結論

本文探討之目的有三點：首先，欲瞭解總體經濟環境與住宅市場和股票市場間的 關聯性；其二，不同類型的資產在總體經濟中的互動關係；最後，討論貨幣政策的實 行對於住宅以及股票的影響差異。針對研究結果做出以下結論：

一、 遞迴式 VAR 模型

遞迴式 VAR 模型同期結構參數估計結果顯示，住宅價格以及股票價格對利率的 同期影響皆未達顯著水準，與 SVAR 模型的研究假說設定資產價格不會立即地影響利 率相符合。說明了無論是實質資產（住宅）或是金融資產（股票），短期內皆不會對 利率造成顯著的影響。消費者物價指數對住宅價格的同期反應未達顯著水準，代表房 市的調節不像民生消費能對當期的物價水準迅速反應，與 SVAR 模型的研究假說相符 合。

住宅價格的變動正向影響同期股價，達到 5％的顯著水準，由 Tobin Q 理論說明 資產價格波 動 ， 影響 企業市值 佔重置 投資 所需資金成 本的比例 ， Girouard and Blondal(2001)指出若 Tobin Q 值大於 1，表示建商建造新屋有利可圖；反之，代表建 商建造新屋無利可圖，營建投資將下降。若資產價格上漲則提高金融機構的資產價 值，反之，則使金融業不良債權增加造成銀行資產負債惡化，阻礙整體企業投資與經

濟成長。IMF(2003)指出，不同類型資產間具有明顯價格外溢效果，顯示在住宅市場 景氣時，交易熱絡導致房價上漲，由房價可得知住宅市場的景氣狀況，進而牽動股價 的波動。而實質 GDP 對股價、住宅價格的同期影響，皆為顯著的正向關係，顯示國 內生產毛額愈高，有助於刺激購屋需求或者股票投資，故促使住宅價格及股價上升。

二、 SVAR 模型

SVAR 模型的估計結果顯示，貨幣政策決策者在實行政策時，對於不同類型的資 產將產生不同的反應效果，利率對房價的同期影響，為顯著的正向關係，可能原因為 建商在貸款成本調高的情況下，將部分成本轉嫁給消費者，使得成本帶動住宅價格上 漲。利率對股價的同期影響，為負向關係與理論相符合，但未達顯著水準。當利率愈 高，投資者可能考慮將股票市場的資金投入銀行內；反之，當利率調低時，投資者便 能用較低的成本向銀行貸款，將資金投入股票市場中，造成利率同期的變動對股價呈 現負向關係。

三、 衝擊反應分析

房價受到物價 1 標準差的正向衝擊後，起初的反應未達顯著水準，與 SVAR 的假 說吻合，代表房市的調節不像民生消費能對當期的物價水準迅速反應。利率受到房價 1 標準差的正向衝擊後，起初未達顯著水準，至第四季後才產生顯著正向關係，與 SVAR 的假說吻合，在模型中，將住宅價格對利率的同期影響限制為零，對於房價未 預期的升高，將促進短期的消費及產出的成長，因而帶動通貨膨脹的產生，進而影響 貨幣政策，因此房價在同期不會立即性地影響貨幣政策。

四、 變異數分解

由房價變異數分解顯示，房價除了自身的影響程度外，第一季的貢獻程度利率最 大為 3.83％，但隨著時間經過，利率對房價的影響大致均維持 3％。顯示，政策實行 對於房價的影響僅具有短期的效果，隨著時間經過，利率對於住宅市場的影響逐漸消 失。

股價變異數分解顯示，股價第一季受模型內其他變數的影響程度，解釋能力最大 者為 GDP(14.27％)與房價(5.91％)。從遞迴式 VAR 與 SVAR 研究結果可得知，GDP 對股價的同期結構參數以及房價對股價的同期結構參數皆達顯著水準，驗證了此二項 變數對股價影響的重要性。