本研究為使股價指數、總體經濟變數與景氣循環之間有更完整的探討，首先在續論 裡先詳述動機來源，並基於兩大假設前提：其一為股市對總體經濟變數具領先性，其二 為股市與總體經濟變數的相關性將隨時間而改變，說明本研究之研究目的所在。其次，
在文獻探討中，將分別就股價與總體經濟變數、景氣循環與經建會等學界與官方的相關 文獻，汲取學者前輩們在相關領域的研究經驗，獲取進行本研究之方法靈感。
研究方法部份，首先將說明本研究的樣本資料來源、景氣循環的定義、編制方法與 特性、以及各項總體經濟變數的定義，其次在研究分析方法中，分別就研究工具及所設 計的研究方法做介紹，而研究方法即以股價指數、總體經濟變數與結合景氣循環的概念 出發，區分為兩大面向進行關係性的分析：其一，以各景氣循環內所有變數，或各景氣 循環內股價指數高點前以及高點後之分期（sub-period）變數，探討股價指數與總體變數 同期資料之關係性；其二，以前述的三大分類－循環內之所有變數、循環內指數高點前 之所有變數、以及循環內指數高點後之所有變數，探討股價指數與落後一至六期之總體 經濟變數的關係性。實證結果部份，將針對前述的研究結果，依各景氣循環內研究資料
期間的不同（如前述，區分為全循環、指數高點前之股市上升段、指數高點後之股市下 跌段），分別探討股市與總體經濟變數之間存在的跨循環共通性，以及從各別景氣循環 內股市與總體經濟變數所呈現的關係性，反向檢視每一景氣循環內股市與總體環境之間 的相互關係性。最後，本研究之主要研究架構如下圖所示：
圖 1 研究架構圖
緒論
文獻探討
股價與總體經濟變數關係性之相關文獻 股價與景氣循環關係性之相關文獻
經建會相關文獻
研究方法 樣本選取與資料來源
樣本及變數說明 研究分析方法
研究結果與分析 探討跨循環共通性 探討各循環特殊性
結論
二、文獻探討
本研究之主要目的在於探討景氣循環、總體經濟變數與股價指數之間的關係性，因 此文獻探討部份先分別就股價與總體經濟變數、股價與景氣循環之間的相關文獻探討；
此外，本研究亦將參考官方（指行政院經濟建設委員會，以下簡稱經建會）針對景氣循 環指標所做的相關研究報告，以便從更實務的角度理解本研究可以著手探討的方向。
2.1 股價與總體經濟變數關係性之相關文獻
關於此部分研究的外國文獻，早期以 Officer（1973）最具代表性。Officer 以工業生 產指數的標準差做為經濟活動變遷的替代指數（Proxy），並將 1930-1968 年間區分為三 大觀察期間，分別為經濟大蕭條前（1930 年以前）、大蕭條時期（1930 年至 1943 年）
及戰後（1943 年至 1968 年）等三個子期間。其研究結果如下：一、30 年代與二次大戰 期間，工業生產指數之標準差對股市風險有極佳的解釋力，判定係數達50%；二、通貨 膨脹風險對股市風險並無影響，而M2 成長率之標準差在蕭條前及戰後對股市的風險有 很好的解釋力；三、工業生產指數的波動性與貨幣供給的波動性係上述三個子期間股市 風險的主要來源。不過，Liljeblom & Stenius（1997）卻指出工業生產指數的波動性與歷 史波動性僅有不甚顯著的正相關，而後Schwert（1990）、Hardouvelis（1990）甚至認為 工業生產指數之波動性與歷史波動性無關，其中後者Hardouvelis 的研究利用 VAR 模型 進行分析，將工業生產指數的波動視為股利風險的替代變數，並認為代表資金面的貨幣 供給會影響經濟狀況，進而影響股票市場之風險，而研究結果指出工業生產指數的波動 和貨幣供給兩個變數對股票風險皆無顯著解釋力。
Fortune（1989）則研究金融市場（票券、債券、股票市場）的風險與總體經濟波動 的關聯，研究期間則為1978 年 1 月至 1987 年 12 月，研究方法以 VAR 模型進行。該研 究結果發現，總體因素及貨幣政策是負債市場風險變動的主要來源，而股票風險來源與 景氣的榮枯、短期利率的波動有關。至於匯率風險、貿易赤字、財務槓桿以及指數期貨 的引進等制度因素對金融市場的風險並無影響。
而約當同期，Schwert 為該年代相關著作產出最多的學者。Schwert 於 1989-1990 年 間的主要研究在於分析S＆P 綜合指數與總體變數風險（包括名目與實質）間的關係，
研究期間自1857 至 1987 年共計 130 年，以 12 階向量自我迴歸模型探討變數當期和落 後期之間的關係。其研究結果指出：一、在景氣蕭條期間，股票風險確實較大，而各經 濟變數亦有較大的波動；二、貨幣供給波動性對股票風險具預測力，兩者存在正相關。
三、實質面的風險與利率風險與股票風險間無顯著關係存在。
1990 年代之後，相關文獻的討論已開始較為廣泛地納入不同的總體經濟變數，以增 加研究總體經濟與股市之間關係性的深度與廣度。Sill（1993）的研究期間為 1981 年 1 月至1991 年 12 月，研究變數以股市為被解釋變數，解釋變數則包含貨幣供給成長率、
工業生產指數、消費成長率、利率、長短期利差等，並利用VAR 模型進行研究。其實 60%。而後，Kearney and Daly（1998）研究影響澳洲股市之因子，該研究定義之長期因 子包括市場報酬率、利率、通貨膨脹率、貨幣供給額、工業生產力、經常帳等，結果顯
股價指數月變動率之間在外資進入前後均存在正向的關係。
李秀雯（民 87）的研究主要在探討台股的波動與總體經濟（基本面）、交易量成長 率（交易面）之間的關係，研究方法包含GARCH 模型、12 階 VAR 模型、複迴歸模型 等等。其研究結果顯示，在外資開放來台之後，貨幣供給成長率、工業生產指數成長率 及貿易條件成長率等總體波動性對股市波動有顯著之影響，而交易量成長率對股市波動 性有非常顯著的解釋能力且為正向關係，並呈現「量領先價波動性」的現象。
胡光華（民88）的研究主要在探討 1987 至 1997 年股價股價指數與總體經濟變數之 因果關係，並採用Granger 所定義的因果關係檢定法作為該文的研究方法，但資料的處 理上另採用過濾器過濾的方法來避免虛偽相關的問題，且將當期訊息加入作F 檢定，與 Granger method 有些差異之處。其實證結果發現，台灣股市與金融面約有 7~8 成是顯著 的，兩者間反應快速，多在同期或1-2 期後即發生；而與實質面約有 3~4 成是顯著的，
其間的反應也較為緩慢；最後，與國際主要股市關係也大約有8 成是顯著的，其間的反 應更為快速。
楊晴華（民 89）的研究以股價波動性與總體經濟活動間的關係為探討主題，尋找總 體活動中何者可引起股市的波動。實證結果顯示，貨幣供給波動及量能變數對於股價波 動具有顯著的影響，顯然引起國內股巿波動的主要因素來自於資金籌碼面，總體經濟的 資訊對於股巿投資人的決策並不具有顯著的效果。
陳宗益（90）則試圖在研究中探討是否可利用總經變數掌握台股趨勢，其研究作法 包括參閱相關股價理論與分析方法、國內外相關實證研究、專訪實務界人士意見，並加 入該文作者實務經驗與觀察，以我國與美國總經變數為研究範圍，取樣1990.1-2001.1 等11 年期間 26 個變數的月資料，亦即選樣我國 16 個以及美國 10 個總經變數、合計每 個變數133 期樣本，再透過因素分析法等篩選重組變數，且建立檢定假說經由時間序列 分析法建立模型進行實證，最後獲得的結論有三項：一、台股歷史股價報酬率對於台股 未來股價報酬率具有預測效力：二、台灣總經變數對台股股價報酬率具有領先一期的效 果，至於美國總經變數對台股股價報酬率則不具領先效果；三、台灣總經變數模型與台 股歷史股價報酬率模型皆存在超額報酬，不過，台灣總經變數模型較具顯著現象。