運用土地開發分析法建立地價評估機率模型 - 政大學術集成

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(1)國立政治大學地政學系碩士在職專班論文. ‧. ‧ 國. 學. 治政大運用土地開發分析法建立地價評估立機率模型. n. er. io. sit. y. Nat. al. 研. 究. Ch. engchi. i n U. v. 生：林俊豪. 指導教授：張金鶚教授. 中華民國. 九十九年六月.

(2) 謝誌經過三年的奮戰，總算在今天可以開始寫謝誌，一邊求學一邊工作的辛苦，總算到今天告一段落，想著想著心中真是百感交集，想不到自己真的可以順利的寫完論文從研究所畢業，至今猶如一場夢一般。在業界打滾了幾年，希望回學校深造的我，最感謝的是指導教授張金鶚老師。在張老師的循循善誘下，不斷的引導我從不同的面向思考問題，讓我將工作上的雜亂無章的經驗中逐漸建立貣條理，並成為論文研究的主軸。學術底子不足的我，在茫茫的文獻大海中苦無目標，張老師是指引我方向的明燈；在各種艱澀難懂的研究方法，是張老師讓我知道何種研究方法適合後續的研究，能在無涯的學海裡得到張老師的指導，是我最大的福氣。. 政治大. 其次，要感謝論文的口詴委員王健安老師、章定煊老師及穎慧學姊，對於論文的疏漏之處，提供許多寶貴的意見與指正，使得論文能更為完善。在論文撰寫過程中，林秋瑾老師在研究方法與統計軟體上的指導，讓我少繞了不少彎路，每次想到林老師犧牲自己休息時間來指導我、關心我研究的進度，更讓當時徬徨的我安心不已。博士班的的適銘學長和穎慧學姊在我的論文還不成熟時，煞費了許多苦心提供許多想法和意見，讓我的論文逐漸成形，特別是穎慧學姊的幫忙，一路走來如果沒有學姊的幫忙，論文可能到現在還是只有雛形而已。. 立. ‧. ‧ 國. 學. Nat. y. sit. n. al. er. io. 最後，除了感謝我的家人在我攻讀研究所的支持外，最感謝的是我的老婆-雅惠，三年的日子裡，工作和課業的壓力有時讓我有些身心俱疲，再如此忙亂的生活裡，往往無法好好陪伴妳，讓妳受了不少委屈。而從不抱怨的妳，只是心疼我的疲憊，打從心理支持我，讓我更沒有後顧之憂，更不用再分心操心、照顧妳。謝謝老婆的體貼與照顧，如果沒有妳，三年的研究所不會這麼順利，謝謝妳，老婆大人。. Ch. engchi. i n U. v. 最後，感謝所有曾給予我幫助的人，謝謝。. 俊豪 2010.07.

(3) 摘. 要. 土地開發分析法是開發人員與估價師評估土地價格的重要方法之一，然而不同從業人員針對相同標的估值往往不盡相同，是估價人員的偏誤造成價格上的差異？抑或是估價人員運用土地開發分析法時，各項投入參數差異所產生？本研究以台北市公開標售成交地價與上市建設公司評估台北市地價分別分析，利用@Risk 尋找土地開發分析法各項投入參數可能的機率分配型態，再以蒙地卡羅模擬分析建立土地開發分析價格的機率模型，並利用帄均絕對百分比誤差（MAPE）、命中率（hit Rate）及交插驗證(cross-validation)做為機率模型預測估值優劣程度的衡量標準，比較「公開標售」組與「評估地價」組兩者機率模型何者預測能力。結果發現「評估資料」組的估值準確性較佳，「公開標售」組所建立之機率模型較不具預測效果。而三種適合度檢定之機率模型則是. 政治大以 A-D 適合度檢定所建立之機率模型表現最佳(MAPE 為 14.98%，誤差±10% 立 Hit-rate 為 38.46%，誤差±20% Hit-rate 為 71.43%)。本文透過機率模型的建. ‧ 國. 學. 立，考量不動產開發隱含之風險，呈現估值的結果由定值轉變為區間；考量不同估價人員或開發業者間，對於相同投入參數不同認知的情形；本模型將對地. ‧. 價敏感性較大之投入參數由定值轉為機率密度函數，較估價人員或開發業者主觀認定各項投入參數之變動更為客觀；可應用於大量估價，亦可作為估價人員或開發業者評估土地時，價格之參考。. sit. y. Nat. io. n. al. er. 關鍵詞：不動產估價、土地開發分析法、蒙地卡羅. Ch. engchi. i n U. v.

(4) Abstract Land development analysis is one of the developers and valuers assessment of land price method, different practitioners, however, is often not the same for the valuation of the same subject, valuers bias caused by the difference in price? Or valuers use of the land development analysis, the various input parameters the differences? In this study, turnover in Taipei sale by public tender premium and public listed construction company to assess the land value of Taipei City were analyzed, Looking for land development analysis the probability distribution of possible input parameters using the @ Risk, useing Monte Carlo simulation analysis to establish the land development analysis of the price of the probability model, and using the mean absolute percentage error (MAPE), the hit rate and cross-validation as a probability model to predict the measure of the quality and extent of the valuation, "open auction” group and “assess the premium” group between the two probability model may be predictive ability. The results showed that the valuation accuracy of the assessment information group better probability model created by the sale by public tender group compared with no predictive effect. Three kinds of fit test of the probability model is based on the AD for degree verification to establish the probability model the best performing (MAPE of 14.98%, the error is ± 10% Hit-the rate is 38.46%, the error is ± 20% the Hit-the rate is 71.43% ). Through the establishment of the probability model, consider the real estate development implied the risk of showing the results of the valuation by the valuation change interval; considerations between the different valuation or development industry, for the same input parameters of different cognitive situations; this model will have premium The larger sensitivity of the input parameters from the given value to the probability density function over valuation or development industry subjective judgments more objective changes of the input parameters; can be applied to a large number of valuation, assessment of land may be used as the valuation or development industryWhen the reference price.. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. Keywords: valuation of real estate, land development analysis, Monte Carlo.

(5) 目錄第一章. 緒論 ............................................... 1. 第一節. 研究動機與目的 ..................................... 1. 第二節. 研究問題與方法 ..................................... 4. 第三節. 資料來源、名詞定義與研究範圍 ....................... 5. 第四節. 研究架構與研究流程 ................................. 7. 第二章. 理論基礎與文獻回顧 ................................. 9. 第一節. 影響不動產價格形成之因素 ........................... 9. 第二節. 土地開法分析法 .................................... 13. 第三節. 學. 第三章. ‧ 國. 第四節. 政治大風險與蒙地卡羅模擬分析 ............................ 17 立小結 .............................................. 21 土地開發分析法運用現況 ............................ 22 土地開發分析法理論與實務之差異 .................... 23. 第二節. 不同業者間運用土地開發分析法之差異 ................ 27. 第二節. 第五章. y. sit. al. iv n C hengchi U 機率變數機率分配適合度檢定 ........................ 46. 地價評估機率模型之建立 ............................ 44. n. 第一節. 小結 .............................................. 42. io. 第四章. 個案分析 .......................................... 32. er. 第四節. Nat. 第三節. ‧. 第一節. 機率模型建立與估值表現 ............................ 48. 結論與建議 ........................................ 54. 第一節. 結論 .............................................. 54. 第二節. 建議 .............................................. 56. 參考文獻.

(6) 表目錄表 2-1 台美日土地開發分析法比較表…………………………………15 表 2-2 對風險持主觀說者的定義整理…………………………………18 表 2-3 對風險持客觀說者的定義整理…………………………………18 表 3-1 土地開發之流程在學術與實務之差異比較表……………23 表 3-2 土地開發分析法實務與理論之差異比較表…………………24. 治政表 3-3 國內五家建商土地開發分析比較表……………………………29 大立表 3-4 土地開發分析計算表……………………………………………34. ‧ 國. 學. 表 3-5 土地開發分析法各項投入參數比重表…………………………35. ‧. 表 3-6 標售土地鄰近土地資料表………………………………………36. Nat. io. sit. y. 表 3-7 遠雄土地單獨開發分析計算表…………………………………37. n. al. er. 表 3-8 國壽自有大樓單獨開發分析計算表……………………………38. Ch. i n U. v. 表 3-9 全區採都市更新開發分析計算表………………………………39. engchi. 表 3 - 1 0 超額毛利分配表 …… … … …… … … … … … … … … … … 4 0 表 4-1 兩組資料之敘述統計 ……………………………………… 44 表 4-2 「評估地價」1F 單價適合度檢定結果表…………………………47 表 4-3 「評估地價」組各項機率變數機率分配表………………………47 表 4-4 分組後敘述統計…………………………………………………51 表 4-5 交叉驗證下估值表現………………………………………………53.

(7) 圖目錄圖 1-1 研究流程圖………………………………………………………8 圖 3-1 基地位置圖………………………………………………………32 圖 3-2 投入參數龍捲風圖………………………………………………35 圖 4-1 估值區間圖………………………………………………49. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v.

(8) 第一章第一節. 緒論. 研究動機與目的. 一、研究動機近年來，國有土地標售不斷創新高價，促使社會對於土地價格的關注，對大眾而言，高價土地意味著未來的房價仍會居高不下，然而對業者而言，高價的土地反映著是土地開發中最比重最大的一項成本與風險。然而，面臨著土地價格不斷創新高的情況下，仍有許多熱門的土地創下數十位投標人搶標的現象，不但投標人數創新高，土地價格亦隨之水漲船高。. 政治大在土地投標的過程中，眾多業者與投資人追捧的土地，在其開標後展現出立的是單筆土地數十種土地價格，依照拍賣的規定市價高者得，但是其他的出價 ‧. ‧ 國. 學. 是市場價格還是投資者心中對於土地的價值認定，又或是土地開發時對於土地成本能夠承擔的最大風險？. io. sit. y. Nat. 若依不動產估價師而言，運用土地開發分析法時，僅會產生一種土地價格，然而事實上是一筆土地可能在不同的業者或投資人間會產生不同的價格。那究竟是不動產估價師的價格為合理價格還是得標價格是合理價格？其他未得標的價格，是否為土地價格的參考?不同投標者或是估價師對於土地價格的計算. er. 產生的差異為何?運用在標售土地上時，產生巨大差異的原因又為何?. al. n. iv n C 土地開發分析法為成本法之運用亦是建築開發業者評估土地價格主要方 hengchi U 式。然而單就估價人員而言，估價人員並非建築專業人員，無法精確掌握土地開發最大允建容積，亦難以評估營造施工單價之合理性，目前估價人員多藉由市場訪價、建築改良物標準單價表或是估價師經驗評估，在中華民國不動產估價師公會全國聯合會公布第四號公報後，估價人員多以第四號公報作為依據。然而第四號公報敘明兩年調整一次或營造工程物價指數明顯上漲或下跌時修正，相對於建築開發業者而言，該標準單價難以反映實際建築成本或勘估標的預期開發內容建材等級之變化。而在利潤率的部分，在全聯會公布標準前，估價師僅能就建築開發業帄均利潤或個人經驗判斷決定個案的利潤率，換言之估價師間難有一套標準適用。若以建築開發業者分析，因不同建築開發業者規劃能力不同，對於預期未來價格亦有不同的看法；與不同營造廠合作、對施工品質之要求或使用建材等 1.

(9) 級不同皆影響營建成本單價；公司經營規模與信用程度不同對於銀行願意承諾之融資條件亦各有不同。換言之，不同建築開發業者間評估之地價亦有所不同，而反應在現況則是在土地公開標售時會有多種土地價格或是估價人員對土地價格之評估有著顯著的差異存在。不動產之開發過程極為複雜，需花費高額成本與一定的開發時間，且開發後之價值受到經濟發展景氣循環之影響，在加上消費者偏好之改變，利率之變動等因素影響，使得開發充滿不確定性。(Byrne & Cadman 1984)。目前國內研究土地開發分析之文獻相對較少，多是由土地開發行為之風險評估或是決策分析著手，然而土地開發分析法為參照土地開發流程進行之估價方法，若土地開發行為充斥風險與不確定性，其估價過程亦應考慮各項投入參數之風險與不確定性進行評估，進而估算最有可能之土地開發分析價格，而非目前僅為單一估值。. 立. 政治大. ‧ 國. 學. 目前土地開發分析法之應用各項投入參數之決定，是以估價師或開發者本身之經驗、公司成本、個人主觀認定…等多項因素考量結合所形成之定值，故評估之地價亦為定值，建築開發業者在做進一步的分析時僅針對預期未來房價. ‧. 做簡單的情境分析。然而，風險和不確定性是內含在估價過程的一部分 (Adair,1996)，目前土地開發分析之公式並未考量開發風險對地價之影響，是否有過度簡化風險與不確定性之影響？而土開法中各項投入參數明顯受到不同建築開發商條件不同而有所差異，換言之，各項投入參數應在一定區間中形成某種分配形式，評估之地價亦應呈現某種分布形式。本文嘗詴以土地開發分. er. io. sit. y. Nat. al. n. 析法作為建立模型之基礎，利用建設公司評估台北市土地開發分析評估實例尋找土地開發分析法中各項參數可能之分配，並以影響土地價格權重較高之參數作為建立模型主要的機率變數，期望建立之地價模型可呈現土地價格可能區間，並做為開發者判斷土地開發風險參考之一。. Ch. engchi. 2. i n U. v.

(10) 二、研究目的本文希望藉由分析建設公司運用土地開發分析法估算土地價格之案例，來尋找土地開發分析法中各項投入參數之機率分配，以供土地開發人員或不動產估價師估算土地價格之參考。綜上所述，研究目的可歸納如下： (一) 分析土地開發分析法目前運用上之問題，並尋找可供解決之方法。 (二) 釐清土地開發分析法中投入參數之內涵。 (三) 將影響土地開發價格程度較高的投入參數視為機率變數，尋找各項機率變數之機率分配，建立地價之機率分配模型。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 3. i n U. v.

(11) 第二節. 研究問題與方法. 基於上節之研究動機與目的，本節說明本研究欲探討之問題與相關研究方法。. 一、研究問題： (一) 各項投入參數對地價影響程度為何？其對總銷售金額或土地價格之敏感性又為何？ (二) 對土地開發分析價格影響程度較高之投入參數能否產生其機率分配，並建立地價之機率分配模型。. 政治大. 立. 二、研究方法. ‧ 國. 學. (一) 相關理論與文獻回顧：. 藉由國內外有關影響不動產估價相關研究、土地開發分析法相. ‧. 關問題探討與風險與蒙地卡羅模擬分析相關文獻，作為本研究之理論基礎與研究方向之參考。. y. Nat. al. er. io. sit. (二) 個案研究法：. n. 本研究利用國有財產局標售國有土地之成交案例作為研究個案，分析各項投入參數對於土地開發後未來總銷售金額影響之程度，作為建立模型之參考依據。. Ch. engchi. i n U. v. (三) 蒙地卡羅模擬分析：蒙地卡羅模擬分析是利用不斷重複的系統模擬過程中，產生機率變數中的分配函數，本研究欲尋找土地開發分析法中影響地價較高之投入參數之機率分配，即以蒙地卡羅模擬分析方式尋找。. 4.

(12) 第三節. 資料來源、名詞定義與研究範圍. 一、資料來源：本研究所使用資料來自某上市建設公司開發部門評估台北市土地地價之案例與台北市公開標售案例，資料時間自 2006 年 1 月貣迄於 2007 年 12 月底共 273 筆與 63 筆案例，資料內容包含設計容積、營造成本單價、預期未來銷售單價、毛利率…等。. 二、名詞定義：. 政治大. 雖然土地開發分析法雖為業界所常用，但各家業者甚或是不動產估價人員，對於土開法各項參數之內涵在認知上仍有差異，本段針對土地開發分析法使用上各項名詞定義，以釐清土地開發分析法中各項參數之內涵。. 立. ‧ 國. 學. 1. 總銷售金額：每坪帄均單價 x 可售坪數+車位售價 x 車位數 2. 土地成本：包含土地款、佣金、土地融資利息與規費稅金. ‧. 可售坪數：室內面積+公共面積+陽台面積+雨庇面積成本坪數：室內面積+公共面積+陽台面積+車位面積執照坪數：室內面積+公共面積+車位面積營建成本：直接成本+間接成本+建築融資利息. sit. y. Nat. 3. 4. 5. 6.. n. al. er. io. 7. 直接成本：直接材料費、直接人工費、間接材料費、間接人工費、工程管理費、稅捐、資本利息、營造或施工利潤 8. 間接成本：包含規劃設計費、銷售費用、管理費、稅捐及其他負擔，如：臨時工程費用、建照規費、印花稅…等 9. 管理費：直接成本中之管理費意指營造工程之管理費用；間接. Ch. engchi. i n U. v. 成本中所指管理費則是開發者人事、行政費用，兩者雖同名但內容全然不同。 10. 銷售費用：總銷售金額× 費用比(包銷 5.5%、包櫃 3%~4%、純企劃 1~2%) 11. 利潤率：指總銷售金額扣除所有費用(含人事、行政費用)所得之淨利，其公式為：(總售價-總成本)/總成本 12. 毛利率：指總銷售金額扣除直接成本與間接成本，但未扣除人事、行政之管理費，其公式為：(總售價-直接成本-間接成本)/( 直接成本+間接成本). 5.

(13) 三、研究範圍： (一) 時間範圍：受限於資料取得之限制，僅蒐集 2006 年 1 月貣至 2007 年 12 月底地價之資料。 (二) 空間範圍：本研究以台北市土地價格為研究對象。該上市建設公司屬全國建商，評估土地價格資料全省皆有，惟僅台北市資料數較充足，為. 政治大. 避免統計樣本數過少，故本研究僅針對台北市土地價格做為研究對象。公開標售案例部分，亦因台北市公開標售案例較多，避免統計上樣本數過少或各地區差異太大，故僅採用台北市公開標售成交案例。. 立. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 6. i n U. v.

(14) 第四節. 研究架構與研究流程. 一、研究架構本研究分為五個部分，第一部份為「緒論」，第二部分為「理論基礎與文獻回顧」，第三部分為「土地開發分析法運用現況」，第四部分為「土地開發分析法機率模型之建立」，最後則為「結論與建議」。第一部份「緒論」包括研究動機、研究目的、研究問題、研究方法、資料來源、研究範圍、研究架構與研究流程等。. 治政大析法、風險與不確定性相關文獻、蒙地卡羅模擬分析之應用。立. 第二部分「理論基礎與文獻回顧」，主要在探討不動產估價、土地開發分. ‧. ‧ 國. 學. 第三部分「土地開發分析法運用現況」，主要探討土地開發分析法在理論與實務上產生哪些差異；不動產估價師、建築開發業者間針對同一筆土地估價產生差異的原因。. n. al. er. io. sit. y. Nat. 第四部分「土地開發分析法機率模型之建立」，此部分首先要找出土地開發分析法各項機率變數之分配，再以將目前土地開發分析公式轉換為機率模型，並針對修正後之土地開發分析法模型預測能力及修正後結果實際成交地價做一比較。最後則為「結論與建議」。. Ch. engchi. 7. i n U. v.

(15) 二、研究流程研究動機與目的. 研究問題與方法. 理論基礎與文獻回顧. 政治大. 立. 影響估價之因素. 土地開發分析法. 風險與蒙地卡羅. er. io. sit. y. Nat. a l 不同業者間之差異 iv n Ch engchi U. n. 理論與實務之差異. ‧. ‧ 國. 學土地開發分析法之現況. 個. 案. 分. 析. 實證分析與模型建立. 變數機率分配. 機率模型建立. 結. 論. 與. 建. 模型效度分析. 議. 圖 1-1 研究流程圖 8.

(16) 第二章理論基礎與文獻回顧本章將理論與文獻回顧分為四小節，第一節為影響不動產價格形成的相關文獻，第二節為土地開發分析法相關文獻，第三節則就風險與蒙地卡羅模擬分析相關文獻進行整理。最後對於本章作一小結，作為本研究後續章節建立模型之基礎。. 第一節. 影響不動產價格形成之因素. 就勘估標的本身，影響價格形成因素除了主要有一般因素、區域因素與個別因素，一般而言不動產價格形成的原則主要有供需原則、替代原則、變動原則…等 12 項原則。然而，在估價過程中，除了勘估標的本身的條件外，如何. 政治大決定各項影響因素對於價格影響的程度，為估價人員主觀上衡量。以下就影響立不動產價格形成因素中，易受估價人員主觀因素調整的文獻作一整理回顧。. ‧ 國. 學. 一、影響地價因素. ‧. (一)宗地條件. y. Nat. er. io. al. sit. 1.基地規模差異. n. 在不動產估價時，基地本身個別因素差異通常考慮基地面積、寬度、深度、形狀、高低…等差異。在面積對單價之影響方面，美國一般的估價經驗是基地面積越大時土地單價會逐漸降低，台灣則否。Marvin L. Wolverton(1997)指出每帄方英呎的住宅用地單價隨用地面積增加而減少。其原因在於在大面積土. Ch. engchi. i n U. v. 地的花費將排擠消費其它財貨或服務。土地價格的降低則是反映對於土地效用的減少。邊際效用遞減亦適用於景觀對房價的影響。但 Lin and Evan(2000) 提出台灣土地單價呈現凹曲線(面積越大單價越高)，與國外不同，可能原因為土地使用情形不同，國內因合併成本高，所以土地面積越大單價越高，美國則因小面積小分割成本，所以土地面積越大單價越低。. 2.法定容積與獎勵值. 9.

(17) 目前政府為獎勵建築開發基地提供開放空間與停車位，訂有容積獎勵之辦法(如：台北市建築物增設室內公用停車空間鼓勵要點、台北市土地使用分區管制綜合設計放寬規定、實施都市計畫地區建築基地綜合設計鼓勵辦法…等)。在都市更新方面，為獎勵大規模都市更新，除原先停車空間與開放空間獎勵容積外，對於基地更新規模達到一定程度有開發規模獎勵，亦及當開發基地規模夠大時，獎勵容積較小基地高。換言之，當基地具有開發規模獎勵時，因可建築容積高於一般土地，其地價應能高於一般地價之水準。. 二、產品類型一般而言，建商在評估土地時，除了評估地價外亦會考量未來開發的產品定位，在收益最大化的原則下規劃最適的產品，並以最適產品的預期未來價格. 治政大計算土地價格，換言之，在不同建商規劃能力不同的情況下，產品規劃差異影立響著未來銷售的價格，間接影響土地價格。 ‧ 國. 學. 李泓見(2004)的研究中指出在住宅品質控制下，套房每坪單價高於透天住宅，更高於電梯大廈；在不同住宅類型中，透天與電梯大廈住宅其面積顯著影. ‧. 響房價，且呈現邊際價格遞增的數量溢價現象。李泓見的研究與實務產品定價的策略相吻合，在建商產品訂價上，以電梯住宅為例，大坪數的住宅產品會略高於中間坪數產品；當不同產品比較時，套房產品定價會高於一般坪數的電梯住宅。其產生價格的差異可能原因有：大面積的電梯住宅其目標客層屬高端市場，購買力較強，且大面積的產品其建材用料相對較佳，產生的附加價值亦相. er. io. sit. y. Nat. al. v. n. 對較高，故可產生較高的價格。至於套房產品定價略高於一般住宅，其主要原因有二：一是套房產品其裝修成本較高，為反映成本其定價會略高於一般住宅產品；二是套房產品其面積較小，就總價而言較一般住宅為低，故購買者會有忽略單價高於行情的現象。. Ch. engchi. i n U. 三、建商商譽對價格之影響一般而言知名建商在其產品銷售時訂價會高於較不知名的建商，林育聖 (2003)指出示一案建商的產品訂價相較一般建商為低，而穩健型建商在產品訂價上則會高於一般建商。蘇國榮(2003) 認為當案例屬於屋齡在一定年數以內之新屋，且其區域發展特性愈傾向以單純住宅區為主要發展型態時，此時商譽對價格的影響將具有顯著水準。結合上述文獻與實務操作，建商在評估地價時，除了考量當時經濟環境、 10.

(18) 當地供需之外，亦會考量公司商譽對於未來產品價格的影響力，商譽較佳的建商在評估未來價格上會較一般建商為高，運用土地開發分析法計算土地價格時，亦會高於一般建商或是估價師以區域行情評估之土地地價。. 四、估價人員估價行為差異運用土地開發分析法時，為求取預期未來銷售價格時，估價人員多運用市場比較法求取可能價格。林英彥 (2000)，於「不動產估價」一書中認為，為求得正確之比較價格，市場比較法必頇由多數買賣實例中，按必要情形施行情況補正及期日修正，同時需就區域因素與個別因素加以比較，而由此法求得該對象不動產之詴算價格，稱為「比準價格」。. 政治大. 雖然市場比較法便於使用、資料取得容易，且估計之價值較能反映實際市場狀況，但是市場比較法在進行調整時容易失之主觀，且個案的選擇影響價值的判斷極大（張芳玲，1997）。張能政(2004)認為估價人員於操作估價時，雖然於相關估價規範與原則下，仍然存在許多模糊空間。 Rabin(1996) 、 Shiller(1998)、Kahneman & Riepe(1998)及 Hirshleifer(2001)等曾針對行. 立. ‧ 國. 學. ‧. 為財務學中許多影響投資人的心理因素加以分析，發現投資人的投資行為主要受到一些心理因素及經驗法則的影響，稱為「經驗法則偏誤(Heuristic-driven bias)」。. sit. y. Nat. al. er. io. Bloom & Harrison (1978)、Diaz(1990)與 Gallimore(1996)研究發現，. n. 在估價師進行估價行為時亦會因估價實務經驗累積及環境熟悉度提升而有異於估價準則之估價行為。換言之，在估價人員採取市場比較法進行估價時，會有一套為了減少資訊處裡上的負擔，捨棄較複雜的決策程序而倚賴經驗上直覺可行之程序或原則。. Ch. engchi. i n U. v. Tversky 與 Kahneman(1974)研究指出對於預測的判斷，人通常會先將可能性定錨於一點，在根據相關的訊息進行調整，而在調整過程中經常會發生「調整不足」的現象。Northcraft and Neale(1987)則指出對於不動產的估價，資深估價人員會受到表價(asking price)之影響，使得估價結果受到表價的牽引，而發生偏見。綜上所述，求取預期未來價格時，基地規模差異對土地價格影響並非線性，一般估價人員或是建商皆難以掌握；至於建商商譽對價格之影響，更屬主觀判斷，難以量化衡量；產品規劃方面，不同公司的規劃能力不同、配合的銷售公 11.

(19) 司不同，其未來銷售價格亦會有所不同。在加上估價人員或建商本身價值判斷、經驗法則與定錨效果影響，價格產生差異的原因並非完全是勘估標的本身條件差異所影響，其中仍有許多受到人為因素影響的成分存在。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 12. i n U. v.

(20) 第二節. 土地開發分析法. 土地開發分析為不動產開發者於開發過程中評估土地價格運用的工具之一，此法之基本理念係認定開發用地可能因使用強度不同而有不同價值。換言之，欲精確評估開發用地之價值，開發者必頇深入探討該宗用地可能之開發潛力及開發後之可能價值，然後透過開發所需成本及開發者所追求利潤等之計算，扣除推算該用地之現值，因此，土地之價值與該以土地開發完成後之不動產所能取得之售價或價值有直接之關係(Myers, 1994)，而欲精確估算開發完成後不動產價值，尚頇對不動產價格之影響因素進行分析，以此理念為基礎所建立之土地估價方法，因頇對影響土地開發之因素進行分析，被稱為土地開發分析法，亦有因土地價值是由開發完成後之總收益或交易價值扣除開發所需之一切成本及開發者所希望之利潤後之餘額，而稱此土地估價方法為剩餘估價法. 政治大 (Residual Valuation Method)(Marshall & Kennedy, 1993; Millington, 1988, 立 p.76; Morley, et al, 1989, p.244; Cadman & Austin-Crowe, 1991, p.41;. ‧ 國. 學. Sheard, 1993; 林英彥,1995)。. 以下針對土地開發分析法相關文獻做進一步整理用以檢視目前土地開發. ‧. 分析法有的現況與問題。. Nat. io. sit. y. 一、台美日土地開發分析法之比較. n. al. er. 在探討土地開發分析法之前，本研究先就台美日三地土地開發分析法之差異做一說明。. Ch. engchi. 1.台灣土地開發分析法公式如下：. i n U. v. V=S÷ (1+R)÷ (1+i)-(C+M) S：. 開發或建築後預期總銷售金額. M：. V：. 土地開發分析價格. i：. C：. 開發或建築所需之直接成本. R：. 開發或建築所需之間接成本開發或建築所需總成本之資本利息綜合利率適當之利潤率. 2.美國宗地細分法公式如下： V=［S-(C+M+R)］× r × ［(1+i) -1］÷ ［i× (1+i) ］ n. 13. n.

(21) S： V： C：. 總銷售金額土地價格費用. R： r： n：. 開發利潤每年銷售宗地比例宗地銷售時間. M：. 行政費用. i：. 折現率. r： n1： n2： n3：. 貼現率價格日期至銷售日之期間價格日期至直接成本負擔期間價格日期至間接成本負擔期間. 3.日本開發分析法公式如下： P  S  1  r   B  1  r   M  1  r  n1. P： S： B： M：. n2. 開發法計算之土地價格總銷售金額直接成本間接成本. 立. n3. 政治大. 4 台美日土地開發分析法公式差異：. ‧ 國. 學. 從上述台美日土地開發公式分析，本研究歸納幾點差異說明之：. ‧. (1)開發年期：. sit. n. al. er. io. 式中明顯考慮。. y. Nat. 台美日考慮開發年期做法不一，美國是已開發完成宗地銷售完畢所需時間反應開發年期；日本則是分段計算不同時期所需開發時間，台灣土地開發分析公式則是在計算資本利息綜合利率中考慮，未在公. (2)資本利率：. Ch. engchi. i n U. v. 美國與日本土地開發公式中的資本利率比較偏向折現率的概念，並皆以複利方式計算，台灣則是考量各項資金成本加權後的綜合利率且以單利計算。 (3)成熟度修正：美國土地開發分析公式真對成熟度有考慮去化分析，在台日土地開發分析公式中未明顯考慮成熟度修正。 (4)土地及開發成本利息：. 14.

(22) 台灣土地開發分析法公式將土地及開發成本利息加權後計入資本綜合利率，美國則是分段合併計算土地及開發成本之利息，日本則亦將土地及開發成本利息分開計算。表 2-1 台美日土地開發分析法比較表我國美國比較土地開發分析法宗地細分開發法適用時機. 開發或建築前土地. 大規模宗地細分開發. 日本開發分析法開發或建築前土地. 利潤率. 單獨考慮單獨考慮多併於「投下資本利益」以貼現率呈現資本利息綜合利率折現率資本利率單利計算複利計算合併於資本利息綜主要反應於開發完成宗分段計算並考慮不同時開發年數合利率計算地售畢耗時期負擔比例未明顯考慮，頇自行成熟度修正考慮去化分析未考慮於總銷售金額調整土地及開發成合併於資本利息綜開發完成後，分段合併分開計算本利息合利率計算計算開發影響費、未明顯考慮若有土地變更需頇考慮考慮回饋金負擔有效宅地化率公式以總價呈現，無頇考慮個別因素修正未考慮資料來源：游適銘(2006)、自行整理. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. er. io. sit. y. Nat. n. a. l C 二、資本利息綜合利率. hengchi. i n U. v. 目前關於土地開發分析法之探討，較多篇幅在資本利息綜合利率計算之合理性。如黃良充(2004)曾於土地問題研究季刊中發表「土地開發分析法評估方式之探討」一文，其中對資本利息宗和利率有詳盡之探討。文中比較內政部基準地估價與捷運局台北市捷運工程局所使用之評估方式。黃良充認為捷運局將土地與建物資本利息綜合利率分開計算再以資金比例加權計算，顯然較為周全。 1. 內政部計算之公式： i  rnu. 15.

(23) 1 (C  M) V u   2 (V  C  M) (V  C  M) 其中 r：綜合年利率(自有資金、借貸資金、預售收入) n：開發年數 u：資金調整率 2. 捷運局計算公式：. i  iL . V (C  M)  iC  (V  C  M) (V  C  M). 政治大 i ：土地資本綜合利率立. 其中 i=資本綜合利率 L. ‧ 國. 學. iC：建物資本綜合利率. n. 徐士堯(2006)則認為年利率之計算因開發年期超過一年，建議應以(1+i). ‧. 代替。又因開發費用通常以工程進度計算，而非一次性支付，故實務上通常以 1/2 計算。. sit. y. Nat. io. n. al. er. 三、合理利潤率之掌握：. i n U. v. 依技術規則第七十四條之規定，土地開發分析法之利潤率係依成本法規定計算。同規則第五十六條第二項規定，利潤率應由全聯會定期公告；未公告前依營造或建築同業之帄均經營利潤率為準，並得依開發或建物型態之不同，考量經營風險及開發或建築工期之長短酌予調整之。. Ch. engchi. 徐士堯(2006)認為土地開發與單純建築性質並不相同，其利潤率依成本法規定計算並非妥適，由於土地開發難度更高，時間長且風險高，其利潤率應較高才較為合理。. 四、土地資本利息：徐士堯(2006)認為土地開發包含土地融資與建築融資，自有資金亦有資金成本，土地開發分析法將土地資本利息一併計算，並以資本利息綜合利率一併考量，有低估資本利息之可能。 16.

(24) 第三節. 風險與蒙地卡羅模擬分析. 一、風險與不確定性「風險」（ Risk）這兩個字，所代表的均是一個極為抽象而且模糊籠統的概念，也因此若想要對其訂定一個完善而周延、清楚，並將其應用在不同領域皆可適用的定義，的確是一件不容易的事情（鄧家駒，1998）。雖然風險有許多種型式，然而最終仍取決於其所處的情況（Baird & Thomas,1985），即什麼樣的事件與影響具有風險及其風險之高低，頇視所處之領域（行業）而定，其間並無一致之定論。所以本研究將企圖「界定」（describe）風險，而非定義（define）其意涵，在此本研究界定所探討的營收風險是屬計畫風險（Project Risk）領域的一部分，其意義是政府因最低營收保證的訂定而於未來政府與民. 政治大間可能會遭受到損失的期望值（Expected Value）。立. ‧ 國. 學. 對計畫風險最一般化的定義是：「風險是造成傷害，破壞或損失的機率」（Belev,1990） ;這種定義認為風險是不希望發生的事件的發生機率；另外. ‧. 有學者具體指出下述三種情況為風險(Mckim,1992)：(1)某事件確定會發生，但事件發生後結果的影響是不確定的，(2)某事件發生對結果的影響是確定的，但該事件是否會發生則不確定， (3)某事件之發生及其對結果之影響皆不確定； Shrader-Frechette（1985）將風險定義為「事件之主觀機率與不利影響程度的綜合衡量」，此觀念綜合考量「事件」與「結果」兩種影響。. n. er. io. sit. y. Nat. al. i n U. v. Hottenstein & Dean (1992）認為計畫風險是「使計畫無法達到其目標的可能性」；另有學者則認為風險是特定期間內或操作過程中可能發生的損失或認為風險是有關負面影響的嚴重程度與機率的衡量；至於 Kris Nielsen. Ch. engchi. （1984）則認為任何活動或事件會對計畫的目標、品質、績效或執行的時間成本造成負面的影響者稱之為風險。另外，還有一種歸納方法(宋明哲,1984)，即是將風險的定義分成兩股主流，一為主觀說，另一為客觀說，將這兩類風險的定義分述如下表：. 17.

(25) 表 2-2 對風險持主觀說者的定義整理主張者年代 Robert I. Mehr & Cmerson Cammack 1980 C.A. KULP & John W. Hall. 1986. Jerry S. Rosenbloom. 1972. Frederick g. Crane. 1980. 資料來源：(宋明哲,1984) 表 2-3 對風險持客觀說者的定義整理主張者年代 C. Arthur Williams, Jr. & Richard 1981 M. Heins. 立. 定義風險的定義是在特定情況及時間之下，對可能發生結果的變異情形風險的衡量是經由客觀的機率得到的結論. 政治大 1956. 學. ‧ 國. Irving Pfeffer. 定義風險是有關損失的不確定性風險是日常生活上所可能遭遇的正當情形，其可以定義為財務上損失的不確定性風險可以定義為損失的不確定性風險的意思是指對於未來損失的不確定性. 資料來源：(宋明哲,1984). ‧. Byrne(1996)、Hargitay and Yu(1993)、Knight(1921)認為風險與不確定性內涵於估價過中。資產價值是投資決策過程中確認未來現金流之現值之形式。並將風險定義為達成要求報酬率之機率。換言之，風險是假定結果出現之機率已知，不確定性則是指結果出現之機率未知。. er. io. sit. y. Nat. 風險與不確定性常被混合使用，其意義相近但實際上小有區別，若事件發生的機率分配是可以預測的，稱之為風險；反之，若無法預測稱為不確定性。但事件發生之機率對於不動產開發之決策者而言，多少有些概念但又非能夠全然理解，因此兩者之區別意義不大。而風險的特徵如下（Byrne,1996）：. n. al. 1.. 2. 3.. Ch. engchi. i n U. v. 風險有主觀與客觀之分。客觀的風險指的是，如投擲一枚硬幣出現正反面的機率是百分之五十；主觀的風險，如我們無法得知明日降雨的機率是多少。即使是主觀的風險，仍頇加入個人經驗之判斷，才能被認為是風險。行動者可以選擇或避免風險。. 估價者必頇善用所得到的各項資料來面對風險所帶來的未知情況，將所得到的資料進行風險分析時，用來解決問題、預測、訂定策略、決策；在估價者提供給不動產投資者或開發者的估價結果中，應著重其預測的能力。. 18.

(26) 在任何估價案例中，不動產開發者皆可能必面臨下列不動產投資風險，而在著手進行估價任務前，必頇清楚認知所需面臨之風險種類為何，不動產投資風險可區分為四種（Pyhrr,1989）： 1.. 業務風險：為最基本的投資風險，指報酬未達預期水準之機率。關係著業務風險的五項重要變數為資本支出、總收入、空屋率及欠租率、經營費用、資產價值。這五項變數的變異量越大，代表風險越高。. 2.. 財務風險：利用融資手段取得投資資金時，因需逐期償還本息而產生財務風險。當每期本息支付逐漸升高時，計畫案之稅前現金流量減少，引發財務風險。本息支付會因為利率變動而升降，因而影響到整個計畫的預期現金流量。. 3.. 通貨膨脹風險：儘管未來的投資計畫現金流量如預期般獲得，但若通貨膨脹過於嚴重，仍將影響實際獲利能力。流通風險：開發不動產將來的換現能力需視當時的市場狀況而定，遂而有流通風險。. 學. ‧ 國. 4.. 立. 政治大. ‧. 上述四種風險必頇納入估價實務中考量，變數變動性雖不易掌握，但其變化之趨勢可以藉由歷史資料、市場資訊、經驗法則而有概括之變化範圍，並非完全不可測度。. sit. y. Nat. 他們以新古典方法檢驗土地市場時空風險結構，. al. er. io. Capozza 與 Sick(1994)認為風險在資產與土地開發上之認識過於貧乏，. n. iv n C Adair(1996)認為風險和不確定性是內含在估價過程的一部分，往往是估 hengchi U 價師無法準確地評估所有當前及未來對資產價值的影響。而最後的估價可能是. 專家腦中客戶對於資產的陳述。 Hertz(1983) 與 Horne(1989) 建議以蒙地卡羅模擬 (Monte Carlo Simulation)為最佳的分析方法。王慶煌(1993)與黃勝榮(1989)亦採取蒙地卡羅分析投資報酬率，因土地開發投資決策除重視報酬外，亦重視自有資金投資額度與風險。. 二、蒙地卡羅模擬分析蒙地卡羅模擬法(Monte Carlo Simulation)是一種風險評估的方式，亦稱風險分析模式( Risk Analysis Model)。其演算方式通常是包括所有可變因素 19.

(27) 的分配、限制條件和結合全部可能值所得到的解答，在不斷重複的系統模擬過程中，每進行一次系統模擬的動作，變數中的機率分配函數就會以抽樣的方式，產生一個新值，此種抽出一個新值的動作，就是模擬風險的方式。張義君（2002）指出此模擬法主要是依據二個重要的理論，一是大數法則，二是中央極限定理。在每次模擬中所得到的數值，都是從相同分配中取出的隨機變數，故其帄均所得之樣本帄均數，在大數法則下將是估計母體帄均數的不偏估計式，且在中央極限定理之下，將具有常態分配的本質。黃至民（2002）指出蒙地卡羅模擬法由於假設的利率路徑不會和真實的利率路徑完全吻合，因此模擬次數必頇達到一定的程度，以捕捉未來可能發生的情境，通常模擬的次數越多，模型所估計的金融商品價值就會越準確。. 治政配，Li（2000）、Weaver（2003）及 Kelliher（2000）等以折現現金流量法結大立合蒙地卡羅模擬方法研究估值區間與機率，運用在不動產估價的風險分析，可. J.G. Perry (1985)曾以蒙地卡羅法來模擬內部投資報酬率(IRR)的機率分. ‧ 國. 學. 呈現價值機率。過去許多相關研究都以蒙地卡羅模擬法，運用此方法的優點是可分析各參數之間的相關係數，及對於最後價格的影響程度。Kelliher and. ‧. Mahoney（2000）研究指出如果模型只採用決定性價值模型，則結果將是固定單一值。然而，若在模型中使用機率和模擬方法，則結果的呈現將是機率分配，. sit. y. Nat. 優於單一定點的預測值。. er. io. 在本研究中，即以蒙地卡羅模擬各項土地開發分析法中投入參數的客觀機率分配函數，以進行土地開發分析模型的修正。對開發者而言，以此方法所分析的結果，比定值之估計，能提供更多的資訊給開發者。. n. al. Ch. engchi. 20. i n U. v.

(28) 第四節. 小結. 本章回顧影響不動產估價之因素、土地開發分析法相關討論及風險與蒙地卡羅模擬分析。在回顧影響價格形成因素相關文獻中，可知土地開發分析法中各項參數求取時，有可能基地規模差異、建商商譽、產品規劃差異 …等其他因素影響，且估價人員本身在估價過程中亦可能產生偏誤，間接說明土地開發分析法各項投入參數若為一定值時，難以衡量土地開發分析價格之合理性，其各項投入參數應呈現一區間範圍較為合理。在土地開發分析法相關文獻中比較了台美日三地土地開發分析法可知我國公式未在公式中考慮折現問題，現行公式中未考量到開發時程的時間價值對地價之影響，土地開發公式似乎仍有所不足。而不同開發方式之利潤率如何計算、資本利息是否應仿效日本分段計算… 等仍有討論空間。最後的風險與蒙地卡羅模擬分析則定義了風險與不確定性。. 立. 政治大. ‧ 國. 學. 經由文獻的整理與歸納，足以說明土地開發分析法各項投入參數因無法確認各項投入參數是否真實正確，故呈現一個區間範圍應較能考量到不同的可能與差異性；而目前土地開發分析法較少將開發的不確定性於公式中展現，在公式的計算過程中過於簡化。本研究擬以建築開發業者運用土地開發分析法各項. ‧. 參數建立影響土價格較大的參數的機率分配。在進行蒙地卡羅模擬法時，首先確認模擬變數的範圍，並決定各變數之最適機率分配。. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 21. i n U. v.

(29) 第三章土地開發分析法運用現況土地開發分析法雖為業界所常用，但各家業者對於同一筆土地評估時，在各項參數之採用仍有差異，諸如預期未來價格、同樣產品、規模下之營造成本單價、土地融資與建築融資利率、廣告費用…等，各項投入參數可能皆有一定程度差異。本章主要釐清土地開發分析法各項參數之內涵與土地開發分析法在理論與實務運用可能遭遇之問題並做為後續模型建立之基礎。本章分為四節，第一節主要討論土地開發分析法在理論與實務之差異為何；第二節以五家建設公司運用土地開發分析法進行比較，在假定未來總銷售金額相同時，各家建商評估之地價產生差異的原因；第三節是以國有土地標售案例分析主要參數之敏感性，用以做為後續建利模型之參考；第四節做一小結說明目前實務運用土地開發分析法之現況。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 22. i n U. v.

(30) 第一節. 土地開發分析法理論與實務之差異. 江青穗(1996)曾比較土地開發之流程在學術與實務之差異，由表 3-1 所示，在土地開發財務分析過程中，實務與學術之著重點有所差異，諸如開發類型(單獨開發或合建)、建築師設計費、時間價值之計算與在計算報酬率上皆有所不同。表3-1 土地開發之流程在學術與實務之差異比較表評估方法. 一般土地開發者. 學術研究. 只計算總投資報酬率. 只計算總投資報酬率. 政治大私人借貸之金額與利考慮私人借貸之金額與利率並率概算利息立. 未考慮未銷售完畢之餘屋. 期初資本額固定與否. 未考慮. 未考慮. 自建與合建. 考慮自建與合建雙重開發型態. 未考慮未銷售完畢之餘屋. 未考慮私人借貸之金額與利率並概算利息. 學. ‧ 國. 餘屋計算. 只考慮自建開發型態以人工計算. 建築規劃. 以人工計算得之. 以人工計算得之. 營所稅以淨利乘以25%計算. 營所稅以淨利乘以25%計算. io. 建築師之設計費. 時間價值地價. 未考慮加值營業稅. 依建築師之設計費用比例概算未考慮建築師之設計費. a(非實際值) iv l考慮公共基金成本 n Ch U i e h n c g 未考慮時間價值. n. 公共基金. y. 未考慮加值營業稅，或概算. sit. 加值營業稅. er. 營所稅. ‧. 以人工計算. Nat. 建蔽率與容積率. 未考慮公共基金成本考慮時間價值. 帄均公告現值與公告地價以人未考慮公告現值，但有考慮公告工計算得知. 地價. 情境分析. 鮮少有情境分析. 無情境分析. 風險. 決策者自行判斷. 有考慮風險. 圖型顯示與否. 無圖型顯示，決策者以數字判斷無圖型顯示，決策者以數字判斷. 資料來源：江青穗(1996) 本研究就土地開發分析法中各項參數之取得比較實務與不動產技術規則的規範差異，其結果如表 3-2 中所示，雖然土地開發分析公式相同，但不同人員評估土地時，各項投入參數之選定仍有所差異，其中差異主要在於：估價師 23.

(31) 多依照不動產估價技術規則或是第四號公報所規範之比較計算可能費用，而建設公司多是以過去開發經驗做為依據。表 3-2 土地開發分析法實務與理論之差異比較表項目不動產技術規則估價師某上市建商 A 土地開發分析價格依土地開發分析公式求取. 依建造執照及建築設計圖說或土依土地使用分區管制規則、獎勵增設地開發許可文件及規劃配置圖計停車位辦法、開放空間獎勵、容積移算之面積或未取得建造執照或土轉…等計算地開發許可文件時應按相關法令建築執照面積(總規定下最有效使用之狀況，根據總可售面積+地下可售面積+地下室土地之地形、地勢並參酌當地市室車位面積車位面積-陽台面場狀況等因素估算其可銷售面積積). 總可銷售坪數. 總成本坪數開發或建築後預期總銷售金額. ‧ 國. ‧. io. y. sit. 間接成本. 由全聯會定期公告或依營造或建築同業之帄均經參考建築同業依公司經驗營利潤率為準並調整之蒐集各項成本價參考建築同業依公司營造經驗格水準. Nat. 直接成本. 立. 政治大蒐集市場行情資料. 學. 適當之利潤率. 其他建設公司. 依公司經驗. 依公司營造經驗或參考同業水準. n. al. er. 實際營造施工費依四號公報規直接成本包含間以直接成本的之 2%~3%推估定(2%~3%) 5~7%估算依四號公報規接成本費用管理費 3%~4%或 4%~5% 定 (1.5%~3% 或 4%~5%) 依四號公報規個案估算或不計稅捐 0.5%~1.2% 定依 4%估算稅捐費用 (0.5%~1.2%) 依四號公報規廣告費、銷售費 4%~5% 以 5.5%估算以 5%~6%估算定(3%~7%) 規劃設計費. Ch. engchi. 24. i n U. v.

(32) 項目. 不動產技術規則估價師某上市建商 A 其他建設公司自有資金與借貸資金分別計息，自有資金之計息按自有資金、該公司並無建築利率應不高於一以銀行放款利息為資本利息綜合土地融資、建融資之需求、土地年期定存利率，準並公司開發經驗利率築融資比例與融資利率多固定且不低於活存利調整利率計算之行庫利率定之率；如為借款則以銀行短期放款利率計息。資料來源:本研究整理. 政治大. 依表 3-2 比較之結果，以下依各項差異逐一說明之：. 立. 一、面積計算：. ‧ 國. 學. 不動產估價師依照土地使用管制規則中容積率管制項目計算勘估標的之允建容積，較少加計停車獎勵辦法與開放空間獎勵辦法所獎. ‧. 勵之容積與容積移轉之可能。若以台北市法令之規定，停車獎勵容積最高可達基準容積的 20%，開放空間獎勵最高可達基準容積的 20%，. er. io. sit. y. Nat. 容積移轉的最大上限是基準容積的 30%，移入之容積加計其他依法規規定予以獎勵之容積總和，不得超過各該建築基地法定容積 50%。換言之，若建設公司與估價師在評估同一筆土地時，在面積計算時就有可能會產生 50%的差距。. n. al. 二、利潤率：. Ch. engchi. i n U. v. 不動產估價技術規則中規定之利潤率目前估價師多是參考建築業者或是以開發時程決定開發利潤率之多寡；而建商在決定利潤率時，除參考公司過去經驗之外，尚考慮了產品差異(如高總價產品要求利潤率較高)、開發規模(如大規模開發要求利潤率偏低)、開發時程(如開發時程較久要求利潤率較高)…等不同因素，亦即建商針對利潤率之決定並非單純僅以開發時程決定，故兩者間往往有相當大的差異存在。三、間接成本：不動產估價師在運用土地開發分析法評估地價時，間接成本之估 25.

(33) 算可依不動產估價師全國聯合會公告之第四號公報所規範之費用率評估各項費用；建設公司多是依照自身經驗推估間接成本，除廣告銷售費差異較小外，建設公司通常不計管理費用(人事行政費)。因建築開發業者從事開發行為時極有可能同時進行多筆開發案，又開發規模較大時人事行政成本相對總銷售金額比例較低，故難以同一而論。換言之，建築開發業者難以針對單一個案分配管理費用，而不動產估價師依照第四號公報所規範之比例計算管理費時往往有高估之可能。四、資本利息綜合利率：不動產估價師利用自有資金、土地融資、建築融資比例加權計算. 政治大. 綜合利率，且多是依照五大銀行放款利率做為主要參考依據，建設公司往往僅考慮土地融資與建築融資利息，且建設公司與放款銀行業務往來已久，在放款成數與利率上或許有相較市場帄均水準來的優渥，這亦是在估價上與建設公司土地價格評估上之差異所在。. 立. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 26. i n U. v.

(34) 第二節. 不同業者間運用土地開發分析法之差異. 建設公司在評估地價會因彼此在評估過程中條件不同而產生差異，本節說明建設公司土地開發流程，再以實例說明各家建設公司在相同條件下，受到不同評估條件差異影響下，估算之地價之差異為何。. 一、土地開發流程 (一) 尋找土地階段：建設公司土地來源有下列管道：(1)土地仲人介紹；(2)地主主動提供；(3)同業介紹；(4)公私有土地公開標售土地；(5)BOT、聯合開. 治政大發；(6)土地開發人員自行開發。土地開發人員以上述管道取得土地基立本資料，如：基地位置、基地面積、地段號、使用分區、土地開價或 ‧ 國. 學. 底價、開發條件…等，再進一步像地正機關與都市計劃機關申請相關資料以進行調查。. ‧. (二) 資料調查階段：. er. io. sit. y. Nat. 資料調查分為幾方面進行(1)基地現況調查、(2)基地產權調查、 (3)相關法令查詢。以下就各項調查進一步說明： 1. 基地現況調查：. al. n. iv n C 準備地籍圖、都市計劃套繪圖、基地位置圖…等，前往基地勘 hengchi U 查，確認基地現況，基地上是否有地上物、是否有占用情形、基地地形、地勢、基地形狀、與相鄰土地之關係、臨路條件如何、基地. 周遭生活環境與生活機能狀況、是否有臨避設施或公園綠地、是否需要割保留地…等，舉凡可能影響未來產品定位與價格之可能，皆頇調查分析。 2. 基地產權調查：請領基地相關地籍資料，以確認基地產權關係、基地登記面積、公告現值與公告地價(詴算稅負)、是否有其他他項權利設定。 (1)地籍圖謄本：調查土地所在地點、地段地號、基地形狀、座向… 27.

(35) 等。 (2)土地登記簿謄本：調查土地面積、權屬、他項權利、公告現值、公告地價…等。 3. 相關法令查詢：查詢都市計畫分區圖、土地使用管制規則、都市計劃說明書、建築技術規則…等，確認基地開發時是否有是用其他管制規則或是開發時程獎勵。 (三) 市場調查階段：. 治政大價格、銷售情形…等進行深入了解，並做為產品定位、規劃與財務分析之參考。立. 市場調查主要是針對基地周遭市場供需狀況、產品類型、成交. ‧ 國. 學. (四) 產品定位階段：. ‧. 依據市場調查之結果進行產品定位，產品定位之考量主要有(1) 主力市場、(2)基地配置、(3)產品類型、(4)坪數配比、(5)房型格局、(6)建材設備等級。. sit. y. Nat. n. al. er. io. (五) 產品規劃階段：. i n U. v. 根據市場調查與產品定位之結果進行產品規劃，初步規畫以基地配置與產品帄面配置，用以確認產品規劃是否符合相關法規，並檢覈容積利用是否可達到最大。. Ch. engchi. (六) 財務分析階段：利用建築規畫所計算出的建築量體、市場調查出的市場行情與公司營建成本之單價的做為財務計算之基礎，為針對不同產品類型與建材等級..等進行調整後，始進行財務分析。 (七) 協商簽約階段：待財務分析符合公司要求毛利率後，始進入協商購地條件與簽約階段，簽約內容包含標的物之內容、成交價格、付款方式、產權 28.

(36) 過戶、點交方式、稅費負擔、違約條款、…等約定項目。. 二、建商實例比較以下將部分條件假設相同，比較不同建商在同一建案規模下，產生土地價格差異的原因為何。其假設條件為：假定總銷 10 億，毛利率 20%，年利率 3.5%，營建成本 3.5 億，計息月數 30 個月皆相同的情況下，根據各家建設公司土地開發人員計算土地價格之方式，其土地價格分別如下表所示：表 3-3 國內五家建商土地開發分析比較表上市建商 A 總銷. 100,000. 要求毛利. 20%. 廣告費用. 20%. 20%. 20%. 5.5%. 5.0%. 6.0%. 6.0%. 5.0%. 0.0%. 1.0%. 0.0%. 3.5%. 0.0%. 35,000. 33,600. 33,600. 33,600. 33,600. 2,016. 2,352. 0(計入直接成本) 1,848. 1,680. 0. 775. 772. y. 1%. 1%. 1%. 0. 1400. Ch. 土融\建融成數. 100%/0%. 土地融資利息. 8.75%. 土地價格. 37,656. sit. 672. er. al. 4%. n. 規費稅金比率. 100,000. 20%. io. 佣金比率. Nat. 建融利息. ‧ 國. 間接成本. 100,000. ‧. 直接成本. 治 100,000 政 100,000 大. 學. 管理費用. 立. 上市建商 B 北區建商 C 中區建商 D 南區建商 D. v ni. 50%/50% e n70%/50% gchi U. 1,008. 1%. 1%. 0. 0. 50%/50%. 50%/70%. 6.21%. 4.46%. 3.90%. 9.00%. 41,110. 39,953. 37,545. 41,373. 資料來源：本研究整理由上表可知，雖然五間建設公司運用相同的土地開發分析公式，然而土地價格卻仍有所不同，以下就產生不同原因逐一說明： (一) 廣告費用：目前市場上代銷費用若以包銷方式，其費用率約 5.0%~6.0%左右，端視建設公司與代銷公司間協商之結果而有所不同，其中牽涉到建 29.

(37) 設公司議價能力與建案總銷售規模大小不同而有所差異。又若是採取包櫃或是純企劃方式銷售，其廣告費用又有所不同。 (二) 管理費用：按不動產估價技術規則，管理費用屬間接費用，在不動產估價師全國聯合會所發布第四號公報規範，管理費約是 1.5%~3%，若有成立管委會提高到 4%~5%。然而，一般建商未必會特別將管理費用特別獨立出來，推論原因可能有幾點：（1）管理費難以單獨計算：. 治政大較低，若僅有一筆開發案，其人事行政成本相對較高，如何在開立發前有效分別不同開發案之人事行政成本實屬不易。且公司規模一般建設公司可能同時進行多筆開發，其人事行政成本相對. ‧ 國. 學. 大小亦會影響成本，這也造成不同規模公司難以合理評估管理費用為何。. ‧. （2）管理費比重較低：. n. al. er. io. sit. y. Nat. 相對於大規模開發案總銷售金額而言，管理費實際所占比重相對較低，忽略不計對整體收益產生影響不大，故在運用土地開發分析法估算土地價格時將其忽略。 (三) 直接成本：. Ch. engchi. i n U. v. 造成直接成本差異最主要的原因主要有兩個，一是營造成本單價差異，一是計算成本坪數差異，以下分別說明原因：（1）營造成本單價：不同建設公司縱使規劃相同規模的產品、使用建材等級相仿，但因發包成本不同、施工規範不同，其營造成本亦會有所不同，容易產生差異的原因在於工期長短、建材來源(國產、進口、大陸)…等。（2）成本坪數差異：成本坪數該如何計算目前各家建商做法不同，多數採取建築執照 30.

(38) 核發坪數做為計算基礎，然而建築執照並未計入陽台面積與雨遮面積，雖然陽台、雨遮面積比重不大，卻有約 4%左右的差距。 (四) 間接成本：由上表顯示除上市建商 A 將間接成本計入直接成本外，其他四家建商依直接成本 5%~7%不等比例計算。產生差異主因亦是各家建商成本不同，但 5%~7%的費用比率皆是由建商之經驗所獲得。 (五) 規費稅金比率：規費稅金因占總銷售金額比重較少，建商多採忽略不計，少數建商. 政治大. 則是採取個案評估或依過去經驗參考。. 立. (六) 土地融資利息：. ‧ 國. 學. 一般建商土地融資成數最多七成，端視各家建商信用與往來銀行之關係，上市建商 A 採取全額計息，在市場上較為少數，且因土融利. ‧. 息偏高，將導致計算土地價格有偏低之可能。. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 31. i n U. v.

(39) 第三節. 個案分析. 以下就國泰人壽於97年7月17日投標中山區長春段國有土地作為分析標的，並就其同各項投入參數之比重，以下為該案例估算之基本資料與假設條件：. 一、個案簡介： (一)個案基本資料 1. 基地位置：位於建國北路民生東路交叉口附近，位置圖如下所示：. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. 本基地. engchi. i n U. v. 圖 3-1 基地位置圖 2. 基地面積：795.2665 坪 3. 使用分區：住三之二、住三 4. 法定建蔽率/容積率：45%/249.63% 5. 成交價格：2,393,800,000 元(單價 3,010,060 元/坪) 6. 產品規劃：兩棟地上 10 樓地下 2 樓住宅大樓，營建成本粗估 20 32.

(40) 萬/坪 (二)假設條件： 1. 銷售面積：1F住宅263.72坪，2F以上住宅2879.83坪，帄面車位 65位。 2. 總銷部份：1F住宅95萬/坪，2F以上住宅85萬/坪，帄面車位320 萬/位。 3. 4. 5. 6.. 營建成本：18萬/坪。廣告費用：總銷的5.5% 土地融資利息：3.5% 土地融資期間：56個月(包含都市更新作業期間). 政治大. 7. 建築融資利息：5.5% 8. 建築融資期間：22個月 9. 要求毛利率：16%. 立. ‧ 國. 學. 若依照上述條件詴算本基地土地開發價格為161.26萬/坪(計算過程. ‧. 如下表所示)。. er. io. sit. y. Nat. 以本案為例，利用土地開發分析法估算之地價僅161.26萬/坪，然而國泰人壽投標之單價卻301萬/坪，其中產生約46%的溢價是否合理？在不動產估價的角度來看，該筆投標案所產生溢價的原因，是否能合理的反應在土地開發分析的公式上？又究竟土地價格301萬/坪合理還是161.26萬/ 坪合理？若兩者皆是可能產生的價格，如何讓開發者了解何種價格產生的可能性較高？其機率會是多少？風險又為何？. n. al. Ch. engchi. 33. i n U. v.

(41) 表 3-4 土地開發分析計算表成本建坪基地面積. 795.2665. 地上. 3,140.92 坪. 地上. 3,200.54 坪. 地下. 763.13 坪. 合計. 3,200.54 坪. 合計. 總售價. 可售建坪. 3,904.05 坪停車位. 1F 住. 950,000 元/坪. 263.72 坪. 250,534,000 元. 2~10F 住. 850,000 元/坪. 2,879.83 坪. 2,447,855,500 元. 帄面車位. 3,200,000 元/坪. 65 位. 208,000,000 元. 小計規費稅金. 1,282,479,364 元. 3.00%. 利息. 1,282,479,364 元. 3.50%. 小計. 立. 未稅. 2,837,189,813 元 38,474,381 元. 政治大. 56/12. 209,471,629 元 247,946,010 元. 5.50%. 159,851,426 元. 12F/B3. 180,000 元/坪. 3,904.04 坪. 702,727,200 元. 都更費. 15,965,600 元. 利息成本. 2,445,203,696 元. 總售價. 2,837,189,813 元. 毛利. 391,986,118 元. 22/12. 毛利率. y. Nat. 總成本. 5.50%. ‧. 土地單價. 16%. 1,612,641 元. io. 總成本毛利率. n. al. 15,965,600 元 36,234,095 元 754,926,895 元 16.03% 13.82%. sit. 小計. 718,692,800 元. 學. 營建成本. 2,906,389,565 元. 2,906,389,565 元. ‧ 國. 廣告費用. 含稅. er. 土地成本. 65 位. i n U. v. 本研究分析本案各項參數對總銷售金額之比重大小做為機率變數選取參考依據之一。並針對比重較大的參數對土地價格變動影響程度做敏感性分析，其結果如圖3-2，以2F以上價格對土地價格影響最大，次為1F價格，車位價格影響相對較小。. Ch. engchi. 34.

(42) 表 3-5 土地開發分析法各項投入參數比重表大項. 細項土地款規費稅金利息. 土地成本. 金額 1,282,479,364 38,474,381 209,471,629. 45.20% 1.36% 7.38%. 總土地成本. 1,530,425,374 159,851,426. 53.94% 5.63%. 12F/B3 都更利息成本總營造成本. 702,727,200 15,965,600 36,234,095 754,926,895. 24.77% 0.56% 1.28% 26.61%. 391,986,118 治政 1F 住大250,534,000. 13.82% 8.83% 86.28% 7.33%. 廣告費用. 營建成本. 毛利. 立 2～15F 住帄面車位. 2,447,855,500 208,000,000. 總銷(未稅). 2,837,189,813. 學. Regression Sensitivity for land value/AB2. sit. y. Nat. io. n. al. 長春段二小段 / 1 F p r ice/M 2. Ch. engchi. i n U. v. .253. -.156. 長春段二小段 / 營造成本 /W2. -.13. 長春段二小段 / 毛利率 /A A 2. 長春段二小段 / 平面車位 /O 2. -0.75. .967. er. 長春段二小段 / 2 F p r ice/N 2. -1. 100.00%. ‧. ‧ 國. 總售價. 比重. -0.5. .072. -0.25. 0. 0.25. Std b Coefficients. 圖 3-2 投入參數龍捲風圖. 35. 0.5. 0.75. 1.

(43) 二、標售策略分析本案基地位於台北市精華區，鄰近土地權屬單純，且標售基地北側為國泰人壽自有大樓，若都市更新成功後，大面積開發對於未來產品規劃與預期價格皆有相當大的幫助，下表為總開發面積目前簡要的權屬表，表 3-6 標售土地鄰近土地資料表開發範圍土地面積(坪) 國壽民生建國大樓 704.52 標售地 795.27 遠雄建設土地 405.12 其他土地 165.76 全區開發 2070.67. 立. 容積率(%). 預計可申請都更獎勵. 400.00% 249.63% 344.33% 398.07% 331.20%. 12.80% 13.00% 11.00% 0.00% 28.00%. 政治大. 本標售案之評估是以全區開發並採取都市更新為主要開發方向，依照. ‧ 國. 學. 目前都市更新法令規定都市更新事業計畫頇土地建物所有權人三分之二、土地建物面積四分之三以上同意始能成立，而標售基地面積達795坪，任. ‧. 一得標者於該區進行都市更新時有相當大的影響權與更新利益，故在擬定出價策略時，必頇考量潛在競爭者的出價策略。依本標售基地分析，因國壽自有大樓位於標售基地北側，其出價方式除依一般土地開發分析法估算外，最高出價可將自有大樓所有更新利益皆轉嫁至標售基地上，以獲取都市更新主導地位。基於全區更新後利潤轉換為標售地價的出價策略，本標. er. io. sit. y. Nat. al. n. 售地價估算過程如下：. Ch 1. 單純以遠雄土地詴算：. engchi. i n U. v. 遠雄土地因未與主要道路連通，故無法申請停車獎勵亦無法申請開發空間獎勵，僅單就都市更新方面申請獎勵，而受限於基地形狀與臨路狀況，故該筆土地預期未來2樓以上價格稍低。. 36.

(44) 表 3-7 遠雄土地單獨開發分析計算表成本建坪基地面積. 405.12. 1F 住. 總售價. 可售建坪. 地上. 1,763.42 坪. 地上. 1,796.51 坪. 地下. 413.93 坪. 合計. 1,796.51 坪. 合計. 2,177.34 坪. 停車位. 1,000,000 元/坪. 121.71 坪. 121,710,000 元. 2~10F 住. 800,000 元/坪. 1649.13 坪. 1,319,304,000 元. 帄面車位. 3,200,000 元/位. 37 位. 118,400,000 元. 小計. 含稅 1,559,414,000 元. 土地成本利息. 立. 小計. 671,623,589 元. 3.00%. 671,623,589 元. 3.50%. ‧ 國. 10F/B3. 180,000 元/坪. 都更費. 12,613,439 元. 85,767,770 元. 2177.34 坪. 391,921,200 元 12,613,439 元. 404,534,639 元. 5.50%. Nat. 毛利. 209,210,999 元. io. sit. 1,521,379,512 元. y. 小計. 總售價. n. al. er. 總成本毛利率 16%. 109,698,519 元. 5.50%. ‧. 利息成本. 1,312,168,513 元. 56/12. 129,847,227 元 1,559,414,000 元. 總成本. 20,148,708 元. 學. 營建成本. 未稅 1,521,379,512 元. 政治大. 規費稅金. 廣告費用. 37 位. Ch. engchi. 2. 單純以國壽大樓詴算：. i n U. v. 22/12. 20,395,288 元 424,929,927 元. 毛利率. 15.94% 13.75%. 土地單價 1,657,837 元. 國壽自有大樓位於民生東路與建國北路交叉口，其法定容積較高，且可申請停車獎勵，都市更新獎勵值亦可較為樂觀評估，故其可受建坪較高。而其基地較為方正，又臨兩條主要道路，產品價格塑造性較高，故預期未來2樓以上價格較高。. 37.

(45) 表 3-8 國壽自有大樓單獨開發分析計算表成本建坪基地面積. 6,211.78 坪. 地上. 6,332.19 坪. 地下. 2,295.28 坪. 合計. 6,332.19 坪. 合計. 8,507.06 坪停車位. 203 位. 1F 住. 1,200,000 元/坪. 215.34 坪. 258,408,000 元. 2~10F 住. 1,000,000 元/坪. 6045.14 坪. 6,045,140,000 元. 帄面車位. 3,200,000 元/位. 203 位. 649,600,000 元. 機械車位. 1,700,000 元/位. 50 位. 85,000,000 元. 小計. 規費稅金. 2,463,639,799 元. 3.50%. 6,866,485,854 元. io. 總售價. 8507.06 坪. 1,871,553,200 元. 5.50%. al. 309,245,832 元. 26/12. 129,939,276 元 2,310,738,308 元. 1,128,107,288 元毛利率. n. 20%. 576,902,320 元. 220,000 元/坪. 毛利. 總成本毛利率. 502,993,126 元. 387,098,140 元. y. Nat. 5,738,378,566 元. 70/12. 5.50%. 2,180,799,032 元. 總成本. 73,909,194 元. 7,038,148,000 元. 309,245,832 元. 利息成本小計. 3.00%. ‧. 都更費. 未稅 6,866,485,854 元. sit. 18F/B6. ‧ 國. 廣告費用. 政治大. 學. 小計. 含稅 7,038,148,000 元. 2,463,639,799 元. 立. 土地成本利息. 營建成本. 地上. er. 總售價. 704.5225. 可售建坪. Ch. engchi. 19.66% 16.43%. i v土地單價 n U 3,496,893 元. 3. 所有土地都更後詴算：若以全區開發角度分析，因合併後基地臨民生東路、建國北路，帄均容積率提高，且可申請停車獎勵、開放空間獎勵，都市更新獎勵值更高於單獨基地開發。. 38.

(46) 表 3-9 全區採都市更新開發分析計算表成本建坪基地面積. 總售價. 2070.67. 可售建坪. 地上. 15,752.62 坪. 地上. 16,018.48 坪. 地下. 6,759.66 坪. 合計. 16,018.48 坪. 合計. 22,485.28 坪. 停車位 615 位. 1F 住. 1,200,000 元/坪. 546.28 坪. 655,536,000 元. 2~10F 住. 1,000,000 元/坪. 15340.39 坪. 15,340,390,000 元. 帄面車位. 3,200,000 元/位. 615 位. 1,968,000,000 元. 小計. 政治大. 規費稅金土地成本利息. 立. 小計. 6,671,485,461 元. 3.50%. 17,525,781,463 元. 53/12. 1,031,300,461 元 1,231,445,025 元. ‧ 國. 17,963,926,000 元 5.50%. 15F/B6. 220,000 元/坪. 都更費. 393,012,333 元. 利息成本. 5,339,773,933 元. 393,012,333 元 5.50%. 總售價. 17,525,781,463 元. 毛利. io. 19.76% 16.50%. er. n. engchi. 4. 標售土地出價決定：. i n U. 403,820,404 元 5,743,594,337 元. 2,891,240,711 元毛利率. 總成本毛利率. Ch. 33/12. y. 14,634,540,752 元. 4,946,761,600 元. sit. Nat. 總成本. 988,015,930 元. 22485.28 坪. 小計. a20%l. 未稅. 200,144,564 元. ‧. 營建成本. 3.00%. 17,963,926,000 元. 學. 廣告費用. 6,671,485,461 元. 含稅. v. 土地單價 3,221,897 元. 全區開發時毛利為2,891,240,711元，遠高於土地分別單獨開發，故以各土地貢獻度的方式分配超額毛利，各土地之貢獻度以其法定容積作為分配基準，其分配結果如下表所示：. 39.