
在估價師進行估價行為時亦會因估價實務經驗累積及環境熟悉度提升而有異 於估價準則之估價行為。換言之，在估價人員採取市場比較法進行估價時，會 有一套為了減少資訊處裡上的負擔，捨棄較複雜的決策程序而倚賴經驗上直覺 可行之程序或原則。
Tversky 與 Kahneman(1974)研究指出對於預測的判斷，人通常會先將可 能性定錨於一點，在根據相關的訊息進行調整，而在調整過程中經常會發生「調 整不足」的現象。Northcraft and Neale(1987)則指出對於不動產的估價，資 深估價人員會受到表價(asking price)之影響，使得估價結果受到表價的牽引，
而發生偏見。
綜上所述，求取預期未來價格時，基地規模差異對土地價格影響並非線性，
一般估價人員或是建商皆難以掌握；至於建商商譽對價格之影響，更屬主觀判 斷，難以量化衡量；產品規劃方面，不同公司的規劃能力不同、配合的銷售公
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司不同，其未來銷售價格亦會有所不同。在加上估價人員或建商本身價值判斷、
經驗法則與定錨效果影響，價格產生差異的原因並非完全是勘估標的本身條件 差異所影響，其中仍有許多受到人為因素影響的成分存在。
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能取得之售價或價值有直接之關係(Myers, 1994)，而欲精確估算開發完成後 不動產價值，尚頇對不動產價格之影響因素進行分析，以此理念為基礎所建立 之土地估價方法，因頇對影響土地開發之因素進行分析，被稱為土地開發分析 法，亦有因土地價值是由開發完成後之總收益或交易價值扣除開發所需之一切 成本及開發者所希望之利潤後之餘額，而稱此土地估價方法為剩餘估價法 (Residual Valuation Method)(Marshall & Kennedy, 1993; Millington, 1988, p.76; Morley, et al, 1989, p.244; Cadman & Austin-Crowe, 1991, p.41;Sheard, 1993; 林英彥,1995)。
以下針對土地開發分析法相關文獻做進一步整理用以檢視目前土地開發
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S： 總銷售金額 R： 開發利潤
V： 土地價格 r： 每年銷售宗地比例
C： 費用 n： 宗地銷售時間
M： 行政費用 i： 折現率 3.日本開發分析法公式如下：
n1
n 2
n3P S 1 r B 1 r M 1 r
P： 開發法計算之土地價格 r： 貼現率
S： 總銷售金額 n1： 價格日期至銷售日之期間 B： 直接成本 n2： 價格日期至直接成本負擔期間 M： 間接成本 n3： 價格日期至間接成本負擔期間 4 台美日土地開發分析法公式差異：
從上述台美日土地開發公式分析，本研究歸納幾點差異說明之：
(1)開發年期：
台美日考慮開發年期做法不一，美國是已開發完成宗地銷售完畢 所需時間反應開發年期；日本則是分段計算不同時期所需開發時間，
台灣土地開發分析公式則是在計算資本利息綜合利率中考慮，未在公 式中明顯考慮。
(2)資本利率：
美國與日本土地開發公式中的資本利率比較偏向折現率的概念，
並皆以複利方式計算，台灣則是考量各項資金成本加權後的綜合利率 且以單利計算。
(3)成熟度修正：
美國土地開發分析公式真對成熟度有考慮去化分析，在台日土地 開發分析公式中未明顯考慮成熟度修正。
(4)土地及開發成本利息：
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徐士堯(2006)則認為年利率之計算因開發年期超過一年，建議應以(1+i)n 代替。又因開發費用通常以工程進度計算，而非一次性支付，故實務上通常以
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第三節 風險與蒙地卡羅模擬分析
一、風險與不確定性
「風險」（ Risk）這兩個字，所代表的均是一個極為抽象而且模糊籠統的 概念，也因此若想要對其訂定一個完善而周延、清楚，並將其應用在不同領域 皆可適用的定義，的確是一件不容易的事情（鄧家駒，1998）。雖然風險有許 多種型式，然而最終仍取決於其所處的情況（Baird & Thomas,1985），即什麼 樣的事件與影響具有風險及其風險之高低，頇視所處之領域（行業）而定，其 間並無一致之定論。所以本研究將企圖「界定」（describe）風險，而非定義
（define）其意涵，在此本研究界定所探討的營收風險是屬計畫風險（Project Risk）領域的一部分，其意義是政府因最低營收保證的訂定而於未來政府與民 間可能會遭受到損失的期望值（Expected Value）。
對計畫風險最一般化的定義是：「風險是造成傷害，破壞或損失的機率」
（Belev,1990） ;這種定義認為風險是不希望發生的事件的發生機率； 另外 有學者具體指出下述三種情況為風險(Mckim,1992)：(1)某事件確定會發生，
但事件發生後結果的影響是不確定的，(2)某事件發生對結果的影響是確定的，
但該事件是否會發生則不確定， (3)某事件之發生及其對結果之影響皆不確定；
Shrader-Frechette（1985）將風險定義為「事件之主觀機率與不利影響程度 的綜合衡量」，此觀念綜合考量「事件」與「結果」兩種影響。
Hottenstein & Dean (1992）認為計畫風險是「使計畫無法達到其目標的 可能性」；另有學者則認為風險是特定期間內或操作過程中可能發生的損失或 認為風險是有關負面影響的嚴重程度與機率的衡量；至於 Kris Nielsen
（1984）則認為任何活動或事件會對計畫的目標、品質、績效或執行的 時間成本造成負面的影響者稱之為風險。另外，還有一種歸納方法(宋明 哲,1984)，即是將風險的定義分成兩股主流，一為主觀說，另一為客觀 說，將這兩類風險的定義分述如下表：
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C. Arthur Williams, Jr. & Richard
M. Heins 1981 風險的定義是在特定情況及時間之下，
對可能發生結果的變異情形
Irving Pfeffer 1956 風險的衡量是經由客觀的機率得到的 結論
資料來源：(宋明哲,1984)
Byrne(1996)、Hargitay and Yu(1993)、Knight(1921)認為風險與不確定 性內涵於估價過中。資產價值是投資決策過程中確認未來現金流之現值之形式。 然理解，因此兩者之區別意義不大。而風險的特徵如下（Byrne,1996）：
1. 風險有主觀與客觀之分。客觀的風險指的是，如投擲一枚硬幣出現
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風險可區分為四種（Pyhrr,1989）：1. 業務風險：為最基本的投資風險，指報酬未達預期水準之機率。關
Capozza 與 Sick(1994)認為風險在資產與土地開發上之認識過於貧乏，
他們以新古典方法檢驗土地市場時空風險結構，
蒙地卡羅模擬法(Monte Carlo Simulation)是一種風險評估的方式，亦稱 風險分析模式( Risk Analysis Model)。其演算方式通常是包括所有可變因素
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的分配、限制條件和結合全部可能值所得到的解答，在不斷重複的系統模擬過 程中，每進行一次系統模擬的動作，變數中的機率分配函數就會以抽樣的方式，
產生一個新值，此種抽出一個新值的動作，就是模擬風險的方式。張義君（2002）
指出此模擬法主要是依據二個重要的理論，一是大數法則，二是中央極限定理。
在每次模擬中所得到的數值，都是從相同分配中取出的隨機變數，故其帄均所 得之樣本帄均數，在大數法則下將是估計母體帄均數的不偏估計式，且在中央 極限定理之下，將具有常態分配的本質。黃至民（2002）指出蒙地卡羅模擬法 由於假設的利率路徑不會和真實的利率路徑完全吻合，因此模擬次數必頇達到 一定的程度，以捕捉未來可能發生的情境，通常模擬的次數越多，模型所估計 的金融商品價值就會越準確。
J.G. Perry (1985)曾以蒙地卡羅法來模擬內部投資報酬率(IRR)的機率分 配，Li（2000）、Weaver（2003）及 Kelliher（2000）等以折現現金流量法結 合蒙地卡羅模擬方法研究估值區間與機率，運用在不動產估價的風險分析，可 呈現價值機率。過去許多相關研究都以蒙地卡羅模擬法，運用此方法的優點是 可分析各參數之間的相關係數，及對於最後價格的影響程度。Kelliher and Mahoney（2000）研究指出如果模型只採用決定性價值模型，則結果將是固定 單一值。然而，若在模型中使用機率和模擬方法，則結果的呈現將是機率分配，
優於單一定點的預測值。
在本研究中，即以蒙地卡羅模擬各項土地開發分析法中投入參數的客觀機
在本研究中，即以蒙地卡羅模擬各項土地開發分析法中投入參數的客觀機